医药生物行业2023年年度策略报告：估值底部，关注确定性趋势

估值底部，关注确定性趋势 --医药生物行业2023年年度策略报告 分析师： �雯 执业证书编号：S1380516110001联系电话：010-88300898 邮箱：wangwen@gkzq.com.cn 医药生物与上证综指走势图 数据来源：wind，国开证券研究与发展部 2022年12月20日 2022年，医药行业延续调整态势，虽进入四季度有所反弹，但目前估 值水平仍处于近10年来的底部区间。医药行业需求具备持续性、确定性和相对刚性，随着明年疫情影响减弱，行业业绩有望在低基数上回升，叠加集采等政策边际回暖，建议关注行业的配置价值。 创新药：经过大幅调整，创新药板块已处于多年来的底部，未来在需求的支撑、技术进步的驱动下，我们认为成长性确定。从基本面看，部分扰动因素已经边际好转。建议关注以临床价值为导向，相关产品有望迎来商业化落地且估值处于多年来底部区间的部分核心的平台型企业和Biotech公司。 自主可控：多路线的新冠疫苗及相关药物的自主可控目前仍较为紧迫。医疗设备领域如部分医学影像设备、内窥镜设备、测序仪等国产替代仍有较大空间。另外行业上游供应链的部分领域（如生物科研试剂、分析仪器设备，培养基、色谱填料、一次性生物反应器）也可关注。 中药：自十八大以来，国家多次出台政策支持中医药发展。我们 行业研究 证券研究报告 行业策略报告 行业评级 中性 建议关注创新能力强，相关产品临床价值显著，同时具备一定商业化基础的平台型中药龙头企业。同时中药配方颗粒市场有望大幅扩容，建议关注相关具有先发优势的龙头企业。 医疗消费领域涵盖范围很广，相关行业同时具备医疗和消费双重属性。由于医疗属性在终端需求上具备一定刚性，同时在行业准入、产品及服务标准等方面具备一定的准入和技术壁垒。但由于其消费属性，基本以自费类产品为主，因此受医保、集采等政策影响相对较小。建议关注相关龙头标的调整后的配置价值。 建议关注迈瑞医疗（医疗器械行业龙头，受益新基建，海外市场拓展大）、恒瑞医药（仿创药龙头，集采影响趋弱）、智飞生物（疫苗龙头，业绩有望持续快速增长）、达仁堂（中药老字号，期待改革活力迸发）、爱博医疗（稀缺眼科器械平台型企业，业绩快速增长）。 风险提示：疫情影响超预期；行业监管政策进一步收紧；药品器械集采力度超预期对业绩产生负面影响；中美贸易摩擦持续升级的负面影响；上市公司业绩增长低于预期；国内外经济形势持续恶化风险；市场整体系统性风险。 目录 1、2022年市场表现回顾4 1.12022年下半年医药行业调整持续，前期超额涨幅基本消化4 1.2行情分化显著，部分具备性价比的领域表现较好4 1.3个股行情表现分化，部分此前强势股跌幅加深5 1.4行业估值已处于近10年历史中枢水平附近6 1.5统计局口径下工业端业绩在高基数承压依旧7 1.6基金医药持仓已降为多年来的底部区间7 2、投资亮点9 2.1创新+自主可控：行业成长路径明确9 2.2中药行业政策支持力度强，配方颗粒值得关注16 2.3“医疗+消费”，关注疫后恢复20 3、重点个股20 4、风险提示22 图表目录 图1：2022年医药行业涨跌幅排名第19（截至11月24日）4 图2：2019年至今行业指数表现情况（截至11月24日）4 图3：2022年医药各子行业涨跌情况（截至11/24日）5 图4：2022年医药各子行业行情走势表现（截至11/24日）5 图5：2022年医药行业涨跌幅排名前五的个股（截至11/24日）5 图6：近10年医药板块估值及相对A股溢价率6 图7：近10年各子板块绝对估值情况（整体法，剔除负值）6 图8：统计局公布医药制造业收入、利润累计增长情况7 图9：基金近年来医药生物行业（申万）持股市值占比变化情况8 图10：近年来我国创新药收入占比已明显提升10 图11：与美国对比，我国创新药收入占比差距大10 图12：美国1970-1977年间以及2007-2013年间主要癌症的五年生存率对比11 图13：2019年中美抗肿瘤药物市场情况（按种类划分）11 图14：我国肿瘤免疫治疗市场规模VS美国11 图15：部分创新药标的近年来的市场表现情况13 图16：近年来我国创新药NDA批准量情况13 图17：我国新冠确诊及无症状感染者当日新增情况14 图18：我国医疗影像行业市场规模（单位：亿元）16 图19：我国近年来中药新药申请和获批上市数量（个）18 图20：中药配方颗粒市场规模及增速情况20 表1:2022年3季报基金持仓情况表8 表2：我国研发的部分新冠疫苗情况14 表3：部分新冠小分子药物研究进展15 表4：医药部分细分领域国内市场规模及国产化率预计情况16 表5：近年来药监局发布的相关技术指导文件17 表6：中药配方颗粒国标品种各批次数量19 表7：相关重点个股估值情况（EPS单位：元/股；PE单位：倍；收盘价单位：元）21 1、2022年市场表现回顾 1.12022年医药行业调整持续，前期超额涨幅基本消化 2022年年初至今（截至11月24日），申万医药行业指数下跌约18.51%，涨跌幅 排名申万31个一级行业第19位。下半年医药行业延续上半年跌势，行业指数一 度下探至2019年底来的低点，进入四季度后，在集采政策边际回暖、医疗设备贴息贷款鼓励政策出台、医保局重申创新医疗器械暂不集采、新冠防控措施优化调整等多重因素催化下，有所反弹。 从行业近3年的走势看，2019年行业在前期深度调整下很快迎来了一波反弹行 情，以CRO、特色原料药、连锁服务为代表，相关一线白马股表现较好。2020年至2021年上半年，在新冠疫情、业绩比较优势、创新及消费等属性的加持下，行业取得了非常显著的超额收益。而2021年下半年以来，在市场环境、政策、疫情等多重负面影响下，行业深度调整，目前行业指数已基本回落至2020年初的水平，疫情以来的超额涨幅已基本消化。 图1：2022年医药行业涨跌幅排名第19（截至11月 24日） 图2：2019年至今行业指数表现情况（截至11月24 日） 160.00% 140.00% 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 -20.00% 医药生物(申万)上证指数沪深300 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.2行情分化显著，部分具备性价比的领域表现较好 今年6个子行业中仅医药商业实现3%的上涨，其中线下药店近期受新冠疫情自我防疫需求的增长带来药品购买需求的增强，市场表现相对较好。医疗服务和生物制品板块跌幅最深，分别达30%和27%，在上半年下跌的基础上跌幅进一步扩大。从医疗服务板块的三季报情况看，疫情对行业的业绩恢复仍存在一定压制，随着疫情防控政策的逐步优化，我们依然看好医疗服务端需求的恢复。生物制品板块部分细分领域受一定集采政策预期影响，下半年跌幅进一步扩大，后期反弹偏弱。医疗器械板块上半年跌幅较深，下半年在集采政策预期回暖、财政贴息贷款支持等政策下，反弹较为明显。中药板块在四季度表现抢眼，反弹明显，一方面估值相对便宜， 另一方面受益于自我诊疗需求的提升。 整体看，虽行业整体表现不佳，部分赛道调整明显，市场情绪较为悲观，但顺应政策趋势，估值具有一定性价比的部分细分领域受到青睐。同时由于板块内增量资金有限，市场对短期热点追捧明显，我们仍建议关注行业中长期的确定性趋势。 图3：2022年医药各子行业涨跌情况（截至11/24 日） 图4：2022年医药各子行业行情走势表现（截至 11/24日） 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.3个股行情表现分化，部分此前强势股跌幅加深 剔除部分ST个股及新股后，行业中涨幅前�的个股分别为众生药业（+213%）、以岭药业（+127%）、新华制药（+109%）、康缘药业（+107%）、中国医药（+105%），跌幅前�的个股分别为司太力（-58%）、成大生物（-56%）、欧林生物（-55%）、诚达药业（-55%）、凯莱英（-55%）。整体看，受行业整体表现不佳影响，个股中表现相对较好的个股以估值相对较低的化药、中药、医药商业等个股为主，主题投资较热，同时部分前期热门赛道股出现较大回调，显示市场风险偏好仍较低。 图5：2022年医药行业涨跌幅排名前�的个股（截至11/24日） 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.4行业估值已处于近10年历史底部区间 目前医药板块的绝对估值（TTM）约25倍，相对全部A股的溢价率约为80%。从近10年行业估值看，10年的绝对和相对估值溢价率的中位数水平分别是37倍和130%，最低值水平分别是21倍和60%。而目前行业的绝对和相对估值溢价率已大幅低于近10年的中位数水平，特别是相对估值溢价率。另外目前估值水平与历史最低值比较也差距不大。 我们认为虽四季度医药有所反弹，但与近10年行业整体估值比，目前行业的估值，无论是绝对还是相对估值都处于历史底部区间。短期行业虽受悲观情绪、政策、疫情影响，但从中长期看，行业的需求确定且刚性，受益于老龄化进程、创新、消费升级等因素推动，估值水平未来较大概率会有较大的上行空间。 从二级行业看，按估值高低排序，目前医疗器械、医药商业、中药、化药、生物制品、医疗服务的TTM估值（整体法、剔除负值、下同）分别为19、20、26、30、31和34倍。我们将二级行业的估值也与其近10年的历史估值的中位数和最小值水平进行了比较，目前医疗器械和医疗服务的估值偏离历史中值最大，同时医疗服务和医疗器械的估值离历史最低值最近。 其中医疗服务的10年历史估值的最低值为33倍，而行业目前估值约34倍。医疗服务行业短期受疫情拖累，但随着疫情防控政策的逐步优化，行业诊疗人次有望快速恢复，医疗服务行业供需缺口仍较大，需求确定性强，建议关注行业的配置性机会。 图6：近10年医药板块估值及相对A股溢价率图7：近10年各子板块绝对估值情况（整体法，剔 除负值） 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.5统计局口径下工业端业绩在高基数承压依旧 2022年前10月，统计局口径下医药制造业的收入和利润总额分别同比增长-2.1%和-29.3%。行业利润端在去年较高基数上出现了同比下降，同时疫情等影响也造成收入端增长乏力。 具体来看，行业毛利率相比去年同期有较大幅度下降，或是利润端增速低于收入端的重要原因之一。另外三大期间费用中，仅管理费用微幅增长5.5%，高于收入端增长，而营业费用、财务费用均同比负增长。 从中长期看，行业需求确定且具备一定刚性，在业绩和估值均处于多年来底部的时点上，随着明年基数效应的减退、诊疗活动的恢复，行业业绩有望较快迎来拐点，建议关注当前时点的配置价值。 图8：统计局公布医药制造业收入、利润累计增长情况 数据来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.6基金医药持仓已降为多年来的底部区间 截至9月30日，基金医药生物行业（申万）持股数量为287家，环比减少137 家；基金持股总市值为3397亿，环比减少3012亿，虽持股总市值仍排名第三位， 但持仓市值减少额较大，仅次于电力设备行业。截止3季度末，医药生物行业的持仓市值占比为10.39%，环比降低0.38%。今年以来，医药基金持仓逐季下降，目前持仓比已降至2018年来的低点，属底部区间，相比2020年中高点（17.3%）已有大幅下降。 图9：基金近年来医药生物行业（申万）持股市值占比变化情况 19.0% 17.0% 15.0% 13.0% 11.0% 9.0% 10.39% 7.0% 5.0% 数据来源：Wind,国开证券研究与发