煤炭行业2023年投资策略报告：供需矛盾进入拐点，行业景气向上

煤炭行业2023年投资策略报告 供需矛盾进入拐点，行业景气向上 2023年01月02日 供给展望：供给进入真正短缺时代。产量的增长主要考虑以下几个方面：1）产能核增：在2021年起连续两年保供以来，在产产能持续“能出尽出”状态，因此我们认为在2021年~2022年大量产能核增以后，未来产能核增潜力枯竭，即便有，也是只改变“名义产能”，对产量无实际影响。2）新建产能的投产：2020年以前为新矿投产高峰，2022~2024年新建产能投产带来的增量为0.8~1亿吨/年左右。3）产能衰减：主要来自落后产能的退出（对实际产量的影响小于名义产能），以及在产产能的自然衰减和连续两年高强度保供造成的采掘失衡。综合来看：2022年产量增速9.7%，2023~24年产量增速均在1~2%左右。需求展望：需求开启常态化复苏。当前疫情“放开”趋势明确，在此背景下，消费复苏预期强烈，中长期来看是拉动经济增长的重要因素。考虑到2022年上半年火电发电量基数低，2023上半年火电将保持高增速。再远期看，火电需求韧性强大，只要不出现大的突发事件，保持轻微正增长将是常态。化工方面在“十四五”规划下，产能仍有望大幅扩张带动耗煤量提升。地产链也在“三支箭”等政策利好以及疫情放开下有望复苏，带动水泥、钢铁用煤需求平稳增长。价格判断：供需缺口扩大，价格有望提升。基于2023年地产链需求的恢复程度，我们做出了中性以及乐观两种假设，在两种假设下，供需平衡表的结论一致，即2022年煤炭行业基本处于供需平衡状态，2023年转为供不应求，2024年供需缺口进一步扩大；区别在于乐观假设下的供需缺口较中性假设进一步扩大。在此背景下，我们认为2023年的煤炭价格中枢有望上涨，现货方面，由于长协签订量进一步提升，现货资源更为紧俏，我们预估2023年港口现货价格中枢为1400元/吨，较2022年上涨10.4%。同时现货价格波动与非电下游需求波动关联性加强。长协方面，根据发改委的要求，长协价格的合理区间为570~770元/吨，从实际执行情况来看，2022年长协实际波动范围为719~728元/吨，均价为722元/吨。在现货中枢有望上移的背景下，预计2023年长协中枢仍有提升空间。投资建议：我们维持煤炭板块“推荐”评级，并主要推荐以下三条投资主线：主线一：长协企业买股息。建议投资高股息，高分红企业，如中国神华。主线二：现货企业买高弹性。建议关注山煤国际、陕西煤业、兖矿能源以及晋控煤业。主线三：焦煤企业盈利有望改善。建议关注山西焦煤、平煤股份、淮北矿业。风险提示：风险提示：1）经济增速放缓风险；2）煤价大幅下跌风险；3）在建矿井投产进度超预期；4）供需平衡假设出现偏差。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码简称股价EPS（元）PE（倍）评级 （元）2021A2022E2023E2021A2022E2023E 600546山煤国际14.492.494.054.98643推荐601225陕西煤业18.582.183.423.50955推荐601088中国神华27.622.533.834.021177推荐600188兖矿能源33.583.296.947.451055推荐601001晋控煤业11.962.782.843.23444推荐000983山西焦煤11.651.022.732.791144推荐601666平煤股份10.811.262.522.61944推荐600985.淮北矿业12.801.932.863.04744推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;备注：股价为2022年12月30日股价 推荐 维持评级 分析师周泰执业证书：S0100521110009邮箱：zhoutai@mszq.com分析师李航执业证书：S0100521110011邮箱：lihang@mszq.com相关研究1.煤炭周报：业绩预告+关税利好双重催化，看好板块估值提升-2022/12/312.煤炭行业事件点评：关税调整推高进口煤成本，或利好国内煤价-2022/12/293.煤炭周报：业绩预告期间来临，持续看好板块坚挺-2022/12/254.煤炭周报：内需投资共振经济，煤炭强格局延续-2022/12/175.煤炭周报：两大煤种开启共振涨价-2022/12/10 目录 1供需回顾：“高”供给匹配“低”需求3 1.1供给回顾3 1.2需求回顾3 1.3价格回顾4 2供需展望：供给增长进入瓶颈，需求常态化复苏6 2.1供给增长进入瓶颈6 2.2产量预测8 2.3需求展望18 3供需平衡与价格：供需缺口扩大，价格有望提升22 3.1供需平衡22 3.2价格判断26 4投资建议29 5风险提示30 插图目录31 表格目录31 1供需回顾：“高”供给匹配“低”需求 1.1供给回顾 2022前三季度煤炭产量保持高增速。回顾2021年以来的煤炭市场：21Q1煤炭产量保持较高增速，主要由于2020年同期疫情影响造成的低基数；随后21Q2受安全事故频发停产范围扩大影响，产量同比下滑，21Q3为保障煤炭供给充足，发改委开始要求保障煤炭供应，真正的产量释放在四季度，煤炭产量在21Q4出现较大幅度的增长，21Q4单月平均产量达到3.71亿吨，较前三季度的3.24亿吨提升14.56%。 进入2022年，煤炭保供延续，2022Q1~Q3煤炭产量延续2021年四季度高强度生产，1-9月原煤产量33.16亿吨，同比增长11.2%，单月平均产量3.69亿吨，整体基本保持21Q4水平，产量较去年同时期增长14%。进入四季度，在2021年同期高基数的背景下，原煤产量增速快速下滑，10月单月产量3.7亿吨，增速下滑至1.2%，11月单月产量小幅环比上升至3.9亿吨，同比增速3.1%。 图1：原煤产量及增速 万吨 40000 2020202120222022当月同比 % 20 3500015 3000010 250005 200000 资料来源：wind，民生证券研究院 1.2需求回顾 2022前三季度煤炭需求经历多轮反复： 22Q1在疫情后经济快速复苏的背景下，煤炭需求快速增长，同时印尼限制煤炭出口、俄乌冲突等海外因素对进口产生影响。 22Q2受到疫情影响，3-6月上海及周边工业活动停滞，在需求淡季的基础上，火电需求被进一步压缩。 22Q3进入传统夏季需求旺季，且由于气温高于去年，电厂日耗超过去年 同期，火电发电量高增，但同时期水电同样处于高发力时期。截至10月末，火电发电量累计增速同比转正，增幅为0.8%。 进入22Q4，9-10月逐步进入电力需求淡季，但处于水泥需求旺季，但由于地产链相对疲软，水泥产量在9月以前均处于负增长态势。11月由于气温偏暖，需求季节性回升速度慢于以往，但进入12月后需求回升明显。 图2：22Q2火电发电量大幅下滑图3：22Q3电厂日耗超过去年同期（万吨） 2020202120222022当月同比% 亿千瓦时 202020212022 6000 5000 4000 3000 20 15 10 5 0 (5) (10) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 (15) 450 400 350 300 250 1/01 2/01 3/01 4/01 5/01 6/01 7/01 8/01 9/01 10/01 11/01 12/01 200 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：CCTD，民生证券研究院 图4：9月起水泥产量同比增长 2020202120222022同比 30000 25000 万吨 20000 15000 10000 5000 0 5 0 % -5 -10 -15 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -20 资料来源：wind，民生证券研究院 1.3价格回顾 动力煤需求最低点时价格为1095/吨。22Q2秦皇岛动力煤港口价格最低点为1095元/吨，随后基本稳定在1200元/吨左右，此时原煤月均产量为3.70亿吨，火电月均发电量为4200亿千瓦时。22Q3（7-8月）动力煤价格在旺季出现 轻微下跌，主要由于电厂采购节奏调整（足量长协保障，不急于储备），同时水泥等非电下游为传统淡季（错峰生产）。9-10月，由于非电下游边际改善，价格重回上行通道。11月由于气温偏高原因，传统旺季推迟，价格小幅回落，12月上旬需求如期反弹，价格重回上升通道。 图5：秦港动力煤Q5500价格 2020(元/吨)2021(元/吨)2022(元/吨) 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 资料来源：wind，民生证券研究院 焦煤需求最低点时价格为2350元/吨。2022年以来，由于疫情反复，下游需求及运输仍受影响，炼焦煤价格先涨后跌，下游需求改善仍是炼焦煤价格提升的主要影响因素。22Q1价格平稳，下游受到春节以及冬奥会等影响，整体稳定在高位。22Q2价格稳中有降，受疫情影响，需求停滞，价格稳定，6月，经济数据边际改善，下游需求预期向好，焦煤价格回升。22Q3价格下滑，受地产链疲软影响，下游需求尚未恢复，焦炭-钢铁产业链处于亏损状态，倒逼焦煤降价，焦煤价格大幅回调。22Q4价格先抑后扬，10月下游焦化、钢铁开工率维持高位，焦煤需求回升，炼焦煤价格稳中有升。11月，地产风险尚未出清，下游需求转弱，钢铁价格持续下跌，焦煤需求承压，焦煤价格再次回调，目前小幅反弹。 图6：京唐港主焦煤价格 202020212022 4,410 3,910 (元/吨) 3,410 2,910 2,410 1,910 1,410 资料来源：wind，民生证券研究院 2供需展望：供给增长进入瓶颈，需求常态化复苏 2.1供给增长进入瓶颈 煤炭产量的增量主要来自于以下几个方面：1）现有矿井产能释放；2）产能核增；3）新建产能的投产；4）进口量的增加。我们认为，2021-2022年原煤产量的快速增长主要由于现有产能的不断挖潜，目前已经增长基本已到极限，后期的产量增加将主要依靠新建产能的投产。 现有矿井难以长期持续保持高强度生产。从晋陕蒙三地的产能利用率看，2022年四季度产能利用率均值为81.4%，低于2021年同期的83.9%，也反映了产能利用率难以持续维持高位。从日均产量来看，虽然2022年1-11月原煤日均产量 大幅高于2021年，但是较年初提出的煤炭保供日产1260万吨目标下降3%，也仅有3月、6月、9月的日产达到此目标，我们认为以上数据说明现有矿井难以长期保持高强度的生产。 图7：2021~2022年原煤日均产量（万吨） 1350 1300 1250 1200 1150 1100 1050 2021年1-2月 2021年3月 2021年4月 2021年5月 2021年6月 2021年7月 2021年8月 2021年9月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 2022年1-2月 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 21Q4均值 22年前11月均值 22年目标值 1000 资料来源：wind，民生证券研究院 图8：晋陕蒙主产地产能利用率 2021 2022 90% 85% 80% 75% 第1周第4周第7周第10周第13周第16周第19周第22周第25周第28周第31周第34周第37周第40周第43周第46周第49周 第52周 70% 资料来源：CCTD，民生证券研究院 另一方面，目前很多在产矿井已经出现产能接续问题。据国家矿山安全监察局 统计，当前，我国已确定的采掘接续紧张煤矿共计367处，涉及山西、内蒙古、 黑龙江、四川、贵州、陕西、新疆等22个省(自治区)。一旦出现采掘失调，极有可能酿成重大安全生产事故，同时也可能导致煤炭产量“断崖式”下降。 产能核增潜力下降。自2017年新一轮产能核定工作