2023年房地产行业投资策略报告：檐流未滴梅花冻，雪后花开会有期

证券研究报告|房地产 强于大市(维持) 檐流未滴梅花冻，雪后花开会有期 行业核心观点： ——2023年房地产行业投资策略报告 2023年01月17日 行业相对沪深300指数表现 房地产行业是我国国民经济支柱产业，在疫情管控放松的背景下，宏观经济 的修复仍离不开地产的企稳，预计政策面仍以宽松为主。地产在经历了一年半快速下行期后，供给已降至接近中长期均衡水平，继续下降的空间有限，政策不断叠加下有望驱动行业走出困境。建议关注（1）均好型头部房企以及深耕高能级城市的区域类房企；（2）融资政策放松下具有资源整合或风险化解能力的房企；（3）优质的头部物业管理公司。 投资要点： 2022年房地产板块相对收益显著：2022年房地产板块在政策的持续呵护 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 房地产沪深300 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 下，相对收益显著（跑赢大盘10.5pct），继2015年之后首次跑赢大盘。基金重仓配置比例整体回升，仍处于低位。2022年三季末房地产行业基金重仓配置比例为2%，低于标准配置0.25pct，自2021年中期低点起整体处于回升态势。目前部分重点蓝筹股估值不高，仍有向上空间。 2022年政策持续托底，展望2023年，在基本面未出现明显改善及行业风险处置的过程中，整体政策环境预计仍以宽松为主，政策将更加精准。供给端，“金融十六条”、“三支箭”等政策陆续落地，逐步改善行业信用环境，需 求端，各城市因城施策频次加快，房贷利率持续下调，房价-房贷利率联动机制的出台为后续各城市带来更大的政策空间。我们预计2023年供需两端政策将不断优化，更加精准，需求端，房贷利率、四限等政策仍有调整空间，供给端，“保交楼”及围绕“三支箭”相关支持政策会持续优化等。 政策持续叠加以及低基数效应下，预计2023年行业基本面有望企稳：房地产行业基本面仍处于底部，在政策宽松力度和范围持续增大下，有望沿着“信用-融资-竣工-销售-拿地及新开工-投资”的传导路径逐步企稳，我们认为在融资相关支持政策的加持下行业信用环境已在改善，到位资金有望企稳向上；在“保交楼”政策目标驱动下，叠加销售与竣工剪刀差走阔，竣工端有望率先企稳，2023年有望实现小幅正增长；销售端受制于2022年新开工下滑，预计2023年会小幅下滑或持平；预计2023年新开工仍然受制于销售与土地市场的表现而延续下滑；在“保交楼”政策支持以及新开工/土地成交较弱双向影响下，预计2023年投资增速仍会有一定幅度下滑，但下滑幅度会明显收窄。 竞争格局持续优化，关注具有资源整合或风险化解能力类企业交易性机会以及均好型房企的价值投资机会：目前，房地产行业仍处于逐步化解风险阶段，我们认为短期仍然是均好型优质头部房企或区域型房企率先修复，而部分处于债务违约边缘的民营房企，如其资产基础较好，或可成功化解债务危机，实现困境反转。部分具有集团资源重组优势的房企亦具有较大想象空间。 风险因素：消费者信心修复不及预期、政策放松力度不及预期、房价超预期下跌、房企盈利能力大幅下降等。 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 业绩承压，政策宽松持续 8月百强销售表现仍较弱 5年期LPR超预期下调，政策持续托底地产 分析师:潘云娇 执业证书编号：S0270522020001 电话：02032255210 邮箱：panyj@wlzq.com.cn 正文目录 1市场回顾4 1.1绝对收益不佳，相对收益明显4 1.2基金重仓配置比例仍处于低位4 1.3板块主要个股估值有上行空间5 2政策：“防风险”、“保交楼”、“促稳定”6 2.1政策回顾：需求侧因城施策向供给侧全面松绑6 2.1政策展望：供需两端政策仍将不断优化、精准13 3基本面：2023年行业有望在政策推动下企稳14 3.1信用与融资：信用环境改善，资金有望向上15 3.2竣工与销售：销售有望企稳，竣工回升可期17 3.3土地与新开工：土地成交大幅缩水压制新开工19 3.4地产投资预测：房地产投资增速仍有一定压力21 4竞争格局持续优化22 4.1供给出清—历史包袱重的房企持续收缩规模23 4.2拿地集中度提升—优质房企地位再巩固24 4.3具有资源整合或债务化解能力的房企迎新机遇25 4.4REITs持续扩容或将利好于部分房企26 5投资建议27 图表1：A股申万一级行业2022年市场涨跌幅情况（%）4 图表2：房地产行业基金重仓配置情况（%）4 图表3：2022三季末基金重仓持有房地产行业市值排名前30的个股情况（%）5 图表4：房地产板块主要个股估值情况（横轴为市盈率（倍数），纵轴为近十年或上市以来历史市盈率分位数（%））6 图表5：金融十六条主要内容6 图表6：本轮房地产行业政策宽松路径7 图表7：“保交楼”专项借款进展情况7 图表8：商业银行给与房企意向授信额度进展情况8 图表9：“第二支箭”进展情况9 图表10：“第三支箭”发射后多家上市房企发布拟非公开发行股票相关的公告9 图表11：2022年全国层面预售资金监管相关政策或核心会议10 图表12：2022年因城施策下各月度政策频次11 图表13：2022年1-12月各线城市政策发布次数11 图表14：近期核心城市政策发布情况11 图表15：LPR持续调降（%）12 图表16：房贷利率降至有数据以来新低（%）12 图表17：部分二手房相关的政策梳理12 图表18：二手房成交套数情况13 图表19：房地产行业债券违约或展期规模（亿元）15 图表20：房地产境内债券违约或展期规模变..化....情....况15 图表21：近几年房地产行业境内债发债规模情况（亿元）15 图表22：房地产企业境内债发行规模（亿元）15 图表23：2023年房企信用债到期规模情况（亿元）15 图表24：房地产行业中资离岸债净融资额或到期量（亿美元）16 图表25：房地产行业中资离岸债发行量与到期金额（亿美元）16 图表26：开发资金来源累计与当月同比增速（%）16 图表27：各类到位资金累计同比增速（%）17 图表28：房地产行业到位资金结构17 图表29：竣工面积与销售面积（左轴，万平米）及其剪刀差（右轴，万平米）17 图表30：开竣工面积与土地成交面积累计同比增速情况（%）18 图表31：开竣工面积与销售面积累计同比增速情况（%）18 图表32：全国100城住宅用地推出与成交走势（万平方米）19 图表33：100中大城市住宅用地成交楼面价（右轴，元/平）与溢价率（左轴，%）情况19 图表34：2022年集中供地推出土地和成交土地整体规模明显下降20 图表35：历次集中供地推出土地和成交土地整体情况20 图表36：2022年与2021年各城市集中供地成交溢价率情况20 图表37：房屋新开工面积与土地成交规划建面21 图表38：新开工与土地成交建面同比增速（%）21 图表39：土地购置费与土地成交价款累计同比增速（%）21 图表40：房地产开发投资额、土地购置费和建筑工程投资同比增速22 图表41：房企未来发展路径探析22 图表42：历年全国土地市场成交情况23 图表43：历年100城土地市场成交结构23 图表44：出险房企2021年操盘销售规模占比情况24 图表45：2021年下半年以来拿地集中度远高于销售集中度24 图表46：部分房企2021年7月至2022年末新增土储面积与总土储面积的比重25 图表47：各批次成交土地成交溢价率走低25 图表48：部分A股房企剔除预收账款后的资产负债率情况（2022年三季末，%） .............................................................................................................................................25 图表49：已公告拟进行资产重组的上市房企的相关情况26 图表50：A股部分核心个股持有型物业情况26 1市场回顾 1.1绝对收益不佳，相对收益明显 尽管2022年房地产行业基本面依然处于底部，但在政策的持续呵护下，板块整体表现优于大盘，相对收益显著，继2015年之后首次跑赢大盘。2022年，房地产行业（申万一级行业）下跌11.2%，沪深300下跌21.6%，跑赢大盘10.5pct。 图表1：A股申万一级行业2022年市场涨跌幅情况（%） 20.0 -11.2 -21.6 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 煤炭综合 社会服务交通运输美容护理商贸零售 银行建筑装饰房地产农林牧渔石油石化纺织服饰食品饮料 通信公用事业基础化工轻工制造 汽车有色金属医药生物机械设备家用电器非银金融沪深300 环保钢铁 国防军工电力设备计算机传媒 建筑材料 电子 -40.0 资料来源：同花顺，万联证券研究所，截止2022年12月31日。 1.2基金重仓配置比例仍处于低位 基金重仓配置比例整体回升，仍处于低位。2022年三季末房地产行业基金重仓配置比例为2%，低于标准配置比例0.25pct，自2021年中期低点起整体处于回升态势。 图表2：房地产行业基金重仓配置情况（%） 61 50.5 40 3-0.5 2-1 1-1.5 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021 2022Q1 2022Q2 2022Q3 0-2 与标配差距(右轴）房地产行业投资市值比（%）股票市场标准行业配置比例(%) 资料来源：同花顺iFinD，万联证券研究所 公司持仓方面，二季度普遍遭到减仓，但三季度有加回。部分个股在2022年前三季度持仓持续提升，如中国海外发展、滨江集团、越秀地产、绿城中国、新城发展等，物业管理个股方面，碧桂园服务、招商积余2022年前三季度持仓亦持续提升，万业企业持仓持续下降。 图表3：2022三季末基金重仓持有房地产行业市值排名前30的个股情况（%） 名称 2022年三季末持股总市值(万 季报持仓变动(万股) 持股占流通股比变动情况(%) 元) 2022Q3 2022Q22022Q1 2021年 2022Q32022Q22022Q12021Q4 保利发展 2940242.8 10822.3 -15976.6 34145.1 21676.5 0.9 -1.4 2.9 1.8 万科A 1566521.1 5994.2 3610.7 -3408.1 10653.1 0.6 0.4 -0.4 1.1 招商蛇口 894237.2 20150.2 -10530.2 7195.5 21856.9 2.6 -1.2 0.9 2.8 金地集团 841658.3 15588.5 -7425.0 14757.4 28268.0 3.5 -1.7 3.3 6.3 中国海外 364792.9 2827.6 4027.6 4278.5 1792.6 0.3 0.4 0.4 0.2 发展华发股份 269102.1 12051.2 -2688.9 4288.1 13347.5 5.7 -1.3 2.0 6.3 滨江集团 144212.0 1293.6 8847.0 2336.5 22.2 0.5 3.3 0.9 0.0 中海物业碧桂园服 123606.4 -575.2 250.5 508.8 1553.2 -0.2 0.1 0.2 0.5 务 113347.8 3229.0 1927.5 2750.7 -1982.6 1.0 0.6 0.8 -0.7 万科企业 110843.1 5612.6 -1594.0 2939.7 -