证券行业2023年1月投资策略：关注券商板块估值修复行情

主要内容 投行业务扩张，市场情绪回暖。当前，券商 PB 估值为 1.27 倍，处于十年来5.86%历史分位，具有较高的安全边际。从短期来看，随着压制市场的风险因素得以缓释，市场情绪改善，券商板块有望迎来反转效应，建议关注券商板块估值修复行情。 市场成交量环比下降，IPO 募资规模扩张，两融规模略降 （1）经纪业务方面，12 月 A 股日均成交金额为 7843 亿元，环比下降 15.29%，同比下降 30.00%。（2）投行业务方面，12 月 IPO 数量为 60 家，募集资金规模为 446 亿元，环比上升 55.39%；12 月再融资规模为 1402 亿元，环比上升 48.46%；企业债和公司债承销规模为 2100 亿元，环比下降 9.14%。（3）自营业务方面，12 月股债主要指数整体上升。上证综指下跌 1.97%，沪深 300指数上涨 0.48%，创业板指数上涨 0.06%，中证全债指数上涨 0.11%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，12 月两融日均余额为 15620 亿元，环比下降 0.39%。 资本市场改革持续推进 中国证监会正式实施货银对付改革，进一步吸引境外资金进入中国市场，扩大高水平制度型对外开放。上交所和深交所就期货和衍生品信披规则公开征求意见，支持上市公司合理利用期货和衍生品市场做好风险管理工作，支持金融市场更好服务实体经济。证监会就《股票期权交易管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，有助于保护股票期权交易各方的合法权益，促进资本市场健康发展。上交所发布四项业务规则，有助于完善资产支持证券规则体系，激发市场创新发展动力。 投资建议 当前，券商 PB 估值为 1.27 倍，处于十年来 5.86%历史分位，具有较高的安全边际。从短期来看，随着美联储加息预期放缓，地产融资环境改善，压制市场的风险因素得以缓释，市场情绪改善，券商板块有望迎来反转效应。从长期来看，作为我国经济转型的重要抓手，券商会长期受益于资本市场制度改革以及财富管理大时代的红利。从发展趋势来看，行业整体向专业化、差异化、特色化发展，建议关注财富管理特色鲜明的券商国联证券、赛道独特的互联网券商东方财富；此外，也建议关注资本实力、风险管理能力、研究定价能力、业务布局方面均有优势的龙头券商中信证券、中金公司。 风险提示 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。 证券研究报告 行业重要动态 12 月 26 日，中国证监会正式实施货银对付改革。货银对付（DVP）是证券登记结算的基础制度，是国际市场普遍采用的结算原则，用于防范证券和资金交收中的本金风险。中国证券登记结算有限责任公司（下称“中国结算”）发布“关于货银对付改革正式实施并进入过渡期的通知”，明确了 DVP 改革正式实施并进入过渡期的工作安排。DVP 改革的过渡期为 6 个月。过渡期内，中国结算暂不对经纪业务或融资融券业务 T 日日终资金未及时到账的情形采取自律管理措施，过渡期结束后，中国结算将根据结算规则等业务规则实施自律管理。本次改革保持投资者现有交易结算制度和习惯基本不变，通过打标识的方式建立证券交收与资金交收之间的关联，明确违约处置安排，对广大个人投资者没有影响。本次改革遵循 DVP 原则的基本内涵，借鉴国际实践，体现中国特色和阶段发展特征，按照市场化、法治化原则推进。改革统筹发展与安全，有利于从制度上增强结算系统安全性，进一步吸引境外资金进入中国市场，扩大高水平制度型对外开放。 12 月 29 日，上交所和深交所就期货和衍生品信披规则公开征求意见。 上交所对《上海证券交易所上市公司自律监管指引第 5 号——交易与关联交易》进行了修订，新增“期货和衍生品交易”一节进行专门规定，并在六个方面作了优化：一是加强对上市公司从事投机交易的约束；二是健全上市公司从事相关交易的内部控制；三是优化开展期货和衍生品交易的审议程序；四是信息披露要求全面反映套保业务实质；五是要求持续关注套期保值业务的风险管理效果；六是定期报告给予上市公司解释空间。同日深交所就《上市公司自律监管指引第 7 号——交易与关联交易（2022 年 12 月修订征求意见稿）》向各市场主体公开征求意见，重点修订五个方面：一是根据上位法要求明确监管范围；二是阐明不鼓励投机交易的监管态度；三是优化首次开展交易的审议和披露要求；四是完善交易进展的披露要求；五是做好与定期报告相关披露要求的衔接。近年来，受宏观经济环境影响，各类大宗商品价格剧烈波动，上市公司利用期货和衍生品工具管理价格风险的意愿逐年增强。此次修订结合监管实践完善了期货和衍生品交易信息披露监管制度，支持上市公司合理利用期货和衍生品市场做好风险管理工作，支持金融市场更好服务实体经济，并在制度层面做好风险防范工作，有利于切实保障中小投资者的合法权益。 12 月 30 日，证监会就《股票期权交易管理办法（征求意见稿）》（以下简称《管理办法》）公开征求意见。《管理办法》修订了股票期权业务的一般性规定，增加了期货和衍生品法作为法律依据，修改了股票期权合约品种上市相关规定，并明确证券登记结算机构的中央对手方地位，新增“为股票期权交易提供集中履约保障”的要求。同时，《管理办法》还完善了经营机构业务范围和交易者分类的规定，新增“做市业务”及“和经中国证监会核准的其他业务”，并明确交易者可以分为普通交易者和专业交易者。此外，《管理办法》把跨市场操纵行为纳入操纵市场范畴，并明确禁止编造、传播有关股票期权交易的虚假信息或者误导性信息扰乱市场秩序。《管理办法》有助于规范股票期权交易，维护股票期权市场秩序，防范市场风险，保护股票期权交易各方的合法权益，促进资本市场健康发展。 Page3 12 月 30 日，上交所发布四项业务规则，服务实体经济。上交所发布《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第 1 号——申请文件及编制》《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第 2 号——大类基础资产》《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第 3 号——分类审核》《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第 4 号——特定品种资产支持证券》（以下简称《指引 1 号》《指引 2 号》《指引 3 号》和《指引 4 号》）。 《指引 1 号》以信息披露为中心，聚焦资产支持证券申报文件信息披露和中介机构核查要求，旨在提升信息披露的标准化、规范化、针对性和有效性。《指引 2 号》按照实质重于形式原则，规范债权类、未来经营收入类、不动产抵押贷款 3 大类 7 小类基础资产准入标准，强化资产信用，旨在提高审核透明度，强化质量控制。《指引 3 号》按照扶优限劣原则，明确资产支持证券项目分层分类监管机制，旨在提升优质项目融资效率。《指引 4 号》规范了 8 个特定品种资产支持证券的认定标准、信息披露和中介机构核查要求，旨在引导市场创新发展，深化对国家战略重点领域的支持。上交所四项业务规则的制定，有助于完善资产支持证券规则体系，引导市场主体归位尽责，激发市场创新发展动力，进一步发挥资产证券化市场功能，推进债券市场高质量发展，增强服务国家战略和实体经济的质效。 市场成交量环比下降，融资规模扩张，两融规模略降 （1）经纪业务方面，12 月 A 股日均成交金额为 7842.53 亿元，环比下降15.29%，同比下降 30.00%。（2）投行业务方面，12 月 IPO 数量为 60 家，募集资金规模为 446 亿元，环比上升 55.39%；12 月再融资规模为 1402 亿元，环比上升 48.46%；企业债和公司债承销规模为 2100 亿元，环比下降 9.14%。 （3）自营业务方面，12 月股债主要指数整体上升。上证综指下降 1.97%，沪深 300 指数上涨 0.48%，创业板指数上涨 0.06%，中证全债指数上升 0.11%。 （4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，12 月两融日均余额为15620 亿元，环比下降 0.39%。 投资建议 当前，券商 PB 估值为 1.27 倍，处于十年来 5.86%历史分位，具有较高的安全边际。从短期来看，随着美联储加息预期放缓，地产融资环境改善，压制市场的风险因素得以缓释，市场情绪改善，券商板块有望迎来反转效应。从长期来看，作为我国经济转型的重要抓手，券商会长期受益于资本市场制度改革以及财富管理大时代的红利。从发展趋势来看，行业整体向专业化、差异化、特色化发展，建议关注财富管理特色鲜明的券商国联证券、赛道独特的互联网券商东方财富；此外，也建议关注资本实力、风险管理能力、研究定价能力、业务布局方面均有优势的龙头券商中信证券、中金公司。 风险提示 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧； 创新推进不及预期等。 Page4 关键图表 图1：两市日均成交额及环比涨跌 图2：IPO融资规模及环比涨跌 图3：再融资规模及环比涨跌 图4：企业债及公司债承销规模及环比涨跌 图5：股债两市表现 图6：日均两融余额及环比涨跌 Page5 图7：券商指数886054走势（日K线） 图8：中信一级行业12月涨幅排名 Page6 图9：券商板块个股12月涨跌情况 表1：重点个股估值表