售气量增加拉动业绩高增长，期待神安线全线贯通后进一步打开成长空间

售气量增加拉动业绩高增长，期待神安线全线贯 通后进一步打开成长空间 核心观点： 天壕环境(300332.SZ) 推荐(维持) 事件： 公司发布2022年业绩预告，2022年实现归母净利润3.60-4.30 亿元，同比增长76.53%-110.85%;实现扣非后归母净利润3.59-4.29亿元，同比增长141.16%-188.24%；其中第四季度实现归母净利润0.96-1.66亿元。 神安线山西-河北段贯通提高售气量，拉动全年业绩高增长；目前已全线贯通，期待增量气源进一步打开成长空间 2021年7月，神安线山西-河北正式通气，带动2022年全年售气量同比大幅增加以及利润高增长。 2022年12月1日公司公告，神安线陕西-山西段完成物理连接并已进入试运行阶段，标志着神安线管道全线贯通。神安线全线贯通后山西中联煤层气公司、陕西神木气源以及长庆气田的资源将为公司气源带来增量。神安线设计输气能力50亿方/年（加压后可达到80 亿方/年），长期来看输气量有较大增长空间。根据公司12月2日公 告，2023年气量预计增加12-15亿方左右，整体供气量争取达到20- 25亿方，2024年争取达到30-35亿方。 神安线具备多区域稳定气源优势，提供充足气源保障 全资子公司华盛燃气已与中联公司共同投资设立合资公司中联华瑞天然气有限公司，共同投资建设运营神安线管道项目，神安线管道连接陕东、晋西的鄂尔多斯盆地东缘丰富的煤层气资源和包括京津冀在内的华北地区及华东地区巨大天然气需求市场。合作方中联公司拥有国家煤层气对外合作专营权，拥有27个煤层气探矿权、4个煤层气采矿权，具备多区域的稳定气源优势，可为神安线管道项目提供充足的气源保障。 借助特许经营权和独家开口权，终端市场开拓优势明显 全资子公司北京华盛下属子公司在山西省原平市、兴县和保德县等行政区域内享有城市燃气特许经营权，特许经营期限均为30年，特许经营权地区处于氧化铝矿藏富集区。北京华盛的主要大客户为当地大型氧化铝工业客户，其中为氧化铝工业客户供气量占总供气量比例在70%左右，氧化铝客户经营情况稳定、天然气需求量大。公司还拥有神安线在山西忻州、太原、阳泉，河北石家庄、衡水、安平等15个阀室及中心站的独家开口权，可通过建设支线管网的方式开拓终端销售市场。 估值分析与评级说明 我们维持此前预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为 4.01亿元、7.01亿元、9.23亿元，对应PE分别为25.9倍、14.8倍、 11.2倍，维持“推荐”评级。 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 分析师严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 市场数据 2023-1-13 A股收盘价(元) 11.77 股票代码 300332 A股一年内最高价(元) 15.60 A股一年内最低价(元) 7.13 沪深300 4074.38 市盈率（TTM） 24.9 总股本（万股） 88,190 实际流通A股（万股） 84,272 流通A股市值(亿元) 99 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评●公用事业 2023年1月15日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 风险提示： 上游气源增量不及预期；下游市场开拓不及预期；天然气价格波动的风险。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2051.99 3850.00 5310.00 6460.00 收入增长率% 21.16 87.62 37.92 21.66 归母净利润（百万元） 203.93 401.40 701.05 923.40 利润增速% 265.38 96.83 74.65 31.72 毛利率% 28.06 22.36 24.66 25.12 摊薄EPS(元) 0.24 0.46 0.80 1.05 PE 46.67 25.85 14.80 11.23 PB 2.72 2.57 2.19 1.83 PS 0.05 0.07 0.11 0.12 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产2494.61 4083.00 5607.67 7316.47 营业收入 2051.99 3850.00 5310.00 6460.00 现金924.29 1095.62 1855.31 2834.86 营业成本 1476.17 2989.20 4000.50 4837.50 应收账款671.94 1054.79 1309.32 1415.89 营业税金及附加 17.96 32.73 42.48 48.45 其它应收款169.48 465.73 540.45 719.48 营业费用 8.45 19.25 23.90 25.84 预付账款127.44 232.63 328.34 386.75 管理费用 165.97 308.00 411.53 484.50 存货114.23 207.43 293.59 345.35 财务费用 77.35 11.07 5.62 0.38 其他487.23 1026.81 1280.66 1614.15 资产减值损失 -56.15 -5.26 -3.11 -3.60 非流动资产5782.76 5890.14 6013.06 6131.86 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资642.27 742.27 842.27 942.27 投资净收益 -28.36 -38.50 -26.55 0.00 固定资产1757.38 1733.13 1703.88 1669.63 营业利润 212.94 465.25 828.18 1104.95 无形资产1463.26 1477.97 1506.87 1532.26 营业外收入 32.55 30.00 30.00 30.00 其他1919.86 1936.78 1960.05 1987.71 营业外支出 10.22 20.00 20.00 20.00 资产总计8277.37 9973.14 11620.73 13448.34 利润总额 235.26 475.25 838.18 1114.95 流动负债3330.15 4436.21 5196.49 5909.85 所得税 42.46 85.55 150.87 200.69 短期借款519.91 0.00 0.00 0.00 净利润 192.81 389.71 687.31 914.26 应付账款1410.35 1637.92 1863.25 1855.48 少数股东损益 -11.13 -11.69 -13.75 -9.14 其他1399.89 2798.29 3333.25 4054.37 归属母公司净利润 203.93 401.40 701.05 923.40 非流动负债1179.14 1379.14 1579.14 1779.14 EBITDA 469.67 655.62 964.12 1195.31 长期借款30.00 230.00 430.00 630.00 EPS（元） 0.24 0.46 0.80 1.05 其他1149.14 1149.14 1149.14 1149.14 负债合计4509.29 5815.35 6775.63 7688.99 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益134.72 123.03 109.28 100.14 营业收入 21.16% 87.62% 37.92% 21.66% 归属母公司股东权益3633.37 4034.76 4735.82 5659.21 营业利润 314.92% 118.49% 78.01% 33.42% 负债和股东权益8277.37 9973.14 11620.73 13448.34 归属母公司净利润 265.38% 96.83% 74.65% 31.72% 毛利率 28.06% 22.36% 24.66% 25.12% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 9.94% 10.43% 13.20% 14.29% 经营活动现金流219.41 832.63 883.76 1078.65 ROE 5.61% 9.95% 14.80% 16.32% 净利润192.81 389.71 687.31 914.26 ROIC 5.06% 7.35% 10.65% 11.57% 折旧摊销168.94 212.54 206.86 215.58 资产负债率 54.48% 58.31% 58.31% 57.17% 财务费用79.40 26.22 27.72 35.72 净负债比率 119.67% 139.87% 139.85% 133.50% 投资损失28.36 38.50 26.55 0.00 流动比率 0.75 0.92 1.08 1.24 营运资金变动-239.79 208.91 -4.69 -15.90 速动比率 0.56 0.63 0.76 0.89 其它-10.30 -43.24 -59.99 -71.00 总资产周转率 0.25 0.39 0.46 0.48 投资活动现金流-135.49 -315.17 -296.35 -263.38 应收帐款周转率 3.05 3.65 4.06 4.56 资本支出292.03 -176.67 -169.80 -163.38 应付帐款周转率 1.45 2.35 2.85 3.48 长期投资-344.57 -100.00 -100.00 -100.00 每股收益 0.24 0.46 0.80 1.05 其他-82.95 -38.50 -26.55 0.00 每股经营现金 0.25 0.94 1.00 1.22 筹资活动现金流-546.33 -346.13 172.28 164.28 每股净资产 4.12 4.58 5.37 6.42 短期借款-186.47 -519.91 0.00 0.00 P/E 46.67 25.85 14.80 11.23 长期借款-96.91 200.00 200.00 200.00 P/B 2.72 2.57 2.19 1.83 其他-262.95 -26.22 -27.72 -35.72 EV/EBITDA 21.40 15.35 9.86 7.30 现金净增加额-462.66 171.33 759.70 979.55 PS 5.06 2.69 1.95 1.61 数据来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师简介及承诺 陶贻功,毕业于中国矿业大学（北京），超过10年行业研究经验，长期从事环保公用及产业链上下游研究工作。曾就职于民生证券、太平洋证券，2022年1月加入中国银河证券。 严明,北京化工大学硕士，2018年加入银河证券研究院，从事环保公用行业研究。 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平