电力设备新能源行业：蜂巢能源，高性能叠片电池的发展之路

蜂巢能源: 高性能叠片电池发展之路 作者：光大证券电新环保团队 2023年1月4日 证券研究报告 目录 脱身长城，自供电芯 客户结构多元化，规模效应逐步显现 挤入装机前十，募资大力扩产 风险提示 2 蜂巢能源深耕动力电池多年，脱身于长城汽车，公开专利数行业领先 蜂巢能源（全称：蜂巢能源科技股份有限公司）是专业锂离子电池系统提供商，专注于新能源汽车动力电池及储能电池系统的研发、生产和销售。公司前身蜂巢能源科技有限公司由长城汽车出资成立于2018年，总部位于江苏，公司于2022年11月18日在上交所官网刊登科创板IPO招股书。 公司起源于2012年的长城汽车动力电池项目组，2018年独立为蜂巢能源科技有限公司。2019年7月，公司率先推出研发四元材料电池和无钴电池。2021年，被江苏省科技厅评为“2020年苏南国家资助创新示范区独角兽企业”。2021、2022年获中国动力电池专利公开量创新主体榜单第一。 截止2022年9月30日，公司共计拥有境内授权专利2,979项，其中发明专利468项；除专利外，公司亦拥有89项注册商标和74项计算机软件著作权。 图1：蜂巢能源发展历程 2012 2019.07 2020.04 2021.07 2022.11 2018.02 2019.11 2021.02 2021.12 蜂巢能源科技有限公司 常州车规级AI智能动力电池工厂投产 湖州20GWh动力电池工厂签约；35亿元A轮融资签约 发布大禹/4C电池；60亿元B+轮融资签约 长城汽车动力电池项目组 首款四元电池和无钴 材料电池 Pre-A轮 国投招商10亿元战略入股 蜂巢能源百亿B轮融资 上交所科创板IPO申报 资料来源：公司官网，光大证券研究所 领导层稳定，研发规模和实力较强，有多项核心技术 公司现有董事会9人、监事会3人、高级管理人员4人。现任董事长杨红新，董事魏建军、马立永、杜硕、吴博，职工董事刘小安，独立董事李启平、黄学杰、程雁。董事长杨红新先生，历任长城汽车技术研究院部长、动力电池事业部总经理，担任常州市第十七届人大代表、中国电池工业协会第八届理事会副理事长等，是39项授权发明专利及86项授权实用新型专利的发明人。 公司现有核心技术人员7人，分别为高飞、郭建峰、李翌辉、陈少杰、何见超、李文成、乔齐齐， 包括正高级工程师、国家级高级企业信息管理师1人，高级工程师3人，中级工程师2人，均获得博士学位。多个核心技术人员曾参加国家自然科学基金资助项目、国家新能源汽车重点专项项目、国家发改委、国家工信部专项项目等。公司现有2360名研发人员，其中博士36人，硕士491人，整体研发团队规模和实力较强。 表1：公司核心技术 核心技术分类 核心技术名称 技术来源 专利及技术保护情况 所处产业化阶段 电芯材料技术 无钻正极材料 自主研发 已授权专利27项 量产应用 电芯技术 无钻电池 自主研发 已授权专利31项 量产应用 电芯技术 三元短刀 自主研发 已授权专利26项 中试阶段 电芯技术 LFP短刀 自主研发 已授权专利14项 量产应用/中试阶段 电芯技术 高能量密度高功率HEV产品技术 自主研发 已授权专利8项 量产应用 电芯技术 高镍硅负极高能量密度电池技术 自主研发 已授权专利11项 中试阶段 电芯技术 高电压4C技术 自主研发 已授权专利14项 中试阶段 材料与电芯技术 凝胶半固态电池技术 自主研发 已授权专利8项 中试阶段 工艺设备技术 超高速叠片工艺技术 合作开发 已授权专利10项 量产应用/中试阶段 系统技术 “蜂云平台”监控系统 自主研发+合作开发 已授权专利16项；已申请软件著作权16项 量产应用 系统技术 电池管理系统 自主研发 已授权专利53项 量产应用/中试阶段 系统技术 热阻隔电池句 自主研发 已授权专利17项 量产应用 系统技术 “矩阵式”LCTP电池包技术 自主研发 已授权专利20项 量产应用 资料来源：公司官网、公司招股说明书，光大证券研究所整理 公开招股前曾进行多次股权激励 公司在本次发行申报前通过限制性股权和期权激励计划实施股权激励，分为4期，共计12709.72万份员工股份/期权。 表2：蜂巢能源股权激励概况 阶段 授予试点 激励方式 授予员工股份/期权总数 股份来源 授予价格/行权价格 激励对象人数（人） 一期 2019.04.28 限制性股权 2821.04万份 保定瑞茂转让的蜂巢能源股权、天津能清的合伙份额 1元/注册资本 47 二期 2020.06.16 限制性股权 1443.00万份 天津能智、天津能安的合伙份额 1.3元/注册资本 92 股票期权 919.00万份 1.62元/注册资本 85 三期 2021.05.31 限制性股权 1373.91万份 天津能泰、天津能聚、天津能丰、天津能众、天津能盛、天津能安、天津能恒、天津能鸿、天津能智、天津能奇、 天津能清的合伙份额 2.49元/注册资本 328 股票期权 2673.39万份 公司向激励对象定向发行公司普通股 7.1元/注册资本 328 四期 2021.12.24 股票期权 3479.38万份 公司向激励对象定向发行公司普通股 12.91元/注册资本 453 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 保定瑞茂为最大股东，魏建军为实际控制人，合计控制公司股份的40.26% 蜂巢能源目前最大股东为保定瑞茂，持有公司股份39.40%，与先进制造基金（6.01%）、京津冀基金（4.81%）、碧桂园创投（4.49%）、中银基金（2.60%）共同构成公司前五大股东。。 魏建军先生通过保定瑞茂、长城控股合计控制公司40.26%股权，合计控制公司76.81%表决权， 系公司实际控制人。 图2：公司股权架构 99% 41.18% 58.24% 天津能创 GP 50.00% GP 100% 保定瑞茂 京津冀基金 39.40% 6.01% 35.71% 蜂巢能源 100%60% 100%100%100% 100%100% 51% 100% 100% 100% 100% 100%100% 100% 100% 100% 73.08% 20.00%28.43% 3.10% 2.12% 1.32% 20.00%4.08% 1.50% 0.30%10.00%24.50% 蜂巢智储 武汉蜂巢 3.85% 0.12% 100% 51% 100% 2.55% 间接股东 章章 鱼鱼 博博 士士 无常 锡州 分分 公公 章鱼博士保定分公 直接股东 控股公司分支机构参股公司 100% 100% 100% 长城控股 魏建军 德国蜂巢 萨尔蜂巢 欧洲蜂巢 华电大丰 保定分公司 0.12% 0.29% 0.34% 0.48% 0.56% 2.15% 2.17% 2.60% 4.49% 4.81% 0.87% 其他法人股东 杨红新 天津能安 天津能久 天津能智 天津能清 深创投基金 讯奇科技 中银基金 碧桂园创投 先进制造基金 国投招商 绿智潮玩 司 司 司 双元科技 荷兰蜂巢 常青藤再生 达州锂白 上海分公司 泰州分公司 无锡分公司 北京分公司 深圳分公司 重庆分公司 顺华锂业 蜂巢投资 德阿锂业 永杉锂业 川能动力 赛纬电子 佰思格 蜂巢申宏 坤天新能源 江铜铜箔 林立新能源 湖州潺智 蜂云能创 韩国蜂巢 日本蜂巢 香港蜂巢 锦蜂资源 藤青青再生 江苏锂白 无锡蜂巢 章鱼博士 成都蜂巢 马鞍山蜂巢 南京蜂巢 上饶蜂巢 遂宁蜂巢 湖州蜂巢 盐城蜂巢 1.49% 请务必参阅正文之后的重要声明6 资料来源：公司招股说明书，截至2022年11月，光大证券研究所整理 电芯、模组、电池包及储能产品为公司主要产品 公司主要产品包括电芯、模组、电池包及储能产品。 公司已打造全品类的电芯产品体系，从正极材料进行区分，公司电芯产品覆盖三元、磷酸铁锂、无钴主流体系；公司对外销售的主要模组产品为电动汽车领域主流的VDA标准化模组和MEB标准化模组；公司电池包产品能够覆盖BEV、HEV和PHEV等对电池包的要求；公司储能产品主要采用磷酸铁锂作为正极材料，产品以方形叠片电池为主，产品用于发电、输配电和用电领域。 主要产品 分类 产品展示 电芯 三元电芯磷酸铁锂电芯无钴电芯 模组 VDA标准化模组MEB标准化模组 主要产品 分类 产品展示 电池包 BEV用电池包 HEV用电池包 PHEV用电池包 储能产品 —— 表3：公司主要产品内容 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 请务必参阅正文之后的重要声明7 主营业务收入分产品以电池包为主，总体增长较快 电池包、模组、电芯主要用于新能源汽车动力电池系统，是公司主营业务收入的主要来源。 公司2019至2022年1-6月主营业务收入为81,281.93万元、167,113.82万元、423,881.56万元及348,164.02万元，占营业收入比例为87.48%、96.24%、94.75%及93.15%，主营业务突出。2019年至2021年公司主营业务收入年均复合增长率达128.36%，增长较快。 分产品来看，电池包是公司主营业务收入的主要来源，占比最大，模组、电芯的占比也在逐年增 加。 分正极材料看，公司主要对外销售三元材料动力电池系统，2019至2022年1-6月主营业务收入的比 例分别为99.86%、98.93%、96.31%及83.53%，磷酸铁锂动力电池系统收入占比逐年提升。同时 伴有少量无钴电池销量。 图3：主营业务收入——分产品 图4：主营业务收入——分材料 100.00% 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2019年度2020年度2021年度2022年1-6月 100.00% 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2019年度2020年度2021年度2022年1-6月 电池包模组电芯 储能产品 三元磷酸铁锂无钴 请务必参阅正文之后的重要声明 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 8 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 主营业务成本主要为电池包、模组及电芯成本 2019至2022年1-6月，公司主营业务成本占比分别为89.32%、97.41%、95.20%及95.68%，与主营业务 收入结构相匹配，其他业务成本金额及占比较低。 2019至2022年1-6月，公司主营业务成本分别为75,887.35万元、165,628.03万元、410,170.28万元及332,930.82万元，2019年至2021年年均复合增长率为132.49%，与主营业务收入增长率无重大差异。 公司主营业务成本主要为电池包、模组及电芯成本，与主营业务收入的构成及变动趋势一致。公司主营 业务成本构成整体较为稳定，其中主要成本为直接材料，2019至2022年1-6月占比为81.05%、81.66%、 91.41%、98.43%。报告期内，公司直接材料占比呈下降趋势，直接人工、制造费用占比呈上升趋势。 表4：公司业务成本 单位：万元 项目 2022年1-6月 2021年度 2020年度 2019年度 金额 比例 金额 比例 金额 比例 金额 比例 主营业务成本 332,930.82 95.68% 410,170.28 95.20% 165,628.03 97.41% 75,887.35 89.32% 其他业务成本 15,040.38 4.32% 20,665.78 4.80% 4,401.13 2.59% 9,078.23 10.68% 合计 347,971.20 100% 430,836.06 100% 170,029.16 100% 84,965.58 100% 资料来