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汽车行业周报(2022年第52周):蔚来发布全新一代ES8,汽车板块估值回落至高性价比区间

交运设备2022-12-26唐旭霞、戴仕远国信证券.***
汽车行业周报(2022年第52周):蔚来发布全新一代ES8,汽车板块估值回落至高性价比区间

行业观点:11 月我国汽车销量 232.8 万辆,同比-7.1%,其中新能源汽车销量 78.6 万辆,同比+72.3%,月度渗透率达 34%,随着新车型(L9/L8/G9 等)上市爬坡、特斯拉降价及年底促销等活动,有望持续冲量。供给层面,6 月起行业进入主动加库存阶段,各主机厂持续加快排产,行业 4-5 月产业链生产端抑制情况得到明显回补。需求层面,燃油车购置税阶段性减征催化,叠加各地补贴刺激政策,下半年汽车销量得到一定促进,伴随 12 月优化疫情防控相关政策的推出,叠加传统年底促销政策,下游需求有望持续向好。 长期看好具有强产品周期+高产品性价比的自主品牌崛起带来的产业链投资机遇。主线 1:自主品牌从组织架构、供应链完善程度、商业模式等方面超越合资,长期看好自主品牌崛起带来的产业链投资机遇。主线 2:汽车电动化的核心是能源流的应用。技术趋势往磷酸铁锂、4680 圆柱、多合一电驱动系统、整车平台高压化等多维升级。主线 3:汽车智能化的核心是数据流的应用,增量零部件包含:获取端-激光雷达、毫米波雷达、摄像头等传感器,输送端-高速连接器,计算端-域控制器,应用端-空气悬架、线控制动和转向,交互端-HUD、交互车灯、中控仪表、天幕玻璃、车载声学等。 行情复盘:本周(20221219-20221223)CS 汽车下跌 5.34%,CS 乘用车下跌5.48%,CS 商用车下跌 3.79%,CS 汽车零部件下跌 5.44%,CS 汽车销售与服务下跌 5.28%,CS 摩托车及其他下跌 7.25%,电动车下跌 5.65%,智能车下跌 5.32%,同期的沪深 300 指数下跌 3.19%,上证综合指数下跌 3.85%。CS汽车年初至今下跌 19.73%,我们总结当前重点覆盖的汽车零部件标的 2023年估值多数降至 20-25 倍(8 月高位约 30-35 倍),板块配置性价比凸显。 数据追踪:根据中汽协数据,11 月乘用车销量 207.5 万辆,同比-6%,环比-7%;1-11 月累计销量 2129.2 万辆,同比+12%。根据乘联会数据,12月 1-18 日,乘用车零售 104.1 万辆,同比+6%,环比+36%;乘用车批发94.6 万辆,同比-15%,环比+15%。根据交强险数据,12 月 12 日-18 日乘用车上牌 59.9 万辆,同比+23%,环比+30%,新能源乘用车上险量 16.2万辆,同比+57%,环比+16%。12 月 5 日-18 日国内乘用车累计上牌 106.1万辆,同比+16%,其中新能源乘用车上牌 30.2 万辆,同比+52%。 投资建议:重点推荐核心成长/确定性零部件:德赛西威、旭升股份、爱柯迪、星宇股份、福耀玻璃、科博达、拓普集团、华阳集团、伯特利、上声电子、玲珑轮胎及一体化压铸、空气悬架等赛道;整车核心推荐比亚迪、吉利汽车、广汽集团、长安汽车、长城汽车以及近期回调较深的港股新势力车企。 投资建议:关注自主品牌崛起和增量零部件机遇 行业背景:汽车行业迎来科技大时代,百年汽车技术变革叠加整体成长向成熟期过渡。电动化、智能化、网联化加速发展,汽车电动化的核心是能源流的应用,电动化方面围绕高能量密度电池、多合一电驱动系统、整车平台高压化等方向升级;汽车智能化的核心是数据流的应用,智能化方面随着5G技术应用,智慧交通下车路协同新基建进入示范,汽车智能化水平提升,2022年预计更多搭载激光雷达、域控制器、具备L2+级别车型量产(尤其是自主及新势力品牌)。谷歌、苹果、华为等深度参与造车,百年汽车变革加速,电动、智能、网联技术推动汽车从传统交通工具向智能移动终端升级,创造更多需求。特斯拉鲶鱼效应,颠覆传统造车理念,推动电子电气架构、商业模式变革,带来行业估值体系重估,造车新势力和传统整车相继估值上升。 行业中长期展望:中国汽车行业总量从成长期向成熟期过渡,呈增速放缓、传统产能过剩、竞争加剧、保有量增加的特点。电动化智能化带来传统汽车转型升级的结构性发展机遇,行业新旧动能切换。中长期预计国内汽车总量产销未来20年维持2%年化复合增速,其中新能源汽车未来10年有望维持20%以上年化复合增速(2021年增速150%+,预计未来三年有望维持超50%的复合高增速),电动智能汽车是汽车板块中高景气赛道。 行业复盘:上一轮汽车景气度高点在2015-2017年(受益于购置税政策),2018年起行业进入下行,2020年疫情、2021年缺芯导致当前库存降至3年低位,全年受汽车芯片紧缺影响国内汽车实现销量2701万辆(同比+3%),低于年初销量预期,2022年在芯片缓解背景下,预计国内汽车销量增速有望达+3%(其中乘用车+10%,商用车-29%),新能源乘用车继续维持较高增速(2021年销量为333万辆,预计2022年销量有望达655万辆)。我们预计2023年国内乘用车销量增速区间在(-4%,3%)内(假设2023年燃油车购置税延续今年5%的优惠政策,预计2023年乘用车销量+3%;假设2023年燃油车购置税优惠政策不延续,预计2023年乘用车销量-4%)。 投资建议:关注自主品牌崛起和增量零部件机遇 在疫情、地缘政治等综合因素影响下,全球大宗商品价格持续上涨,汽车生产的重要原材料铝、镁、锂、钢、石油、橡胶、芯片等价格持续高企,整车和零部件端成本持续承压,2月起部分整车企业官宣涨价,市场担忧供给端压力最终传导到需求端,汽车板块近期回调幅度较大,我们认为原材料价格走势短期难以预测,但汽车行业电动化、智能化升级趋势不改,仍然是未来5-10维度的主线逻辑,部分零部件下跌到合理估值水平,中长期配置价值凸显,我们推荐自主品牌崛起和汽车电动化智能化升级两条主线。 自主崛起方向:混动(比亚迪/长城/吉利)/新势力/特斯拉/广汽埃安及其产业链。 增量零部件:1)数据流方向关注传感器、域控制器、线控制动、空气悬挂、车灯、玻璃、车机、HUD、车载音响等环节。2)能源流方向:关注动力电池、电驱动系统、中小微电机电控、IGBT、高压线束等环节。标的方面推荐福耀玻璃、伯特利、华阳集团、星宇股份、德赛西威、科博达、保隆科技、胜蓝股份、玲珑轮胎、骆驼股份等。 自主品牌凭借三电底层技术及供应链支持、快速研发响应和灵活激励机制、类消费品的商业模式,逐渐取代百年以来合资/外资车企在国人心目中的强势地位,以长城、比亚迪、吉利为代表的混动平台,以蔚来、小鹏、理想、威马、哪吒、广汽埃安、吉利极氪等新势力/新品牌推进的爆款单品,2021年起销量快速爬升,2022年新车型持续推出,中长期规划高增长,核心自主整车及其产业链面临较大发展机遇。 表1:传统车企电动品牌及新势力规划情况 表2:比亚迪相关供应商(现有或未来)梳理 表3:核心新能源车企(新势力等)产业链梳理 增量零部件:增量零部件主要围绕数据流和能源流两条线展开,数据流从获取、储存、输送、计算再应用到车端实现智能驾驶、应用到人端通过视听触等五感进行交互(HUD、中控仪表、车灯、玻璃等);能源流(双碳战略下核心是电流)从获取、储存、输送、高低压转换、经OBC到1)大三电(高压动力电池、电控及驱动电机)以支持智能驾驶“大运动”(线控制动和转向等平面位移)、2)小三电(低压电池、中小微电控及电机)以支持车身各种“精细运动”(鹰翼门、电吸门把手、电动天窗、空气悬架等车内形变)。标的方面推荐星宇股份、福耀玻璃、德赛西威、拓普集团、华阳集团、伯特利、上声电子、科博达、玲珑轮胎等。 表4:电动、智能增量零部件和国产化存量零部件赛道选择 核心假设或逻辑的主要风险 第一,宏观经济下行,车市销量持续低迷,整车行业面临销量下行风险和价格战风险,零部件行业面临排产减少和年降压力。 第二,新能源汽车替代传统燃油车后,部分机械式零部件行业(比如内燃机系统)的消失。 新能源车渗透提速,购置税减征开启新一轮景气中周期 汽车行业作为国民经济的支柱性产业之一(GDP占比7.6%),是国家宏观调控的重中之重,也是宏观经济的重要“晴雨表”,兼具消费与周期属性。今年5月,第三轮购置税减征政策超预期落地,购置税减征作为历史上国家提振汽车消费高效举措,叠加今年中旬复工、复产带来的供应环节修复,有望开启新一轮2-3年的中短期景气向上的周期。 政策刺激是国内汽车销量增长的重要驱动力。复盘中国汽车行业若干次连续月度销量下跌时间段总结发现:1)国内汽车市场与宏观经济关联度较高;2)消费政策刺激是车市低迷时期快速恢复的直接动力: 与宏观经济相关性高。2018年中国汽车工业历史上的首度销量下滑;在去杠杆、国内经济下行背景下随后2019年销量仍持续下滑;2020年国内受到新冠疫情冲击,社会经济近乎全面停摆;2020Q1汽车销量大幅下滑属于极端事件;2021年下半年在去年高基数、芯片短缺以及商用车国六切换等情况下,汽车销量同比下滑;2022年3-4月,俄乌冲突、疫情反复等因素阻碍供应链运转及生产,终端市场受疫情和经济下行制约,产销两端均受到较大打击。 政策刺激是直接推动力。在政策驱动下,2009-2010年我国汽车销量增速分别达45.4%/32.4%;2015-2017年我国汽车销量增速分别达4.7%/13.9%/3.0%,刺激效果显著。2020年政府积极推进后疫情建设,在政府扶持和消费激励下,新能源车市场迎来大爆发,汽车需求强劲反弹,从2020年4月起销量连续13个月的同比正增长。2022年在疫情反复、供应链受阻等不利局面下,新一轮购置税减免政策的到来,汽车销量有望快速实现反弹。 图1:中国汽车销量月度同比 本轮补贴政策力度整体超预期。1)从补贴范围来看,结合前两轮补贴内容,市场普遍预期本轮补贴对象为1.6L及以下排量燃油乘用车,而实际补贴政策本次框定到2.0L以下(小于30w),将惠及范围从预期的65%提升到84%(占2021年燃油乘用车比重),几乎成为普惠政策;2)从补贴时限来看,坐实之前市场普遍预测的年内消耗完补贴优惠,本轮补贴有望成为车市“强心剂”,高效提振市场消费。 图2:本轮补贴范围相比预期有较大提升 图3:2021年2.0L排量及以下与30万元以下车型结构占比 我们预计本轮购置税减征有望促进约150万辆左右燃油乘用车销量增量。2021年6-12月受益车型(2.0L排量及以下、价格低于30万元的燃油乘用车)销量为898万辆,占2021年6-12月燃油乘用车比重84.7%,以此为基准:1)测算出补贴基准金额为630亿元(=900万辆*5%*14万元/辆);2)结合第二轮补贴时的边际促进效应:0.24万辆/亿元(考虑到当下汽车市场保有量较高,降低消费对政策刺激的敏感性,本轮刺激的边际效用有所衰减);3)测算出本轮补贴有望带来约150万辆。 图4:2022年购置税提振销量基本估算过程 (注:更详细的测算方案为设销量增量为M万辆(相较于2021年6-12月);以“总补贴额*刺激边际效应=销量增量”的思路,即{(900万辆+M万辆)*5%*14万元}*(0.18~0.24万辆/亿元)=M万辆,测算出销量增长增量约130-180万辆。) 预计今年整体乘用车销量有望达2361万辆,新能源乘用车有望破600万辆 供给、需求及原材料价格向好,下半年汽车板块有望量利双增。供给侧,汽车产业链陆续复产(多家车企双班生产),原材料价格上涨趋缓;需求侧,地方补贴刺激政策频出:购置税阶段性减征叠加电动车下乡,下半年汽车销量有望改善。 新能源乘用车:下半年随新车型(比亚迪海豹、理想L9、小鹏G9、长安深蓝SL03等)上市,有望推动新能源汽车销量持续突破,我们根据11月最新销量数据,更新预计2022全年新能源乘用车销量655万辆,同比+97%。 燃油乘用车:燃油车伴随购置税减征及产业链逐渐恢复正常,考虑到电动车的渗透提速及疫情影响,我们根据11月最新销量数据,更新预计2022年燃油乘用车销量为1707万辆,同比-6%。 随燃油车购置税减半优惠政策、新能源继续发力、芯片供应等因素改善,2022年(尤其是6月起)乘用车增长潜力向好