首次覆盖报告：游戏研发，扬帆起航

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 游戏研发，扬帆起航 —名臣健康（002919）首次覆盖报告 2022年12月27日 冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师 S1500522010001 +8617317141123 fengcuiting@cindasc.com 证券研究报告公司研究首次覆盖报告名臣健康（002919）投资评级买入上次评级 名臣健康沪深300 30.00%10.00% -10.00%-30.00%-50.00% 21/1222/0422/08 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）32.3752周内股价15.14-38.99波动区间(元)最近一月涨跌幅(％)+0.53总股本(亿股)1.71流通A股比例(％)98.83总市值(亿元)55.35 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 名臣健康（002919）：游戏研发，扬帆起航 2022年12月27日 本期内容提要:收购华多、雷焰、奥术等研发团队，进军游戏行业。公司于20年8月起，通过收购华多、雷焰等研发团队进军游戏行业，并逐步以游戏业务为经营 核心，日化业务已于22年6月由子公司统一运营。21年公司新设星炫时空拓展游戏发行业务，21年公司拟收购喀什奥术，继续加码精品研发。业务结构情况：1）游戏业务，三大主体全资子公司：杭州雷焰网络、海南华多网络专注游戏研发，海南星炫时空网络专注游戏发行；2）日化业务，2022年6月28日，公司召开董事会，同意公司拟以2022年6月30日为划转基准日，将公司现有日化业务涉及的相关资产、负债按照账面净值划转至 全资子公司广东名臣日化有限公司（原广东名臣销售有限公司）。22年11 月25日，公司发布公告完成工商变更登记。由于业务结构及经营架构已发生变化，公司将择机适时向相关部门提交变更公司名称和股票简称申请。 游戏业务研发团队海南华多、杭州雷焰经验丰富。海南华多成立于2018年， 公司核心团队由一群具有8年以上行业经验的精英组成，均有过往成功项 目经验，主要来自4399和其他国内一线游戏厂商。团队手游产品《王者国 度》月流水持续数月过亿元，月峰值流水高达3.5亿元，系海南华多成功 打造的爆款游戏。杭州雷焰成立于2018年，杭州雷焰的核心团队具有10 年以上的游戏行业从业经验。团队产品《百龙霸业》自2019年底上线以 来表现良好，月峰值流水超过1亿元。 拟收购喀什奥术，进一步为游戏研发赋能。2022年9月，手游《镇魂街：天生为王》已取得发行版号，并购的安全边际显著提升。21年10月31日， 公司发布公告，拟收购喀什奥术网络科技有限公司100%股权，作价为2.19 亿，交易对手方为广州心源互动。截至21年10月，喀什奥术拥有超过150名在岗人员，主要为游戏内容研发相关专业人才，骨干员工均有丰富经验。目前在研项目包括委托方为中手游的《镇魂街：天生为王》，已于22年12 月22日上线，首日全渠道新增突破200万，全平台流水达2200万，次日冲上苹果商店畅销榜第4。另有一款在研产品《境·界刀鸣》，预计于23年上线运营。据公司22H1报告显示，公司已支付30%股权转让价款。 投资建议：综上，公司进军游戏业务，持续加码游戏研发，后续更储备有 《锚点降临》、模拟经营卡牌《创星之王》（暂定名）、《九州之下》、《至尊无极》、SLG手游、MMORPG手游等产品。我们看好后续奥术并表后持续加码游戏研发。我们预计公司22-24年归母净利润分别为1.16/4.33/5.88亿元，对应当前估值分别为48/13/9xPE，若考虑奥术并表，22-24年备考利润分别为0.00/2.21/4.14亿元（仅包含《镇魂街：天生为王》、《境·界刀鸣》两款游戏预测分成后利润），对应当前估值分别为48/8/6xPE。根据可比估值法，我们给予23年18x目标估值，对应目标价44.8元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：核心游戏表现不及预期、并购喀什奥术不及预期、新游戏开发进度及上线进度不及预期、跨市场可比公司风险、行业政策风险、汇率波 动导致的游戏海外收入业绩风险。 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 681 744 1,068 1,709 2,123 增长率YoY% 31.5% 9.3% 43.5% 60.1% 24.2% 归母净利(百万元) 102 133 116 433 588 增长率YoY% 343.0% 30.6% -13.5% 274.9% 35.8% 毛利率% 42.4% 50.4% 41.7% 57.9% 62.1% 净资产收益率ROE% 15.6% 17.6% 13.9% 34.3% 31.8% EPS(摊薄)(元) 0.60 0.78 0.68 2.53 3.44 市盈率P/E(倍) 54.14 41.46 47.92 12.78 9.41 市净率P/B(倍) 8.44 7.30 6.67 4.38 2.99 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测；股价为2022年12月26日收盘价 投资聚焦 团队成熟稳定，研发能力强。公司游戏研发团队高效、稳定、研发实力较强，研发团队核心成员从业经验8年以上，核心团队成员稳定，具有丰富的行业经验，成熟的游戏研 发技术，通过优秀的数值能力、美术设计能力，锐意创新，打造出良好艺术品味、娱乐体验的精品游戏，除已研发并上市运行的《王者国度》、《百龙霸业》等内容丰富，类型、题材、风格多样的游戏外，目前也已形成一定梯度的产品储备，将在产品成熟后择机适时推向市场。 运营流程高效，管理体系完备。公司拥有稳定的技术架构和高效的运营流程，已成功验证流水过亿的项目。核心管理成员基本都拥有整个行业产业链的工作经验，包括运营、发行、研发等相关的经历，团队70%成员经历过月流水5000万+项目，策划、美术音乐、 技术运维团队相对均衡，借助较为健全的管理体系和突出的业务战略规划能力，以团队综合突破等方式来获得相对特色和领先的优势。 良好的渠道合作关系。凭借优秀的产业链整合能力，公司已经与国内目前主流的手游发行公司形成长期稳定合作关系，能够形成对产品较为优秀的营销组合，有助于公司在客户服务、游戏日常维护、游戏运营活动开展及游戏的宣传推广等方面获得更好的资源， 从而相对最大化的释放产品的效能。 本报告特色之处：盈利预测部分基于“游戏产品普遍生命周期、营销力度-收入关系”等历史数据所做出的合理假设，逐一测算了公司目前所运营或待上线的各个游戏项目三年期内的流水。以此为主要依据预测公司营收，整体逻辑更加细化、准确。 目录 投资聚焦4 1.公司介绍6 1.1.发展历程：老牌日化布局游戏，游戏业务已成主要利润来源6 1.2.发展战略：游戏团队重视精品研发6 2.财务分析7 3.游戏业务团队介绍9 3.1.研发端：海南华多、杭州雷焰，研发经验丰富9 3.2.研发端：拟收购喀什奥术，进一步为游戏研发赋能10 3.3.发行端：海南星炫时空，开拓游戏发行业务11 3.4.游戏储备：即将迎来新一轮产品周期，有望修复业绩11 4.盈利预测与投资评级12 4.1.盈利预测及假设12 4.2.估值分析与投资评级13 5.风险因素13 表目录 表1：喀什奥术受委托项目详情（截至21年10月31日）11 表2：公司游戏Pipelin12 表3：可比公司估值13 图目录 图1：名臣健康主营业务结构（截至22年11月9日）6 图2：公司总营业收入规模及增速（单位：亿元，%）7 图3：公司日化业务营收规模及增速（单位：亿元，%）7 图4：公司游戏业务营收规模及增速（单位：亿元，%）7 图5：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%）8 图6：公司毛利率8 图7：海南华多《王者国度》每月流水9 图8：海南华多《王者国度》每月MAU及ARPU9 图9：杭州雷焰《百龙霸业》每月流水9 图10：杭州雷焰《百龙霸业》每月MAU及ARPU9 图11：《镇魂街：天生为王》游戏展示10 1.公司介绍 1.1.发展历程：老牌日化布局游戏，游戏业务已成主要利润来源 名臣健康成立于1994年，是一家专注于研发、生产、销售个人健康护理用品的高新技术企业，2017年12月成功于深圳证券交易所上市。公司是一家老牌日化用品企业，旗下产品“蒂花之秀”、“美王”均为广东省著名商标。 公司于2020年8月开始并入游戏业务，双主业经营。从20年至今，公司开始往游戏业务布局，目前，游戏业务已成公司主要业务来源，游戏板块的发展布局在有条不紊的进行中。22年11月25日，公司发布公告变更经营范围。由于业务结构及经营架构已发生变化，公司将择机适时向相关部门提交变更公司名称和股票简称申请。业务结构情况：1）游戏业务 方面，有三大主体，全资子公司：杭州雷焰网络、海南华多网络专注游戏研发，海南星炫时空网络主做游戏发行；2）日化业务方面，2022年6月28日，公司召开董事会，同意公司 拟以2022年6月30日为划转基准日，将公司现有日化业务涉及的相关资产、负债按照账面净值划转至全资子公司广东名臣日化有限公司（原广东名臣销售有限公司）。 图1：名臣健康主营业务结构（截至22年11月9日） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 1.2.发展战略：游戏团队重视精品研发 游戏业务方面，持续强化精品意识，重视精品研发，提高产品的在线寿命，尝试游戏发行业务：1）重视精品研发及团队投入，坚持只做精品的研发理念，做好在研产品的优化，适时推出新品，力争在上下半年持续有新品上线运营，做好国内市场；2）在2021年已推出的 日本、韩国、港澳台等市场的基础上，公司适时适度加推海外市场，增加海外市场的知名度；3）介入游戏发行端，在巩固现有发行方合作的基础上，力争做到产品的自研自发并对外承接发行业务，最大限度提高产品的在线寿命，做大发行业务提高游戏板块的利润贡献水平。 日化业务方面，继续优化传统经销渠道，推进末端零售网点建设。日化业务2022年下半年经营目标：继续按照公司整体预算方案，力争实现营业收入和净利润稳定增长。 2.财务分析 日化提供稳定营收，持续布局游戏板块。2019/2020/2021年公司实现营收5.17/6.81/7.44亿元，同比增长-5.27%/31.52%/9.34%。2020年营收上升的主要原因：1）20年8月公司全资收购海南华多、杭州雷焰，两家公司纳入合并报表，保持良好经营态势，较大幅度厚增公司业绩；2）日化业务调整销售渠道初见成效，营收实现逆势增长。 图2：公司总营业收入规模及增速（单位：亿元，%） 营业收入同比增速 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20172018201920202021 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 主营业务营收拆分：日化业务板块，过去三年为公司提供稳定营业收入，2019/2020/2021年实现营收5.06/5.51/5.27亿元，同比增长为-4.27%/8.91%/-5.24%；2020年9月起游戏业务板块纳入报表范围，2020/2021年实现营收1.20/2.11亿元，21年同比增长75.56%。 图3：公司日化业务营收规模及增速（单位：亿元，%）图4：公司游戏业务营收规模及增速（单位：亿元，%） 日化用品营业收入同比增速 7 6 5 4 3 2 1 0 20172018201920202021 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 游戏业务营业收入同比增速 2020H22021H12021H22022H1 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40%