非银行金融行业周观点：外资持续流入，谨慎看好Q1非银机会

防控政策松绑，谨慎看好Q1券商板块机会 近期国内疫情首轮冲击或现尾声、宏观经下行压力加大等信息交织共振，噪音有所增加，市场风偏起伏不定，需要关注病例数据变化可能对市场风偏的冲击。基于当前宏观经济环境，市场对于友好政策的出台充满预期，包括继续降准等宽松政策。我们认为，短期市场基于春季躁动预期，金融板块有所活跃，券商估值回升到1.19倍PB附近，但需要注意富途证券、老虎证券受处罚对短期市场情绪影响；短期华泰证券280亿配股对券商板块的情绪冲击影响收敛，未来一段时间为重要观测窗口期。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，金融板块战略性配置窗口或已开启。我们判断，行业生态重塑，财富管理和以投行链为代表的机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力，具体为谨慎看好Q1券商股机会，推荐轻资本成长型券商，如东方财富等；近期完成再融资，短时间再融资概率较低的优质券商，如东方证券、国联证券等。 一年期以上人身险产品信披规则落地 从2023年来看，保险基本面和股价核心驱动力在于资产端。一是当前10年国债收益率回调至2.83%，对保险投资端形成一定支撑；二是支持房地产行业发展的政策不断出台，地产板块预期走强将显著降低保险资产端信用风险敞口，前期地产风险事件导致的投资减值或将迎来转回，将成为保险板块反弹的驱动因素。负债端来看，随着我国防疫政策进一步优化（自2023年1月8日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”；不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施等），长期对保险代理人的留存和增员形成一定程度友好，对行业形成正向反馈。但短期内疫情病例增多预计会影响新单修复。相对而言，率先启动开门红的中国人寿等险企受影响程度较小。叠加去年低基数下，开门红储蓄类产品符合居民资产配置需求，有望带来业绩新增量，行业开门红仍有望超预期。后续随着感染高峰的回落和居民对未来经济信心的修复、收入预期的改善，以及健康管理意识的提升，都将有助于带动保险消费增长。 2023年1月4日，银保监会发布《一年期以上人身保险产品信息披露规则》（以下简称《规则》），于2023年6月30日起正式施行。《规则》全面下调理财型保险产品演示利率，增强了产品收益的真实性，增大产品信息披露范围，预计短期会降低理财型保险产品的销售，造成一定的负面冲击；中长期看符合利率下行趋势的实际收益水平，有助于缓解险企利差损风险，头部险企在产品销售和信息披露方面普遍更加规范和完善，此次受到的冲击有限，竞争优势和地位有望持续巩固。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；新冠病毒持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数3980.89点（2.82%），保险指数（申万）1062.05点（4.78%），券商指数5178.09点（1.79%），多元金融指数1028.65点（1.06%）。 国际方面，俄乌冲突未来可能加剧，且进入冬季，持续牵动市场神经。美国十年期国债收益率下探到3.55%附近，中美利差倒挂压力逐步收敛。自从美国通胀见顶回落，影响市场的最大因素就是非农就业，因为就业和薪资的增长，决定未来通胀的高度，从而决定美联储加息的步伐和终端利率。1月6日，美国劳工局公布的数据显示，2022年12月非农就业人口新增22.3万人，虽高于普遍预期的20.2万人，但为2020年12月负增长以来的最低水平，前值为26.3万人。失业率维持在3.7%，与预期和前值一致，接近50年来的低点。自3月以来，失业率一直在3.5%—3.7%窄幅内波动。更受关注的是，2022年12月工资通胀显著降温，平均每小时工资环比仅增长0.3%，低于市场预期0.4%，前值修正值为0.4%；同比增长4.6%，同样低于市场预期的5%，11月份修正值为4.8%，为2021年8月以来最低。国内方面，卫委会同国家中医药管理局，根据新冠病毒感染乙类乙管及疫情防控措施优化调整相关要求，结合奥密克戎变异毒株特点和感染者疾病特征，组织对《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》进行了修订，形成了《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》，新版诊疗方案主要对疾病名称进行了调整、不再判定“疑似病例”、增加了新冠病毒抗原检测阳性作为诊断标准、进一步优化了“临床分型”、不再要求病例“集中隔离收治”、进一步完善了治疗方法、调整了“出院标准”、调整了医疗机构内感染预防与控制等。2022年12月30日，央行与银保监会发布《关于建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机制的通知》（2023年1月5日公开），预计未来更多城市的首套房贷利率会移至4%以下；预计地产行业将按照“政策端—库存端—销售端—投资端”的逻辑链条进行修复。商品房库存逆转可能是判断市场底是否到来的关键指标，预计这个时间点可能会发生2023年上半年，也即地产行业销售端的改善可能要等到2023年年中。 近期国内疫情首轮冲击或现尾声、宏观经下行压力加大等信息交织共振，噪音有所增加，市场风偏起伏不定，需要关注病例数据变化可能对市场风偏的冲击。基于当前宏观经济环境，市场对于友好政策的出台充满预期，包括继续降准等宽松政策。我们认为，短期市场基于春季躁动预期，金融板块有所活跃，券商估值回升到1.19倍PB附近，但需要注意富途证券、老虎证券受处罚对短期市场情绪影响；短期华泰证券280亿配股对券商板块的情绪冲击影响收敛，未来一段时间为重要观测窗口期。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，金融板块战略性配置窗口或已开启。我们判断，行业生态重塑，财富管理和以投行链为代表的机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力，具体为谨慎看好Q1券商股机会，推荐轻资本成长型券商，如东方财富等；近期完成再融资，短时间再融资概率较低的优质券商，如东方证券、国联证券等。 从2023年来看，保险基本面和股价核心驱动力在于资产端。一是当前10年国债收益率回调至2.83%，对保险投资端形成一定支撑；二是支持房地产行业发展的政策不断出台，地产板块预期走强将显著降低保险资产端信用风险敞口，前期地产风险事件导致的投资减值或将迎来转回，将成为保险板块反弹的驱动因素。 负债端来看，随着我国防疫政策进一步优化（自2023年1月8日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”；不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施等），长期对保险代理人的留存和增员形成一定程度友好，对行业形成正向反馈。但短期内疫情病例增多预计会影响新单修复。相对而言，率先启动开门红的中国人寿等险企受影响程度较小。叠加去年低基数下，开门红储蓄类产品符合居民资产配置需求，有望带来业绩新增量，行业开门红仍有望超预期。后续随着感染高峰的回落和居民对未来经济信心的修复、收入预期的改善，以及健康管理意识的提升，都将有助于带动保险消费增长。 2023年1月4日，银保监会发布《一年期以上人身保险产品信息披露规则》（以下简称《规则》），于2023年6月30日起正式施行。《规则》全面下调理财型保险产品演示利率，增强了产品收益的真实性，增大产品信息披露范围，预计短期会降低理财型保险产品的销售，造成一定的负面冲击；中长期看符合利率下行趋势的实际收益水平，有助于缓解险企利差损风险。头部险企在产品销售和信息披露方面普遍更加规范和完善，此次受到的冲击有限，竞争优势和地位有望持续巩固。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率调整回升至2.83%附近，长期趋势向好，叠加房地产新政刺激带动资产端信用风险改善，有望对保险股目前的较低估值进行修复。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，在降准背景下，市场风格或有望走向相对均衡，当前保险板块估值仍处于历史较低水平，PEV处于0.33-0.71倍，在A股整体震荡轮动背景下，困境反转、超跌及高股息板块呈现补涨特征。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块景气度提升，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国人寿（当期业绩稳定，新单增速优于同业，纯寿险标的公司对权益市场及利率变化弹性较大），中国平安（地产风险敞口收敛有望提振投资端），中国财险（资产质量较好，产险增速强劲，COR改善超预期，估值被低估），建议关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（目前估值具备安全垫，长期配置窗口开启），相关公司：国联证券（投行及资管业务表现亮眼，财富管理赛道仍具高成长性）、浙商证券（围绕财富管理与机构经纪打造突破发展新标杆，彰显韧性）、国金证券（投行业务表现亮眼，IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复； 定增完成提升业务想象空间）、华林证券（收购字节跳动旗下海豚app，期待流量变现打开新空间）等。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（280亿配股在途，短期股价承压基本收敛），海通证券（投资业务大幅拖累业绩，看好估值修复前景），相关公司国泰君安（投资拖累整体业绩，投行业务保持优势）、广发证券（投行业务大幅回暖，自营下行超预期拖累整体业绩）、东方证券（重资产业务拖累业绩，投行业务砥砺前行）、中金公司（经纪、自营业务拖累业绩，Q3降幅收窄）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值有所上升 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数3980.89点（2.82%），保险指数（申万）1062.05点（4.78%），券商指数5178.09点（1.79%），多元金融指数1028.65点（1.06%）。 上市险企方面：中国平安49.74元（5.83%），新华保险32.11元（6.75%），中国太保24.83元（1.26%），中国人寿37.03元（-0.24%），中国太平10.48元（7.82%），友邦保险88.2元（1.61%），中国财险7.5元（1.21%），保诚116元（5.74%）。 券商指数5178.09点（1.79%），券商板块小幅上涨，涨幅较大的个股分别有：东方证券（600958.SH），上涨0.48元（5.37%），国金证券（600109.SH），上涨0.35元（4.02%），中信建投（601066.SH），上涨0.66元（2.78%)；跌幅较大的个股分别有：华泰证券（601688.SH），下跌0.74元（-5.81%），中国银河（601881.SH），下跌0.05元（-0.54%）。 多元金融指数1028.65点（1.06%），其中跌幅居前的有，吉艾科技（300309.SZ），下跌0.59元 （-41.26%）； 五矿资本 （600390.SH）， 下跌0.03元 （-0.59%）； 民生控股（000416.SZ），上涨0.00元（0.00%）。涨幅居前的有，经纬纺机（000666.SZ），上涨0.84元（8.37%）；海德股份（000567.SZ），上涨1.12元（8.05%）；同花顺（300033.SZ），上涨5.83元（5.91%） 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面放松。中债国债60日移动平均线上升，中债总全价/总净价指数上升。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动-140.15BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动-79.11BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较2022年12月变动+38.04BP（数据到2023年1月）。余额宝7日年化收益率较上周变动+2.20BP。 图6：中债国债60日移动平均线上升（单位