22财年医院业务收入规模预计将超越金融业务

公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 通用环球医疗(2666HK) 22财年医院业务收入规模预计将超越金融业务 ■我们预计22财年医院业务收入规模将超越金融业务，主要由7家国企医院并表贡献 ■我们预计国企医院并表与外延并购将是23财年以及未来的关键增长点，预计公司医院业务的规模效应的不断提升也将促进内生增长 ■我们维持分部加总估值法目标价于10.3港元不变；看好公司在医院并购领域的能力，具有吸引力的股息率（23财年预测约8%），维持增持评级 22年医院业务并表如期达成，预计金融业务维持稳健增长 我们仍预计金融与咨询业务收入将于22年下半年实现稳健增长，主要由于业务投放较22年上半年有所改善，但疫情对业务的扰动犹存。我们预计22 年下半年/22财年的不良资产率分别低于1%/1%（22年上半年为0.98%），主要由于公司一贯执行稳健的风控政策。我们预计医院业务收入将于22年下半年同比增长29%（22年上半年为同比增长28%），主要由于6家�矿 医院和上海中冶医院分别于三月初和22年年底并表（共计约4,000张床位数），但被22年四季度的疫情扰动所部分抵消。我们认为从22财年起，医院业务收入（我们预测22财年为59.28亿元人民币）规模将超越金融业务 （57.28亿元人民币）。 医院业务并表仍是未来关键增长点，国企医疗新政利好公司我们认为国企医院并表仍将是医院业务在23财年的关键增长点。我们预计攀钢医院并表将在23年上半年完成，23年上半年末公司旗下医院床位数有 望达到约1.5万张。公司预计其床位数将于25财年达到约3万张（其中约4,000张来自现有医院扩建）。这意味着将有约有1万张床位数的增长将在 23至25财年期间，通过国企医院并表或盈利性专科医院的外延并购的方式实现。此外，我们预计1）公司医院业务的规模效应与运营效率的提升和2）近期据报道由13部委起草的《支持国有企业办医疗机构高质量发展工作方案》（详见报告，链接）的利好政策，将促进公司长期内生增长。医院领域并购能力已得验证且股息率吸引；维持增持评级 我们维持2022/23财年的盈利预测不变，并维持分部加总估值法目标价于 10.3港元不变。我们持续看好公司在医院并购领域的前景，基于1）其出色的融资能力和2）与规模较小的同业相比，公司日益壮大的医院网络更有利于实现协同效应。我们认为公司23财年8%的预测股息率也具有吸引力。主 要风险：监管风险、疫情、支付风险等。 百万人民币2019202020212022E2023E 张皓渊,CFA代方琦,CFA +85231896354+85231896126 haydenzhang@cmschina.com.hkwarrendai@cmschina.com.hk 余婉佳,PhD +85231896268 wanjiayu@cmschina.com.hk 最新变动 22财年业绩前瞻 增持 前次评级增持 股价（2023年1月27日）5.0港元 12个月目标价10.3港元（+108%）(上涨/下跌空间) 前次目标价10.3港元 股价表现 2666HK 恒生指数 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：彭博 %1m6m12m 2666HK5.80.2(3.0) 恒生指数14.012.6(3.7) 行业：医药医疗恒生指数（2023年1月27日）22,689 国企指数（2023年1月27日）7,774 重要数据 52周股价区间（港元）3.2-5.8 公司市值（百万港元）9,350 日均成交额（百万港元）20.7 营业收入 6,816 8,521 9,914 11,655 12,827 每股净资产（港元） 9.7 同比变动 59% 25% 16% 18% 10% 主要股东 经调整净利润 1,647 1,853 2,177 2,175 2,487 通用技术（集团）38.1% 经调整稀释每股收益（港元） 1.08 1.22 1.30 1.30 1.49 经调整市盈率（倍） 4.7 4.3 4.3 4.1 3.3 市净率（倍） 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5 股息率 6.6 6.6 6.6 6.9 8.3 中信资本 14.0% 朱先生及元知集团 13.1% 管理层 0.4% 自由流通量 34.4% 同比变动19%12%17%0%14% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测，基于2023年1月27日收盘价 资料来源：公司、彭博 相关报告 1.环球医疗(2666HK)–三季度业务板块表现各异；医院业务并表稳步推进（增持）(2022/11/03) 2.环球医疗(2666HK)–金融业务前景稍弱；医院业务并表稳步推进（增持）(2022/09/20) 3.环球医疗(2666HK)–上半年业绩料因疫情承压；公司股息率吸引（增持）(2022/07/26) 重点图表 图1：环球医疗历史股价和事件 股价 (港元) 交易额(周)股价 交易额 (百万港元) 8 7 6 5 4 3 2宣布与西交大第一附属医院宣布与邯郸市第一医院成立达成PPP协议合资企业（持股80%） 1 0 2018年第三季度以来公告了一系列 国企医院收购事项 与庐州医院签约，并增资2亿元 人民币，并持股83% 公司22年上半年并表绝大部分�矿旗下医院 披露与阳泉煤业下属医院合作 宣布与西安交大一附实施独家供应链协议 部分pre-IPO投资者在锁 定期结束后卖出股票 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 资料来源：彭博、招商证券（香港） 图2：收入构成图3：环球医疗参与国企医疗机构改革示意图 （百万元人民币） 同比变化（右轴） 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 金融租赁服务费收入 医院收入其他 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% -0% 2019202020212022E2023E 资料来源：公司资料、招商证券（香港）资料来源：公司资料 图4：市盈率区间图5：招商证券（香港）每股盈利预测与市场预测对比 9.0 7.5x 5.7x 每股收益 （人民币） 2020 2019 2018 2017 2016 2015 1.6 盈利预测共识-环球医疗2666HK 8.0 1.4CMS FY23E 7.0 股价（港元） 6.0 5.0 4.0 3.0 4.8x 4.1x 2.3x 1.21.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2023 CMS FY22E2021 2022 2.0 20162017201820192020202120222023 0.0 201520162017201820192020202120222023 资料来源：彭博、招商证券（香港）资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 财务预测表 百万元人民币2019202020212022E2023E 资产负债表 非流动资产合计 37,138 39,678 44,907 52,137 56,468 物业、厂房及设备 2,123 2,347 2,523 2,471 2,424 应收款项 33,421 35,581 40,026 46,942 51,353 无形资产 690 763 795 1,141 1,088 租赁预付款 - - - - - 递延税资产 309 399 561 561 561 流动资产合计 20,714 21,833 24,993 28,877 30,803 库存 157 198 265 291 319 应收款项 16,123 18,663 21,047 24,575 26,826 其他应收款 320 258 384 384 384 定期存款 541 668 955 955 955 现金及现金等价物合计 3,386 2,037 2,342 2,672 2,319 资产总计 57,853 61,511 69,900 81,014 87,271 流动负债合计 18,758 23,320 18,731 21,436 22,948 贸易应付款 1,289 868 1,112 1,310 1,355 其他应付款 2,388 2,191 2,417 2,417 2,417 应付所得税 74 73 110 110 110 短期银行债务 14,987 19,850 14,746 17,253 18,719 非流动负债合计 25,647 23,226 33,545 40,398 43,236 长期应付款项 2,586 3,019 3,654 3,654 3,654 递延政府补贴 46 76 465 465 465 长期银行借款 23,016 20,131 28,544 33,397 36,235 企业债负债 - - 883 2,883 2,883 股东权益合计 13,447 14,965 17,623 19,181 21,087 少数股东权益 2,306 2,542 2,857 2,942 3,053 负债与股东权益总计 57,853 61,511 69,900 81,014 87,271 百万元人民币2019202020212022E2023E 现金流量表 经营活动现金流1,7421,9903,5132,8013,027 税前盈利2,2122,3652,6922,7913,385 流动资金变动前产生现金4,4324,6835,2165,3346,026 流动资金(136)(126)69217218 税费支出(626)(680)(710)(586)(711) 利息支出(1,927)(1,887)(1,686)(2,119)(2,305) 投资活动现金流(5,581)(5,146)(7,264)(11,183)(6,917) 资本支出(194)(401)(385)(200)(200) 购买土地使用权----- 购买无形资产---(400)- 增加利息收入资产(5,519)(4,874)(6,649)(10,628)(6,768) 利息收入2625504650 筹资活动现金流4,9491,8534,0788,7123,537 损益表 营业收入 6,816 8,521 9,914 11,655 12,827 销售成本 (3,637) (4,967) (5,715) (7,276) (7,970) 毛利 3,179 3,554 4,199 4,380 4,857 (–)销售与行政管理费用总计 (1,081) (1,242) (1,520) (1,493) (1,542) 行政管理费用 (441) (614) (740) (874) (962) 营销费用 (405) (380) (462) (435) (474) 资产减值损失 (235) (247) (318) (184) (105) EBITDA 2,238 2,582 2,999 3,192 3,615 折旧与摊销费用合计 (140) (270) (319) (306) (300) EBIT 2,098 2,312 2,679 2,886 3,315 (+/–)净财务费用 79 13 17 (280) 50 (+/–)合联营公司利润 3 11 14 20 20 (+/–)其他收入/费用 31 28 (18) 165 - 税前盈利 2,212 2,365 2,692 2,791 3,385 （–）所得税 (577) (551) (661) (586) (711) 净利润 1,634 1,814 2,030 2,205 2,674 (+/–)少数股东权益 (46) (67) (83) (85) (111) 归属股东净利润 1,588 1,747 1,948 2,120 2,563 经调整净利润 1,647 1,853 2,177 2,175 2,487 经调整稀释每股收益（人民币） 0.96 1.0