社服商贸2023年度策略：复苏三部曲：提信心、促能力、引兑现

Table_First │ 社服商贸2023年度策略 复苏三部曲：提信心、促能力、引兑现 行业复盘：复苏行情渐次演绎 2022年，社服/零售/美护绝对收益分别为-2.2%/-7.1%/-6.7%，相对沪深300收益分别为19.4/14.6/14.9pct，排名居前。从走势看，预期博弈主导细分板块行情，个股节奏受政策预期、业绩表现与估值水平共同影响，率先走强的个股对政策利好渐趋钝化，成长占优的小市值股后续表现更优异。 海外复盘：复苏节奏及股价兑现均显分化 从海外复苏结果看，疫情虽有反复但影响趋弱，外生政策刺激+可支配收入恢复速度决定消费信心和消费支出表现。从内部子行业恢复表现看，餐饮等本地消费一路领先，主题公园紧随其后，酒店和OTA平稳恢复，国际免税受制于客流因素表现不佳。联动股价表现发现，前期博弈主导，后续收入修复兑现与否决定龙头公司是否能够持续获得超额收益。在放开阶段，主题公园、餐饮股价向上弹性大，酒店板块股价更为稳定。 2023年展望：复苏三部曲-提信心、促能力、引兑现社服：建议关注政策变化、信心回升、业绩兑现 时间节奏：预计23年外部政策仍将是影响行情的重要变量，在具体的时间节点上，23Q2有望迎来节假日旺季（清明、五一）催化+促消费政策催化+业绩修复兑现，建议23Q1加大关注，积极把握投资窗口。 板块轮动节奏：从复苏节奏和业绩兑现看，餐饮、免税或有望成为复苏先行者，酒店业绩或更为稳健，建议以酒店作为基本盘，以免税餐饮、钻石珠宝作为弹性选择。 美护：基于行业景气度、公司成长性、估值性价比等三维度精选个股 医美板块建议关注爱美客、雍禾医疗、华东医药、美丽田园医疗健康； 化妆品板块建议关注巨子生物、华熙生物、珀莱雅、贝泰妮、上美股份。 风险提示：宏观经济增长放缓，出行恢复低于预期，免税市场竞争加剧等风险。 推荐标的盈利预测与估值 EPS（元）PE（x） 简称评级 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 中国中免 3.48 5.62 7.00 66 41 33 买入 王府井 0.56 1.05 1.35 57 31 24 增持 锦江酒店 0.18 1.45 2.22 325 40 26 买入 首旅酒店 -0.28 0.68 1.10 - 36 22 买入 九毛九 0.17 0.60 0.86 125 36 25 买入 同庆楼 0.61 0.92 1.22 56 37 28 增持 天目湖 0.24 0.77 1.06 108 34 25 买入 珀莱雅 2.79 3.67 4.68 60 46 36 增持 贝泰妮 2.60 3.38 4.56 53 41 30 增持 资料来源：wind，国联证券研究所整理，股价取2023年1月13日收盘价 证券研究报告 2023年01月15日 投资建议：强于大市（维持评级） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 商贸零售(申万)社会服务(申万)0%美容护理(申万)沪深300 0% 0% 0% 0% 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：李英 执业证书编号：S0590522110002邮箱：liy@glsc.com.cn 联系人曹晶 邮箱：caojing@glsc.com.cn 联系人孙尔 邮箱：suner@glsc.com.cn 相关报告 行业报告 行业年度投资策略报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 正文目录 1行情复盘：复苏行情渐次演绎6 1.1板块：全年超额收益明显6 1.2个股：政策预期、业绩、估值共同影响7 2海外复盘：复苏节奏及股价兑现均显分化8 2.1消费复苏：关注消费信心修复8 2.2子行业复苏：餐饮领先修复速度与高度15 2.3市场表现：放开期股价跟随业绩波动19 3细分行业复盘与展望21 3.1免税：一超多强共享持续扩容免税市场21 3.2OTA：复苏与成长共振24 3.3酒店：格局优化下龙头兑现精益增长26 3.4餐饮：静待同店复苏、拓店恢复32 3.5景区：旅游重启关注增量34 3.6珠宝：补偿性消费有望刺激疫后钻戒销售37 3.7医美：看好龙头份额提升39 3.8化妆品：精选强α属性标的42 4核心观点及投资建议44 4.1社服：关注政策变化与业绩兑现44 4.2美护：医美排序优于美妆47 5风险提示50 图表目录 图表1：2022年商社板块小幅下行，但相对收益明显6 图表2：预期博弈影响股价一波三折，疫后复苏行情在细分板块渐次演绎7 图表3：重点公司季度相对收益与业绩关系7 图表4：天目湖/锦江酒店等率先走强的重点个股对政策利好反应趋于弱化8 图表5：消费支出恢复情况9 图表6：欧美国际旅行环境宽松9 图表7：2020年来各国疫情管控思路与时间节点9 图表8：美国疫情防控（右）及新增确诊（左）9 图表9：英国疫情防控（右）及新增确诊（左）9 图表10：日本疫情防控（右）及新增确诊（左）10 图表11：越南疫情防控（右）及新增确诊（左）10 图表12：新加坡疫情防控（右）及新增确诊（左）10 图表13：疫情虽有反复，但美国客流降幅减少11 图表14：餐饮场所恢复营业后，美国客流快速回归11 图表15：疫情反复冲击下，日本客流弹性略有下降12 图表16：美国消费者信心指数反复12 图表17：日本消费者信心触底反弹再回落12 图表18：疫情发生后，美国采取数万亿美元财政刺激计划12 图表19：疫情发生后，新加坡先现金补贴后消费券刺激13 图表20：欧美储蓄率快速恢复至疫前水平13 图表21：新加坡储蓄率较疫情前有所提升13 图表22：欧美失业率高增后回落14 图表23：亚太失业率相对稳定14 图表24：美国服务业失业情况最为严重14 图表25：日本住宿餐饮业人员较疫情前流失最严重14 图表26：英国可支配收入增速恢复14 图表27：新加坡可支配收入增速恢复14 图表28：新加坡每位家庭成员的年均政府转移支付和税收（美元）15 图表29：美国个人转移支付收入情况（十亿美元）15 图表30：美国可支配收入不降反增15 图表31：日本可支配收入恢复15 图表32：英国疫后消费呈现出近郊优于中长途，餐饮优于住宿的特征16 图表33：日本短途先行修复，中长途复苏弹性更大16 图表34：欧美分行业营收同比19年增速表现：餐饮＞主题公园＞酒店＞OTA＞免税16 图表35：欧美餐饮恢复：快餐＞咖啡小吃＞快休闲＞休闲17 图表36：美国酒店价先于量回归17 图表37：日本餐饮恢复：快餐＞食堂/饭店＞咖啡馆＞酒吧17 图表38：新加坡餐饮恢复：快餐＞其他＞餐厅17 图表39：日本酒店业OCC领先恢复17 图表40：新加坡经济型、中端酒店恢复领先17 图表41：各行业客流较19年恢复情况18 图表42：日本各行业客流较19年修复程度18 图表43：各行业客单价较19年恢复情况19 图表44：日本各行业客单价较19年修复程度19 图表45：美国社服子行业股价相对纳斯达克指数收益表现（pct）20 图表46：美国社服板块下各公司股价走势20 图表47：日本社服子行业季度相对日经225收益与业绩较疫情前恢复水平关系21 图表48：日本社服板块下龙头公司股价走势21 图表49：疫情平稳期离岛免税销售额快速恢复22 图表50：疫情平稳期购物人次快速回归22 图表51：2021年韩国免税销售额恢复至19年73%22 图表52：疫情期间，韩国免税市场客单价表现异常22 图表53：中国免税市场空间广阔（十亿元）23 图表54：23-26年免税市场有望迎接快速发展23 图表55：海南离岛免税运营主体扩容23 图表56：2021年末中国免税市场头部企业营收23 图表57：2021年末中国免税市场竞争格局23 图表58：中国中免单季度营收及增速24 图表59：中国中免单季度销售毛利率及净利率24 图表60：携程集团经营受到大幅冲击25 图表61：疫情打断同程旅行经营节奏25 图表62：海外OTA单Q营收快速恢复（百万美元）25 图表63：疫情加速线上化率提升25 图表64：携程集团分业务营收表现26 图表65：同程旅行单季度分业务营收表现26 图表66：同程MAUs流量强劲，来源多样化（百万）26 图表67：同程平均MPU达36.8百万，同比增10%26 图表68：疫情平稳期酒店业客流维持高位26 图表69：疫情平稳期头部酒店RevPAR快速恢复26 图表70：疫情平稳期大中华区酒店业经营维持高位27 图表71：疫情期大中华区ADR表现相对坚挺27 图表72：商旅市场入住率恢复水平高于休闲市场27 图表73：中端及经济型恢复度更高，奢华阶段性表现优异28 图表74：三大酒店RevPAR较疫前同期复苏演进28 图表75：锦江酒店ADR表现更为强势28 图表76：中国酒店供给收缩29 图表77：锦江酒店ADR表现更为强势29 图表78：截至2022年9月，酒店筹建项目受阻29 图表79：2023年筹开客房数首次出现下滑29 图表80：经济型酒店大幅出清（家）30 图表81：单体酒店出清更为剧烈30 图表82：2020年以来各家酒店集团在营门店数（家）30 图表83：锦江中高端占比提升最为明显30 图表84：各家酒店集团资本性支出（百万元）31 图表85：升级后的汉庭酒店比例持续上升31 图表86：锦江（中国区）人员实现精简31 图表87：22Q3华住DH调整后的EBITDA维持正向31 图表88：锦江旗下卢浮营收32 图表89：锦江旗下卢浮归母净利润32 图表90：餐饮收入可实现V型反弹32 图表91：限额上餐饮收入更具韧性32 图表92：中国餐饮线上订单量月走势33 图表93：2021年餐饮线上订单增速超全国餐饮收入33 图表94：九毛九旗下品牌同店销售表现优异33 图表95：咖啡品牌同店销售略显分化33 图表96：疫情之下海伦司逆势开店（家）34 图表97：海底捞历年总门店数（家）34 图表98：同庆楼历年总门店数（家）34 图表99：火锅开店下沉趋势明显34 图表100：美团现制咖啡门店同比增速34 图表101：国内旅游出游人数较2019年的恢复情况35 图表102：国内旅游收入较2019年的恢复情况35 图表103：民航旅客运输平均距离收缩35 图表104：铁路旅客运输平均距离收缩35 图表105：自然旅游仍为最受欢迎的旅游目的地，主题公园紧随其后36 图表106：天目湖募投计划36 图表107：中青旅现有两大景区游客数较2019年恢复情况37 图表108：社零售总额（亿元）及同比增速37 图表109：金银珠宝类零售额（亿元）及同比增速37 图表110：社会消费品零售总额和金银珠宝类商品零售额当月同比增速38 图表111：社会消费品零售总额和金银珠宝类商品零售额累计同比增速38 图表112：金银珠宝类商品零售额较2019年恢复程度38 图表113：迪阿股份期末门店数量39 图表114：2022年全国各地疫情“此起彼伏”，且相较前两年2022年疫情呈“传播速度快、覆盖范围广”等新特征39 图表115：2020年以来医美消费结构加速向非手术项目集中40 图表116：非手术项目中透明质酸/光子嫩肤/瘦脸针/热玛吉等广受欢迎40 图表117：一线城市医美渗透率远高于二线及三线城市40 图表118：边际上近3年来二线城市医美客群占比提升40 图表119：20-25/26-30岁医美客群渗透率远高于其余年龄段40 图表120：边际上近3年31-35岁医美客群占比持续提升40 图表121：医美全产业链、系统化监管趋于常态41 图表122：2022年上游业绩韧性更强，产品/渠道仍为核心壁垒42 图表123：2022年淘系护肤销售额同比下滑10.6%42 图表124：2022年淘系彩妆销售额同比下滑23%42 图表125：2022前11月社零总额累计下滑0.1%，限额以上化妆品零售额累计下滑3.1% ............................