由估值修复转向基本面改善

3 由估值修复转向基本面改善 非银金融行业 2023年1月31日 非银金融 王舫朝非银金融行业首席分析师 执业编号：S1500519120002 联系电话：+86（010）83326877 邮箱：wangfangzhao@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 行业周报 证券研究报告 行业研究 由估值修复转向基本面改善 2023年1月31日 本期内容提要: 核心观点：非银金融板块自2022年Q4起的上涨，我们认为有基本面的改善，但更多的是估值修复。从2022年10月以来，美国十年期国债收益率从高点4.3%下降到近期3.5%水平，美元兑人民币即期汇率从7.3降到近期6.7水平，市场存在美国经济衰退、加息减缓、中国经济复苏的预期，因此受益于流动性改善和长端利率上行的板块出现估值修复。我们认为接下来，市场关注重点或将转向基本面改善的板块和个股，保险和券商均如此。 券商板块在2022年低基数情况下，我们认为2023年有望实现25%利润增长，估值目前为1.4xPB，配置性价比仍较高。同时在2022年资本市场基础制度建设已经取得明显进步的基础上，2023年全面注册制有望进一步推进，国央企再融资有望逐步完善，以及居民财富有望向金融资产转移，服务于资本市场的券商也有望获得明显业绩增量；2022年11月至今保险板块涨幅约35%，但目前各家险企估值仍处低位。我们建议在经济复苏期，重点配置基本面有望明显改善的非银板块，建议关注：东方财富、国联证券、浙商证券、广发证券，中国太保、中国平安等，多元金融关注受益于地方经济复苏的江苏金租。 市场回顾：上周（20230116-20230120，下同）主要指数上行，上证综指报3264.81点，环比上上周（20230109-20230113，下同） +2.18%；深证指数报11980.62点，环比上上周+3.26%；沪深300 指数报4181.53点，环比上上周+2.63%；创业板指数报2585.96 点，环比上上周+3.72%；非银金融（申万）指数报1632.51点，环比上上周+3.57%，证券Ⅱ(申万)指数报5678.23点，环比上上周 +5.38%，保险Ⅱ(申万)指数1105.08点，环比上上周-0.81%，多元金 融(申万)指数报1135.07点，环比上上周+7.35%；中证综合债（净价）指数报99.61，环比上上周-0.16%。沪深两市A股日均成交额7392.11亿元，环比上上周+0.44%，日均换手率0.93%，环比上上周 +0.02bp。截至1月19日，两融余额15305.57亿元，较上上周- 0.55%。截至2022月12月31日，股票型+混合型基金规模为7.00 万亿元，环比+0.43%，12月新发权益基金规模份额304亿份，环比 +28.47%。个股方面，券商：国盛金控环比上上周+22.66%，华鑫股份环比上上周+10.97%，山西证券环比上上周+9.45%。保险：中国平安环比上上周+0.48%，中国人寿环比上上周-5.12%，中国太保环比上上周+1.31%，新华保险环比上上周-2.24%。 证券业观点： 上周证券行业上涨5.38%，跑赢大盘2.75pct，新年以来跑赢大盘3.62pct。行业PB估值回升至1.41倍。个股方面，进入2023年以来，国盛金控上涨30.77%，东方证券上涨23.38%、兴业证券上涨21.25%，涨幅领先市场和行业。 首批券商业绩出炉，净利润普遍出现下滑。进入2023年1月中旬以 来，上市券商接连发布业绩预告，截至1月20日，已有包括中信证 券、方正证券等10余家券商晒出了2022年的“成绩单”。中信证券归母净利润同比下滑8.57%，国元证券归母净利润同比下滑10%，东北证券归母净利润同比下滑85.81%。 中信证券率先于1月12日披露业绩快报，全年业绩较为稳健。2022 年全年营业收入655.33亿元，同比减少14.4%，归母净利润211.21亿元，同比减少8.6%，加权平均ROE为8.95%，同比减少3.48pct；Q4单季度营业收入157.12亿元，同比减少16.0%，环比提升5.2%；归母净利润45.54亿元，同比减少16.5%，环比减少15.2%。 方正证券业绩逆势增长。公司践行“新起点、新动能、新高度”的发展主题，2022年实现各项业务稳健发展、主要财务指标稳步提升。根据公司1月20日发布的业绩预告，扣除非经常性损益后，公司预计 2022年度实现归母净利润18.4亿元至20.2亿元，同比增长5%至 15%。 2022年证券市场发生调整，主要指数下跌幅度较大，收入占比较高的经纪、自营业务均大幅下滑，特别是自营业务受权益类市场低迷影响下滑幅度接近50%，成为拖累业绩的主要因素。 展望2023年，全面注册制或有望在一季度落地并推进至主板，同时二级市场稳健向好，市场活跃度有望维持在高位。因此，A股有望维持“市场开门红”的上行态势，券商板块或有望直接受益，业绩有望实现显著增长，从而促进估值回升。 综合来看，我们认为券商板块估值提升的主要驱动因素有：短期内，随着全面注册制推进，直接融资比重或有望提升；中期内，做市商业 务有望提供流动性支持和新型业务模式；长期内，财富管理有望持续转型带来高成长性。 保险业观点： 疫情感染高峰影响12月单月保费增长，2022年全年寿险保费承压。从12月单月保费来看，上市险企表现均同比有所下滑，12月当月保费同比增速：太保寿（-5.6%）>人保寿（-10.2%）>国寿（-10.5%）>平安寿（-17.9%）>新华（-24%），太保寿险单月表现继续领先同业，太保方面我们认为主要是由于“长航转型”成效逐步显现，绩优代理人产能提升明显。整体看险企12月单月保费有所承压，我们认为主要原因是12月份疫情感染高峰影响展业、以及各家公司在年关业务收尾节奏和产品结构有所调整的影响。 从2022年1-12月全年累计保费同比来看，仅太保寿实现正增长：太保寿（+6.1%）>新华（-0.2%）>国寿（-0.8%）>平安寿（-3.9%）>人保寿（-4.3%）>，平安寿全年个险新单同比-10.4%，2H22同比-7.9%，下半年个险新单表现有所回暖；太保寿全年个险新单同比- 20.9%，但2H22同比+27.9%；人保寿全年长险新单期交同比+0.8%， 2H22同比+11.2%。 整体来看，2022年寿险负债端受到疫情反复、代理人渠道转型磨底的影响，新单保费和续期保费均有所承压，下半年以来依靠储蓄型产品销售和人力企稳等因素降幅逐渐收窄，随着疫情感染高峰消退和消费信心的复苏，我们预计2023年上市险企新单和价值有望同比实现全年正增长。 财险2022年12月单月保费有所分化，但全年保费整体保持稳健。从 12月单月保费看：太保财（+11.1%）>平安财（+5.7%）>人保财（- 0.9%）；从1-12月累计保费看：太保财（+11.6%）>平安财 （+10.4%）>人保财（+8.3%），全年表现稳健，景气度较高。车险方面，12月虽然受到疫情反复的影响，但随着年关来临以及购置税优惠等政策，居民购车意愿有所提升，人保财险车险保费单月实现同比正增长（+6.4%）。非车险方面，主要受到疫情反复和同期高基数影响，12月保费有所波动，同时险企也主动调整收缩部分风险较高的非车险 业务，比如信用保证保险等，导致了12月单月保费有所承压。 2023年1月以来，随着中国经济修复预期的逐渐加强，外资流入显 著，尤其明显加仓保险板块。截止2023年1月19日，从月度频率、季度频率和年度频率看，外资对保险板块均加仓明显，净买入分别为 103.4亿元、140.4亿元和107.8亿元，持仓占行业总市值变化分别为 +0.43%，+0.68%和+0.52%，近一年外资对于保险板块呈现净买入趋势，尤其最近一个季度加仓较为明显。 我们认为寿险目前仍处于清虚转型的“磨底”阶段，在经济稳增长政策的托底下，随着防疫政策不断优化，消费信心和消费意愿有望不断提升，渠道人力提质增效效果有望进一步显现，寿险负债端拐点或有望逐渐到来。我们建议关注中国太保、中国平安和中国人寿。 流动性观点：上周央行公开市场净投放20450亿元，其中逆回购投放 21550亿元，到期1890亿元，MLF投放7790亿元，到期7000亿元。。价方面，上周短端资金利率上行。12月加权平均银行间同业拆借利率下降至1.26%。上周银行间质押式回购利率R001上行33bp 至1.72%,R007上行2bp至2.01%，DR007上行14bp至1.98%。SHIBOR隔夜利率上行59bp至1.83%。同业存单发行利率1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别+8bp/+0bp/-2bp至 2.36%/2.38%/2.46%。债券利率方面，上周1年期国债收益率上行 3bp至2.16%,10年期国债收益率上行5bp至2.93%，期限利差上行 2bp至0.77%。 风险因素：新冠疫情恶化，险企改革不及预期，中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，金融监管政策收紧，代理人脱落压力，保险销售低于预期，资本市场波动对业绩影响的不确定性等。 目录 证券业务概况及一周点评6 保险业务概况及一周点评8 市场流动性追踪9 行业新闻12 表目录 表1：央行操作（1/14-01/20）和债券发行与到期（01/16-01/22），亿元9 图目录 图1：上周券商板块跑赢沪深300指数2.75pct6 图2：2023年以来证券板块跑赢沪深300指数3.62pct6 图3：上周A股日均成交金额环比+0.44%6 图4：沪深300指数和中证综合债指数6 图5：截至2023年1月20日IPO、再融资承销规模7 图6：截至2023年1月20日，年内累计债券承销规模4820.55亿元7 图7：上周两融余额较上上周下降0.55%7 图8：上周股票质押市值较上上周上升3.68%7 图9：4Q22券商资管规模降至6.87万亿7 图10：券商板块PB1.41倍7 图11：截至2022年12月股票+混合型基金规模7.00万亿元8 图12：12月新发权益类基金304亿份，环上升28.47%8 图13：1-12月累计寿险保费增速8 图14：1-12月累计财险保费增速8 图15：12月寿险保费增速8 图16：12月财险保费增速8 图17：10年期国债收益率及750日移动平均线（%）9 图18：公开市场操作：投放、回笼、净投放量9 图19：地方债发行与到期10 图20：同业存单发行与到期10 图21：加权平均利率10 图22：shibor隔夜拆借利率10 图23：DR007和R00711 图24：同业存单到期收益率11 图25：国债收益率（%）11 图26：国债期限利差11 证券业务概况及一周点评 证券业务： 1.证券经纪：上周沪深两市累计成交2953.73亿股，成交额36960.57亿元，沪深两市A股日均成交额7392.11 亿元，环比上上周+0.44%，日均换手率0.93%，环比上上周+0.02bp。 2.投资银行：截至2023年1月20日，年内累计IPO承销规模为45.49亿元,再融资承销规模为1,071.06亿元；券商债券承销规模为4,820.55亿元。 3.信用业务：（1）融资融券：截至1月19日，两融余额15305.57亿元，较上上周-0.55%，占A股流通市值 2.18%；（2）股票质押：截至1月20日，场内外股票质押总市值为34,175.19亿元，较上上周+3.68%。 4.证券投资：上周主要指数上行，上证综指报3264.81点，环比上上周+2.18%；深证指数报11980.62点，环比上上周+3.26%；沪深300指数报4181.53点，环比上上周+2.63%；创业板指数报2585.96点，环比上上周 +3.72%；中证综合债（净价）指数报99.61，