Paychex：持续交付的耐用 HCM 模型

2022年12月22日 美国股票研究美洲| Paychex 持久的HCM模型,继续传递 商业和专业服务|降低目标价 底线——尽管存在宏观不确定性，但预计PAYX股票将取决于市场如何贴现另一次节拍和FY23加息。FQ2的业绩得益于产品渗透率和定价能力的提高。ERTC贡献了本季度1%的增长，高于预期。重要的是，Paychex表示，终端市场并未出现疲软。也就是说，员工对健康福利需求的放缓影响了PEO+保险，但在WSE强劲增长的情况下，不应影响利润率。我们有条不紊地监控宏观，因为持久的基本面+扩大的产品供应推动了持续的高保留率。也就是说，我们注意到劳动力市场趋势的放缓，这应该会跟上PAYX的近期股票倍数。 结果[FQ22023]:节拍 o收入:~$1.206b(vs。CSe/圣。:~$1.184b/$1.188b)。 o轮廓分明的息税前利润:$495.6m+~41%保证金[CSe~$462m（~39%利润率）/St.$459m]。 o轮廓分明的每股收益:0.99美元(vs。CSe/圣。:0.96美元/0.95美元]。 FY23前景:混合 o管理解决方案+7-8%[前值5-7%]和专业雇主组织+5-7%[前值8%-10%），总收入前8%(7%--8%)。 o调整后息税前利润率与[CSe/St.隐含利率~40.2%/40.5%]持平，为40%-41%。 o调整后.EPS现在预计同比增长12-14%[意味着4.22-4.29美元，而之前的指导为10-11%，而CSe/Street为4.10美元/4.19美元]。 CSe每股收益:FY23E-24E-4.25美元/4.35美元(4.10美元/4.25美元之前)。 阳性—没有迹象表明中小企业由于宏观+成本削减选项而低迷。 底片—H2/23中PEO指南的范围较低，但对利润率或NI效益没有影响。 $130[低于$138]目标价为~30.6x2023E每股收益（现金除外）—与15.9倍-35.2倍的3年范围+平 均值28.4倍相比。鉴于云–PAYX11倍目标电动汽车/销售额，在选定的SaaSHCM–PYCR~12x，PCTY17x+PAYC21倍，考虑到PAYX的云过渡，更高的倍数是公平的。风险：中小企业就业，基于SaaS的HCM竞争。 PAYX目标价(12m美元)130.00跑赢大盘之前的目标价(12米,美元) 138.00 价格(美元)12月21日22日 114.77 52周的价格范围 141.23 企业价值(美元米) 40,511 研究分析师 凯文·麦克维 2123251751 MarcVitenzon 2125389175 金融和估值指标 一年 5/22A 5/23E 5/24E 每股收益(除外的ESO)(美元) 3.88 4.37 4.47 每股收益(CSadj。) 3.77 4.25 4.35 上一页。每股收益(CS的美元) - 4.10 4.25 迟的,P/E(CS)(x) 30.5 27.0 26.4 P/Erel(CSadj。,%) 154.5 147.8 149.3 收入(美元) 4,611.7 4,983.9 5,095.0 净债务(m美元) 687 -852 -740 OCFPS(美元) 4.15 5.57 5.26 P/OCF(x) 27.7 20.6 21.8 2022年12月21日，标准普尔500指数收于3878.44Daily2021年 股价表现 股票的数量(米)360.40价格/销售(x)8.64 12月22日-2022年12月21日，21年12月22日=133.41美元 季度每股收益 q1第三季度第四季度 2022年,一个 0.890.911.15 0.81 2023e 1.03 0.99 1.22 1.01 2024e 1.16 0.99 1.25 0.95 BV/分享(下一个季度,美元)11.2P/BVPS(x)11.1 净债务(下一个季度,m美元)-550.8 股息收益率(%)0.59 资料来源：公司数据、路孚特、瑞士信贷估计 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、 法人实体披露和非美国分析师的地位。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突， 可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 Paychex(PAYX)分析师:凯文·麦克维 价格(2022年12月21日):114.77美元目标价格:(138.00)130.00等级:跑赢大盘 损益表5/22A5/23E5/24E 收入(美元)4,611.74,983.95,095.0 息税前利润2,031.82,243.82,261.2 营业利润1,840.02,051.02,055.6 反复出现的利润1,824.62,046.42,047.6 现金流5/22A5/23E5/24E 的现金流1,5052,0201,919 资本支出(133)(142)(140) 自由现金流的公司1,3731,8781,778 投资现金流(1,421)(1,115)(257) 净发行股票/(回购)(145)00 分红(1,000)(1,078)(1,065) 发行(退休)的债务--- 其他1661,156119 筹资活动现金流(979)78(945) 汇率的影响--- 现金/净债务的变化(585)1,539(112) 净债务在结束687(852)(740) 资产负债表5/22A5/23E5/24E 资产的 现金3701,9111,800 其他流动资产5,4886,2676,497 流动资产总额6,5828,8288,954 公司背景 Paychex是PEO和薪资服务的领先提供商，主要面向中小型企业。 蓝色/灰色天空场景 总资产 负债 短期债务 9,635 0 11,816 0 11,876 0 短期的递延收入384545 流动负债总额5,2696,2746,424 长期债务000 长期递延收入--- 总负债6,5507,5297,680 股东权益3,0854,2874,197 总负债和股权9,63511,81611,876 净债务687(852)(740) 每股5/22A5/23E5/24E 不。的股票(西医avg)363363365 我们的蓝色的天空场景(美元)174.00(185.00) 我们的蓝天情景是基于当前经济环境改善速度快于预期+小企业就业加速，同时利润率扩张更好，因为投资收益+结构性成本机会比预期更早实现。我们认为，这意味着我们的23财年每股收益将有10%的积极修正，从而推动倍数[~41倍除现金]，导致股价上涨174美元。 CS轮廓分明的每股收益 3.77 4.25 4.35 我们的灰色天空场景(美元) 77.00(82.00) 上一页。每股收益(美元) - 4.10 4.25 股息(美元) 2.66 2.98 2.92 我们的灰色天空情景是基于长期/重新振作的逆风，推动更糟糕的营收增长，加上持续 每股自由现金流 3.78 5.18 4.88 的投资没有放缓，导致23财年的利润率进一步逆风。我们认为这意味着对23财年每股 收益 5/22A 5/23E 5/24E 收益的负面修正[~比CSe减少20%]和更压缩的倍数[~18倍]，导致股价为77美元。 销售增长(%) 13.7 8.1 2.2 净利润增长率(%) 24.1 12.6 3.0 税前利润率(%) 39.9 41.2 40.3 股价表现 估值 5/22A 5/23E 5/24E 电动汽车/销售(x) 9.12 8.13 7.97 电动汽车/息税前利润(x) 22.9 19.8 19.8 P/E(x) 30.5 27.0 26.4 季度每股收益 第一季度 第二季 第三季 第四季度 2022年,一个 0.89 0.91 1.15 0.81 2023e 1.03 0.99 1.22 1.01 2024e 1.16 0.99 1.25 0.95 2022年12月21日，标准普尔500指数每天收于3878.44年2021年 12月22日-2022年12月21日，21年12月22日=133.41美元 资料来源：FTI、公司数据、路孚特、瑞士信贷证券（欧洲）有限公司估计 估值方法和风险 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）为Paychex（PAYX.OQ） 方法:我们的PAYX$130TP，这有助于推动我们的跑赢大盘评级，相当于~30.6倍FY23E每股收益（现金除外）—相比之下，3年范围和平均值为15.9x-35.2x和28.4x。这也与周期早期/中期平均值28.1倍/28.6倍相比。我们认为，鉴于PAYX，高于平均水平的倍数是公平的’的独特模型、云转换和可能的保守估计。 风险:我们的跑赢大盘评级和130美元目标价的风险包括：1）投资不扩大规模，2）由于量化紧缩对经济衰退的影响而减缓或压缩小企业就业，以及3）来自SaaS的HCM 提供商的竞争影响市场份额。 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）用于Paycom软件（PAYC.N) 方法:我们的目标价为430美元PAYC来源于—~15x2023EEV/Sales与3年范围/平均值7.7-26.7倍/16.7倍。我们的目标价和跑赢大盘是有保证的，因为（1）尽管经济环境不平衡，但执行力强劲;（2）PAYC颠覆性的综合HCM套件;（3）庞大且不断增长的潜在市场。我们认为PAYC跑赢大盘，因为最近的波动性造成了估值和增长利润率前景之间的不匹配。 风险:我们430美元的目标价和跑赢大盘评级的风险包括经济和其他薪资和HCM供应商的竞争。 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）PaycorHCM（PYCR.OQ） 方法:我们的35美元PYCR目标价和跑赢大盘评级基于~9.5倍2023E电动汽车/销售额：我们的倍数反映了同行倍数压缩，尽管PYCR的增长、利润率、保留率、渗透率、混合令人印象深刻，因为我们瞥一眼PCTY目前为~13.3倍PAYC~13.1倍。SaaSHCM以~10-11倍的速度完成整体贸易‘23eEV/销售。 风险:我们的35美元目标价和跑赢大盘论文的风险包括：来自现有企业/其他HCMSaaS运营商的竞争、一级扩张的执行风险以及COVID-19/一般宏观冲击。 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）PaylocityHldg（PCTY.OQ） 方法:我们的265美元目标价格来自~11x2023E的EV/销售额，而3年范围/平均值为6.1-17.8x/11.8倍。我们是中立的，因为我们等待更好的进入，尽管市场份额+利润选择在显着的收入跑道上由追加销售机会推动。其历史20%+的收入增长—是由于新徽标增长[大多数S&M美元]与追加销售—在更艰难的宏观环境中，这可能具有挑战性 。 风险:我们265美元的目标价和中性评级的风险——来自现有企业和基于SaaS的HCM的竞争——大多数业务胜利都有些竞争力——Paylocity历来的目标是 10-1，000家，但将高端市场增加到5，000名员工公司。其他风险包括外部宏观冲击，如地缘政治[对预订和未来收入增长产生负面影响]。最后 ，未来追加销售机会的风险，因为从历史上看，Paylocity的20%+收入增长中的大部分都是由新徽标驱动的。 公司提到(21-12月-2022的价格)Paychex(PAYX。infoq,114.77美元,比,TP130.0美元)Paycom软件(PAYC。N,310.36美元) PaycorHCM(PYCR。OQ,25.21美元) PaylocityHldg(PCTY。OQ,197.47美元) 信息披露附录 分析师认证 我，KevinMcVeigh，证明（1）本报告中表达的观点准确反映了我个人对所有标的公司和证券的看法，以及（2）我的薪酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直 接或间接相关。 Paychex