两机业务持续高增，业绩进入兑现期

业绩简评 1月10日公司披露22年度业绩预告，2022年公司实现归母净利润3.93-4.16亿元，同比增长70%-80%。其中，Q4公司实现净利润1.65-1.88亿元，同比增长104%-132%。2022年公司主营业务持续增长，高毛利率产品占比增加，带动整体盈利能力有所提升。 经营分析 “两机”赛道高景气，带动公司收入稳健增长。公司自2015年起 在“两机”领域持续投入，公司“两机”业务包括航空发动机高温合金叶片、机匣，航天动力高温合金结构件，燃气轮机动叶片、静叶片、喷嘴环等高温合金热端部件；目前公司已进入GE、西门子、霍尼韦尔、中国航发、中国重燃等知名客户的供应体系；从2018年起，公司两机业务放量、进入高增长阶段，2017-21年公 人民币(元)成交金额(百万元) 司“两机”业务收入复合增速约81.6%。“十四五”期间，国内航 空航天产业需求旺盛，公司仍将深度受益；我们预计公司2022-24 年“两机”业务收入7.1/10.1/14.6亿元，同比增长38%/43%/45%。核电建设或将提速，公司核电业务高增长可期。核电领域，公司各类核级铸件、乏燃料格架、金属保温层、核辐射屏蔽材料销售 公司基本情况（人民币） 稳定。围绕国家重大战略部署和“十四五”规划，22年新批10台核电机组，项目核准速度明显加快，为公司核能核电业务后续增长提供了稳定支撑。公司核辐射屏蔽材料取得突破性进展，拿到国家重点项目订单，打开了未来5-10年市场空间。预计公司2022-24年核电业务收入3.1/4.2/5.7亿元，同比增长 3%/35%/35%。 公司规模效应带动盈利能力提升明显。22年前三季度公司综合毛利率37.99%、同比+2.6pct；净利率13%、同比+3.88pct。预计公 司随着高毛利率的两机及核电业务收入占比不断提高，规模效应下公司盈利能力有望持续提升，预计2022-24年公司毛利率分别为38.2%/39.1%/40.1%。 盈利预测、估值与评级 考虑到4Q22受疫情小幅影响以及公司合肥土地收储、霍山“退城 进园”项目为公司增加非经常性损益约1.1亿元。我们下调公司 24.00 21.00 18.0015.0012.009.00 220110 成交金额应流股份沪深300 500 400 300 200 100 0 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,833 2,040 2,256 2,766 3,475 营业收入增长率 -1.47% 11.29% 10.61% 22.59% 25.60% 归母净利润(百万元) 202 231 396 487 631 归母净利润增长率 54.28% 14.67% 71.27% 22.91% 29.56% 摊薄每股收益(元) 0.413 0.338 0.580 0.712 0.923 每股经营性现金流净额 0.83 0.33 1.45 0.61 0.63 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.33% 5.87% 9.66% 11.18% 13.28% P/E 71.88 65.96 36.75 29.90 23.08 P/B 3.83 3.87 3.55 3.34 3.06 2022/2023/2024年归母净利润至4.0/4.9/6.3元（原为 5.3/5.9/7.6元），公司股票现价对应PE估值为37/30/23倍，维持“买入”评级。 风险提示 “两机”业务不及预期；核电业务不及预期；主要原材料价格波动的风险；人民币汇率波动的风险；疫情反复的风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 1,860 1,833 2,040 2,256 2,766 3,475 货币资金 614 456 485 608 631 659 增长率 -1.5% 11.3% 10.6% 22.6% 25.6% 应收款项 618 768 976 997 1,222 1,535 主营业务成本 -1,193 -1,129 -1,297 -1,394 -1,684 -2,080 存货 1,294 1,262 1,270 1,337 1,614 1,995 %销售收入 64.1% 61.6% 63.6% 61.8% 60.9% 59.9% 其他流动资产 94 91 689 96 105 116 毛利 667 704 743 862 1,083 1,394 流动资产 2,620 2,576 3,419 3,038 3,572 4,305 %销售收入 35.9% 38.4% 36.4% 38.2% 39.1% 40.1% %总资产 35.2% 31.4% 35.5% 34.5% 37.8% 42.1% 营业税金及附加 -40 -43 -45 -52 -64 -80 长期投资 47 35 197 197 197 197 %销售收入 2.2% 2.4% 2.2% 2.3% 2.3% 2.3% 固定资产 4,054 4,570 4,934 4,548 4,777 4,800 销售费用 -59 -51 -34 -39 -46 -56 %总资产 54.4% 55.7% 51.2% 51.7% 50.6% 47.0% %销售收入 3.2% 2.8% 1.7% 1.8% 1.7% 1.6% 无形资产 656 917 942 857 731 757 管理费用 -161 -160 -191 -181 -194 -243 非流动资产 4,829 5,627 6,214 5,766 5,868 5,917 %销售收入 8.7% 8.7% 9.4% 8.0% 7.0% 7.0% %总资产 64.8% 68.6% 64.5% 65.5% 62.2% 57.9% 研发费用 -241 -224 -248 -271 -290 -347 资产总计 7,449 8,203 9,633 8,804 9,440 10,222 %销售收入 12.9% 12.2% 12.2% 12.0% 10.5% 10.0% 短期借款 1,850 2,076 2,836 689 960 1,184 息税前利润（EBIT） 166 226 224 320 489 668 应付款项 310 410 667 646 780 963 %销售收入 8.9% 12.3% 11.0% 14.2% 17.7% 19.2% 其他流动负债 113 127 143 61 69 81 财务费用 -121 -112 -107 -118 -119 -130 流动负债 2,274 2,613 3,646 1,396 1,809 2,228 %销售收入 6.5% 6.1% 5.2% 5.2% 4.3% 3.8% 长期贷款 433 466 184 1,584 1,584 1,584 资产减值损失 9 -11 -10 0 0 0 其他长期负债 567 818 1,357 1,241 1,239 1,238 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 3,274 3,896 5,188 4,221 4,632 5,050 投资收益 1 2 -9 0 0 0 普通股股东权益 3,596 3,781 3,936 4,097 4,351 4,750 %税前利润 0.8% 1.1% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 488 488 683 683 683 683 营业利润 116 175 200 283 481 628 未分配利润 853 1,004 1,169 1,332 1,587 1,985 营业利润率 6.3% 9.6% 9.8% 12.5% 17.4% 18.1% 少数股东权益 579 527 509 486 456 422 营业外收支 -1 -3 2 110 0 0 负债股东权益合计 7,449 8,203 9,633 8,804 9,440 10,222 税前利润利润率 116 6.2% 172 9.4% 202 9.9% 39317.4% 48117.4% 62818.1% 比率分析 所得税 0 7 10 -20 -24 -31 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 -0.2% -3.9% -4.7% 5.0% 5.0% 5.0% 每股指标 净利润 116 179 211 373 457 597 每股收益 0.268 0.413 0.338 0.580 0.712 0.923 少数股东损益 -15 -22 -20 -23 -30 -34 每股净资产 7.370 7.748 5.761 5.997 6.370 6.952 归属于母公司的净利润 131 202 231 396 487 631 每股经营现金净流 0.895 0.830 0.328 1.447 0.610 0.632 净利率 7.0% 11.0% 11.3% 17.5% 17.6% 18.1% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.340 0.340 0.340 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 3.63% 5.33% 5.87% 9.66% 11.18% 13.28% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 1.75% 2.46% 2.40% 4.50% 5.16% 6.17% 净利润 116 179 211 373 457 597 投入资本收益率 2.58% 3.42% 3.14% 4.42% 6.32% 7.99% 少数股东损益 -15 -22 -20 -23 -30 -34 增长率 非现金支出 192 224 233 219 198 201 主营业务收入增长率 10.66% -1.47% 11.29% 10.61% 22.59% 25.60% 非经营收益 102 81 97 -5 131 144 EBIT增长率 -2.54% 35.84% -0.67% 42.45% 53.13% 36.57% 营运资金变动 27 -79 -317 401 -369 -510 净利润增长率 78.67% 54.28% 14.67% 71.27% 22.91% 29.56% 经营活动现金净流 437 405 224 988 417 432 总资产增长率 -7.67% 10.13% 17.43% -8.61% 7.22% 8.28% 资本开支 -581 -858 -864 363 -300 -250 资产管理能力 投资 0 0 -5 0 0 0 应收账款周转天数 123.5 126.3 143.9 150.0 150.0 150.0 其他 1 3 459 0 0 0 存货周转天数 388.7 413.2 356.3 350.0 350.0 350.0 投资活动现金净流 -580 -855 -409 363 -300 -250 应付账款周转天数 77.9 82.4 114.0 135.0 135.0 135.0 股权募资 605 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 597.6 584.7 617.0 414.5 342.0 253.7 债权募资 -1,416 264 378 -861 271 224 偿债能力 其他 -182 -74 -37 -364 -364 -376 净负债/股东权益 39.96% 48.42% 57.04% 36.33% 39.80% 40.77% 筹资活动现金净流 -993 190 341 -1,225 -92 -152 EBIT利息保障倍数 1.4 2.0 2.1 2.7 4.1 5.1 现金净流量 -1,134 -266 130 126 24 30 资产负债率 43.95% 47.49% 53.86% 47.94%