拟收购优质免税资产，有望深度享受免税行业红利

证券研究报告公司研究点评报告上海机场（600009.SH）投资评级上次评级社零&美护首席分析师刘嘉仁执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com社服&零售分析师涂佳妮执业编号：S1500522110004联系电话：15001800559邮箱：tujiani@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 上海机场（600009.SH）：拟收购优质免税资产，有望深度享受免税行业红利 2023年1月15日 事件：1）上海机场拟出资13.58亿元（占比80%）与上海机场投资公司（占比20%）设立合资公司并下设香港公司，总投资额16.98亿元，其中16.92 亿元用于收购下述标的公司，0.06亿元作为营运资金；2）合资公司拟受让天津博裕所持有的日上互联12.48%的股权；3）香港公司拟受让PhoenixDawn所持有的Uni-Champion32.00%已发行股份，其穿透后的核心资产为 日上上海、日上中国、中免首都机场和中免大兴机场15.68%的股权或权益。 交易完成后，公司将深度参与口岸免税、市内免税及线上有税业态：收购后， 公司将持有日上互联9.98%的股权，持有日上上海、日上中国、中免首都机场和中免大兴机场12.54%（穿透后）的股权或权益： 1）日上互联：负责运营中免日上线上平台，该平台由中免与日上共同创立，销售线上免税商品、完税商品及跨境电商进口商品（线上免税+线上有税）；2021、22H1分别实现营收5.04、3.66亿元，实现归母净利润2.54、1.43亿元，归母净利率分别50.4%、39.1%； 2）日上上海：负责运营上海浦东机场T1、T2航站楼及虹桥机场T1航站楼 免税店（口岸免税）；2021、22H1分别实现营收124.91、54.54亿元，实现净利润13.52、4.82亿元，净利率分别为10.8%、8.8%； 3）日上中国：负责运营北京首都机场T3航站楼免税店（口岸免税）及cdf会员购北京（线上有税）；2021、22H1分别实现营收19.07、7.73亿元，实现净利润13.81、-0.20亿元，净利率分别为72.4%、-2.6%，其中2021年包括了2020年的租金减免部分，净利率水平不作参考； 4）中免首都机场：主要负责运营中免旗下的北京首都机场T2航站楼免税店（口岸免税）、北京市内免税店及上海市内免税店（市内免税）； 5）中免大兴机场：主要负责运营北京大兴机场免税店（口岸免税）。 所收购资产优质，资产价值已随业务发展实现较高增长。收益法计算下，当前Uni-Champion股东全部权益价值为42.19亿元，按49%股权比例计算，其旗下所拥有的核心资产隐含市值约为86.10亿元；2017、2018年中免分 别以0.39亿、15.05亿元收购日上中国、日上上海各51%的股权，对应隐含市值分别约0.76亿、29.51亿元。自中免收购以来，日上中国新增首都机场T3航站楼免税业务经营权，中免首都机场拥有北京及上海市内免税店经营权，中免大兴机场获得大兴机场免税店经营权，资产价值亦随业务扩展而逐步升级。 从业务端来看，公司深化免税业务布局，与中国中免的合作关系得到巩固。本次交易前，公司主要通过向上海两大机场免税店收取租金方式参与口岸免 税业态，此次收购后，公司口岸免税业务拓展至北京两大机场，并入局市内免税、线上有税业务；此外，公司与中免的合作关系亦有望得到进一步强化。 从业绩端来看，公司有望享受充沛的投资收益，更全面地分享免税红利。当前口岸免税店扣点存在一定的下行风险，公司通过该收购事项，有望更多方 位地享受免税业态红利。2021年日上互联、Uni-Champion分别实现归母净利润2.54亿、11.71亿元，以9.98%、25.60%的股权比例计算，对应股权比例下可实现投资收益分别约0.25、3.00亿元。疫情期间，线上有税业态蓬勃发展，且随着出入境客流逐步回暖，市内免税政策或有望放开，本次收购或有望为公司持续提供可观的业绩增量。 投资建议：公司作为国内出入境客流量最高的机场口岸，有望充分受益于出入境客流的逐步回暖及口岸免税业务的重启，实现收入与业绩的修复及增长，此次交易事项若能顺利达成，亦将贡献一定的增量业绩，使公司更多方位地享受国内免税行业的成长红利。根据wind一致预期，公司2023-2024 年归母净利润分别18.28亿元、42.71亿元，对应1月13日收盘价PE分别79、34X。 风险因素：客流恢复不及预期，系统性风险，宏观经济风险，合同谈判风险。 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上 证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第 2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 刘韵 13620005606 liuyun@cindasc.com 华南区销售 胡洁颖 13794480158 hujieying@cindasc.com 华南区销售 郑庆庆 13570594204 zhengqingqing@cindasc.com 华南区销售 刘莹 15152283256 liuying1@cindasc.com 华南区销售 蔡静 18300030194 caijing1@cindasc.com 华南区销售 聂振坤 15521067883 niezhenkun@cindasc.com 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或