系列点评之十八：Q4利润符合预期 迈向全球Powersport龙头

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年01月19日 Q4利润符合预期迈向全球Powersport龙头 春风动力 沪深300 4% -5% -15% -25% -35% -44% 2022/012022/042022/072022/10 2023/01 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 相关研究 1.【华西汽车】春风动力（603129）2022年三季报点评：22Q3业绩超预期快乐春风加速 2022.10.20 2.【华西汽车】春风动力（603129）2022年半年报点评：22Q2业绩超预期量价齐升+利润兑现 2022.08.22 3.【华西汽车】春风动力（603129）2021年报&2022一季报点评：2021加速扩张2022启动引擎20220414 2022.04.15 评级及分析师信息 春风动力(603129)系列点评之十八 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 123.4 股票代码： 603129 52周最高价/最低价： 176.5/91.41 总市值(亿) 184.89 自由流通市值(亿) 184.89 自由流通股数(百万) 149.83 事件概述 公司发布2022年业绩预增公告：2022年预计实现归母净利润6.6-7.4亿元，同比增加60.4%至79.8%；预计实现扣非归母净利7.5-8.3亿元，同比增加112.7%至135.2%。 分析判断: ►Q4利润符合预期盈利能力持续提升 公司发布2022年业绩预增公告，总体符合我们预期。据公司公告，2022年预计实现归母净利润6.6-7.4亿元，同比增加60.4%至79.8%，预计扣非归母净利7.5-8.3亿元，同比增加 相对股价% 112.7%至135.2%，盈利能力提升明显，我们预计主要受益于收入端增长叠加2022年外部扰动因素的大幅改善（含汇率、海运费等），总体符合我们预期。 还原汇率影响，22Q4公司盈利能力提升明显。拆分季度看，22Q4预计归母净利0.9-1.7亿元，同比-1.9%至+85.5%，环比- 66.1%至-35.8%，预计扣非归母净利0.6-1.4亿元，同比-0.1%至+136.4%，环比-83.8%至-61.6%，22Q4环比大幅下滑我们预计主因：1）22Q4收入端受销售淡季、国内疫情等影响，预计环比下滑约30%；2）22Q4美元汇率下行，季度末汇率环比下降0.2，虽有套保对冲，但预计仍产生约5000万利润损失。若还原汇兑损益、套保影响，22Q4公司实际净利率水平5.4%至8.5%，对比21Q4、22Q3的4.8%和4.4%提升明显，体现盈利能力提升。 展望2023年，虽存美元汇率风险，但我们预计公司利润率水平仍存进一步提升空间，全年展望7.4%净利率水平，主要源于： 1）汇率：2022年全年美元平均汇率6.73，2023年美元汇率如不大幅下跌，则风险相对可控（结合在手现金适度结汇）； 2）海运费：2022年2月中旬起海运费呈现回落趋势，现已回落至运费爆涨前2019-2020H1水平； 3）关税：虽短期关税豁免可能性低，但公司积极进行海外工 厂建设，泰国工厂投产、墨西哥工厂筹建，节约关税；4）终端提价：2021H2至今公司针对北美四轮车型已进行四轮 终端调价，且最近一轮提价幅度超预期，平均售价上浮近10%。 ►中大排摩托车引领消费升级内外销双重驱动 摩托车销量和业绩贡献快速增长，2020年以来公司深入挖掘 增量领域，重磅车型不断催化。展望后续，预计内销、出口将为两轮提供双重增长驱动： 1）内销方面：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6 月中旬开启交付，月度交付稳步攀升；同时据春风2022年秋季战略发布会，2023年公司将迎产品大年，包含6款燃油两轮、4款电动两轮产品，产品周期对于销量的拉动作用值得期待； 2）出口方面：2021年起在海外四轮市场地位逐步稳固之后，两轮加速向海外市场拓展，开启两轮海外新增长极：据中国摩托车商会数据，2021年、2022年250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35万辆，同比分别+227%、+87%，2023全年预计50+%增长。 ►全地形车深入挖掘美国市场扰动改善利润兑现公司是国内第一、全球第七大全地形车生产商，出口龙头地位稳固，我们预计2021年公司欧洲、北美市占率分别30+%、5+%。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场，目前公司在美国可与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，我们预计2022年公司北美市占率可提升至约10%，中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势提升至20+%，有效对冲潜在的行业下滑风险。 2021年公司同步受到关税加征、海运费及原材料价格上涨、人 民币对美元升值等多重因素影响，致2021年公司利润未充分释放，利润增速低于营收增速约61pct。但自22Q2起，扰动因素明显改善，叠加终端调价拉动利润充分释放。展望2023年，预计公司四轮盈利能力将进一步受益于海运费下探、关税对冲（海外建厂）及终端提价。 投资建议 公司中大排量摩托车业务受益于爆款车型投放及市场扩容，销量持续向上；全地形车业务深入挖潜美国市场，出口龙头地位不断强化；ZEEHO电动品牌针对科技出行需求，与CFMOTO品牌互补。考虑2023年海外四轮需求及汇率波动风险，调整盈利预测，预计公司2022-2024年营收由117.8/152.6/192.5亿元调整为111.3/149.0/188.4亿元，归母净利由8.3/11.7/15.6亿元调整为7.0/10.7/14.4亿元，EPS由5.53/7.81/10.39元调整为4.67/7.12/9.58元，对应2023年1月19日123.4元/股收盘价，PE分别26/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌导致市场竞争加剧；海运费、汇率波动；业绩预告数据与最终年报可能存在差异。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,526 7,861 11,131 14,902 18,843 YoY（%） 39.6% 73.7% 41.6% 33.9% 26.5% 归母净利润(百万元) 365 412 700 1,066 1,435 YoY（%） 101.5% 12.8% 70.0% 52.4% 34.6% 毛利率（%） 29.3% 21.5% 24.2% 26.3% 26.3% 每股收益（元） 2.44 2.75 4.67 7.12 9.58 ROE 24.4% 11.3% 15.9% 19.2% 20.3% 市盈率 50.67 44.93 26.43 17.34 12.88 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 7,861 11,131 14,902 18,843 净利润 411 723 1,098 1,472 YoY(%) 73.7% 41.6% 33.9% 26.5% 折旧和摊销 67 50 73 106 营业成本 6,169 8,442 10,987 13,890 营运资金变动 -178 613 676 804 营业税金及附加 97 178 253 339 经营活动现金流 264 1,403 1,861 2,396 销售费用 519 779 1,021 1,263 资本开支 -386 -452 -449 -449 管理费用 278 429 559 688 投资 -20 0 0 0 财务费用 33 -188 -47 -60 投资活动现金流 -387 -452 -449 -449 研发费用 379 712 909 1,093 股权募资 1,709 0 0 0 资产减值损失 -8 -15 -15 -15 债务募资 0 0 0 0 投资收益 26 0 0 0 筹资活动现金流 1,603 -180 -300 -420 营业利润 446 796 1,205 1,617 现金净流量 1,461 771 1,112 1,527 营业外收支 3 -2 1 1 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 449 794 1,206 1,618 成长能力（%） 所得税 38 71 109 146 营业收入增长率 73.7% 41.6% 33.9% 26.5% 净利润 411 723 1,098 1,472 净利润增长率 12.8% 70.0% 52.4% 34.6% 归属于母公司净利润 412 700 1,066 1,435 盈利能力（%） YoY(%) 12.8% 70.0% 52.4% 34.6% 毛利率 21.5% 24.2% 26.3% 26.3% 每股收益 2.75 4.67 7.12 9.58 净利润率 5.2% 6.5% 7.4% 7.8% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 5.2% 6.8% 8.1% 8.6% 货币资金 3,375 4,146 5,258 6,785 净资产收益率ROE 11.3% 15.9% 19.2% 20.3% 预付款项 114 156 203 256 偿债能力（%） 存货 1,558 2,133 2,775 3,509 流动比率 1.55 1.43 1.39 1.38 其他流动资产 1,432 1,725 2,065 2,420 速动比率 1.15 1.03 0.99 0.98 流动资产合计 6,480 8,159 10,301 12,970 现金比率 0.81 0.73 0.71 0.72 长期股权投资 4 4 4 4 资产负债率 53.8% 56.6% 57.2% 56.9% 固定资产 432 642 951 1,349 经营效率（%） 无形资产 141 184 225 264 总资产周转率 0.99 1.08 1.13 1.13 非流动资产合计 1,491 2,144 2,894 3,731 每股指标（元） 资产合计 7,971 10,304 13,195 16,702 每股收益 2.75 4.67 7.12 9.58 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 24.27 29.43 37.03 47.10 应付账款及票据 3,763 5,150 6,702 8,473 每股经营现金流 1.76 9.37 12.42 15.99 其他流动负债 409 559 727 918 每股股利 0.00 1.20 2.00 2.80 流动负债合计 4,172 5,709 7,429 9,390 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 44.93 26.43 17.34 12.88 其他长期负债 119 119 119 119 PB 7.13 4.19 3.33 2.62 非流动负债合计 119 119 119 119 负债合计 4,291 5,828 7,549 9,510 股本 150 150 150 150 少数股东权益 43 66 98 134 股东权益合计 3,680 4,476 5,647 7,192 负债和股东权益合计 7,971 10,304 13,195 16,702 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于