锂电隔膜行业深度复盘报告：隔膜赛道中国接棒，涂覆+出口缔造盈利新平台

行业研究 行业深度 电力设备与新能源 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [table_subject] 2022年12月22日 [table_invest] 标配 [Table_NewTitle] 隔膜赛道中国接棒，涂覆+出口缔造盈利新平台 ——锂电隔膜行业深度复盘报告 [Table_Authors] 证券分析师： 周啸宇 S0630519030001 zhouxiaoy@longone.com.cn 联系人： 王珏人 wjr@longone.com.cn [table_product] 相关研究 221205电新行业周报：钠离子电池，从零到一的突破 221213电新行业周报：液流电池——电化学储能发展迎新机遇 西照东升，雄鸡一唱天下白——中国光伏行业深度复盘系列（上） [table_main] 投资要点： ➢ 行业发展背景：随着“碳达峰”“碳中和”被写入政府工作报告，绿色低碳产业在我国得到迅猛发展，新能源车渗透率得到飞速提升，锂电材料的技术研发也在不断创新。其中，锂电池隔膜主要影响电池的综合性能和安全性能。隔膜市场早期由日韩占据：1）日本旭化成作为隔膜龙头，拥有干、湿法两种隔膜技术；2）韩国两家隔膜龙头企业SKI与W-Scope的发展则各有差异。整体来看，隔膜行业的发展经历了多个阶段，大体路径为：干法隔膜→湿法隔膜→涂覆隔膜→新材料隔膜，当前涂覆膜的渗透率正在不断提升。 ➢ 产品技术趋势：隔膜因材料的特殊性成为锂电池材料中技术壁垒最高的环节，其性能直接决定了电池的能量密度、使用寿命等参数。1）制造工艺：高性能带来了制造工艺的复杂性，目前包括干法、湿法两大主流工艺，其中湿法工艺适用于生产较薄的单层薄膜，技术门槛高，对设备工艺要求严格；干法工艺难度较低、成本优势显著，但产品稳定性较差，我国特有的隔膜干法双拉拥有自主知识产权； 2）涂覆：隔膜涂覆可提升隔膜安全性，进一步提升锂电池整体性能。涂覆浆料是隔膜涂覆的关键，主要由陶瓷颗粒、溶剂、粘结剂以及添加剂制成，目前隔膜涂覆技术较为成熟，国内主流厂商均拥有相关技术储备。 ➢ 价格走势复盘：1）成本构成：隔膜成本主要由原材料、折旧、能源、人工四大部分构成，其中原材料为成本的主要来源。聚烯烃作为最主要的原材料，其价格受到原油价格的影响；2）价格随供需波动：2020年各大厂商产能迅速扩张，隔膜价格持续下降。但受益于下游动力电池需求旺盛，21年以来隔膜价格呈现回暖趋势。 ➢ 产业链现状：1）市场空间：下游动力电池需求高涨，带动隔膜出货量快速提升。2021年国内隔膜出货量达78亿平方米，其中湿法隔膜占比超7成。2）竞争格局：集中度较高，2021年CR3小幅下降至53.4%，CR6略升至80.8%，海外厂商产能扩展缓慢，国内厂商竞争优势明显。3）行业领先企业：恩捷股份（行业市占率第一）、星源材质（干法龙头、海外客户放量）、中材科技（隔膜业务加速拓展）、璞泰来（负极龙头，隔膜涂覆业务稳定上升） ➢ 投资建议：在当前全球电动车行业高景气发展的背景下，锂电材料行业也随之逐步走向成熟。我们认为，隔膜行业今后的发展将是良率、扩产周期及下游客户的竞争。建议关注行业核心主线：1）隔膜涂覆产线一体化率增长较快的企业。涂覆膜能够有效提升锂电池的放电性能、安全性等，提升电池循环次数、延长使用寿命、增加充放电能力、提升闭孔温度等；2）大力布局海外市场的企业。海外电池厂对隔膜性能要求相对更高，同时产品平均售价是国内的两倍。当前国内隔膜产品在海外市场渗透率相对较低，仍有较大的拓展空间；3）隔膜设备的国产替代趋势。当前隔膜的生产设备主要来源于海外厂商，设备产能有限且售价高昂，因此国产替代将是未来隔膜企业降本的重点途径，建议关注设备国产替代率较高的企业。重点推荐：恩捷股份、星源材质、中材科技、璞泰来等。 ➢ 风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险、产能过剩引起竞争加剧的风险、技术变革引起需求下降的风险。 净利润增速 P/E 总市值(亿元) 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 恩捷股份 1224 81.52% 45.13% 33.95% 25 17 13 星源材质 287 188.34% 69.58% 38.98% 35 20 15 中材科技 374 2.84% 11.03% 19.59% 11 10 8 璞泰来 781 76.05% 41.84% 33.39% 26 18 14 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度 正文目录 1. 行业背景：新能源产业链飞速发展 .............................................. 5 1.1. 隔膜发展历史：产业链从日韩逐步转向国内 ................................................ 5 1.2. 隔膜技术发展及生产进程：目前隔膜涂覆比例显著攀升 .............................. 7 2. 隔膜简介：锂电材料中技术壁垒最高环节 ................................... 9 2.1. 隔膜性能：直接影响电池性能 ..................................................................... 9 2.2. 隔膜制造工艺：两种制造工艺难分伯仲 ....................................................... 9 2.2.1.干法工艺：生产工艺相对简单 .................................................................. 10 2.2.2.湿法工艺：可以有效提升产品性能 ............................................................11 2.3. 隔膜涂覆：有效提升隔膜性能 ................................................................... 13 2.3.1.隔膜涂覆材料 ........................................................................................... 13 2.3.2.隔膜涂覆方式 ........................................................................................... 15 2.4. 隔膜价格分析：规模效应有效降低隔膜生产成本 ...................................... 17 2.5. 隔膜下游应用场景：不同场景对隔膜的使用也各有千秋 ............................ 19 3. 国内隔膜发展现状 ..................................................................... 20 3.1. 国内外隔膜市场规模：行业集中度较高，湿法占比超七成 ........................ 20 3.2. 下游市场：动力需求高增长，储能紧跟其后 .............................................. 23 3.3. 行业公司梳理 ............................................................................................ 26 3.3.1.恩捷股份：全球隔膜龙头，量利齐升 ....................................................... 26 3.3.2.星源材质：海外客户占比提升，量价齐升迎收益 ..................................... 27 3.3.3.中材科技：三大业务稳步前进，隔膜产能释放提升市占率 ....................... 28 3.3.4.璞泰来：负极龙头稳固，隔膜涂覆稳定上升 ............................................ 29 4. 投资建议 ................................................................................... 30 5. 风险提示 ................................................................................... 31 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度 图表目录 图1 锂离子电池内部构成 .............................................................................................................. 5 图2 锂离子电池充放电过程 .......................................................................................................... 5 图3 旭化成锂电池隔膜发展进程 ................................................................................................... 5 图4 星源材质发展历程（2003-2013） ......................................................................................... 6 图5 锂电池隔膜市占率变化 .......................................................................................................... 7 图6 锂电池隔膜技术迭代过程 ...................................................................................................... 8 图7 锂电池隔膜生产工艺流程 ...................................................................................................... 8 图8 干法单向拉伸工艺流程 ........................................................................................................ 10 图9 干法工艺隔膜图 ................................................................................................................... 11 图10 湿法拉伸工艺流程