2023年家电年度策略：筑底回升，预期先行

证券研究报告 2023年01月18日 │ 家用电器 2023年家电年度策略：筑底回升，预期先行 投资建议：强于大市(维持评级) 上次建议：强于大市 2022年复盘：成长型板块的预期下行拖累市值 从31个申万一级行业和11个家电细分行业的收益率看，2022年公司业绩弹 相对大盘走势 性尤在，但估值下滑严重。39个家电公司中有29家公司的5年历史PE分位沪深300家用电器(申万) 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数低于50，近半标的PEG＜1。但企业成长体现出韧性，11个家电细分行业中有6个细分行业在估值回落过程中，业绩依旧取得正增长。 影响基本面的三大要素 展望2023年，随着疫情过去，我们认为需求将成为家电行业演变的核心变量。我们预计2023年家电行业整体业绩增速将呈现前低后高的趋势。基本面的拐点可能正在出现。 1）疫情：防控政策放开，经济好转激发消费者的补偿与更新需求。线下客流有望增加，利好注重线下体验、安装和可选属性强、高端套系化的产品销售；各地的消费券补贴进一步刺激需求。我们预计2023年家电行业整体业绩增速将呈现前低后高的趋势。基本面的拐点可能正在出现，并有望在二季度之后被市场进一步验证。 2）地产需求：2022H2房地产竣工企稳。市场对房地产后周期的预期好转有望带动厨电白电估值修复。房地产销量对白电、油烟机、集成灶销量的 影响为10%左右、55%、94%。集成灶、洗碗机等高景气厨电销量有望体现出更强弹性；烟灶、白电等回温可能较为平缓。 3）外销：欧美经济增速放缓，除暖通企业外，其他大家电和渠道企业业绩可能持平或负增长。但2022年的我国家电出口全年下滑基数压力不大，海外库存也处于逐步被消化的状态，因而2023年外销有望实现较为温和下滑，对家电企业业绩影响可能小于内销。 赛道展望：关注高成长+多元转型+效率优化标的 不同发展阶段的行业与公司在疫后复苏初期将呈现不同特点。1）对于扫地机、投影等新兴可选家电：当前家庭渗透率仅为4-6%，渗透率提升将成为疫后行业趋势，龙头有望提升市场份额。2）大家电（黑电、白电和厨电）：内部效率优化、产品升级换代和寻找新增长曲线是关键。3）小家电：空气炸锅、电蒸锅、咖啡机等在高景气度赛道，关注复苏后的成长弹性。小熊、飞科等关注产品提价、内部改革等方面对业绩的提振效果。 投资建议：把握三个主要逻辑 1）内需复苏：建议关注弹性较高的可选家电。推荐石头科技、极米科技和光峰科技，维持买入评级。2）地产回暖：整体估值修复，基本面回温有先后，关注海尔智家、美的集团和格力电器等大家电。厨电关注火星人、亿田智能。3）寻找多元增长曲线：依托原有优势，积极拓展新业务。热泵关注大元泵业、万和电气、日出东方和申菱环境。零部件企业关注三花智控、东方电热、科陆电子以及盾安环境。 风险提示：宏观经济景气度复苏不及预期、房地产反弹不及预期、通胀导致外销需求疲弱、疫情反复、三方数据失真风险。 分析师：荣泽宇 执业证书编号：S0590522020001邮箱：rongzy@glsc.com.cn 相关报告 1、《石头科技（688169.SH）：科技创新淬炼石头崛起》2023.01.13 2、中央经济工作会议召开，提振家居家电板块信心家用电器》2022.12.18 3、《双十一推动线上回暖，政策利好估值修复家用电器》2022.12.10 行业报告 行业年度投资策略报告 简称 EPSPE 2022E2023E2024E2022E2023E 2024E CAGR-3评级 极米科技6.778.0310.8731261942%买入 光峰科技0.430.741.0268392842%买入 石头科技14.2216.6820.3321181519%买入 数据来源：公司公告，iFinD、国联证券研究所预测，股价取2023年1月17日收盘价 1 请务必阅读报告末页的重要声明 正文目录 12022年复盘：成长型板块预期下行拖累市值5 2影响基本面的三大要素：筑底回升边际改善7 2.1疫情防控转向放开：家电消费复苏渐行渐近7 2.2地产政策开始托底：扭转预期并有望提振业绩11 2.3外销影响弱于内需：需求、库存综合作用下有望温和下行13 3赛道展望：关注高成长+积极转型+效率提升标的16 3.1扩规模的可选家电：需求弹性有望逐步恢复17 3.2多元跨界的大家电：关注剪刀差+地产后周期+第二增长曲线24 3.3结构性利好的小家电：把握高增细分赛道和内部优化红利28 4投资建议34 5风险提示36 图表目录 图表1：2022全A板块市值拆分5 图表2：2022家电细分板块市值拆分6 图表3：家电个股企业PE及其分位数水平7 图表4：防疫政策的放开对家电复苏有积极影响8 图表5：各地消费券补贴提振消费9 图表6：2022年家电零售额恢复至疫情前10 图表7：2022年社零数据增长3%10 图表8：防疫严格程度和家电销售负相关11 图表9：22Q2-3家电板块收入增速不如Q111 图表10：2022年冬季疫情感染将呈现“一峰三波”11 图表11：2021年企业线下销额占比11 图表12：白电、厨卫的PE（TTM）估值表现提前或与住宅房屋竣工面积增速同步12 图表13：住宅竣工面积下滑速度边际改善12 图表14：2020年房地产对厨电销量影响占比超半12 图表15：2020年我国家庭大家电的渗透率13 图表16：我国洗碗机渗透率远低于美日13 图表17：在渗透率提升下集成灶仍有较高的成长空间13 图表18：海外主要家电企业收入和利润预期14 图表19：我国外销出口额增速情况14 图表20：美国家电零售额增速边际好转15 图表21：22H2起美国家电库存增速正下降15 图表22：美国家居家电库存仍处于较高的水平15 图表23：欧美实际GDP增速预测15 图表24：2020年我国企业外销收入占比16 图表25：家电企业增长和发展阶段梳理17 图表26：2022年下半年新推投影的产品形态多元18 图表27：预计2022年智能投影维持28%的销量增速（万台）19 图表28：全渠道智能投影路线分布占比19 图表29：2022H1有爆品推出的品牌增速显著好于行业增速19 图表30：LCD带动智能投影的增长20 图表31：极米国内投影市占率稳居20-21%20 图表32：各品类龙头（第一）内销的销量市占率20 图表33：2022年中高端扫地机618和双11预热促销价格对比21 图表34：扫地机销额、量、价变动22 图表35：洗地机销额、量、价变动22 图表36：2021-2022年扫地机分品牌线上市占率22 图表37：2021-2022年扫地机分品牌线下市占率22 图表38：2022年分品牌月度线上市占率变化23 图表39：2022年分品牌月度线下市占率变化23 图表40：洗地机2021-2022年分品牌市占率23 图表41：洗地机2022年月度市占率变化23 图表42：洗地机2021-2022年分品牌市占率24 图表43：洗地机2022年月度市占率变化24 图表44：原材料占白电营业成本的85%24 图表45：原料成本上升10%对白电毛利率的影响24 图表46：2022H2起大部分原材料价格才下行25 图表47：大家电销量增速与房地产增长和经济景气度相关度较高25 图表48：白电黑电整机厂和上游零件厂积极寻求新增长点26 图表49：热泵相关标的业务表现27 图表50：2022年空气炸锅、电蒸锅、咖啡机等个别小厨电表现亮眼28 图表51：近两年整体小厨电表现平淡29 图表52：22M1-11空气炸锅销额市占率29 图表53：22M1-11咖啡机销额市占率29 图表54：22M1-11电蒸锅销额市占率29 图表55：22M1-11各小家电业务占公司收入比例29 图表56：小熊品牌升级的改革措施梳理30 图表57：22M1-11小厨电线上销售同比30 图表58：2022年小熊收入增速高于同行30 图表59：2022年小熊利润增速好于同行31 图表60：22M1-11小厨电产品均价统计31 图表61：22M1-11小厨电企业线上各品类的销量占比和均价（元/台）分布统计32 图表62：近期飞科公司边际改善的逻辑33 图表63：自2021年起飞科业绩持续优化33 图表64：2021年起飞科产品均价有明显增长33 图表65：剃须刀不同价格带的产品销量结构33 图表66：电吹风行业均价提升拉大与飞科价差（元）33 图表67：重点跟踪和覆盖标的财务和估值表35 12022年复盘：成长型板块预期下行拖累市值 梳理31个申万一级行业和11个家电细分行业2022年收益率表现，仅有3个一级行业、两个家电细分行业的收益率为正，其余均为负数。拆分PE和EPS，我们发现大部分收益率不佳的板块均为业绩具备韧性、但估值走低导致的。其中，成长属性相关度越高的板块，估值回调显著。展望2023年，随着消费力提升、经济预期改善、地产回温，股价将进一步提升。 31个申万行业：2022年大部分板块市值下滑是因为估值回调。 2022年31个申万行业中仅有通信（产业数字化、国企估值重构）、煤炭（能源短缺、煤炭供小于求、价格上涨）、石油石化（同前）3个板块维持正增长，其余28个板块均有不同程度跌幅。 其中有14个板块基本面表现良好，利润同比增长，但由于外部流动性收紧、投资者预期边际恶化下，估值走低。这些板块业绩增长逻辑可分为β景气度高、周期性复苏、业绩稳健、基数不高等四方面， 新能源、医美等长期高增赛道，比如美容护理、有色金属、电力设备板块； 核酸抗原需求激增、航运涨价、大宗原材料涨价、粮食短缺等短期或周期性机会，比如医药生物、交通运输、化工板块； 业绩韧性和成长兼具的市场，比如食品饮料、家电、军工板块； 基数过低带动的高成长，比如传媒板块； 余下有6个板块呈现业绩估值戴维斯双杀，8个板块在业绩下滑后PE主动/被动抬升。 未来经济大环境向好时，市场整体有望按照“β景气度高＞业绩稳健≈周期性复苏＞基数不高”的次序反弹。 图表1：2022全A板块市值拆分 通信59% 煤炭24% 石油石化15% 美容护理-16% 有色金属-9% 电力设备-18% 传媒-27% 综合-4% 医药生物-15% 基础化工-15% 交通运输-2% 国防军工-21% 食品饮料-16% 家用电器-20% 银行-9% 纺织服饰-21% 电子-22% -62% -31% -33% -59% -51% -54% -55% -101% -32% -30% -17% -32% -25% -28% -16% -23% -23% 319 81% 71% 105% 85% 78% 63% 53% 25% 21% 19% 16% 11% 11% 9% 3% 1% 农林牧渔 社会服务-11%-82% 商贸零售-5%-16 房地产-14%-546% 汽车-17%-7% 环保-16%-15% 钢铁-25%169% 公用事业-10%49% 轻工制造-14%38% 计算机-19%13% 建筑装饰-4%11% 机械设备-13%5% 建筑材料-26%3% 非银金融-14%3% % -258% -119% -11% -1% -72% -40% -38% -28% -14% -17% -28% -16% 市值↓=业绩↓估值↑ 市值↓=业绩↑估值↓ 0% -400 -1122% -108% -14% 市值↓=业绩↓估值↓ % 市值↑ 利润变化 （EPS） 估值变化 （PE） 市值变化 （股价） 归类 利润变化 （EPS） 估值变化 （PE） 市值变化 （股价） 归类 来源：WIND、国联证券研究所 注：数据维度为2022/1/1-2022/12/21；2022年初利润以2021Q1-3+2020Q4为主；上述数据是板块内各企业的合计值。 家电：仅结构升级型和有新增量板块估值提升，而成长性相关的估值回调严重。 截至2022/12/21,申万家