债市跟踪：“弱现实”叠加资金宽松，债市情绪回暖
债券研究 证券研究报告 债券周报2022年12月25日 【债券周报】 债市跟踪（1219-1225）：“弱现实”叠加资金宽松，债市情绪回暖 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】南方疫情加剧，供应链压力再现 ——每周高频跟踪20221224》 2022-12-24 《【华创固收】高收益债市场观察（第二十�期）——2022年12月3日至12月16日》 2022-12-20 《【华创固收】“弱现实”冲击市场，中央经济会议明确方向——可转债周报20221219》 2022-12-19 《【华创固收】债市跟踪（1212-1218）：赎回边际缓和，弱现实与强预期博弈》 2022-12-18 《【华创固收】年度跟踪：全国土地成交及城投拿地数据全梳理》 2022-12-18 周度政策跟踪：部署稳经济政策落地见效，多部门学习传达中央经济工作会议精神。就宏观政策定调而言，国常会部署稳经济政策落地见效，加强保供稳价及稳就业工作；就财政政策而言，明年适度加大政策扩张力度，政府部门宏观杠杆率可控；就货币政策而言，维护年末流动性合理充裕，明年货币政策空间进一步增大；就金融监管而言，加大中长期资金入市力度，积极探索完善银行理财业务发展模式；就房地产政策而言，拟推新举措改善房企资产负债状况，研究新发展模式转型。 利率市场复盘：疫情传播高峰叠加年内资金宽松，收益率下行。12月第四周，中央经济工作会议增量信息有限，市场对超预期的政策出台担忧有所缓解，随着全国疫情传播进入高峰期，债市交投清淡，“弱现实”主导市场情 绪，叠加央行积极维护年末流动性平稳，债市收益率下行修复。整体而言，年内资金宽松推动短端收益率下行幅度更大，收益率曲线呈现陡峭化特征。 信用市场复盘：信用债净融资连续六周为负，本周净融资规模-1816亿元，创2018年以来历史新低水平。一级市场方面，信用债发行量环比下降，净融资额环比下降，取消发行规模为250.9亿元，较上周有所减少，本周城投、公用事业、交通运输、建筑装饰等行业发行较为活跃；二级市场方面，本周 信用债市场整体成交活跃度有所下降，中短票收益率普遍下行，信用利差普遍走阔；中高等级城投债收益率普遍下行，信用利差普遍走阔；评级方面，本周无主体评级上调；2家主体评级下调。 海外市场复盘：10年期美债收益率从3.48%上行27bp至3.75%，主要受日央行政策转向和美国通胀降幅不及预期的影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度收窄13bp至-56bp；10年期中美利差倒挂幅度扩大33bp至-92bp左 右；美元资金价格处于高位，美联储逆回购规模小幅上升，美元流动性或基本维持。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：部署稳经济政策落地见效，多部门学习传达中央经济工作会议 精神5 二、利率市场复盘：疫情传播高峰叠加年内资金宽松，收益率下行7 （一）资金面：央行维稳跨年流动性，资金面整体均衡偏松9 （二）一级发行：国债净融资处于高位，地方债、政金债、同业存单净融资处于低位9 （三）基准变动：国债、国开债期限利差走阔10 三、信用市场复盘：净融资额环比下降，中短票收益率普遍下行11 （一）一级市场：信用债发行量环比下降，净融资额环比下降11 （二）二级市场：成交活跃度有所下降，城投债收益率普遍下行14 （三）期限利差和等级利差周变化15 （四）评级调整16 四、海外市场复盘：美债收益率大幅上行，通胀降幅低于预期16 （一）利差变化：10Y-2Y美债利差倒挂幅度收窄，10年期中美利差倒挂幅度扩大 ...............................................................................................................................17 （二）隐含预期：美债隐含通胀预期维持低位，市场加息预期小幅升温17 （三）资金面：美元流动性或基本维持，欧元资金价格高位震荡18 （四）其他海外市场指标：海外多国债市收益率上行，全球主要大宗商品价格反弹 ...............................................................................................................................18 �、风险提示19 图表目录 图表1部署稳经济政策落地见效，多部门学习传达中央经济工作会议精神6 图表2上周活跃券与次新券利差走阔（%，BP）8 图表3国债期货和国开现券走涨（元，%）8 图表4临近年末央行重启14天逆回购加码投放流动性9 图表5资金情绪指数显示资金面整体均衡偏松9 图表6国债净融资处于高位9 图表7地方债净融资处于低位9 图表8政金债净融资处于低位9 图表9同业存单净融资由负转正9 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）10 图表13国开期限利差变动（%，BP）10 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18各品种净融资额（亿元）11 图表19发行等级分布（亿元）11 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）12 图表23取消发行额（亿元）12 图表24周度取消发行明细12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）14 图表26交易所信用债成交金额（亿元）14 图表27中短票收益率及信用利差周变化14 图表28中短票据收益率分位数14 图表29中短票据信用利差分位数14 图表30城投债收益率及信用利差周变化15 图表31城投债收益率分位数15 图表32城投债信用利差分位数15 图表33中短期票据期限利差变动15 图表34城投债期限利差变动15 图表35中短期票据等级利差变动16 图表36城投债等级利差变动16 图表37主体评级下调16 图表3812月第4周，美债收益率大幅上行16 图表39中端和长端美债收益率小幅回升16 图表4010年-2年美债期限利差17 图表4110年美债-10年中债利差17 图表42美债隐含通胀预期处于低位17 图表43隔夜利率显示，市场加息预期小幅上升17 图表44Libor美元指数处于高位，Libor-OIS价差收窄18 图表45Libor-3个月美债利差小幅收窄18 图表46欧元对美元1年期流动性互换基点高位震荡18 图表47美联储逆回购使用规模小幅上升18 图表48海外市场主要股票指数18 图表49海外各国10年期国债收益率18 图表50全球主要国家汇率19 图表51全球主要大宗商品价格19 12月第四周，中央经济工作会议增量信息有限，市场对超预期的政策出台担忧有所缓解，随着全国疫情传播进入高峰期，债市交投清淡，“弱现实”主导市场情绪，叠加央行积极维护年末流动性平稳，债市收益率下行修复。整体而言，资金宽松推动短端收益率下行幅度更大，收益率曲线呈现陡峭化特征。 一、周度政策跟踪：部署稳经济政策落地见效，多部门学习传达中央经济工作会议精神 就宏观政策定调而言，国常会部署稳经济政策落地见效，加强保供稳价及稳就业工作。（1）扩内需：国常会指出当前应要抓住时间窗口，狠抓稳经济政策落实，重大项目建设和设备更新改造仍有释放效应空间，将继续发挥对扩投资带消费的重要作用，抓好填平补齐，确保全面落地，推动经济巩固回稳基础保持运行在合理区间。（2）保供稳价：国常会确定加强“双节”期间重点商品保供稳价，抓好保障交通物流畅通；同时，确保“双节”重要民生商品供应充足和物价平稳以及生活生产用能。（3）稳就业：国常会强 调当前稳就业压力依然较大，要进一步抓实稳就业保民生，具体举措包括落实好助企纾困、稳岗拓岗各项举措，扎实做好大学毕业生就业工作等。 就财政政策而言，明年适度加大政策扩张力度，政府部门宏观杠杆率可控。（1）中央财办有关负责人解读中央经济工作会议精神：明年要适度加大财政政策扩张的力度，提高政策效能，更好发挥财政撬动社会资金的杠杆作用；此外，针对地方隐性债务问题，将深化省以下财税体制改革，加大转移支付力度，加快建立地方税体系，夯实地方基本财力。（2）财政政策空间：财政部深入学习贯彻二十大精神，强调我国财政赤字规模适度，政府部门宏观杠杆率显著低于全球和发达经济体，政府法定债务余额与国内生产总值之比控制在50%以下，地方隐性债务减少1/3以上，财政状况健康、安全，后续将持续加大税收、社会保障、转移支付等的调节力度。 就货币政策而言，维护年末流动性合理充裕，明年货币政策空间进一步增大。（1）央行传达学习中央经济工作会议精神：表示要高度重视做好岁末年初各项工作，维护年 末流动性合理充裕，并要发挥好设备更新改造再贷款、保交楼贷款支持计划等政策工具效能，加大信贷投放，支持稳增长、稳就业、稳物价，努力保持经济运行在合理区间。 （2）货币政策空间：中国财富管理50人论坛2022年会上，央行参事室主任纪敏表示， 美国加息对经济增长的损害效应将在明年进一步显现，而我国保留了必要的政策空间，随着中美经济周期反转变化，我国货币政策的空间将进一步增大，有利于在保持流动性合理充裕的同时，维护人民币汇率的基本稳定。 就金融监管而言，加大中长期资金入市力度，积极探索完善银行理财业务发展模式。 （1）证监会贯彻中央经济工作会议精神：继续推动全面深化资本市场改革和扩大资本市场高水平制度型开放，加快投资端改革，提出引导社保基金、保险基金、企业年金等各类中长期资金加大入市力度，推动养老金投资公募基金尽快形成市场规模。（2）银保监会学习贯彻中央经济工作会议精神：受底层债券收益率上行影响，部分理财产品出现 净值波动，该现象属于市场自身调整的表现，总体风险完全可控；下一步，银保监会将积极探索完善银行理财业务发展模式，不断优化理财业务监管。 就房地产政策而言，拟推新举措改善房企资产负债状况，研究新发展模式转型。（1）政策基调：各部门就中央经济工作会议精神做解读，中央财办有关负责人表示2023年将出台新举措侧重研究解决改善房企资产负债状况，研究推动房地产业向新发展模式平 稳过渡，摆脱多年来“高负债、高杠杆、高周转”模式；央行表示引导金融机构支持重组并购，推动防范化解优质头部房企风险，改善头部房企资产负债状况；证监会表示抓 好资本市场各项支持政策措施落地见效，助力房地产发展模式转型；银保监会加力落实金融支持政策，扎实做好“保交楼”工作。（2）地方政策：南京主城限购区域部分放开； 广州银行二手房按揭放款已不按参考指导价，按成交价和评估价孰低原则；天津市公积金贷款购买家庭第二套住房的最低首付比例由60%调整为40%。 图表1部署稳经济政策落地见效，多部门学习传达中央经济工作会议精神 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观基调 2022/12/20 国常会 部署深入抓好稳经济一揽子政策措施落地见效 要抓住时间窗口，狠抓政策落实；在全球高通胀背景下，今年我国物价保持平稳。元旦春节临近，要继续抓好生活品保供稳价；今年新增城镇就
