无烟煤龙头标的，有望受益山西国改

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 无烟煤龙头标的，有望受益山西国改 ■公司为无烟煤龙头企业：公司是我国目前最大的无烟煤生产企业阳煤集团旗下唯一煤炭板块上市平台，主力矿井产能2660万吨，权益产能2506万吨，远高于其他无烟煤上市公司。 ■无烟煤下游景气回升，价格上涨可期：无烟煤本身作为稀缺资源，供给增量有限。而无烟煤下游的化工与钢铁行业景气回升，在“气荒”的背景下，以天然气为原料的化工企业面临停产，此时煤头化工企业有望取代大部分气头化工的市场份额。钢铁方面，限产期结束后开工旺季来临，钢铁需求转暖，生铁产量增加的确定性较强，无烟喷吹煤需求有望回暖，价格中枢预计将继续抬升，公司有望直接受益。目前公司吨煤净利仅25元/吨，业绩弹性强，看好喷吹煤和无烟块煤未来价格走势，公司业绩增长潜力巨大。 ■有望受益山西国改，资产注入可期：阳煤集团现有生产矿井44个，矿井核定能力合计为8050万吨，除去上市公司的近3730万吨产能外，仍有4290万吨产能在上市公司以外。阳煤集团2016年煤炭产量实现6559万吨，产量约为上市公司产量的2倍。阳泉煤业作为集团旗下唯一上市平台，在国企改革趋势下，煤炭行业回暖后，集团有望通过资产注入进行资产重组，在未来实现整体上市。 ■投资建议：预计2017-2019年营收增速为62.55%/7.56%/4.59%，归母净利润预计为16.36/21.47/25.00亿元。考虑未来煤炭行业景气度持续，公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下，公司资产负债表或将不断修复。2018年开始，公司业绩释放值得期待。维持买入-A投资评级，6个月目标价11.57元，对应13倍PE（2018）。 ■风险提示：宏观经济低迷，煤炭需求不及预期，下游行业价格下跌，山西国改受阻。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 16,863.9 18,701.4 30,398.4 32,697.5 34,197.4 净利润 83.4 429.0 1,636.1 2,146.6 2,498.7 每股收益(元) 0.03 0.18 0.68 0.89 1.04 每股净资产(元) 5.34 5.62 5.37 6.26 7.30 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 256.1 49.8 13.1 9.9 8.5 市净率(倍) 1.7 1.6 1.7 1.4 1.2 净利润率 0.5% 2.3% 5.4% 6.6% 7.3% 净资产收益率 0.6% 3.2% 12.7% 14.3% 14.2% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -0.4% 5.0% 12.1% 14.5% 16.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2018年03月16日 阳泉煤业（600348.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司深度分析 证券研究报告 无烟煤 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 11.57元 股价（2018-03-16） 8.71元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 20,947.55 流通市值（百万元） 20,947.55 总股本（百万股） 2,405.00 流通股本（百万股） 2,405.00 12个月价格区间 6.05/9.35元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 11.88 33.07 31.74 绝对收益 14.09 33.19 32.61 周泰 分析师 SAC执业证书编号：S1450517090001 zhoutai@essence.com.cn 胡博 报告联系人 hubo@essence.com.cn 010-83321067 Tab le_Report 相关报告 阳泉煤业：业绩稳定，或具备现金分红预期/周泰 2018-02-06 阳泉煤业：业绩超预期，2017净利预增近3倍，/周泰 2018-01-30 阳泉煤业：三季度业绩同比改善，期待产能扩张/周泰 2017-10-27 阳泉煤业：二季度业绩环比持平，期待产能扩张/衡昆 2017-08-29 阳泉煤业：无烟煤价环比上涨，公司半年业绩有望超预期/衡昆 2017-07-10 -14%-7%0%7%14%21%28%2017-032017-072017-112018-03阳泉煤业 无烟煤 上证指数 2 公司深度分析/阳泉煤业 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 公司概览：无烟煤龙头标的 .................................................................................................... 4 1.1. 山西无烟煤龙头，背靠阳煤集团 ................................................................................... 4 1.2. 主力矿井产能2660万吨，整合矿有望贡献产量 ........................................................... 5 2. 行业情况：无烟煤价格中枢有望继续抬升 .............................................................................. 7 2.1. 受益于供给侧改革，供需整体紧平衡 ............................................................................ 7 2.2. 无烟煤下游景气回升，价格有望抬升 ............................................................................ 8 2.2.1. 无烟煤质优稀缺，集中度高，话语权强 ............................................................... 8 2.2.2. 下游需求复苏，价格有望继续走高 ...................................................................... 9 2.2.2.1. 电力：火电发电量与利用小时数同步提升 ........................................................ 9 2.2.2.2. 化工：甲醇尿素价格回升，“气荒”利好煤头化工 ............................................ 10 2.2.2.3. 钢铁：喷吹煤价格反转，未来有望持续 .......................................................... 11 2.3. 煤价中枢抬升，公司业绩释放可期 .............................................................................. 12 2.3.1. 洗块煤和喷吹煤销量占比有望回升 .................................................................... 12 2.3.2. 成本或有增长，但为正常现象 ............................................................................ 13 2.3.3. 吨煤净利低，市场煤炭贡献盈利弹性 ................................................................. 14 3. 非煤业务：煤与瓦斯发电协同发展 ....................................................................................... 15 4. 外延增长：受益国改东风，集团资产有望注入 ..................................................................... 16 4.1. 山西国改催化整合预期 ................................................................................................ 16 4.2. 集团优质资源禀赋有望注入 ......................................................................................... 17 5. 估值和盈利预测 .................................................................................................................... 19 5.1. 关键假设 ...................................................................................................................... 19 5.2. 盈利预测和投资建议.................................................................................................... 20 6. 风险提示 ............................................................................................................................... 20 图表目录 图1：公司股权结构图 ................................................................................................................. 4 图2：2011-2017H公司产量变化 ................................................................................................ 6 图3：公司煤炭销量变化 ............................................................................................................. 6 图4：无烟煤消费结构 ................................................................................................................. 8 图5：无烟煤产量仅占原煤产量的10% ...................................................................