证券行业2023年投资策略：基本面重拾升势推动券商板块估值修复

分析师：张洋 登记编码：S0730516040002 Zhangyangyjs@ccnew.com021-50586627 基本面重拾升势推动券商板块估值修复 ——证券行业2023年投资策略 证券研究报告-行业年度策略同步大市(维持) 盈利预测和投资评级 公司简称 22BVPS 23BVPS 22P/B 评级 中信证券 16.03 16.92 1.35 增持 华泰证券 15.91 16.75 0.91 增持 东吴证券 7.62 7.82 0.91 增持 国元证券 7.65 7.93 0.90 增持 东北证券 7.95 8.33 0.90 增持 投资要点： 发布日期：2022年11月24日 11915 证券Ⅱ相对沪深300指数表现 证券Ⅱ沪深300 6% 1% -4% -9% -14% -19% -24%2021.11 -29% 2022.03 2022.07 2022.11 资料来源：中原证券 相关报告 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2022年9月回 顾及10月展望》2022-10-26 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2022年8月回 顾及9月展望》2022-09-26 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2022年7月回 顾及8月展望》2022-08-29 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 顶层维稳资本市场，引导长线资金入市。2022年上半年，顶层多举措维护资本市场稳定，提振市场信心。近年来，监管层在多场合，通过多种方式表示积极引入长期投资者、引导更多中长期资金入市，推动资本市场高质量发展。长远看，个人养老金入市能够助力资本市场行稳致远，资本市场能够实现投资收益增厚个人养老金，进而增强我国居民养老保障的能力，并为实现全体人民共同富裕提供可行路径。 科创板做市正式起航，行业喜迎业务蓝海。经证监会批准，2022年10月31日首批科创板做市商正式开展科创板股票做市交易业务。科创板实行的是在竞价交易制度基础上引入竞争性做市商机制的混合交易制度，是全面推动科创板高质量发展，建设有中国特色资本市场的又一有益实践。相较竞价交易制度，做市商制度具备提高股票流动性，释放市场活力；促进市场稳定，增强市场韧性；减少信息不对称，促进价值发现等优势。本文通过借鉴美国做市商制度与做市交易业务，为未来我国券商在该业务领域的发展得出启示。 2022年前三季度证券行业经营业绩同比出现回落。受资本市场年内弱势运行的影响，41家单一证券业务上市券商共实现营业收入3710.38亿元，同比下滑21.03%；共实现归母净利1021.25亿元，同比下滑31.20%。 证券行业各分业务2023年展望。经纪：代理买卖证券业务有望稳中有升，代理销售金融产品业务有望重回升势，预计经纪业务将维持目前的较高景气度水平，并有望出现回升。自营：自营业务整体有望在权益类自营的带动下止稳回升。投行：投行业务有望实现正增长，但幅度不宜期望过高。资管：资管业务大概率将保持稳定，头部效应的持续增强将推动行业资管业务收入实现增长。利息：利息净收入将在2022年小幅下滑的基础上再度呈现小幅波动，对行业整体经营业绩的边际贡献将保持收敛。 投资策略。预计2023年证券行业整体经营业绩将结束短暂休整，重拾升势。维持证券行业本轮上升周期将贯穿整个十四五，业绩高点有望超越2015年的观点不变。维持证券行业“同步大市”的投资评级。在证券行业整体经营业绩有望重拾升势的预期下，券商板块有望对整体估值进行修复，空间上有望尝试挑战2016年以来的平均估值水平。此外，在市场及板块摆脱下跌趋势，进入反弹及区间震荡周期后，券商板块结构性行情的力度有望明显转强。关注板块内的低估值品种，头部券商仍是稳健配置的首选，应重点关注中小及弹性券商的波段投资机会。重点推荐公司：中信证券、华泰证券、东吴证券、国元证券、东北证券。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致行业整体经营业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期 内容目录 1.顶层维稳资本市场，引导长线资金入市6 1.1.个人养老金多政策落地，资本市场再迎长线资金7 2.科创板做市正式起航，行业喜迎业务蓝海8 2.1.科创板做市交易已正式启动8 2.2.做市商制度是我国资本市场交易制度的重大创新10 2.2.1.做市商通过双向报价赚取价差收益实现盈利10 2.2.2.做市商制度具备比较优势11 2.3.美国做市商制度与做市交易业务的借鉴11 2.3.1.纽约证券交易所——垄断性做市商制度12 2.3.2.纳斯达克——竞争性做市商制度12 2.3.3.美国做市交易业务发展较为成熟13 2.3.4.美国做市交易业务收入稳定、去方向化14 2.3.5.做市交易业务已成为美国大型投行的核心业务之一14 2.3.6.美国大型投行的做市交易业务各具特色15 2.3.7.专业投行在美国做市交易领域表现极为出彩16 2.4.美国做市商制度与做市交易业务的启示19 2.4.1.竞争性做市商制度及混合交易制度应为最优解19 2.4.2.资本实力是开展做市交易业务的基础20 2.4.3.我国做市交易的品种尚待不断完善，准入门槛有待降低20 2.4.4.做市交易业务较易形成高集中度26 2.4.5.做市交易业务延展了券商的业务链条，促进券商特色化、差异化发展27 2.4.6.做市交易业务为金融科技提供了绝佳的应用场景27 3.2022年前三季度证券行业经营业绩出现回落29 3.1.证券行业资本实力增速进一步回落29 3.2.证券行业经营业绩在连续三年回升后出现回落29 3.3.经纪业务占比持续位居榜首，自营业务占比快速下滑30 4.证券行业各分业务2022年回顾及2023年展望31 4.1.经纪业务2022年回顾及2023年展望31 4.1.1.经纪业务2022年回顾31 4.1.2.经纪业务2023年展望34 4.2.自营业务2022年回顾及2023年展望35 4.2.1.自营业务2022年回顾35 4.2.2.自营业务2023年展望37 4.3.投行业务2022年回顾及2023年展望38 4.3.1.投行业务2022年回顾38 4.3.2.投行业务2023年展望41 4.4.资管业务2022年回顾及2023年展望41 4.4.1.资管业务2022年回顾41 4.4.2.资管业务2023年展望43 4.5.信用业务2022年回顾及2023年展望44 4.5.1.信用业务2022年回顾44 4.5.2.信用业务2023年展望46 5.投资策略47 5.1.2022年以来券商指数出现明显下跌，全年表现较为弱势47 5.2.券商板块呈现普跌，头部券商表现低迷47 5.3.券商板块估值处于2016年以来的相对低位48 5.4.投资建议48 5.4.1.预计2023年证券行业整体经营业绩将重拾升势48 5.4.2.券商板块有望对估值进行修复，结构性行情的力度有望转强49 5.4.3.关注板块内的低估值品种49 5.4.4.头部券商仍是稳健配置的首选50 5.4.5.应重点关注中小及弹性券商的波段投资机会50 5.4.6.重点推荐公司50 6.风险提示51 图表目录 图1：2006-2021年纽交所及纳斯达克总市值（亿美元）12 图2：2006-2021年纽交所及纳斯达克成交量（亿美元）12 图3：2010-2021年美国商业银行控股公司交易收入及结构（单位：百万美元）13 图4：美国做市交易业务收入构成示意图14 图5：摩根大通自营交易收入（百万美元）及占比15 图6：高盛集团做市交易收入（百万美元）及占比15 图7：花旗集团自营交易收入（百万美元）及占比15 图8：美国银行做市交易收入（百万美元）及占比15 图9：摩根大通自营交易业务（含做市）收入结构16 图10：高盛集团做市交易业务收入结构16 图11：花旗集团自营交易业务（含做市）收入结构16 图12：美国银行做市交易业务收入结构16 图13：沃途金融做市业务收入（百万美元）18 图14：沃途金融收入结构18 图15：沃途金融信息技术投入（百万美元）19 图16：沃途金融技术服务收入（百万美元）19 图17：2010-2021年证券公司债券交割量（万亿元）及占所有机构交割量的比重21 图18：商品期货交易金额（名义本金，万亿元）22 图19：商品期货期权交易金额（名义本金，亿元）22 图20：国债期货交易金额（名义本金，万亿元）24 图21：沪深300股指期权交易金额（名义本金，亿元）24 图22：交易所ETF净值（亿元）及同比增速25 图23：公募REITs月成交量（亿元）及换手率25 图24：新三板成交总量、做市成交量（亿元）及占比26 图25：新三板做市股票个数排名前10位券商26 图26：2016-2021年债券交割量集中度27 图27：上交所ETF主做市商ETF做市数量27 图28：证券行业总资产（万亿元）续创历史新高29 图29：证券行业净资产（万亿元）续创历史新高29 图30：2022H证券行业营业总收入（亿元）出现下滑30 图31：2022H证券行业净利润总额（亿元）出.现...回....落30 图32：2012-2022H证券行业收入结构30 图33：日均股票成交量（亿元）小幅下滑31 图34：股票成交总量（亿元）同步出现小幅下滑31 图35：北向资金加权平均成交占比维持在10%以上31 图36：2022H行业平均净佣金率暂时止稳（按10.47%剔除北向资金）32 图37：代销金融产品业务净收入（亿元）及同比增速32 图38：2022年新发基金份额（份）大幅下滑32 图39：2022年公募基金规模（万亿元）相对稳定33 图40：权益类公募基金规模（万亿元）的波幅较大33 图41：代理买卖证券业务净收入（亿元）持续回升34 图42：代理买卖证券业务净收入占比微幅回落34 图43：权益弱势下跌（截至11月18日收盘）36 图44：固收冲高回落（截至11月18日收盘）36 图45：场外衍生品存量规模（名义，亿元）快速增长36 图46：场外衍生品新增规模（名义，亿元）快速增长36 图47：2022H自营业务收入（亿元）大幅下滑37 图48：2022H自营业务收入占比大幅回落37 图49：IPO规模（亿元）呈现放量38 图50：IPO单家融资规模（亿元）大幅增加38 图51：再融资规模（亿元）明显缩量39 图52：可转债发行规模（亿元）基本持平39 图53：股权融资规模（亿元）预计将小幅回落39 图54：股权融资承销金额集中度维持高位39 图55：债权融资规模（万亿元，按发行日）小幅回落40 图56：各类债券承销金额集中度续创历史新高40 图57：2022H投行业务净收入（亿元）同比持平41 图58：2022H投行业务净收入占比小幅提高41 图59：2022H行业受托管理资金净值（亿元）止稳回升42 图60：集合资管规模（万亿元）快速增长42 图61：单一资管规模占比下降至50%以下42 图62：2022H资管业务净收入（亿元）小幅下滑43 图63：2022H资管业务净收入占比被动提高43 图64：两融余额（亿元）出现小幅下滑44 图65：两融年度月均余额（亿元）小幅减少44 图66：融券余额的波动性更为显著45 图67：2022H利息净收入（亿元）小幅下滑46 图68：利息净收入占比被动提高46 图69：截至2022年11月18日收盘，中信二级行业指数证券Ⅱ年内涨跌幅为-20.93%47 图70：截至2022年11月18日收盘，41家单一证券业务上市券商仅2家实现上涨，共39家 出现下跌48 图71：截至2022年11月18日收盘，券商板块P/B（倍）处于2016年以来的相对低位48 表1：个人养老金多政策汇总7 表2：《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》的主要内容7 表3：首批入选个人养老金基金销售机.构....名...录8 表4：《证券公司科创板股票做市交易业务试点