公司深度报告：文灿股份：全球布局著有成效，一体化压铸行业领跑

文灿股份：全球布局著有成效，一体化压铸行业领跑 —文灿股份(603348)公司深度报告 陆嘉敏 汽车行业首席分析师S150052206000113816900611 lujiamin@cindasc.com 曹子杰 汽车行业研究助理 13522702936 caozijie@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司深度报告文灿股份（603348）投资评级买入上次评级 文灿股份沪深300 100%50%0%-50%-100% 22/0122/0522/09 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）65.8552周内股价波动区间97.04-29.25(元)最近一月涨跌幅(％)8.34总股本(亿股)2.64流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)173.53 资料来源：Wind，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 文灿股份：全球布局著有成效，一体化压铸行业领跑 2023年01月10日 报告内容摘要: ⯁深耕汽车精密铝合金零部件20余年,车身结构件领域具备先发优势。文灿股份成立于1998年,主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产和销售，产品主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件及其他汽车零部件。公司拥有多家全资子公司，实现了珠三角、长三角和环渤海地区的合理布局，公司从2011年开始研发车身结构件产品，通过十年的产品开发和生产，在车身结构件产品领域公司产品的良品率平均能达到90%-95%以上。2022Q1-Q3累计实现营业收入 38.88亿元，同比+31.13%，实现归母净利润2.59亿元，同比+275.8%。公司用于新能源汽车的产品2022年1-6月贡献收入5.47亿元，占主营业务收入（扣除法国百炼集团收入）的比例为49.37%，同比增长98.32%。公司业绩增长一是得益于部分新能源汽车客户销量高增长带来公司产品产量提升，二是子公司法国百炼集团整合协同顺利。 ⯁铝合金成为实现汽车轻量化的主流材料，一体化压铸前景广阔。双碳政策 +燃油车节能减排+电动车“里程焦虑”共同推动汽车轻量化进程。铝合金性价比优势突出，成为汽车工业中的首选轻量化材料,但传统冲压焊接工艺模式加工铝合金难度大，一体化压铸是未来重要发展方向。一体化压铸采用超高真空高压压铸工艺，能够实现多个铝合金零件的一体化成型，具有生产效率高、材料回收利用率高、维护成本较低、品控进一步提升的优点，此外，一体化压铸能够有效减少焊接点，显著降低连接成本。一体化 压铸产业链的上游为压铸机、材料与模具厂商，中游为铝合金压铸厂，下游为主机厂。2020年特斯拉于ModelY车型上率先使用一体化压铸技术，有效降低了制造成本、提高了生产效率，从而推动了产业链上下游发展，其他主机厂如蔚来、小鹏、理想、高合、沃尔沃、长城等纷纷跟进进行布局。 ⯁收购法国百炼，助力公司发挥协同效应。收购百炼后能为公司带来以下协同效应：1）实现全球化的布局。百炼在全球共有12处制造基地，收购后在全球的主要汽车市场都拥有本土化的生产制造基地及技术中心，公司可利用其在本土市场的深度布局，协助百炼集团加速拓展中国市场，以最大限度地发挥本次并购的协同效应。2）提升产品的全球市场份额及品牌知名度。百炼集团的客户包括采埃孚、德国大陆、法雷奥、博世、本特勒等全球知名一级汽车零部件供应商，以及宝马、戴姆勒、标致雪铁龙、雷诺日产等主机厂，公司可利用百炼的品牌及销售渠道，进一步提高公司品牌及产品服务在国际市场的知名度，开拓欧美市场。3）构建完整的铸造工艺链。收购百炼有望使公司获得全新的技术工艺及产品，公司领先的高压铸造工艺将与百炼领先的重力铸造工艺整合形成完整的铸造工艺链，同时，双方将共同在低压铸造技术领域进行协同发展。 ⯁全面切入新能源，多方位布局一体化压铸赛道。汽车智能化的发展扩大了 轻量化需求边际，新能源汽车是行业和企业长期发展方向。公司在新能源汽车方面积极布局，成功拓展了特斯拉、蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车、广汽新能源等厂商。公司于2020年下半年开始，从材料、模具、设备等多方面进行大型一体化结构件产品的研发，在大型一体化结构件产品领域位于行业前列，引领行业发展。材料方面：与立中集团合作，共同开发适用于大型一体化铝铸件的免热处理材料；设备方面：与力劲集团签署战略合作协议，积极采购大吨位压铸机，截至2022年，公司拥有生产汽车零部件产品的9000T压铸机；压铸工艺方面：公司同时具备高压铸造、低压铸造和重力铸造三大工艺；模具方面：模具设计和开发能力是公司的主要优势，公司所有车身结构件项目的模具都是自主开发制造的，子公司文灿模具积累了大量车身结构件的项目经验，2021年公司将文灿模具升级成为文灿集团铸造研究院，专注于研究模具制造；产品研制方面：天津工厂和南通工厂9000T压铸机已完成新势力客户定点的大型一体化产品试制。订单方面：在大型一体化结构件领域，公司获得某汽车客户某车型全部的车身结构件共十个项目定点，其中包括四个大型一体化铸件。 ⯁盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为4.02、6.72、9.27亿元，对应PE分别为43/26/19倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：汽车销量不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险。 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 2,603 4,112 5,503 6,987 8,345 增长率YoY 69.2% 58.0% 33.8% 27.0% 19.4% 归属母公司净利润 84 97 402 672 927 (百万元)增长率YoY 18.0% 15.9% 313.8% 67.1% 38.0% 毛利率 23.6% 18.5% 20.3% 22.0% 23.0% 净资产收益率ROE 3.2% 3.6% 13.0% 18.6% 21.3% EPS(摊薄)(元) 0.32 0.37 1.53 2.55 3.52 市盈率P/E(倍) 207.07 178.59 43.16 25.83 18.71 市净率P/B(倍) 6.72 6.38 5.60 4.80 3.99 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年01月09日收盘价 目录 投资逻辑5 一、国内领先的汽车铝合金铸件供应商6 1.1深耕汽车精密铝合金零部件20余年6 1.2股权结构集中稳定7 1.3业绩快速增长，盈利能力强劲7 1.4聚焦优质客户，助力公司成长9 1.5定增募资加码新能源产能建设9 二、轻量化趋势下铝合金材料脱颖而出，一体化压铸前景广阔10 2.1铝合金是轻量化的关键材料，市场空间广阔10 2.2压铸是汽车铝合金的主要工艺12 2.3传统焊装工艺制约铝合金材料发展，一体化压铸是未来重要发展方向14 三、全球化布局著有成效，一体化压铸处于领先地位18 3.1收购百炼，实现全球化布局18 3.2领先布局一体化压铸，22年Q4有望贡献营收21 四、盈利预测、估值与投资评级23 盈利预测及假设23 估值与投资评级23 五、风险因素24 表目录 表1：文灿股份主要客户9 表2：本次非公开发行股票募集资金使用情况10 表3：《节能与新能源汽车技术路线图2.0》节能和新能源技术目标10 表4：常见轻量化材料对比11 表5：燃油车与纯电动车车身用铝量(kg)对比11 表6：2020-2030年我国汽车铝材市场规模预测12 表7：新能源汽车中常用铝合金13 表8：铸造工艺对比14 表9：部分车企一体化压铸布局15 表10：国内一体化压铸部件市场空间测算16 表11：法国百炼子公司（截至2020年7月）19 表12：法国百炼主要细分产品及产品用途20 表13：文灿与国内公司一体化压铸情况对比22 表14：公司收入预测（亿元）23 表15：可比公司估值23 图目录 图1：文灿股份发展历程6 图2：文灿股份主要产品6 图3：文灿集团股权结构7 图4：2017-2022Q1-Q3公司营业收入（亿元）及其增速8 图5：2017-2022Q1-Q3公司归母净利润（亿元）及其增速8 图6：2018-2021公司分业务毛利率8 图7：2012-2022Q1-Q3公司费用率8 图8：2017-2021年公司分地区营业收入（单位：亿元）9 图9：2021年公司分地区营收占比9 图10：传统汽车制造产业链中整车厂和零部件厂环节分工示意图14 图11：奥迪A8车身连接技术15 图12：特斯拉ModelY后地板零件数量减少16 图13：不同真空度下试样的抗拉强度的统计图18 图14：不同真空度下试样的延伸率的统计图18 图15：法国百炼被收购后各层级的股权结构18 图16：法国百炼发展历程19 图17：2012-2021文灿海外业务与百炼营收（亿元）21 图18：2017-2021文灿海外业务与百炼毛利率（%）21 投资逻辑 公司业绩快速增长，多因素驱动净利润回升。公司于2022Q3实现营业收入14.46亿元，同比 +55.08%；Q1-Q3累计实现营业收入38.88亿元，同比+31.13%，实现归母净利润2.59亿元，同比+275.8%。主要原因一是公司持续加强与新能源汽车客户的业务合作，部分客户的新车型上市带来公司产品产量提升，新能源汽车客户及其产品收入在公司整体营业收入的占比提高，产品结构优化带动公司毛利增长；二是子公司法国百炼集团整合协同顺利，其产销量进一步提升推动公司业绩增长。 持续扩充产能建设，满足日益增长的新能源汽车订单需求。2022年10月，公司发布公告称拟非公开发行股票募集资金总额不超过35亿元，用于建设安徽/重庆/佛山新能源汽车零部件智能制造项目，并将分别投资10/10/8亿元，本次募投项目的主要产品包括新能源汽车车身结构件等轻量化关键产品，根据预案披露，安徽/重庆/佛山新能源汽车零部件智能制造项目的财务内部收益率（税后）分别为16.91%/15.49%/14.06%，预计项目经济效益良好。 收购法国百炼，实现压铸工艺补齐。公司传统的技术优势为高压铸造，在近年设立江苏文灿后进一步发展低压铸造工艺；百炼产品工艺为重力铸造和低压铸造，核心工艺为重力铸造，实现了技术工艺补齐。公司已开始在百炼的墨西哥工厂导入高压压铸产线，还计划于2023年择机在匈牙利工厂导入超大型一体化高压压铸产线。在高真空压铸工艺的积累方面，公司采用高真空压铸技术生产车身结构件，该技术使型腔真空度可以做到30毫巴以下，压铸出来的产品可以用于热处理，更好地提升材料机械性能。 文灿有望成为一体化压铸赛道领军者。当前公司已在材料、设备、模具等全方位布局一体化压铸，同时在一体化压铸订单上领先同行，斩获订单。2022年上半年公司在大型一体化结构件领域获得某汽车客户某车型全部的车身结构件共十个项目定点，其中包括四个大型一体化铸件。在大型一体化产品上公司具备先发优势，公司已经获得产品定点的一体化压铸产品均取得了产品试制成功，包括半片式后地板、一体式后地板、前总成项目和上车体一体化大铸件，后续产品将进入到小批量交样过程中，公司预计将在2022Q4开始贡献收入。 一、国内领先的汽车铝合金铸件供应商 1.1深耕汽车精密铝合金零部件20余年 铝压铸龙头之一,车身结构件领域具备先发优势。文灿股份成立于1998年,总部位于广东佛山,并在江苏省南通市、江苏省宜兴市和天津市设有全资子公司，实现了珠三角、长三角和环渤海地区的合理布局;公司从2011年开始研发车身结构件产品，通过十年的产品开发和生产，在车身结构件产品领域公司产品的良品率平均能达到90%-95%以上，2015年公司获美国特斯拉车身结构件量产新项目,2018年于上交所上市,2020年收购法国百炼集团,实现高压铸造、低压铸造和重力铸造大铸造工艺补齐。 图1：文灿股份发展历程 资料来源：公司官网，招股说明书，信达