看好公司2023年综艺内容储备，业绩有望逐季改善

事项： 湖南卫视和芒果 TV“暖冬品鉴”2023 年内容 IP 分享会通过直播间在线上举行，带来 2023 年重点综艺、大型晚会和纪录片等各类项目推介 31 款。综艺节目储备分为四大赛道，分别是音综赛道、慢综和热血综艺、推理竞技综艺和圈层定制综艺。 国信传媒观点：芒果 TV 新媒体平台的核心逻辑未变，自制内容是公司的核心竞争力。1）预计公司广告业务有望跟随行业实现β层面的确定性修复，内容制作、会员业务增速取决于内容表现，公司季度业绩有望持续环比改善；2）2023 年公司综艺内容储备丰富，公司内容上线节奏整体可控，兑现程度较高；3）公司在保证优质内容稳定输出的同时，积极把握行业新趋势。4）我们维持此前盈利预测，预计 22-24 年公司归母净利润为 21.43/25.05/28.87 亿，增速为 1.4%/16.9%/15.3%，预计公司 22-24 年 EPS 为 1.14/1.34/1.54元，对应 PE 29/25/22x。5）根据我们的测算，预计互联网视频业务（会员+广告）目标市值 423-517 亿，互联网视频业务（运营商）目标市值 123-146 亿，内容电商业务目标市值 31-35 亿，内容制作业务目标市值 26-33 亿。综合以上，预计公司 23 年目标市值在 603-730 亿，对应目标价 32-39 元，维持芒果超媒“买入”评级。 风险提示：剧综恢复周期偏长；影视剧集业务表现不及预期；会员增长不及预期；新赛道尚无业绩兑现。 评论： 2023 年内容招商会发布 31 款综艺内容，储备丰富，未来可期 12 月 15-16 日，湖南卫视和芒果 TV“暖冬品鉴”2023 年内容 IP 分享会通过直播间在线上举行，带来 2023年重点综艺、大型晚会和纪录片等各类项目推介 31 款，内容储备丰富。综艺节目储备分为四大赛道，分别是音综赛道、慢综和热血综艺、推理竞技综艺和圈层定制综艺。 1）音综赛道：作为双平台的王牌赛道，2023 年《乘风破浪 4》、《披荆斩棘 3》、《声生不息·宝岛季》和《时光音乐会 2》等 IP 综艺将在 2023 年继续上线，除此之外，重磅音乐竞技节目《全民歌手 2023》有望成为芒系 2023 年音综引领创新的新经典。 2）慢综和热血综艺：慢综艺赛道，《向往的生活》、《中餐厅》口碑综 N 代续集继续，《再见爱人》也将推出第三季，《你好星期六》将推出全面升级版本；热血综艺赛道，全新武术题材节目《无名之辈》、全行业唯一军旅题材节目《真正的勇士》也将上线。 3）推理竞技综艺：推理综艺赛道，湖南卫视和芒果 TV 推出“全年迷综带”企划，推理综艺覆盖四个季度，涵盖各个品类，《大侦探 8》和《密室大逃脱 5》将推出持续创新节目，同时推出创新 IP《女子推理社》和《推理开始了》，聚焦首档全女性连续剧式沉浸推理真人秀和中国首档实景沉浸式推理剧综。竞技综艺赛道，《全员加速中》即将回归，带来国内首创虚实结合综艺体验。 4）圈层定制综艺：《这一波好 6》带来全新反诈互动体验户外真人秀，《城市中的桃花源》开启国内首档历史街区“唤新”纪实综艺，《宠爱同行》聚焦萌宠和亲密关系，《好样的！国牌》用年轻人的视角，去探索“新世代新国牌”,《鲜生厨房》翻山越岭带你尝鲜，《爸爸当家 2》聚焦全职爸爸，《快乐再出发 2》和《初入职场的我们 3·就业季》也将回归。 5）大型晚会和纪录片领域：2023 年芒果晚会也将创新迭代，《跨年晚会》、《小年夜春晚》、《华人春晚》和《元宵晚会》等晚会将融入全新 VR、XR 等技术新尝试，为用户带来全新真听真看真感受。纪录片领域也将重磅开启，泛纪实、文化类节目《中国 3》、《白驹过隙与君逢》和《我的大学》均在待播之列。 表1：2023 年湖南卫视&芒果 TV 部分节目储备 2022 年公司作为综艺内容龙头地位稳固，影视剧集持续投入 回顾 2022 年四大长视频平台的剧综表现： 1）综艺方面：芒果 TV 是唯一全网有效播放量、上新有效播放量保持正增长的平台。从全网整体数据来看，2022 年腾讯视频综艺有效播放 96 亿，同比下滑 8%；爱奇艺综艺有效播放 80 亿，同比下滑 30%；芒果 TV综艺有效播放 57 亿，同比上涨 9%；优酷综艺有效播放 34 亿，同比下滑 22%。 从上新季播综艺有效播放来看，2022 年腾讯视频上新季播综艺有效播放为 58 亿，同比下降 19%；爱奇艺上新季播综艺有效播放为 45 亿，同比下降 39%；优酷上新季播综艺有效播放 19 亿，同比下降 25%；芒果TV 上新季播综艺有效播放 42 亿，同比上升 37%。 2）剧集方面：芒果 TV 表现略有逊于其他平台，但会员有效播放增速达 21%。从全网剧集有效播放量来看，2022 年爱奇艺全网剧集正片有效播放 1190 亿，同比上涨 4%；腾讯视频正片有效播放 972 亿，同比下滑 15%； 优酷正片有效播放 664 亿，同比上涨 5%；芒果 TV 正片有效播放 61 亿，同比下滑 11%。 从会员侧来看，2022 年爱奇艺会员内容有效播放 614 亿，同比上涨 46%；腾讯视频会员内容有效播放 485亿，同比上涨 1%；优酷会员内容有效播放 311 亿，同比上涨 36%；芒果 TV 会员内容有效播放 39 亿，同比上涨 21%。 图1：四大视频平台全网网络综艺正片有效播放（亿） 图2：四大视频平台上新季播综艺正片有效播放（亿） 图3：四大视频平台全网剧集正片有效播放（亿） 图4：四大视频平台全网剧集会员内容有效播放（亿） 表2：2022 年网络综艺有效播放·霸屏榜 top10 表3：2022 年连续剧有效播放·霸屏榜 top10 预计公司 2023 年业绩端有望持续环比改善，看好公司 2023 年业绩端持续修复 22Q3 业绩略承压，现金流表现较好。22Q3 业绩略承压，现金流表现较好。2022Q1-Q3 公司实现营收 102.39亿，同减 11.97%，其中 22Q3 实现营收 35.24 亿，同减 6.72%，环比减少 1.84%，2022Q1-Q3 公司实现归母净利润 16.78 亿，同减 15.24%，其中 22Q3 实现归母净利润 4.88 亿，同减 7.8%，环比减少 28.65%。22Q3公司经营性现金流 4.57 亿，二三季度保证经营现金流为正。 图5：芒果超媒营业收入及增速 图6：芒果超媒单季营业收入及增速 图7：芒果超媒归母净利润及增速 图8：芒果超媒单季归母净利润及增速 22Q3 公司互联网视频业务有所好转。22H1 公司会员、广告、运营商业务增速为+6.78%/-31.15%/+19.31%，前三季度增速分别为+7.83%/-26.33%/+16.39%。分业务来看，会员业务通过创新双平台“芒果剧选”、“M-CLUB”等会员运营打法，提升会员粘性和续费率；广告业务受宏观经济、新冠肺炎疫情等影响持续承压；运营商业务通过优化付费模式，运营商省内用户拉新效果明显，与中国移动合作推出的“芒果卡”已在全国范围内多个省份上线。 图9：芒果超媒会员业务收入变化 图10：芒果超媒广告业务收入变化 投资建议：看好芒果超媒 2023 年内容表现，维持“买入”评级 芒果 TV 新媒体平台的核心逻辑未变，自制内容是公司的核心竞争力。1）预计广告业务有望跟随行业实现β层面的修复，内容制作、会员业务增速取决于内容表现，公司业绩有望持续环比改善；2）2023 年公司综艺内容储备丰富，公司内容上线节奏整体可控，兑现程度较高；3）公司在保证优质内容稳定输出的同时，积极把握行业新趋势。我们维持此前盈利预测，预计 22-24 年公司归母净利润为 21.43/25.05/28.87亿，预计公司 22-24 年 EPS 为 1.14/1.34/1.54 元，对应 PE 29/25/22x。 我们采用分部估值法看公司 2023 年的空间： 1）互联网视频业务（会员+广告）按照 PS 法，预计 23 年该部分业务实现营收 94 亿，公司是市场上唯一实现盈亏平衡的视频平台，奈飞近半年的 PS 中枢在 4.5-5.5X，奈飞付费用户增长放缓，芒果超媒付费用户增长呈正向趋势，综合考虑我们仍给予该部分业务 23 年 PS 4.5-5.5x，对应市值 423-517 亿； 2）互联网视频业务（运营商）按照 PE 法，行业下行之际该业务仍保持近 20%的正增长，高于同行，给予该部分业务 PE 11-13X，对应市值 123-146 亿； 3）内容电商业务按照 PE 法，考虑同行可比公司给予该部分业务 PE 14-16x，对应市值 31-35 亿； 4）内容制作业务按照 PE 法，考虑可比公司给予该部分业务 PE 20-25x，对应市值 26-33 亿。 综合以上，预计公司 23 年目标市值在 603-730 亿，对应目标价 32-39 元，维持芒果超媒“买入”评级。 表4：23 年公司分部目标市值测算 表5：可比公司 PE 估值（A 股） 表6：可比公司 PS 估值（海外） （综合 wind 和彭博数据，美股标的爱奇艺、哔哩哔哩、奈飞和迪士尼的业绩预测引用市场一致预期。） 风险提示 剧综恢复周期偏长；影视剧集业务表现不及预期；会员增长不及预期；新赛道尚无业绩兑现。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）