收购14家医院部分股权，全国布局向纵深发展

业绩简评 1月3日，公司发布公告，拟斥资4.7亿元收购绍兴爱尔、舟山爱 尔等14家医院部分股权。 经营分析 2021年，本次收购的14家医院总营收约为3.2亿元，合计亏损约 789.38万元；2022年前三季实现总营收约为2.87亿元，净利润合计约1733.33万元，整体估值约为7.2亿元。 收购完成后，公司将持有绍兴爱尔70%的股权、舟山爱尔70%的股 权、宝鸡爱尔51%的股权、本溪爱尔75%的股权、鄂州爱尔70%的股权、阜新爱尔55%的股权、揭阳爱尔70%的股权、曲靖爱尔60%的股权、天门爱尔65%的股权、肇庆爱尔51%的股权、承德爱尔 人民币(元)成交金额(百万元) 72.7273%的股权、恩平爱尔65.0999%的股权、绵阳爱尔70%的股 权、随州爱尔80%的股权。 收购医院处于业绩快速爬坡阶段，已在当地铸造良好发展基础，有望进一步增厚公司业绩。本次收购的14家医院分布于全国8个省份，并全部分布于地级市/县级市，有望更好地满足当地患者就医需求，提升基层市场占有率，同时进一步深化公司分级连锁诊疗体系，强化集团规模优势。 公司基本情况（人民币） 疫情防控压力短暂影响部分机构线下诊疗，疫情防控措施优化调整后，线下诊疗有望快速复苏，门诊量有望迅速爬升，弥补前期受损业绩。考虑到前期业绩基数较低，建议关注估值快速修复机会。 盈利预测、估值与评级 公司作为国内眼科医疗服务行业龙头，有望不断提升自身管理水平、巩固市场地位、拓展分级连锁体系布局，考虑近期并购增厚业绩及短期疫情反复影响，预计公司2022-2024年归母净利润26.91、35.63、46.46亿元，同比增长16%、32%、30%，EPS分别为0.38、0.50、0.65元，现价对应PE为83、63、48倍，维持“买入”评级。 风险提示 38.00 35.00 32.00 29.00 26.00 23.00 220104 20.00 成交金额爱尔眼科沪深300 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,912 15,001 16,998 21,291 26,821 营业收入增长率 19.24% 25.93% 13.32% 25.25% 25.97% 归母净利润(百万元) 1,724 2,323 2,691 3,563 4,646 归母净利润增长率 25.01% 34.78% 15.84% 32.40% 30.38% 摊薄每股收益(元) 0.418 0.430 0.375 0.497 0.647 每股经营性现金流净额 0.81 0.76 0.54 0.68 0.82 ROE(归属母公司)(摊薄) 17.49% 20.54% 18.71% 21.21% 23.06% P/E 179.06 98.38 82.85 62.58 47.99 P/B 31.32 20.21 15.50 13.27 11.07 政策性风险；疫情反弹风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 9,990 11,912 15,001 16,998 21,291 26,821 货币资金 1,840 3,063 4,402 3,706 2,767 3,105 增长率 19.2% 25.9% 13.3% 25.3% 26.0% 应收款项 1,375 1,602 1,784 1,840 2,386 3,027 主营业务成本 -5,065 -5,834 -7,212 -8,482 -10,581 -13,142 存货 374 495 571 641 765 954 %销售收入 50.7% 49.0% 48.1% 49.9% 49.7% 49.0% 其他流动资产 438 486 458 730 1,187 1,621 毛利 4,926 6,079 7,789 8,516 10,709 13,679 流动资产 4,027 5,645 7,215 6,917 7,105 8,707 %销售收入 49.3% 51.0% 51.9% 50.1% 50.3% 51.0% %总资产 33.9% 36.3% 33.0% 29.6% 28.0% 28.9% 营业税金及附加 -22 -30 -41 -48 -62 -78 长期投资 1,755 1,757 1,466 1,766 2,166 2,726 %销售收入 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 2,126 2,760 3,204 4,127 4,934 6,692 销售费用 -1,049 -1,066 -1,447 -1,742 -2,172 -2,789 %总资产 17.9% 17.8% 14.7% 17.6% 19.4% 22.2% %销售收入 10.5% 9.0% 9.6% 10.3% 10.2% 10.4% 无形资产 3,771 5,124 6,096 6,654 7,194 7,787 管理费用 -1,305 -1,425 -1,958 -2,524 -3,081 -3,889 非流动资产 7,868 9,895 14,634 16,478 18,308 21,376 %销售收入 13.1% 12.0% 13.1% 14.9% 14.5% 14.5% %总资产 66.1% 63.7% 67.0% 70.4% 72.0% 71.1% 研发费用 -152 -164 -223 -280 -349 -402 资产总计 11,895 15,541 21,849 23,395 25,413 30,083 %销售收入 1.5% 1.4% 1.5% 1.7% 1.6% 1.5% 短期借款 889 700 2,321 1,500 1,000 2,033 息税前利润（EBIT） 2,397 3,392 4,120 3,921 5,046 6,520 应付款项 1,282 1,614 2,884 2,734 3,000 3,127 %销售收入 24.0% 28.5% 27.5% 23.1% 23.7% 24.3% 其他流动负债 707 1,020 1,071 1,238 1,581 2,073 财务费用 -76 -90 -106 -131 -81 -115 流动负债 2,879 3,334 6,276 5,472 5,582 7,233 %销售收入 0.8% 0.8% 0.7% 0.8% 0.4% 0.4% 长期贷款 1,636 1,382 58 68 80 93 资产减值损失 -380 -457 -317 0 0 0 其他长期负债 358 172 3,291 2,536 2,003 1,641 公允价值变动收益 -56 -380 -448 -121 -100 -80 负债 4,872 4,888 9,625 8,076 7,665 8,967 投资收益 113 159 141 65 64 76 普通股股东权益 6,594 9,854 11,310 14,382 16,797 20,151 %税前利润 6.2% 6.7% 4.5% 1.9% 1.4% 1.3% 其中：股本 3,098 4,122 5,406 7,177 7,177 7,177 营业利润营业利润率营业外收支 2,02220.2% -182 2,67422.4% -311 3,49423.3% -346 3,83622.6% -400 5,03923.7% -500 6,52224.3% -600 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 2,608429 11,895 2,768798 15,541 4,321914 21,849 5,936937 23,395 8,351950 25,413 11,705965 30,083 税前利润利润率 1,84018.4% 2,36319.8% 3,14821.0% 3,43620.2% 4,53921.3% 5,92222.1% 比率分析 所得税 -409 -486 -678 -721 -962 -1,261 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 22.2% 20.6% 21.5% 21.0% 21.2% 21.3% 每股指标 净利润 1,431 1,877 2,470 2,714 3,576 4,661 每股收益 0.445 0.418 0.430 0.375 0.497 0.647 少数股东损益 52 153 147 23 13 15 每股净资产 2.129 2.391 2.092 2.004 2.341 2.808 归属于母公司的净利润 1,379 1,724 2,323 2,691 3,563 4,646 每股经营现金净流 0.671 0.811 0.755 0.541 0.684 0.824 净利率 13.8% 14.5% 15.5% 15.8% 16.7% 17.3% 每股股利 0.150 0.150 0.120 0.150 0.160 0.180 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 20.91% 17.49% 20.54% 18.71% 21.21% 23.06% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 11.59% 11.09% 10.63% 11.50% 14.02% 15.44% 净利润 1,431 1,877 2,470 2,714 3,576 4,661 投入资本收益率 19.38% 21.03% 22.01% 18.26% 21.04% 22.01% 少数股东损益 52 153 147 23 13 15 增长率 非现金支出 884 1,007 1,442 887 969 1,028 主营业务收入增长率 24.74% 19.24% 25.93% 13.32% 25.25% 25.97% 非经营收益 5 287 400 576 574 630 EBIT增长率 36.54% 41.48% 21.47% -4.83% 28.67% 29.22% 营运资金变动 -242 172 -227 -291 -208 -407 净利润增长率 36.67% 25.01% 34.78% 15.84% 32.40% 30.38% 经营活动现金净流 2,078 3,344 4,084 3,885 4,912 5,912 总资产增长率 23.56% 30.65% 40.59% 7.08% 8.62% 18.38% 资本开支 -740 -888 -1,488 -2,640 -2,699 -3,887 资产管理能力 投资 -1,116 -347 -1,196 -621 -900 -940 应收账款周转天数 37.7 39.8 35.7 33.0 35.0 35.0 其他 96 178 169 65 64 76 存货周转天数 26.4 27.2 27.0 27.6 26.4 26.5 投资活动现金净流 -1,759 -1,057 -2,514 -3,196 -3,534 -4,751 应付账款周转天数 73.3 79.6 71.7 70.0 70.0 70.0 股权募资 91 826 1,344 1,457 0 0 固定资产周转天数 64.5 64.3 58.0 54.1 35.8 22.0 债权募资 798 -434 7 -691 -367 1,146 偿债能力 其他 -724 -1,244 -1,591 -1,292 -1,297 -1,468 净负债/股东权益 5.48% -12.02%