月酝知风之地产行业：房企融资年末翘尾，资产负债表改善提速
月酝知风之地产行业 房企融资年末翘尾，资产负债表改善提速 2023年1月16日 平安证券研究所地产研究团队 证券研究报告 行业评级：强于大市（维持） 请务必阅读正文后免责条款 本月观点：中央政治局会议将支持住房改善放在扩内需消费最首要位置，重申支持刚性和改善性住房需求，央行、银保监建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，核心城市需求端频频发力；此外证监会扩大REITs试点范围、允许房企借壳上市、实施涉房重组；央行及银保监开展“资产激 活”、“负债接续”、“权益补充”、“预期提升”四项行动，完善“三线四档”部分参数设置等，积极改善房企资产负债状况，房企融资年末翘尾。当前行业政策风向加速转变，短期政策博弈及股权融资主题机会仍存，中期行业筑底企稳、基本面修复将推动行情延续。短期建议关注政策弹性大的超跌房企如金地集团、新城控股等；持续关注积极拿地改善资产质量、融资及销售占优的强信用房企保利发展、招商蛇口、中国海外发展、滨江集团、万科A等。同时建议关注物业管理企业及产业链机会等。 政策：住房改善为扩内需重要抓手，首套房贷款利率动态调整。12月涉房类政策共35项，其中出台偏松类政策34项，延续偏松基调。中央政治局会议定调行业平稳发展，将支持住房改善放在扩内需最首要位置，央行、银保监决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，央行及银保监开展改善优质房企资产负债表计划。同时核心城市需求端加大发力，政策风向正加速转变。 资金：房企融资年末翘尾，资产负债表加速优化。12月M2同比增速环比降0.6pct；社融存量增速环比降0.4pct。12月20日1年期LPR、5年期及以上LPR最新报价3.65%、4.3%，较上月持平。居民中长期新增贷款缩量至2021年的52%。2022年全年房企融资整体低迷，但年末融资翘尾，随着改善优质房企资产负债表行动开启，预计资产资质较好的优质房企有望获得更多政策支持。 楼市：12月推盘成交遭疫情扰动，成交持续疲弱。年终冲刺业绩，12月房企推盘力度加大，35城商品房平均批准上市面积环比增23.1%；短期防疫政策优化影响房企推盘进度，推盘力度较上年仍显不足，同比降24.7%。看盘人数亦有所影响，重点50城新房月日均成交同比降26.2%，降幅较11月扩大0.1pct；重点20城二手房月日均成交同比降9.5%，降幅较11月扩大34pct。 地市：成交达年内高峰，溢价率回落至年内低点。年末土地供应周期性回落，12月百城土地供应建面环比降56.7%；多城完成第四、五轮土拍，百城土地成交建面环比增90.7%，达年内高峰。仅少数城市土拍热度较上轮小幅上涨，多数城市仍以底价成交为主，百城土地溢价率环比下滑0.8pct。 房企：2022年销售普降，优质房企为拿地主力。12月百强房企全口径销售金额、全口径销售面积累计同比降42.3%、46.7%；单月同比降31.5%、34.9%，降幅较上月扩大3.9pct、1.1pct。2022年多数规模房企销售业绩普降；仅20家房企全口径销售规模超过千亿，远低于2021年（43家），规模房企仅有滨江、越秀两家房企完成全年业绩目标。2022年全年50强房企中拿地力度TOP10中仅滨江一家民企，其余均为财务稳健、信用资质较好的央国企，企业间投资态度明显分化。 板块表现：12月申万地产板块下跌9.07%，跑输沪深300（0.48%）；截至2022年1月13日地产板块PE（TTM）13.3倍，估值处于近五年91.1%分位。 12月上市50强房企涨跌幅排名前三房企分别为融信中国、中骏集团控股、建业地产。 风险提示：1）若后续货量供应由于新增土储不足而遭受冲击，将对行业销售、开工、投资等产生负面影响；2）若楼市去化压力超出预期，销售2 持续以价换量，将带来部分前期高价地减值风险；3）政策呵护力度有限，行业调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。 报告主要观点： 行业品类繁多&产业链长，近年行业增长陷入瓶颈。家电主要分为黑电、白电、厨电、小家电；其中白电体量最大，龙头格局固化；厨电与白电同属地产竣工链；小家电市场则为近年蓬勃兴起的新兴赛道。从产业链看，家电行业受上游原材料价格波动及下游渠道销售、需求等影响，兼具制造业与消费属性。尽管行业阶段性受地产、消费政策波动，但受益于上游地产兴起与家电保有量提升，近二十年行业整体呈现单边上涨，但近年增长陷入瓶颈，同时短期需求走弱亦引发资本市场信心缺失及中长期天花板担忧，但我们认为行业驱动与制约并存，中长期仍存发展机遇。 中长期不乏增长动能，细分赛道长坡厚雪。从各品类看，白电中的冰箱&洗衣机需求更多来自存量更新，而空调&油烟机/集成灶保有量尚有提升空间，后续均有望受益于地产托市迎来边际改善；黑电中的智能微投因其大屏与便携逐渐成为重要视觉终端之一；在“单身经济”、“宅经济”等催化下，小家电市场中诸如替代家务劳动的扫地机器人，主打健康饮食的空气炸锅等细分赛道快速崛起，目前仍处于渗透率快速提升阶段。同时直播、短视频等线上渠道带动单价低、免安装、更具爆款属性的小家电实现突围，其产品的快速迭代，叠加颇具吸引力的“以旧换新”方案等，促使客户高频消费升级；此外智能家居 还将单品家电链接形成智能生态，覆盖多场景应用，已成为行业新增长点。 企业蜕变：自主品牌华丽转身，蛟龙出海风生水起。从企业经营模式角度，此前以代工厂模式为主的家电企业主动向附加值 /利润率更高的“微笑曲线”两端延申选择产业链，实现“OEM->ODM->OBM（自主品牌）”的升级转变：而产业链较为完整的 自主品牌，如美的集团选择革新供应链模式，搭建以销定产的“T+3”产销模式，从根本解决此前大规模压货、大规模分销的粗放低效、高库存低周转、高渠道费用、反应时滞等弊端。从拓展市场角度，一是品类拓展&场景延申，如苏泊尔从炊具起家，在原有品类稳定增长的基础上，围绕厨房场景扩充集成灶、厨卫小电器等新品类，搭建一站式多品类套购，直接提升客单价水平。同时将场景延申至客厅,涉猎净水、热水器环境家居电器领域，在细分赛道上迎合市场趋势，实现多品类协同发展；二是抢占海外市场份额，如海尔、美的等均设有海外研发中心、生产基地等，搭建配套产业链及营销体系，已通过收购国外品牌或建立新品牌进入海外本土化市场，并在疫情推动下充分把握海外线上消费与跨境电商作为家电出海的新路径，目前我国家电生产制造已凭借突出的供应链优势，在全球供应链中占据重要位置。 3 更多报告内容参见：《家电行业之成长因子综述——地产产业链系列报告之二》 报告主要观点： 回顾：地产及疫情扰动致行业承压。2022年受地产困局及疫情反复影响，物管行业经营业绩承压，叠加独立性丧失担忧，板块延续调整。2022年全年恒生物业服务及管理指数累计下跌38.4%，跑输恒生指数（-15.5%）23.0pct；成分股PE （TTM）均值降至7.0倍，处2016年以来1.4%分位，央国企及民营物企估值持续分化。 短期不利因素减退，中长期回归高质量发展。随着政策发力下房地产逐步修复、疫情防控优化调整后经营活动回归正轨，物管短期负面影响缓解，发展有望逐步改善。中长期新房交付、存量房渗透及非住宅拓展仍可推动行业规模正向增长，主流参与者发展机遇仍存。成本压力下增速预期需适度降低，行业由快速上规模向追求有质量的增长转变，包括巩固基础物管基本盘，树立市场化拓展核心竞争力，社区增值服务注精不注多，以及多维度提质降本增效等等。 物企加速分化，央国企及优质民企更具潜力。房地产格局重构之下物企亦受到影响，央国企及关联房企风险可控的优质民营物企受房地产调整波及较小，管理面积拓展、业绩表现更佳；后续有望持续分享地产供给侧改革红利，并凭借较强市场化竞争能力，实现稳中向好发展。其中央国企由于关联方支持更为确定、成本端压力更小，增长确定性、业绩稳定性相比优质民营物企更高。 投资建议：展望2023年，随着不利因素逐渐解除，物管发展持续改善，板块估值有望修复。考虑参与者分化加剧，标的选择将更为聚焦。其中，综合实力突出、增长确定性更高的央国企将持续享受估值溢价；同时基本面筑底修复、独立性担忧解除过程中，前期超跌的优质民营物企有望呈现更高估值弹性。 更多报告内容参见：《物管行业2023年策略报告：筑底改善可期，精选优质标的》 报告主要观点： 以支持住房改善作为扩内需重要抓手，稳定房地产市场意义仍旧重大。在着力扩大国内需求方面，中央经济工作会议指出要把恢复和扩大消费摆在优先位置，多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费，将支持住房改善放在最首要位置。此前国务院副总理刘鹤在第五轮中国-欧盟工商领袖和前高官对话上重申房地产是国民经济支柱产 业，综合来看，房地产对于经济发展意义仍旧重大，引导市场预期和信心回暖、确保房地产市场平稳发展仍十分重要。 扎实做好“保交楼”各项工作，优质头部房企有望获进一步支持。2021H2以来，多家房企陆续出险，行业风险逐步暴露，本次会议将确保房地产市场平稳发展作为有效防范化解重大经济金融风险的首要任务，强调扎实做好“保交楼、保民生、保稳定”各项工作，满足行业合理融资需求。随着政策行专项借款、央行免息再贷款等支持落地执行，“保交楼”有望有 序推进。同时信贷、债券、股权融资支持政策出台，房企合理融资需求正逐步得到满足。会议强调有效防范化解优质头部房企风险，预计部分短期流动性承压，但资产资质较好的优质房企有望获得更多政策支持。在改善资产负债状况方面，除再融资放开、公募REITs试点扩大、债转股外，稳定房价亦是稳定及改善行业资产负债表的重要方向。 重申支持刚性和改善性住房需求，需求端（尤其是针对改善）政策宽松值得期待。当前融资端支持政策已较为全面，但需求端收入、房价下行预期叠加交付担忧，11月单月全国商品房销售面积、销售额同比下降33.3%、32.2%，降幅较10月扩大10.0pct、8.5pct。近期杭州、成都、南京、武汉、佛山等地相继优化限贷限购政策，对比2014-2015年放松周期，当前核 心城市在限购、限贷等方面仍有放松空间。无论是从优化房企资产负债表、稳定居民资产负债表出发，还是从会议强调改善社会心理预期、提振发展信心入手，均需要楼市量价的稳定，预计后续需求端（尤其是是针对改善）将有更多支持政策出台。 更多报告内容参见：《行业点评：会议定调平稳发展，政策有望加大发力》 报告主要观点： 延续2022年9月央行、银保监阶段性调整差别化住房信贷政策。2022年央行、银保监曾联合发布通知，对于2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市，在2022年底前，可阶段性自主决定阶段性维持，下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限，因而此次政策为2022年9月政策的时限延续。根据统计局数据，70个大中城市新建商 品住宅销售价格同比自2022年4月以来持续为负，9-11月降幅分别为-2.3%、-2.4%、-2.3%；环比自2022年2月以来持续为负，9-11月降幅分别为-0.3%、-0.4%、-0.2%，环同比分别连续8个月、10个月下降，楼市压力犹存。根据贝壳研究院的统计， 2022年12月，103个重点城市主流首套房贷利率为4.09%，已低于首套房利率下限（4.1%）0.01个百分点，截至2022年12月 18日已有19城首套房贷主流利率降至4.0%以下，其中二线城市有6个，三四线城市13个，倘若LPR不再调整，多数城市房贷下行空间已经不大。 符合“因城施策”导向，利于压力较大城市楼市稳定。2022年12月刘鹤副总理讲话重提“房地产是国民经济支柱产业”，表示正在考虑新的举措，引导市场预期和信心回暖。本次央行、银保监决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，且后续评估期内新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均上涨，应自下一个季度起，恢复执行全国统一的首套住房商业性个人住房贷款利率下限，将住房贷款利率政策与新建住房价格走势挂钩、动态调整，有利于支持城
