股指期货2023年度投资策略：估值修复或为2023年投资主线

期货研究报告|金融研究 策略报告 估值修复或为2023年投资主线 2022年12月15日 股指期货2023年度投资策略 沪深300指数走势图 资料来源：WIND，招商期货 相关报告 于虎山 0755-82709642 yuhs1@cmschina.com.cnF0272480 Z0002746 展望2023年，A股市场从中长期的时间周期看，当下上证50指数与沪深 300指数估值较低，在探索建立具有中国特色的估值体系加持下，有望在较 长的时间内成为市场主线，中证500指数与中证1000指数在相对估值方面则具备明显优势，但需要业绩驱动配合才能达到较好效果。 投资策略逻辑： 1、市场对于建立具有中国特色的估值体系的预期与估值修复程度，若估值能够快速修复，则市场逻辑将转为业绩预期的驱动。2、金融市场持续对外开，人民币在今年经过两轮贬值后开始企稳走强，兑美元重新回到7以下，从中长期看，随着中国国力的不断提升人民币走强是大概率事件，外资持续净流入趋势保持完好,对金融资产形成支撑；3、国内房地产行业在受到政策三支箭的支持后，将在信贷、债券、股权方面进行修复从而支撑国内经济企稳；4、地缘冲突不确定性仍然存在，事件性驱动机会与风险并存；5、美联储紧缩的货币政策边际放缓，随着CPI得到控制，流动性机会或再度来临。因此我们认为2023年的机会更多的以估值修复为主。重点关注以IH、IF为代表的低估值指数的配置机会以及IC与IM的波段性机会。 风险提示： 经济恢复不及预期，导致投资者情绪谨慎从而抛售金融资产。 敬请阅读末页的重要声明 正文目录 一、2022年行情回顾4 二、市场基本面5 三、股指期货市场情况9 （一）市场估值9 （二）市场流动性11 （三）基差分析17 （四）股指期权增加新成员，隐含波动率重新回到历史低位17 四、2023年股指投资策略19 研究员简介20 图表目录 表1：2022年重要指数表现情况4 表2：2022年全球重要经济体货币政策情况8 表3：2022存款准备金率、外汇存款准本金率8 图1：股指期货对应标的指数走势5 图2：股指期货主力合约走势5 图3：采购经理指数PMI6 图4：大中小型企业PMI6 图5：美国采购经理人指数6 图6：欧元区与日本采购经理人指数7 图7：重要经济体利率水平7 图8：国内CPI与PPI（%）8 图9：股指期货市盈率（TTM）9 图10：股指期货指标股营收增速10 图11：股指期货指标股净盈利增速10 图12：开放式基金份额、净值11 图13：开放式基金股票投资比例（%）12 图14：陆股通净流入累计值（人民币）12 图15：沪股通资金情况13 图16：深股通资金情况13 图17：融资余额13 图18：央行资金投放（亿元）14 图19：重要股东二级市场减持14 图20：重要股东二级市场增持14 图21：贷款市场报价利率15 图22：基金持有期货仓位（手数）16 图23：基金持有期货仓位（市值万元）16 图24：被动指数策略期货持仓（手数-左，市值-右）16 图25：股票多空策略期货持仓（手数-左，市值-右）16 图26：增强指数策略期货持仓（手数-左，市值-右）16 图27：三大股指期货主力合约基差17 图28：沪深300股指期权日成交量、持仓量18 图29：中证1000股指期权日成交量、持仓量18 图30：沪深300股指期权成交、持仓PCR18 图31：中证1000股指期权成交、持仓PCR18 图32：沪深300股指期权隐含波动率19 图33：中证1000股指期权隐含波动率19 一、2022年行情回顾 2022年国内权益市场整体呈现系统性回落，同时亦是对2019年以来市场持续上涨的修 正，回顾2022年全年市场走势，四阶段驱动因素较为明显。 第一阶段：年初至4月下旬下跌阶段。进入2022年，俄乌冲突、美联储加息以及上海 疫情爆发对供应链的影响，令市场承受较大压力，在此过程中，中证500指数、中证1000指数为代表的中小盘风格指数跌幅较大，最大跌幅分别达到了29.91%与35.52%，而上证50指数与沪深300指数在此期间相对抗跌，但最大跌幅仍然达到了19.22%与23.95%。 第二阶段：4月下旬至7月上旬的反弹阶段。该阶段各指数形成普涨格局，但内部出现分化，其中上证50指数因在第一阶段跌幅较小出现补跌行情，于5月11日见底，而沪 深300指数、中证500指数与中证1000指数则在4月27日先见底，第二阶段期间国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，为市场反弹奠定了信心。 第三阶段：7月上旬至10月中下旬的再度下跌阶段。其中上证50指数、沪深300指数 与中证500指数于7月5日出现高点，中证1000指数因7月22日股指期货、股指期权上市以及期间发行多只中证1000ETF基金从而获得增量资金的被动配置与主动追捧，于8月19日见顶后开始下跌。市场对于经济快速修复预期未能兑现，使得弱现实成为重要的驱动因素。 第四阶段：10月中下旬至今的上涨阶段。其中中证500指数与中证1000指数于10月 12日止跌后反弹，而上证50指数与沪深300指数再创年内新低后企稳反弹。主要驱动因素为房地产三支箭政策的发布以及探索建立具有中国特色的估值体系的政策方向。我们认为低估值板块与相关指数在2023年有望成为市场运行的主线，同时也是投资者重点配置的标的品种。 截至20221209 （年）涨跌幅 涨跌点数 年内最大跌幅 收盘价 上证综指 -11.89% -432.83 -21.32% 3206.95 深证成指 -22.59% -3355.77 -32.10% 11501.58 创业板指 -27.15% -902.04 -36.13% 2420.63 科创50 -28.36% -396.50 -38.98% 1001.69 上证50 -17.33% -567.58 -30.12% 2706.74 沪深300 -19.07% -942.13 -29.24% 3998.24 中证500 -15.86% -1167.10 -29.91% 6192.30 中证1000 -16.60% -1329.94 -35.52% 6680.38 表1：2022年重要指数表现情况 资料来源：WIND，招商期货 从各指数强弱关系看，上证指数>深证成指>创业板指>科创50；中证500指数>中证 1000指数>上证50指数>沪深300指数。2022年尽管市场呈现普跌，但内部形成沪强 深弱的格局，一方面在过去三年深圳市场涨幅较大，弹性较强，另一方面北向资金2022年重点配置沪股通品种，对沪市形成资金面的支撑。股指期货方面，IH、IF、IC与IM年内涨跌幅差别较小，主要表现在节奏方面。在年初系统性下跌的过程中，IH确实扮演了定海神针的角色，然而在系统性反弹中IC与IM更具有弹性。 图1：股指期货对应标的指数走势图2：股指期货主力合约走势 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 IC00.CFEIF00.CFE IH00.CFEIM00.CFE 2022-01-042022-04-042022-07-042022-10-04 资料来源：通达信，招商期货资料来源：WIND，招商期货 从整体上看，上证50指数与沪深300指数见底时间较晚，但估值方面亦进入了价值区 间；中证500指数与中证1000指数在反弹节奏上处于领先，但无论在营收增速与净利 润增速等基本面还是绝对估值水平均不如上证50指数与沪深300指数。因此在2023 年配置方向上可优先选择上证50指数与沪深300指数。 二、市场基本面 采购经理指数PMI反映了经济的变化趋势，中采PMI指数整个2022在荣枯线水平上下波动，一方面反映了国内经济具备一定韧性，政策的刺激对经济产生正面效果；另一方面亦反映了国内经济确实存在下行压力，持续增长动力不足。从13个分项上看，生产 窄幅波动，并未形成趋势，但11月生产创自5月以来的新低；新订单自7月以来连续 5个月处于荣枯线之下，且数值创年内新低，表明需求依然处于低迷；新出口订单则连 续19个月处于荣枯线水平之下，表明海外需求依然不振；在手订单同样创年内新低； 产成品库存与出厂价格自今年5月以来持续处于荣枯线水平之下，仍处于修复阶段；采购量表现稍好，基本与PMI同步；进口则连续18个月低于荣枯线水平，补库意愿不足；主要原材料购进价格较为强势，且连续3个月在荣枯线水平之上；原材料库存、从业人员以及供货商配送时间全年均在荣枯线之下，表明实体企业内部与外部仍然承受较大压力；而生产经营活动预期是为数不多的表现优秀的指标。整体上看，实体企业在采购、生产与流通等各个环节仍处于震荡筑底阶段。财新中国PMI指数主要代表的是中小企业、轻资产、出口型企业，与中采PMI基本保持一致，目前处于拉锯状态。从大中小型企业的维度看，经验均面临较大的压力，然而大型企业更具韧性，具有较强的抗风险能力，中型企业居中，小型企业波动较大，大宗商品价格自2021年10月见顶之后，对小型下游企业利润挤压逐步降低，有利于小型企业在成本端的恢复，或更具备弹性。 图3：采购经理指数PMI图4：大中小型企业PMI 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 PMI月财新中国PMI月 PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 54.00 52.00 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 40.00 2020/112021/052021/112022/052022/11 2020-052020-112021-052021-112022-052022-11 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 图5：美国采购经理人指数 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI月美国:ISM:制造业PMI:新订单月美国:ISM:制造业PMI:新出口订单月美国:ISM:非制造业PMI月 美国:Markit制造业PMI:季调月 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 2020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/11 资料来源：WIND，招商期货 美国作为全球最大的经济体，随着其2022年合计7次加息共425个基点后，对经济的 负面影响开始逐步体现，美国制造业PMI自2020年6月以来首次跌至50以下，Markit制造业PMI同样逐月回落，并创年内新低。预计美联储将目标利率控制在5%附近后暂停加息。此外，因基数效应美国2023年CPI增速将开始回落的概率较大，为美联储停止加息提供环境，在此之前，世界经济仍将在美联储加息末期受到冲击，但对金融市场的冲击将边际减弱。 图6：欧元区与日本采购经理人指数 德国:制造业PMI月德国:服务业PMI月欧元区:制造业PMI月欧元区:服务业PMI月英国:制造业PMI月英国:服务业PMI月日本:制造业PMI月日本:服务业PMI月 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 2020/112021/032021/072021/112022/032022/072022/11 资料来源：WIND，招商期货 欧元区经济受到俄乌战争的影响，在世界主要经济体中冲击最大。其中欧元区制造业PMI指数与德国制造业PMI指数自今年7月以来连续5个月低于荣枯线水平，并结束了此前24个月的相对繁荣，其服务业PMI亦转为萧条。相比之下，日本经济在主要经济体中复苏最晚，目前仍处于相对繁荣周期，但存在转为衰退的迹象。 整体上看，全球重要经济体在后疫情时代面临的主要压力与风险不尽相同，各自应对的政策亦有所侧重。其中，美国主要面对通胀与就业压力，因上文分析通胀将逐步缓解，政策将更侧重经济增长与充分就业，鹰派货币政策或逐步减弱；欧洲主要面对通胀与地缘冲