解决加密货币中的风险：制定选项（英）

国际清算银行 公告66号 解决密码的风险:布局的选项 马特奥Aquilina,乔恩·弗罗斯特和安德烈亚斯Schrimpf 2023年1月12日 国际清算银行公告由国际清算银行工作人员撰写，不时撰写 由其他经济学家撰写，并由世行出版。这些论文涉及热门话题，并且是技术性质。其中表达的观点是其作者的观点，不一定是观点 的BIS。作者感谢AnamariaIlles和JoseMariaVidalPastor的出色研究 协助，并向路易莎·瓦格纳寻求行政支持。 BIS公报系列的编辑是HyunSongShin。 本出版物可在BIS网站（www.bis.org）上查阅。 ©国际清算银行2023。保留所有权利。可以复制简短的摘录或翻译提供了源。 石头:2708-0420(在线) ISBN:978-92-9259-628-6(在线) 马特奥Aquilina乔恩·弗罗斯AndreasSchrimpf Matteo.Aquilina@bis.orgJon.Fro特st@bis.orgAndreas.Schrimpf@bis.org 解决加密货币的风险：列出选项 关键的外卖 FTX和其他加密公司最近备受瞩目的失败重新引发了关于 适当的政策应对措施，包括通过监管来解决加密货币的风险。 加密市场支持的“影子金融”功能具有许多漏洞传统金融。加密的特定特征加剧了这些风险。 当局可能会考虑采取不同的（而非相互排斥）的行动路线来应对风险在加密中。这些措施包括遏制或监管加密行业或彻底禁止。 中央银行和公共当局也可以努力使传统金融更具吸引力。一把钥匙选择是鼓励央行数字货币（CBDC）的健全创新。 在几家主要的加密公司倒闭之后，解决加密市场的风险已成为一项 更紧迫的政策问题。加密资产市场以前经历过繁荣和萧条，到目前为止，萧条并没有导致更广泛的蔓延，威胁到金融稳定。然而，规模和突出 最近的失败加剧了在加密市场变得系统化之前解决这些风险的紧迫性。 加密生态系统及其通过集中式金融参与的“影子金融”功能实体（CeFi）和去中心化金融（DeFi）协议共享许多熟悉的漏洞 来自传统金融（传统金融）。但有几个因素加剧了标准风险。这些与高有关杠杆、流动性和期限错配以及实质性信息不对称。B.政策应对措施 鉴于加密货币的无国界性质，应考虑如何适当地解决这些风险来源。本公告简要总结了2022年动荡的教训。然后它概述了三个-非相互独家–解决加密货币风险的行动路线：禁令、遏制和监管，以及它们 优点和缺点。它还概述了解决传统金融和传统金融效率低下问题的补充政策行动方针抑制对加密货币的需求。一个关键的选择是鼓励CBDC的健全创新。一 在线附录对加密监管中正在进行的举措进行了选择性概述。 最近的加密动荡:特性和教训 在2021年底达到顶峰后，加密资产价格、稳定币交易量和DeFi活动达到历史新高高点（图1，左侧面板），加密生态系统在2022年面临动荡。下降始于早期 这一年，但问题在五月变得尖锐。就在那时，一种大型稳定币TerraUSD（UST）——依靠算法来维持与美元的挂钩-崩溃，导致加密市场蔓延 （图1，中央面板）。随后是一段相对平静的时期，但加密市场再次面临严重压力 2022年11月，FTX加密交易平台宣布破产。过去，尽管反复 动荡，加密生态系统幸存下来，价格经常回升（图1，右侧面板）。因此，有理由怀疑加密货币是否会自行消失。特别是，很大一部分加密社区坚信去中心化系统的意识形态追求作为替代方案 到传统金融。为了应对最近发生的事件，许多加密货币的支持者声称去中心化和底层加密技术是解决方案而不是问题。他们认为，虽然CeFi在 像FTX这样的实体处于压力的中心，DeFi协议和底层区块链仍在继续以发挥作用，得出的结论是只有“真正的”DeFi才能具有弹性。1 加密资产的价格和市值以及2022年的动荡图1 答:Stablecoin市值 和挑战活动在5月达到顶峰 b.TerraUSD导致的崩溃更广泛的危机和动荡 4月22日 lh: 5月22日6月22日 园艺学会: TerraClassicUSDTerra卢娜 “航行者”号VGX经典摄氏网络 2021 系绳 美元硬币Binance美元TerraUSD戴 其他人 2022 TVL在挑战1 美元bn美元美元 c.Cryptoassets已经通过繁荣和萧条之前 一个 b cd48.6 16.2 5.4 1.8 0.6 0.2 14 16 比特币 18 2022 Ethereum 美元,对数尺度 250 3 90 200150 2 60 100 1 30 500 0 0 一个破产的Mt.Gox2014年2月28日。 2022年11月11日dFTX破产。 b2017年12月22日ICO泡沫破裂。c2022年5月9日TerraUSD内爆。 1TVL（锁定的总价值）是指在所有DeFi协议中质押的资产总美元金额。它不是指交易 加密货币的数量或市值，而是被“锁定”在智能合约中的储备的价值。电视剧可能因来源而异，并且可能会被高估。 资料来源:彭博资讯;CoinGecko;DefiLlama。 最近的发展突显出加密和DeFi市场的去中心化是虚幻的 （阿拉蒙特等人（2021年）;国际清算银行（2022年））。加密支持者的愿景是废除金融中介机构尚未发挥作用并实现有意义的规模，加密市场严重依赖中心化 实体有几个原因。DeFi协议的治理通常集中。首先，创始 新DeFi产品的团队通常会积累大量所谓的治理代币。而这些 代币也是可交易的，理论上任何一方都可以获得协议的控股权。另外 中心化交易所和稳定币在加密货币中起着至关重要的作用。如果市场参与者想投资在加密中，他们最初将资金转换为存放在集中式平台上的稳定币。稳定币 然后用于润滑加密系统的车轮。如果没有这样的网关，加密货币将不得不依赖关于用户使用私钥在数字钱包中自行保管资金。鉴于所涉及的风险， 主流将是不可想象的。 此外，这些形式的CeFi和DeFi协议受到许多熟悉的漏洞的影响。 在传统金融中，但通常更大程度。他们广泛依赖杠杆，并承担流动性和成熟度错位。此外，加密中介机构在风险管理、围栏方面面临严重缺陷 业务线和客户资金处理。事实证明，加密货币的几种商业模式是 1参见例如卡萨特（2022）、哈维（2022）和沙尔（2022）。 彻头彻尾的庞氏骗局。这些特点，再加上客户面临的巨大信息缺失， 严重破坏投资者保护和市场诚信（FSB（2018年、2022年）;国际清算银行（2022年））。 尽管存在这些缺陷，但最近的动荡表明，该行业的规模还不够大。 或与传统金融充分相互关联，威胁金融稳定。也就是说，如果零售业，这种情况可能会改变或机构投资者的兴趣不会减弱。与实体经济和传统金融的互联互通可以 如果加密货币变得不那么自我指涉，特别是如果资产代币化取得进展，也会增加。因此，关于对加密货币的适当政策反应的讨论是及时的。 选择处理加密的风险 解决加密货币带来的风险应该具有支撑 几十年来一直采用传统金融的方法。通常，这些措施是为了：（i）适当保护消费者和投资者;(2)对fr保持市场的完整性澳元、操纵、洗钱和资助恐怖主义; (3)维护金融稳定。2对ce中央银行，一个重要的额外考虑因素是 保持货币体系的完整性。3对于许多新兴市场经济体（EME）来说，这个问题 货币主权也变得紧迫。特别是在面临高通胀风险的国家 和宏观经济不稳定，居民有动力将资产转移到以更多计价的债权 稳定的货币。与主要货币挂钩的稳定币是一种方便的工具。这种现象， 被称为“加密化”（国际货币基金组织（2021年））和类似于货币替代，不仅会影响货币主权，但也可能将资源从实体经济中转移出去。 在高级别上,三个潜在的行动方针可以追求。这些并不相互排斥并且可以有选择地组合以减轻加密活动产生的风险。如总结 在图2中,这些都是: 1.禁止特定的加密的活动(“禁令”); 2.将加密货币与传统金融和实体经济隔离开来（“包含”);和 3.以类似于传统金融的方式监管该行业（“规范”). 在选择采用哪些选项时要考虑的一个关键因素是执行任何选项的能力引入的规则，包括确保这样做所需的资源到位。 禁止 极端的选择是完全或有针对性地禁止加密活动。优点 禁止选项的缺点很容易在抽象层面上进行评估。就优点而言，并假设禁令是有效的，对金融体系的任何潜在危害都将被消除，投资者不会因加密服务提供商的不当行为而遭受任何损失。主要缺点是任何 来自加密货币的有用创新将会丢失或延迟。 实施这一备选办法将面临执法方面的挑战。对于去中心化的加密活动，它们的无国界性质使执法变得困难。该禁令将对以下活动更有效 中央集权的中介,但行动IVITY可以转移到不实施禁令的司法管辖区，并且 投资者可能会找到方法来逃避它。4此外，逃避可能导致“水床效应”，从而 2投资者保护涉及旨在确保公司公平对待消费者并仅向他们出售产品和服务的规则。 是适当的（例如与投资者的风险承受能力相匹配）。市场完整性是通过使用以下规则来实现的：指定这些市场应该如何运作，例如避免操纵行为以及应用了解您的客户 （KYC）和反洗钱（AML）法规。 3这意味着保护中央银行货币的公共利益性质，使其免受私人倡议的侵占。可能会破坏它(BIS(2022))。 4事实上，Chainalysis（2022）最近的一份报告显示，尽管禁止加密货币，但中国的加密货币使用量在2022年有所增加在2021年晚些时候实施的活动。 投资者寻求现有规则未明确涵盖或受较少监督的类似活动。 最后，许多社会倾向于保护个人的选择权，只要他们不伤害他们。很少,倾向于使用直接禁止。 解决加密货币风险的选项：利弊图2 资料来源:作者的论述。 包含 第二种选择是隔离和包含加密货币，使其更像是一种利基活动。这可以首先通过限制资金流入和流出以及限制其他联系来完成 与传统金融。同时，遏制将寻求遏制与实体经济的任何联系（例如商品和服务的支付方式，或响应现实世界资产的代币化）。5 这种方法有几种可能的理由。与禁令一样，这是一个合理的回应，如果加密货币被视为无法解决任何实际的现实问题（艾伦（2022））。如果它 人们认为，加密货币会随着遏制而逐渐消失（Cecchetti和Schoenholtz（2022））。如果此选项成功解决的问题，在加密市场内产生和传播的问题不会 损害传统。重要的是，此选项将避免给加密货币一个“批准印章”，这可能会鼓励经济增长。 也就是说，遏制方法也有两个主要缺点。首先，防火墙可能不是完全的在实践中有效。例如，遏制可能会带来复杂性。预防可能是可行的 银行成为加密活动的渠道（符合巴塞尔委员会所追求的方法） 银行监管（BCBS（2022））以及一些资产管理公司（符合美国的决定） 美国证券交易委员会不批准任何基于现货比特币市场的交易所交易基金）。但是，具有较少受限制的投资任务仍可能被高承诺回报所吸引，进行超额押注 并间接威胁他们的主要经纪人金融家。其次，如果新的投资者资金流动引导到系统中，使加密货币增长恢复，然后-即使金融稳定风险 传统金融仍然受到控制——仍然需要对投资者保护和市场诚信的担忧解决。如果不这样做，监管机构的声誉可能会因冲击而受损。 5可以肯定的是，此选项与禁令之间的分界线并不总是很清楚。例如，禁止某些狭窄的方面 （例如，基于加密货币的广告或交易所交易期货合约）也将限制与传统金融的联系。那也就是说，这两种选择背后的基本理念是完全不同的。 此外，正如历史所表明的那样，投资者仍可能要求事后赔偿。棘手的政治经济学问题就会脱颖而出。 调节 这种方法将以类似于传统金融的方式处理加密货币，应用相同的原则和工具。自遵循这种方法，当局可以从“功能”方法开始，并确定关键的经济 功能6由加密活动执行，然后评估监管如何影响这些活动。在实践中， 这将需要在加密市场中执行的活动映射到传统金融，然后使用类似的指导规范加密的原则，结合活动和基于实体的方法。7这种方法 确保