2023年度策略报告：豆类油脂生猪探底回升

豆类油脂生猪探底回升 报告摘要： 油脂：2023年整个油脂走势预计都出现先行探底，再攀升的过程。先探底在于生产国供应端同比产量扩大和需求国库存的累积抑制的需求，三四季度的反弹上行则来自于需求端受到提振的可能，同时棕榈油尤其是马棕产量有继续同比增加的可能，因此油脂在2023年三四季度走势可能不及豆粕和生猪。 豆粕：2023年豆粕与生猪预计先后在一至二季度探底反弹，豆粕二三季度的供应压力并不会格外突出，相反在需求潜在的提振可能下，2023年二三季度的价格表现预计强于2022年同期。 生猪：2023年生猪价格预计探底回升，一二季度在季节性消费淡季和2022年持续补栏和二次育肥带来的大体重生猪供应压力下，猪价预计探底，但是同样在三四季度的潜在消费需求提升的预期下，三四季度生猪价格将出现反弹上涨。 分析师：黄小洲F3014548Z0014142 研究所 农产品研究室 金融（期权）研究室 Tel：010-82292826 Email：huangxiaozhou@swhysc.com 相关图表 2023年度策略报告2022年12月 目录 一、行情回顾3 二、豆类供应进一步扩大，生猪先探底再反弹3 周期组合：大豆增产与生猪探底回升5 供应端：巴西引导大豆增产预期持续6 需求端：生猪引导豆粕探底回升8 三、油脂供应扩大后，且看需求的恢复程度9 棕榈油：供应扩大伴随着天气不确定性10 豆油：整体期待需求的恢复13 四、时点分析14 五、小结15 一、行情回顾 豆粕 2022年豆粕基本维持高位并在年底出现针对国内库存低迷的炒作，年初主要受到南美供应意外缩减的影响推高豆类价格，下半年则在美豆未能实现增产和生猪大幅反弹的推动下保持强势。 2022年一季度在巴西大豆出现明显减产的背景下，加上俄乌冲突对乌克兰大豆的影响，推动了豆类价格的上涨。二季度之后，随着生猪价格大幅反弹，存栏扩张动力增强，对豆粕需求增强，虽然有美豆增产的预期压力，但依旧使得豆粕价格维持在高位，在三四季度，由于一二季度榨利低迷导致大豆采购不足，豆粕库存低迷导致三季度后期现货价格和基差飙升，至年底才有缓和趋势。 生猪 2022年初的生猪养殖亏损惨重，自繁自养和外购仔猪养殖利润都创出新低，致使中小养殖户 出局。不过由于持续的存栏下滑，在4月之后下游需求出现了一定的起色后，随着生猪屠宰供应的持续低迷，生猪价格出现了持续的反弹，并在三季度持续维持高位。 不过从生猪出栏量几乎月月创下历史新高和屠宰量在三季度数据比2020年同期还低的对比差异中，会发现生猪价格的大幅飙升是有代价的。这个代价则是大量的养殖场出栏标猪飞猪之后，由于高位养殖利润和对四季度旺季的预期，存在大量的二次育肥养殖，存栏生猪的体重和数量都在增长，使得四季度供应压力巨大，需求稍有松动，价格就持续回落。毕竟肉类消费在春节后会出现大幅明显的回落，生猪大肥猪也不利于长期养殖，二次育肥养殖户的唯一选择就是在年底至2023年春节前进行销售。 油脂 2022年上半年油脂依旧在高位强势运行，但是期货市场的价格和现货市场的感觉势同水火。尤其在一季度前后，国内油脂现货市场的成交相对惨淡，在高位价格和需求走弱的双重压制下，现货成交走货积极性明显降低。根据以往的现货感觉来看，一般需求萎靡的时候也不是做多油脂的时机，但正是在这样的国内情况下，马棕美豆油针对生物柴油的概念炒作虎虎生风，加上印尼对其棕榈油出口政策的不断收紧，使得国际和国内油脂价格不断攀升，直到美联储加息预期出现，原油价格也上攻乏力时，生物柴油炒作崩塌，印尼库存胀库后开始抛售带来断头式的下跌。 年中油脂价格大跌之后，供需开始反映出真实的价格影响。首先是印尼马来棕榈油主产国的产量逐步恢复，马来顶着劳工不足的影响依然完成了产量的同比增长。其次是需求端增量在年底基本耗尽，印度油脂和中国棕榈油库存都已经达到历史同期高位，未来阶段性棕榈油进口需求可能难有继续增长的潜力。 二、豆类供应进一步扩大，生猪先探底再反弹 2023年巴西大豆的增产预期强烈且幅度巨大，抵消了美豆增产预期未果的影响，也抵消了乌克兰大豆的损失。2022年主要的利多在于北美大豆库存的减少，但2023年巴西大豆的扩种和潜在的增产使得全球大豆都可能出现增产和库存累积。 表1：全球大豆供需平衡 年份 产量 消费 出口 库存 产量变化 消费变化 库存变化 全球 2022 391 380 169 101 9.92% 4.58% 8.81% 2021 356 364 154 92 -3.46% -0.05% -7.67% 2020 368 364 165 100 美国 2022 117 64 56 5 -3.41% 2.18% -26.98% 2021 122 63 59 7 5.91% 3.07% 6.58% 2020 115 61 62 7 巴西 2022 152 55 90 31 19.69% 1.57% 35.19% 2021 127 54 80 23 -8.96% 8.76% -21.22% 2020 140 50 82 29 中国 2022 18 117 0 30 12.20% 9.25% -0.91% 2021 16 107 0 31 -16.33% -5.34% -1.35% 2020 20 113 0 31 资料来源：USDA，宏源期货研究所 在大豆库存攀升的阶段里，一旦需求端出现阶段性的回落就可能带来趋势性的下跌，而在2022 四季度和2023年一季度至二季度初期，生猪的需求回落将会影响豆粕的需求。图1：全球大豆库存消费比 资料来源：USDA，宏源期货研究所 当前，全球大豆库存消费比正在从低位反弹，虽然趋势上仍然在下滑，但只要2023年巴西大豆正常收获，全球大豆库存消费比将向上调整，至少在明年上半年利空豆类价格。美国大豆虽然没出现增产，但总体上也没有出现明显的减产，不过随着出口的持续，其库存消费比跌落至低位，不过2023年美豆虽然预计无法大幅增产，但在2022年单产不佳的背景下，2023年预计有一定同比增产的幅度。 豆粕：大豆增产与生猪需求探底回升 当前，豆类的供应受到美豆小幅减产的影响，全球大豆库存未能及时恢复，但随着巴西大豆的生长，未来库存的恢复和增长不成问题。需求端，国内以生猪为代表的需求动力在持续了半年之后，在2022年底和2023年初预计迎来阶段性的低谷，但这个低谷将是未来生猪周期的起点，因此对于豆类/粕类需求而言，2023年需求端将出现探底回升。 图2：全球大豆库存走势与豆类价格对比 资料来源：USDA，宏源期货研究所 2023年，大豆的供应增长和一二季度的生猪需求下滑预计导致大豆库存至少阶段性累积增长，阶段性利空豆类价格后，再开启反弹。2022年全球大豆库存开启了新一轮累积的预期，但是由于美豆单产和产量并没有带来丰收而失败，当前紧平衡的状态持续到了2022年下半年，但是随着生猪的逐步走弱，2022年底至2023年一二季度，需求端将出现阶段性、趋势性的走弱。 生猪与饲料需求方面，国内生猪周期已经行进至衰退/复苏阶段。生猪最核心的供应，能繁母猪存栏变化和直接供应的商品猪存栏同比变化都出现了恢复，从环比上看的恢复程度则更加明显，从2022年6月开始，国内能繁母猪和商品猪存栏持续环比增加，为2022年底和2023年一季度生猪充足的供应打下基础，或者说带来了宽松的供应。只不过在传统需求淡季的一二季度里，供应宽松并不是利好价格的因素。 图3：生猪存栏下降幅度放缓 资料来源：农业部、中国政府网，WIND，宏源期货研究所 国内能繁母猪存栏增速在2022年下半年出现降幅收窄，供应端的去化存在尚未完结的可能。 在2022年底至2023年一季度，甚至到二季度的时间段里，有极大概率再进行一次产能去化，找到下一轮生猪周期复苏的起点。在延续产能去化的时间段，对豆类自然利空，然而复苏延续后，对豆类而言的需求端将持续利多。 供应端：巴西引导大豆增产预期持续 供应端依然是增产的预期，巴西产量预计再创新高达到1.5亿吨附近，美豆2023年的产量预 期在当前进行预估还为时过早，但是美豆本身扩种幅度和潜力几乎到头。从2020年至今的几年中， 无论大豆价格如何上涨，美豆产量高度，甚至是预估产量都始终无法显著突破1.2亿吨，以正常的 天气情况进行预估的话，美豆在2023年的产量预计依然维持在1.1-1.2亿吨附近，难有较大变化。 对于南美大豆，尤其是巴西大豆而言，近几年其大豆播种面积在持续扩大，并未看到其增产的最终潜力。对于2022/23种植年度，巴西大豆预计种植面积达到了4290万公顷，较去年增加了250万公顷，同比增幅6%，如果预期实现，对全球大豆产量都有显著影响。 至于阿根廷，其连续多年产量和预期产量都维持在4500-5000万吨附近，并没有过多变化。 从时间周期来看，巴西大豆在12月初播种完毕，在2月第一批早豆将上市，4月后大豆逐步大批量上市，对国际大豆现货市场带来冲击。综合来看，巴西增产的预期落在盘面的时间通常在1-2月，即能够基本确定天气是否对大豆带来有利或者不利影响的关键节点，对于国内则是春节前后。春节前后，如果天气总体不差，巴西大豆产量如期增产，价格的大幅下跌将在那时出现趋势性走势。 图4：大豆主产国播种面积（单位：百万公顷） 资料来源：USDA，宏源期货研究所 巴西2022/23年大豆播种面积再次提高，预计为4290万公顷，从当前基本上“风调雨顺”的情况来看，只要2022年一季度天气不出问题，就会出现丰产。 当然2021年底至2022年初南美大豆产区出现了干旱，2023年是否会出现历史这么迅速的重演，还需要再观察和追踪。 图5：美豆产量需求库存消费比（单位:百万吨、%）图6：巴西产量需求库存消费比（单位:百万吨、%） 资料来源：USDA，宏源期货研究所资料来源：USDA，宏源期货研究所 对于美豆而言，从过往的5年来看，大豆总产量的增幅，尤其是通过播种面积扩大带来增产的幅度已经十分有限，2023年美豆增产幅度主要依靠天气，增产确定程度相对巴西较低，只能在2023年3月之后再做观察。 需求端：生猪引导豆粕探底回升 2022年生猪价格和供需的变化跌宕起伏，总体上出现了相当数量的存栏增量，包括供应核心的能繁母猪和商品猪。从今年5、6月开始，能繁母猪和商品猪出现了明显的存栏增加，增加了未来的供应，尤其是年底到2023年一季度的生猪供应。 图7：能繁母猪存栏变化（单位:%）图8：商品猪存栏量（单位:头） 资料来源：涌易资讯，宏源期货研究所资料来源：涌易资讯，宏源期货研究所 同时在2022年四季度出现了非常奇特的差异，即生猪出栏量创出新高但生猪屠宰量和屠宰开 工率跌至近三年低位，这样巨大的差异代表着2022年四季度至2023年春节前的生猪供应存在巨大的二次育肥和大体重生猪，一旦这些生猪开始上市，配合被抑制的需求，对生猪价格而言将是沉重的打击。 图9：生猪出栏量（单位:头）图10：生猪样本屠宰量（单位:头） 资料来源：涌易资讯，宏源期货研究所资料来源：涌易资讯，宏源期货研究所 截至截稿前，国内生猪现货和期货价格已经开始下跌，同时屠宰量也出现较为明显的增长，大体重生猪的持续屠宰供应打压了2022年底的生猪价格，但从往年屠宰数量对比来看，2022年四季度屠宰供应还有很大的提升空间，对生猪价格产生的压力将持续。 从大周期来看，在2023年一季度末二季度初是季节性的生猪价格低点，也将是下一轮生猪周 期的起点。在2021年初生猪价格大跌开始，已经经历了一轮生猪养殖去杠杆的过程，在2022年 底至2023年上半年潜在的再一轮跌价去产能的驱动下，生猪供应将出现较为彻底的去化，从而出 现新一轮的生猪上行周期。在2023年预计出现能繁母猪存栏增速需要一个下滑的过程才能出现下一波生猪上行的过程。 农业部数据更多反映的是趋势。 图11：能繁母猪存栏同比趋势走势（单位：%） 资料来源：农业部，万得资讯，宏源期货研究所 从年内季节性周期