Q4扣非净利持平，疫后有望快速修复

业绩 1月30日，顺丰控股发布2022年度业绩预告。2022年公司归母净利为60.5亿元-62.5亿元，同比增长42%-46%，扣非归母净利为52.5亿元-54.5亿元，同比增长186%-197%；其中2022Q4公司归母净利为15.8亿元-17.8亿元，同比-36%~-28%，扣非归母净利为13.9亿元-15.9亿元，同比-8%~+6%。 分析 受疫情及国际业务拖累，Q4扣非净利基本持平。2022Q4公司录得 扣非归母净利13.9亿元-15.9亿元，同比分别-8%~+6%，增速环比明显回落，主要源于：（1）受疫情封控影响，11月公司业务量仅同比增长3%，单票收入下降6%，速运物流业务收入下降3%；（2）受国际贸易需求及运价波动影响，Q4供应链及国际业务营收为197亿元，同比下降28%，拖累整体营收；（3）2021Q4已合并嘉里物流业绩，低基数效应不再体现。 人民币(元)成交金额(百万元) 直营优势明显，预计疫后修复将好于行业。公司业务以直营模式 为主，疫情期间服务稳定性好于加盟制快递公司，网点受冲击较小。2022年12月防控政策放开后，各地疫情散发，部分从业人员感染新冠，得益于直营模式，公司应对新冠感染的能力更强，当月顺丰、韵达、圆通、申通快递业务量同比分别+23.2%、-18.5%、 +0.7%、+0.8%，公司件量实现逆势增长。近期疫情防控措施放松，消费回暖将助推快递件量增长，公司业务量有望更快修复。 专注健康经营，资本开支高峰过去，利润率有望改善。公司聚焦 公司基本情况（人民币） 核心物流战略，强调长期可持续健康发展，新业务逐年减亏，2022H1大件分部盈利874万元，上年同期亏损5.8亿元；同城分 部亏损1.44亿元，上年同期亏损4.07亿元。经过数年产能扩张，近年来公司资本开支放缓，2022H1资本开支投入额同比下降29%，占营收比重下降到5.0%。预计该趋势将延续，未来公司产能与业务量更加匹配，随着业务增长，规模效应将得到释放，利润率有望改善。 盈利预测、估值与评级 下调公司2022年净利预测至62亿元（原71亿元），维持2023-2024 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 153,987 207,187 265,618 317,005 365,212 营业收入增长率 37.25% 34.55% 28.20% 19.35% 15.21% 归母净利润(百万元) 7,326 4,269 6,199 9,623 12,132 归母净利润增长率 26.39% -41.73% 45.21% 55.23% 26.07% 摊薄每股收益(元) 1.608 0.870 1.266 1.966 2.478 每股经营性现金流净额 2.44 3.07 3.89 6.14 5.54 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.98% 5.15% 7.35% 10.68% 12.46% P/E 54.87 79.21 45.61 29.38 23.31 P/B 7.12 4.08 3.35 3.14 2.90 年净利预测96亿元/121亿元，同比分别增长45%、55%、26%。维持“买入”评级。 72.00 66.0060.0054.0048.0042.00 220207 成交金额顺丰控股沪深300 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 风险提示 宏观经济波动风险、人工成本大幅上涨风险、产能利用率提升不及预期风险、新业务发展不及预期风险、股东减持风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 112,193 153,987 207,187 265,618 317,005 365,212 货币资金 18,521 16,418 35,315 25,219 29,841 34,132 增长率 37.3% 34.5% 28.2% 19.3% 15.2% 应收款项 14,190 19,509 34,998 34,468 40,268 45,391 主营业务成本 -92,650 -128,810 -181,549 -230,339 -272,440 -311,522 存货 882 987 1,547 1,484 1,682 1,840 %销售收入 82.6% 83.7% 87.6% 86.7% 85.9% 85.3% 其他流动资产 9,305 14,763 22,253 22,735 16,054 16,815 毛利 19,544 25,177 25,638 35,279 44,565 53,690 流动资产 42,897 51,677 94,112 83,907 87,845 98,178 %销售收入 17.4% 16.3% 12.4% 13.3% 14.1% 14.7% %总资产 46.4% 46.5% 44.8% 40.6% 40.5% 41.9% 营业税金及附加 -280 -379 -479 -611 -729 -840 长期投资 10,120 12,333 20,675 20,775 20,875 20,975 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 22,020 27,737 45,497 52,208 58,494 65,130 销售费用 -1,997 -2,252 -2,838 -3,586 -4,216 -4,784 %总资产 23.8% 25.0% 21.7% 25.3% 27.0% 27.8% %销售收入 1.8% 1.5% 1.4% 1.4% 1.3% 1.3% 无形资产 15,869 16,412 28,950 28,632 28,472 28,451 管理费用 -9,699 -11,600 -15,030 -19,204 -22,793 -26,113 非流动资产 49,638 59,483 115,788 122,650 129,078 136,083 %销售收入 8.6% 7.5% 7.3% 7.2% 7.2% 7.2% %总资产 53.6% 53.5% 55.2% 59.4% 59.5% 58.1% 研发费用 -1,193 -1,742 -2,155 -2,736 -3,202 -3,652 资产总计 92,535 111,160 209,900 206,558 216,923 234,261 %销售收入 1.1% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 短期借款 8,145 10,942 26,733 22,244 19,954 23,062 息税前利润（EBIT） 6,375 9,204 5,137 9,142 13,625 18,301 应付款项 16,725 23,016 34,988 36,006 41,842 46,991 %销售收入 5.7% 6.0% 2.5% 3.4% 4.3% 5.0% 其他流动负债 6,111 7,851 14,301 15,725 17,931 20,257 财务费用 -683 -853 -1,563 -2,143 -1,995 -1,926 流动负债 30,982 41,809 76,022 73,975 79,726 90,309 %销售收入 0.6% 0.6% 0.8% 0.8% 0.6% 0.5% 长期贷款 6,540 1,866 3,511 3,511 3,511 3,511 资产减值损失 -417 -508 -639 -30 -4 -3 其他长期负债 12,520 10,726 32,452 29,607 28,147 27,173 公允价值变动收益 350 134 99 0 0 0 负债 50,042 54,400 111,985 107,093 111,385 120,993 投资收益 1,076 851 2,407 1,000 1,050 1,103 普通股股东权益 42,420 56,443 82,943 84,343 90,117 97,396 %税前利润 14.5% 8.5% 33.7% 10.2% 7.4% 6.1% 其中：股本 4,415 4,556 4,906 4,895 4,895 4,895 营业利润营业利润率营业外收支 7,4096.6%18 10,1366.6%-97 7,248 3.5%-115 9,7683.7%0 14,1764.5%0 17,9754.9%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 19,73774 92,535 25,708317 111,160 28,24614,972 209,900 31,96515,122 206,558 37,73915,422 216,923 45,01915,872 234,261 税前利润利润率 7,426 6.6% 10,0396.5% 7,134 3.4% 9,768 3.7% 14,1764.5% 17,9754.9% 比率分析 所得税 -1,802 -3,107 -3,214 -3,419 -4,253 -5,392 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 24.3% 30.9% 45.1% 35.0% 30.0% 30.0% 每股指标 净利润 5,625 6,932 3,919 6,349 9,923 12,582 每股收益 1.313 1.608 0.870 1.266 1.966 2.478 少数股东损益 -172 -394 -350 150 300 450 每股净资产 9.609 12.388 16.906 17.230 18.409 19.896 归属于母公司的净利润 5,797 7,326 4,269 6,199 9,623 12,132 每股经营现金净流 2.072 2.441 3.066 3.890 6.144 5.537 净利率 5.2% 4.8% 2.1% 2.3% 3.0% 3.3% 每股股利 0.270 0.330 0.180 0.507 0.786 0.991 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 13.66% 12.98% 5.15% 7.35% 10.68% 12.46% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 6.26% 6.59% 2.03% 3.00% 4.44% 5.18% 净利润 5,625 6,932 3,919 6,349 9,923 12,582 投入资本收益率 6.98% 7.98% 1.90% 4.08% 6.38% 7.99% 少数股东损益 -172 -394 -350 150 300 450 增长率 非现金支出 4,920 5,800 13,211 8,624 10,126 11,898 主营业务收入增长率 23.37% 37.25% 34.55% 28.20% 19.35% 15.21% 非经营收益 -732 -33 -353 1,558 1,307 1,197 EBIT增长率 31.33% 44.39% -44.19% 77.96% 49.04% 34.32% 营运资金变动 -664 -1,579 -1,732 2,514 8,721 1,430 净利润增长率 27.23% 26.39% -41.73% 45.21% 55.23% 26.07% 经营活动现金净流 9,149 11,121 15,045 19,045 30,078 27,107 总资产增长率 29.36% 20.13% 88.83% -1.59% 5.02% 7.99% 资本开支 -6,372 -12,203 -19,048 -13,872 -15,350 -1