燃料油周报：油价波动加剧，低硫油市场面临潜在压力

期货研究报告|燃料油周报2023-01-08 油价波动加剧，低硫油市场面临潜在压力 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 陈莉 020-83901030 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842联系人 裴紫叶 15801022486 peiziye@htfc.com 从业资格号：F03100446 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 FU、LU当前自身基本面没有显著的矛盾与驱动，短期价格或更多受到原油影响，近期油价波动较为剧烈，建议保持谨慎，等待原油趋势企稳。中期视角下，如果俄罗斯供应收缩预期兑现，高硫油市场结构存在一定的修复空间，可关注低位配置FU单边价格多头及59正套的机会。与此同时，低硫燃料油则将逐步面临新产能投放带来的市场压力，等LU仓单量从底部回升后可关注潜在的反套机会。 投资逻辑 ■市场分析 近期国际油价呈现�剧烈震荡的态势，一度在12月下旬连续反弹，Brent和WTI重新站上85和80美元/桶关口。但元旦假期后，市场情绪急转直下，本周油价�现大幅下跌，Brent和WTI分别回撤至80和75美元/桶以下。从基本面看，新年到来后的确有相对偏空的数据以及事件集中显现，如欧佩克12月产量不降反增、Keystone管道完全复产、欧美天气转暖等。但从市场结构的表现来看，单边跌幅要明显大于月差，我们认为不排除与年初的一些资金面变化有关，比如商品指数基金年度的仓位调整。整体来看，当前原油基本面仍旧是多空因素交织的，基于今年的平衡表展望未来仍旧是紧平衡预期，尤其是在美国抛储收尾叠加中国需求复苏的背景下，我们认为油价下方存在一定支撑，但短期的剧烈波动无疑给下游能化品价格带来显著扰动，建议保持谨 慎。 就燃料油自身基本面而言，目前没有太明显的驱动或者矛盾，高低硫燃料油市场整体来看供应相对充裕。其中，高硫燃料油的过剩矛盾仍未缓解，俄罗斯�口维持在高位区间，参考船期数据，俄罗斯12月高硫燃料油发货量（不含VGO等组分）达到244 万吨，环比11月增加8万吨。而1月份首周发货量达到81万吨，环比提升26万吨。此外，秋检结束后全球炼厂开工负荷重回增长趋势，提振包括燃料油在内的成品油产量。在供应保持充裕的环境下，高硫油库存维持高位。参考Kpler数据，截止目前全球高硫油浮仓库存达到386万吨（短期浮仓数据会存在浮动，但处于绝对高位的现实比 较明朗），高供应和高库存继续成为压制燃料油市场的主要因素。往前看，距离2月份欧盟成品油禁令生效仅有不到一个月的时间，届时俄罗斯油品销售将遭遇重大困难，炼厂开工面临被动下滑的风险（当前预估降幅在100万桶/天）。如果这一预期兑现，燃料油高硫燃料油产量与�口将从源头下滑，整体来看供应压力将边际缓和。再叠加炼厂与船舶脱硫塔的增量需求，高硫油市场结构存在进一步的修复空间。但需要注意 的是，禁运生效后俄罗斯燃料油可能将更加依赖亚洲市场来消化，届时其�口去向占比或愈发集中，虽然供应总量上可能收缩，但在比例上亚洲地区可能会接收更多的俄罗斯货物，届时还需观察区域间的贸易再平衡。 低硫燃料油方面，虽然目前没有类似于高硫燃料油的库存矛盾，新加坡现货贴水也保持在8美元/吨左右的水平。但从趋势上来看供应增量已经在持续兑现，短期主要来自于全球炼厂开工负荷的提升以及结构性矛盾的缓解（天然气价格大幅下跌）。而站在中期视角，随着中东新产能的投放，低硫油供应存在进一步的增长空间。此外，我国低硫油�口配额保持了同比增长的态势，2023年第一批低硫燃料油�口配额达到800万吨（同比涨幅23%），预计国内低硫油产能有充足的释放空间。在供应增长的前景下，全球经济承压及航运景气度下滑的现状或导致船用终端消费增长乏力。不仅如此，低硫燃料油还面临脱硫塔安装带来的需求替代。总体而言，结合供需两端的预期来看，我们认为低硫燃料油市场今年可能面临阶段性的压力，可以关注月差结构转向（Back到Contango）的潜在机会。 ■策略 短期观望为主，等待油价趋势企稳；中期关注FU单边逢低多及正套机会 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油�口超预期；伊朗燃料油�口超预期 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图41:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图42:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图43:新加坡燃料油进口量丨单位：吨12 图44:新加坡燃料油�口量丨单位：吨12 图45:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图46:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2023/1/82023/1/12022/12/9 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2021/062021/102022/022022/062022/10 3000 2500 04/202309/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2022/122022/122023/01 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2022/122022/12 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0 -35.0 -40.0 -45.0 2022/09/132022/10/132022/11/132022/12/13 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5 2022/09/132022/10/132022/11/132022/12/13 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2023/1/82023/1/12022/12/9 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2021/062021/102022/022022/062022/10 4200 4100 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 02/202304/202306/202308/202310/202312/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴） LU总持仓量（左轴） 3 2 2 1 1 0 2022/122022/122022/122022/122023/012022/122022/122022/122022/122023/01 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 35 30 25 20 15 10 5 0 2022/09/132022/10/132022/11/132022/12/13 1700 1500 1300 1100 900 700 500 2022/12/152022/12/222022/12/292023/01/05 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算