开源量化评论（69）：机构行为alpha的细分结构：龙虎榜、机构调研、大宗交易

金融工程专题 2022年12月27日 金融工程研究团队 机构行为alpha的细分结构：龙虎榜、机构调研、大宗交易 魏建榕（首席分析师） 魏建榕（分析师）高鹏（分析师） ——开源量化评论（69） 证书编号：S0790519120001 weijianrong@kysec.cn 证书编号：S0790519120001 gaopeng@kysec.cn 证书编号：S0790520090002 张翔（分析师） 证书编号：S0790520110001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 王志豪（分析师） 证书编号：S0790522070003 盛少成（研究员） 证书编号：S0790121070009 苏良（研究员） 证书编号：S0790121070008 何申昊（研究员） 证书编号：S0790122080094 相关研究报告 龙虎榜机构专用与私募席位alpha 机构专用分类：我们按照是否换手交易，将机构专用席位分为不换手机构专用和换手机构专用。逻辑上来讲，不换手机构专用能代表真实机构动向。换手机 构专用近几年上榜交易频率增加，交易个股市值相对偏小，换手机构专用的协同营业部中伴随有量化私募身影。 机构专用事件收益：我们采用机构专用净流入金额、机构专用净流入占比、机 构专用买卖席位数量等指标来刻画机构买入强度。不换手机构专用事件收益相对换手机构专用更优，其行为信息含量更高。在不换手机构专用样本内部，超额收益随交易强度单调变化。 私募营业部事件收益：量化私募营业部净流入2亿以上样本，区间正超额收益 最高为+4.24%；净流出1亿以上样本，区间负超额收益最低为-5.64%。权益私募营业部国信证券深圳振华路：买入额超过5000w样本20日超额收益为 +4.84%，买入额超过1亿样本20日超额收益为+7.55%。 机构调研个股的超额收益 不同机构类型调研样本上，基金公司、投资公司等类型机构参与调研的样本占比靠前，其中基金公司调研样本超额收益表现相对较优。不同调研类型上，特定对象调研、电话会议占比最高，特定对象调研超额收益优于电话会议。 机构关注度影响机构调研收益水平。我们使用近期调研数量和机构持仓占比指 标衡量被调研个股的机构关注度：近期被调研次数越少，超额收益整体越高；机构持仓占比越低，超额收益整体越高。 大宗交易信息蕴含的事件收益 大宗交易机构专用席位：在机构专用买入和卖出样本中，事件收益随着折溢价 水平单调变化：买入样本中，低折溢价组正向超额收益显著，区间最高收益为 2.1%；卖出样本中，折溢价高组负向超额收益显著，区间最低收益为-1.8%。国信证券深圳振华路营业部：事件收益上，营业部20交易日整体超额收益为 3.13%，成交额能够对样本进行有效分组：高买入额组20交易日超额收益为 《日内分钟收益率的时序特征：逻辑 讨论与因子增强—市场微观结构研究系列（19）》-2022.12.25 《大小单资金流alpha探究2.0：变量精筛与高频测算—市场微观结构研究系列（18）》-2022.12.18 《机构资金行为画像（2022年12月 16日）—金融工程定期》-2022.12.16 4.58%，低买入额组20交易日超额收益为1.67%。 机构行为的组合收益与景气赛道追踪 机构行为事件组合收益表现较优。我们从多头维度出发，构建机构行为事件组 合。全时间区间内，组合年化收益率为30.9%，收益表现优于同期沪深300指数（15.2%）和中证500指数（20.3%），各净值指标也整体占优。 如何利用机构行为追踪新兴景气赛道：以龙虎榜机构专用为例，选择不换手机 构专用，动态跟踪机构买入强度高的个股样本。若在特定细分行业出现多个高强度样本，这时辅助以主观信息与判断，则有可能对新兴景气赛道进行提前挖掘和跟踪，例如2021年以来的芯片、油运、火电、地产等不同细分赛道。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。 金融工程研究 金融工程专题 开源证券 证券研究报 告 目录 1、龙虎榜机构专用与私募席位的alpha4 1.1、龙虎榜机构专用席位的alpha4 1.1.1、不换手机构专用vs换手机构专用4 1.1.2、龙虎榜机构专用alpha：不换手机构专用更优5 1.2、龙虎榜私募营业部席位的alpha7 1.2.1、量化私募营业部交易行为事件收益显著7 1.2.2、权益私募营业部识别：国信证券深圳振华路7 2、机构调研个股的超额收益8 2.1、不同类型机构调研事件收益存在差异8 2.2、机构关注度影响机构调研收益水平9 3、大宗交易信息蕴含的事件收益10 3.1、大宗交易机构专用席位：交易行为与超额收益10 3.2、大宗交易权益私募席位：国信证券深圳振华路11 4、机构行为的组合收益与景气赛道追踪12 4.1、机构行为事件组合收益表现较优12 4.2、如何追踪新兴景气赛道：以龙虎榜机构专用为例13 5、风险提示13 图表目录 图1：机构专用月度上榜个股数量与成交额4 图2：近两年机构专用交易风格相对偏向中小市值个股4 图3：两类机构专用交易占比：换手机构专用占比提升5 图4：换手机构专用上榜个股市值相对偏小5 图5：两类机构专用：净流入样本与净流出样本的事件收益6 图6：净流入样本事件收益：随净流入金额单调变化6 图7：净流出样本事件收益：随净流出金额单调变化6 图8：不换手机构专用买卖数量样本分布6 图9：不换手机构专用买卖数量事件收益6 图10：随着机构占比提升，超额收益逐渐增加7 图11：调研次数为0的样本超额收益最低7 图12：量化私募营业部上榜个股数量与成交额7 图13：量化私募营业部事件收益7 图14：国信证券深圳振华路营业部买入金额样本分布8 图15：国信证券深圳振华路营业部事件收益8 图16：天齐锂业20210419龙虎榜买入明细8 图17：天齐锂业20210419后处于上涨趋势8 图18：不同机构类型调研：基金公司样本占比最高9 图19：基金公司调研个股超额收益表现相对较优9 图20：不同调研类型：特定对象调研和电话会议占比高9 图21：特定对象调研超额收益优于电话会议调研9 图22：近3个月被调研数量的样本分布9 图23：近期被调研0次样本的超额收益最高9 图24：机构持仓占比频数分布：均值为10.8%10 图25：机构持仓占比越低，超额收益水平整体越高10 图26：大宗交易中，机构专用月度买入与卖出金额10 图27：机构专用买入和卖出整体处于折价水平10 图28：机构专用大宗买入：折溢价分组事件收益11 图29：机构专用大宗卖出：折溢价分组事件收益11 图30：国信证券深圳振华路营业部大宗交易较为频繁11 图31：营业部大宗交易整体超额收益为3.13%12 图32：机构行为事件组合：收益表现优于主要指数12 表1：换手机构专用协同次数靠前的营业部5 表2：国信证券深圳振华路营业部：大宗交易成交额top20个股明细11 表3：机构行为事件组合净值指标整体优于主要指数13 表4：龙虎榜机构专用交易：辅助跟踪挖掘景气赛道13 在股票市场中，各类机构参与者往往资金规模较大，相对具有投研能力优势和信息优势。机构行为动向中往往蕴含有丰富的alpha信息，因此如何跟踪和研究机构行为动向至关重要。目前市场上关于机构行为的各类研究中：基于公募基金持仓和个股机构股东信息的研究较多，但数据发布频率低且相对滞后；基于北向资金的研究已比较全面，开源金融工程团队领先市场推出了北向资金系列专题；基于大单资金流的指标，可用于监测机构交易行为，开源金工资金流系列专题已推出了大量独家的因子研究。本文的动机在于拓展信息和数据源，从龙虎榜、机构调研和大宗交易数据出发，进一步挖掘机构行为中的alpha信息。 1、龙虎榜机构专用与私募席位的alpha 龙虎榜能够反映当前市场热点的交易动向，各大上榜席位汇聚了市场上最活跃的资金力量。这其中也不乏各类机构资金的身影，包括机构专用席位、各类私募营业部席位等。我们以机构专用和私募营业部为例，分析机构交易行为和事件收益。 1.1、龙虎榜机构专用席位的alpha 1.1.1、不换手机构专用vs换手机构专用 机构专用席位是公募基金、保险等机构的专用交易席位，在龙虎榜买卖席位明细中，不同机构不作区分均以“机构专用”列示。2016年8月份之后，机构专用席位的交易活跃度逐渐提升。从机构专用席位月度上榜个股数量和成交额来看（图1），机构专用月均上榜个股数量为870只，月均成交额280亿，可以发现：机构专用是龙虎榜上活跃的交易席位。 2021年以来机构专用交易风格相对偏向中小市值个股。从不同年份机构专用交易个股市值分布来看（图2），近两年高市值个股占比降低，中小市值个股占比提升，机构专用交易风格2021年以来相对偏向中小市值个股。 图1：机构专用月度上榜个股数量与成交额图2：近两年机构专用交易风格相对偏向中小市值个股 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 进一步，我们尝试对机构专用进行分类。机构一般被限制日内反向交易，理论上龙虎榜上交易呈现为单向交易（只买入或只卖出）。但我们观察到部分机构专用席位在日内存在换手交易的情形。我们按照当日是否换手交易，将机构专用分为不换手机构专用和换手机构专用。逻辑上来讲，不换手机构专用能代表真实机构动向。 换手机构专用近几年上榜交易频率增加，交易个股市值相对偏小。从两类机构专用交易占比来看（图3），近几年换手机构专用交易占比提升。机构专用上榜个股市值分布上（图4），换手机构专用相对不换手机构专用交易个股市值相对偏小。 图3：两类机构专用交易占比：换手机构专用占比提升图4：换手机构专用上榜个股市值相对偏小 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 换手机构专用的协同营业部中伴随有量化私募身影。我们在报告《量化私募交易行为识别：龙虎榜营业部的新视角》中，识别出了若干量化私募营业部交易席位。我们列示了与换手机构专用同时上榜次数靠前的营业部情况（表1），可以发现：排名靠前的部分营业部中，出现有量化私募营业部的身影。 表1：换手机构专用协同次数靠前的营业部 营业部名称 协同次数 中国国际金融股份有限公司上海分公司 2033 华鑫证券有限责任公司上海分公司 1836 中国中金财富证券有限公司北京宋庄路证券营业部 1137 中国银河证券股份有限公司北京中关村大街证券营业部 875 招商证券股份有限公司深圳招商证券大厦证券营业部 737 中国国际金融股份有限公司上海黄浦区湖滨路证券营业部 721 招商证券股份有限公司深圳深南东路证券营业部 715 财通证券股份有限公司杭州上塘路证券营业部 617 中信证券股份有限公司深圳分公司 480 中国银河证券股份有限公司绍兴证券营业部 458 中泰证券股份有限公司上海花园石桥路证券营业部 437 东莞证券股份有限公司北京分公司 428 招商证券股份有限公司上海牡丹江路证券营业部 403 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.1.2、龙虎榜机构专用alpha：不换手机构专用更优 事件收益的核心在于如何刻画机构专用的买入强度，我们采用机构专用净流入金额、机构专用净流入占比、机构专用买卖席位数量等指标来刻画机构买入强度。样本划分上，首先区分不换手机构专用与换手机构专用，进一步将两类样本分为净 流入和净流出，分别进行测试。 不换手机构专用事件收益更优，其行为信息含量更高。从测试结果来看（图5）：在净流入样本中，不换手机构专用的正向超额收益水平相对更高；在净流出样本中，不换手机构专用的负向超额收益水平相对更高。在两类机构专用中，不换手机构专用更能代表真实机构动向，其行为信息含量更高，事件收益相对更优。不换手机构专用的行为动向更值得关注