公用事业2023年度投资策略：短期稳增长、长期抗通胀

证券研究报告·行业研究·公用事业 公用事业2023年度投资策略：短期稳增长、长期抗通胀 证券分析师刘博（S0600518070002）邮箱：liub@dwzq.com.cn 证券分析师唐亚辉（S0600520070005）邮箱：tangyh@dwzq.com.cn 核心逻辑 一、2022年回顾1）电力板块行情方面，相对收益明显、绝对收益难做；2）电力供需形势方面，二产拖累，一产和居民用电提升，电源投资是行业为数不多的亮点；3）企业盈利表现方面，已走过至暗时刻、曙光就在眼前。 二、短期稳增长 1）2023年GDP目标为5%左右，意味着所有部门必须开足马力，政府消费进一步加码、居民消费要回到4%-5%的趋势线上，房地产投资从2022年-11%到2023年0%、基建投资从2022年的12%到2023年提升10%、制造业投资从2022年的9%到2023年提升10%，保增长压力大；2）电源投资具备逆周期属性，火、核、风、光齐发力；3）电网投资侧重于配电环节，信息化、市场化、外部化；4）冷链物流行业景气度高企，行业竞争格局持续改善。 三、长期抗通胀 1）M2、M1和PPI均表明，核心通胀上行是大概率事件，CPI构成中权重较大的几个因子，监管边际上均在好转； 2）通胀大环境下，电力、上游资源等短久期资产有望迎来价值重估，经营性净现金流始终稳健、业绩增长显著改善、供给端存在明显稀缺性；3）电价方面，市场化程度不断提升、新型电力系统成本体现；4）电力现货市场方面，推出现货市场的重要性和紧迫性日益凸显，中长期交易规避风险、现货市场发现价格。 四、重点推荐标的 1）公用事业：华电国际、华能国际、川投能源等；2）专精特新：青鸟消防、威胜信息、索通发展等 风险提示：宏观经济形势、中观行业供需、微观企业经营，配电网投资不及预期，电力现货市场不及预期等。1 报告目录 2022年回顾：电力板块行情、供需形势、企业盈利表现短期稳增长：电源投资、电网投资、冷链物流等类基建长期抗通胀：电力、资源等短久期资产有望迎来价值重估 重点标的：华能国际、华电国际、川投能源、太阳能等风险提示：宏观经济形势、中观行业供需、微观企业经营 2022年回顾：电力板块行情、供需形势、企业盈利表现 相对收益明显：我们选取SW电力指数、上证综指、沪深300指数的收盘价(总股本加权平均)，2022年全年（截至12月30日），SW电力指数涨幅为-7.54%、上证综指为-13.20%、沪深300指数为-10.65%，全年来看，SW电力板块的相对收益较为明显。 绝对收益难做：根据Wind数据，2022年全年（截至12月30日），SW火力发电指数涨幅为-5.19%、SW水力发电指数涨幅为-0.75%、SW光伏发电指数涨幅为-25.02%、SW核电指数涨幅为-13.89%、SW风力发电指数涨幅为-3.80%，全年来看，电力各板块的绝对收益难度较大。 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 超额收益SW电力上证综指沪深300 0% -0.75% -3.80% -5.19% -7.54% -13.89% -5% -10% -15% -20% -20% -25% -25% -25.02% -30% SW电力SW火力发电SW水力发电SW光伏发电SW核力发电SW风力发电 2022年1-11月用电量情况：根据国家能源局的数据，2022年1-11月，全社会用电量累计值为7.86万亿千瓦时，同比增长3.50%；其中一产用电量累计值为0.11万亿千瓦时，同比增长9.70%；二产用电量累计值为5.19万亿千瓦时，同比增长1.50%；三产用电量累计值为1.36万亿千瓦时，同比增长4.10%；城乡居民生活用电量累计值为1.21亿千瓦时，同比增长12.00%。 各产业用电量占比方面：2022年1-11月份，一产用电量累计值占比为1.34%，相比去年同期提升0.11个百分点；二产用电量累计值占比为65.99%，相比去年同期下降1.04个百分点；三产用电量累计值占比为17.27%，相比去年同期下降0.08个百分点；城乡居民生活用电量累计值占比为15.40%，相比去年同期提升1.01个百分点。 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 全社会用电量:当月同比全社会用电量:累计同比 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 2022-11-01 (30) 全社会用电量:第一产业:当月同比全社会用电量:第二产业:当月同比 全社会用电量:第三产业:当月同比城乡居民生活用电量:当月同比 40 30 20 10 0 -10 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 -20 全社会用电量:第一产业:累计同比全社会用电量:第二产业:累计同比全社会用电量:第三产业:累计同比城乡居民生活用电量:累计同比 风电、光伏发电量增速和占比均提升明显：根据中电联的数据，2022年1-11月，全国发电量累计值为7.63万亿千瓦时，同比增长2.10%；其中火电发电量累计值为5.30万亿千瓦时，同比增长0.80%；水电发电量累计值为1.13万亿千瓦时，同比增长0.90%；核电发电量累计值为0.38万亿千瓦时，同比增长2.10%；风电、光伏发电量累计值为0.83亿千瓦时，同比增长22.28%。占比方面，水电发电量占比下降0.29个百分点、火电发电量占比下降1.33个百分点、核电发电量占比下降0.06个百分点，只有风电和光伏发电量提升1.68个百分点。 电源工程投资完成:累计同比电源工程投资完成:水电:累计同比 电源工程投资完成:火电:累计同比电源工程投资完成:核电:累计同比 火电、核电电源投资是为数不多的亮点：2022年1-11月，电源投资完成累计值为5525.00亿元，同比增长28.30%；其中火电投资完成累计值为736.00亿元，同比增长38.30%；核电投资完成累计值为533.00亿元，同比增长23.70%；水电投资完成累计值为718.00亿元，同比增长-15.40%。电源投资的高增长是行业寒冬中为数不多的一抹春色。 25全国发电量:累计同比全国发电量:当月同比 全国发电量:水电:累计同比全国发电量:火电:累计同比全国发电量:核电:累计同比 30 140 20 15 10 5 0 -5 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 -10 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 2022-11-01 -15 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2022-09-01 2022-11-01 2019-01-01 2019-03-01 2019-05-01 2019-07-01 2019-09-01 2019-11-01 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 2022-11-01 -60 我们选取火电行业具备代表性的4家龙头公司华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电： 1）毛利率方面，2021年Q3、Q4和2022年Q2是近年来最差表现，从2022年Q3开始，公司盈利出现拐点，四家公司2022年Q3的毛利率同比分别提升6.36、13.12、9.44、7.91个百分点，环比分别提升3.83、2.31、2.31、-7.77个百分点。 2）净利率方面，四家公司2022年Q3的净利率同比分别提升6.34、11.14、11.26、7.21个百分点，环比分别提升 3.05、-2.23、4.65、-9.06个百分点。 3）ROE方面，四家公司2022年Q3的ROE同比分别提升2.03、3.50、6.68、1.24个百分点，环比分别提升1.07、- 0.56、2.97、-3.82个百分点。 火电龙头企业的毛利率表现火电龙头企业的净利率表现火电龙头企业的ROE表现 华能国际华电国际国电电力大唐发电 30 华能国际华电国际国电电力大唐发电 20 10华能国际华电国际国电电力大唐发电 20 10 10 0 0 -10 -10 -20 -20 -30 -30 -40 5 0 -5 -10 -40 -50 -15 短期稳增长：电源投资、电网投资、冷链物流等类基建 支出法下，GDP=最终消费支出+资本形成总额+货物和服务净出口 其中：最终消费支出=居民最终消费+政府最终消费；资本形成总额=房地产投资+基建投资+制造业投资+抵扣额 （主要指土地费用，与政府土地出让金保持一致），我们推演和测算数据如下： 1）消费：根据东方财富的数据，2021年最终消费支出合计62.09万亿元，其中居民消费43.88万亿元，那么算出对应政府消费为18.21万亿元。 2）投资：2021年资本形成总额为48.9