中泰证券晨会聚焦：德业股份（605117）：逆变器黑马，储能+微逆双驱动

【中泰研究丨晨会聚焦】德业股份(605117)：逆变器黑马，储能+微逆双驱动 证券研究报告2023年1月12日 今日预览 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 今日重点>> 【固收】周岳：静待春暖花开时——2023年可转债市场展望 【电新-德业股份(605117)】曾彪：逆变器黑马，储能+微逆双驱动 【交运-中国东航(600115)】杜冲：践行集中战略，创新驱动成长 研究分享>> 【军工-中航重机(600765)】陈鼎如：拟收购南山铝业锻造资产，强化大型锻件能力建设  【机械-东威科技(688700)】王可：东威科技：业绩快速增长，复合铜箔电镀设备快速起量 【医药-康泰生物(300601)】祝嘉琦：新冠疫苗资产减值等利润承压，低基数+大品种放量推动23年边际向上 【纺服-安踏体育(02020)】王雨丝：2022Q4经营流水点评：流水符合预期，2023年复苏可期 【建材&新材料-光威复材(300699)】孙颖：稳健经营盈利能力持续增强，产能持续扩张增长望提速 今日重点 ►【固收】周岳：静待春暖花开时——2023年可转债市场展望周岳｜中泰固收首席 S0740520100003 转债主要受权益市场影响，相对抗跌。1、2月，由于权益市场反弹无力，市场情绪悲观，转债补跌；3月以后，俄乌局势动荡、全球通胀压力加大，叠加上海等地疫情扰动经济，转债市场继续跟随权益市场深度下行；4月底，权益市场和转债市场双双触底反弹，转债市场资金流入增加，成交额放大；7月到8月中旬，股市震荡，转债市场表现优于权益市场；2022年8月下旬-10月上旬，市场再度回调，转债随权益市场一路下行，转债估值被动抬升；11月债市波动引发赎回潮，触发“负反馈”链条，受债市下跌及产品赎回的抛售压力影响，转债市场在正股反弹时下跌。年末随疫情防控政策逐步宽松，经济复苏预期不断提升，债券市场进入震荡期。截至2022年12月30日，万得全A年内累计收益率为-18.49%，而中证转债指数仅下跌10.29%，跌幅远小于权益市场。反观债券市场，10年期国债期货主力年内累计收益率为-0.52%，收益显著优于转债及权益市场。 关注打新收益与交易条款博弈获利机会。2022年发行了2128亿元可转债，发行规模较前一年下降 24.75%，发行数量同比增加了21只可转债，其中新增数量排名前五的行业分别是电力设备、基础 化工、机械设备、医药生物和汽车。统计2022年12月30日之前上市的145只具有有效数据的可转债的收益情况，发行日至上市日的打新收益率平均为0.0074%，无转债出现破发情况。银行是上市规模最多的行业，在今年助力经济复苏和企业发展的前提下，银行需要为企业发展多方面让利，补充资金链的需求也有所增加，结合低市净率与低市盈率的优势，银行实现了较高的转债打新收益率。 权益市场风险释放相对充分，2023年利率或将中枢抬升，预计转债估值将温和压缩。权益市场历了1-4月和8-10月两次下跌后已接近2015年以来的相对低位，截至2022年12月30日，万得全A PE（TTM）为17.35倍，处于05年以来的33%分位。整体货币政策未发生明显变动，且理财产品 净值化政策带来的大规模自由资金将重新进行资产配置选择，预计2023年利率稳中有升。由于转债估值压缩时点和幅度与债券市场表现相关性并不明显，因此未来权益市场变动更加值得关注。2023年行业怎么选？1）重点关注政策支持下的地产产业链及银行板块。2022年我国房地产政策实现了实质性的放松，地产链上游钢铁、水泥等原材料行业、中游建筑和轻工制造装饰行业以及下游的家用电器行业发展都会受到政策推动；2）科技国产替代成为发展主流，军工、半导体与信创迎发展机遇；3）随着疫情感染高峰期的过去，疫情管控优化政策将会给出行重新带来便利，带动当地消费提升，重点关注可选消费类型的个券标的；4）新能源板块持续景气，绿色经济下光伏、风电与储能前景依旧广阔。2022下半年硅料价格下调，硅料瓶颈得到一定缓解，下游组件厂商或迎来发展转折点。风电方面，大型化风电设备成为趋势，较高的招标量以及海运费用下调和运力紧张状况缓解，给2023年的风电装机量水平带来保障。储能方面，当前国内风电、光伏基地的建设， 带动了锂电储能需求增长，根据高工产业研究院（GGII）数据预测，2023年中国储能锂电池出货量将达180GWh，同比增长44%。同时，“俄乌冲突”揭开的能源危机序幕以及极端天气出现频率增加，全球户用储能平均需求增速超过60%，海外市场潜力巨大。 关注双低转债，构建稳定底仓。拥有低转债价格和低转股溢价率的可转债一直是高性价比的选择，通过统计截止2023年1月6号的现存转债所对应的月平均转债价格和转股溢价率，筛选出同时满足前1/4分位点转债价格和1/2分位点的转股溢价率债券，共得到23只转债。所得转债包括纺织服饰、商贸零售等消费行业，以及建筑材料、建筑装饰、轻工制造与银行等金融地产链行业，可结合上述行业方向分析进行投资。并从中筛选出了9只到期收益率较高，收益波动率较低的转债建议底仓布局，包括搜特转债、鲁泰转债、友发转债、中环转2、锦鸡转债、文科转债、大秦转债、利群转债、齐鲁转债。 风险提示：股市大幅下跌；利率上行超预期；行业政策变动；疫情防控措施变动；第三方数据不准确。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《静待春暖花开时——2023年可转债市场展望》发布时间：2023年1月12日 报告作者：周岳中泰固收首席S0740520100003 ►【电新-德业股份(605117)】曾彪：逆变器黑马，储能+微逆双驱动曾彪｜中泰电力设备新能源首席 S0740522020001 深耕电气行业，公司底蕴深厚。公司成立于2000年，家电产品起家，2016年布局光伏逆变器行业，形成逆变器、热交换器和环境电器三大业务板块。受益光伏行业高景气，逆变器板块逐渐成为收入和业绩贡献中坚力量，2022前三季度贡献近80%毛利润。此外，逆变器板块中储能和微逆收入占比不断提升至61%/19%。 行业：微逆需求高增，户储风口将至。对于微逆市场，受益于整县推进等政策驱动，分布式光伏装机加速迸发，2021年分布式光伏装机占比高达55%。同时，各国安规标准不断提升叠加微逆可解决安全隐患的优异性能，微型逆变器渗透率不断提高，我们预计到2025年微逆市场可达350亿元。对于户储市场，一系能源危机影响，欧洲天然气价格飙升，拉动电价持续高位运行；二系户储系统经济性优越，一定条件下IRR可达17.68%，双重作用推动欧洲终端用户安装户储系统、提高光伏自用率的意愿不断提升，据我们测算，2025年全球户储新增装机规模为73.6GW/169.2GWh，2021-2025年CAGR高达150%（GWh口径）。 公司：储能+微逆增量驱动，全球化布局+国产导入促成长。（1）储能逆变器：低压储能逆变器产品安全性高、并离网切换时间短且支持柴油机充电，同时户用高压和小型工商业系统持续推出将适应更多市场需求。公司发掘第三世界国家断电离网需求，目前南非市场占比36%，同时开始进攻欧美高热市场，不断完善渠道和产品布局，出货不断放量，预计23年出货翻倍增长。（2）微型逆变器：产品功率覆盖范围广，一拖八产品后续推出将进一步丰富产品矩阵。选择与龙头Enphase错位竞争策略，凭借价格优势、主打一拖四产品打开巴西市场，目前巴西市场占比达77%，在当 地市占率已超国内友商。预计后续随着欧美市场导入，未来出货翻倍，进一步贡献业绩增量。（3）供应链管理：公司较早开启国产IGBT替代，积极与新洁能、斯达半导等国内厂商合作，导入比例提升至50%，处于业内较高水平，进一步保障供应稳定并提高成本控制能力。（4）此外，公司坚持扩产布局，新募投项目拟于2024年建成投产，贡献逆变器产能28.5GW。 盈利预测：我们预计归母净利润15.0/26.6/46.5亿元，同增158%/78%/75%。公司储能+微逆双轮驱动，看好未来公司区域市场开拓贡献业绩增量。 风险提示：光伏装机不及预期、行业竞争加剧、募集资金不及预期、产能投放不及预期、原材料价格波动、市场空间与行业规模测算偏差、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《德业股份(605117)：逆变器黑马，储能+微逆双驱动》发布时间：2023年1月12日 报告作者：曾彪中泰电力设备新能源首席S0740522020001 ►【交运-中国东航(600115)】杜冲：践行集中战略，创新驱动成长杜冲｜中泰煤炭&交运行业负责人 S0740522040001 燕翔东方，世界一流。1）战略目标定位一流，各类客群完全覆盖。中国东航以“世界品味，东方魅力”为品牌核心价值，紧密围绕“世界一流”战略目标，致力于成为世界一流航空公司。公司是一家集全服务航空、创新经济型航空、支线航空于一身的航空公司，满足市场不同客群需求。2）民航业混改先锋。公司于2015-2021年先后与达美航空、法荷航、携程、吉祥航空等民航业内、外公司达成战略合作，进一步推动航网结构建设，增强营销服务能力。3）客运业务是支柱。2010-2019年，公司营业收入十年复合增速11.74%，十年平均ROE13.92%。公司客运收入占比从2011年的83.22%持续上升至2019年的91.25%。 航网结构持续优化，区域竞争优势突出。1）国内航线：聚焦“四梁八柱”机场，一线城市互飞有优势。表现一：“四梁八柱”机场时刻占比领先。“四梁”机场（上海、北京、昆明、西安）中，公司在上海虹桥、上海浦东、昆明长水、西安咸阳机场的时刻占比均居首位；在北京基地，除京沪线外，公司其余航线转至大兴机场，大兴机场的时刻占比35%（2022冬春航季），仅次于南方航空。在“八柱”机场（广州、深圳、成都、南京、武汉、杭州、厦门、青岛）中，公司在南京禄口、青岛胶东、武汉天河、成都天府机场的时刻占比居前三位。表现二：公司前三大国内航线均为北上广深互飞航线，一线城市互飞航线周计划航班量居业内首位。2022年一线城市互飞航线平均票价恢复至2019年87%的水平，恢复速度快于核心城市对飞的45%。若需求进一步复苏，一线城市互飞航线有望为公司带来较高的票价收益。2）国际航线：战略投放亚洲市场，东亚航线时刻资源优势明显。公司主要通过上海浦东、上海虹桥、西安咸阳、昆明长水、青岛胶东、南京禄口机场构建国际航线网络。2018-2019年，公司前十大国际航线均为亚洲地区航线，其中日本、韩国的时刻总量大幅领先于国内其他航司。东亚市场为我国主要出游目的地及境外旅客来源地，伴随国际市场需求的复苏，有望为公司带来超额收益。 运力扩张有序推进，创新驱动需求回暖。1）供给端：机队规模持续扩张。2010-2019年公司机队复合增速11.38%,2020-2021年受疫情影响，机队同比增速放缓至0.28%、3.72%。公司积极布局后疫情时代发展，2022-2024年机队同比增速预计为2.79%、2.72%、2.52%。2）需求端：创新能力不断增强，助力需求逐步回暖。2009-2019年，公司客座率从72%持续增长至82%，旅客周转量、可用座公里十年复合增速位居三大航之首。据不完全统计，近年来公司围绕旅客运输业务及辅营业务推出具备行业影响力的产品共计13个。其中，2020年推出业内首个“周末随心飞”产品，使用首个周末兑换超过6.5万张机票，助力行业破冰寒冬，各大航司纷纷效仿；2020年公司与中国国家铁路集团紧密合作，空铁联运范围基本覆盖全国。 盈利预测与估值。预计公司2022-2024年实现营业收入分别为436亿元、1140亿元、1420亿元，同比增速分别为-35%、162%、25%，实现归母净利润分别为-367亿元、15亿元、75亿元。考虑到后疫情时代行业复苏趋势确定，上海主基地打造超级承运人红利，公司一线城市互飞尤其是京沪航线，以及东亚航线的资源优势，随着出行政策放松，预计