国内振镜控制系统龙头，高端振镜打开第二增长极

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 公司是国内激光振镜控制系统龙头。公司自成立以来，深耕激光加工控制系统领域，已经成为国内激光振镜控制系统细分市场龙头。根据公司招股说明书，公司2020年市场占有率32.29%，行业市场占有率第一，技术及产品在行业内具有显著优势。2018-2021年营收CAGR为42.8%，呈现高速增长态势。22Q1-Q3营收同比下滑2.7%，主要是下游需求疲软。 技术领先，公司高端激光振镜控制系统加速实现国产替代。公司激光加工控制系统产品广泛应用于3C消费电子、精密五金加工、机械重工、电气仪表、汽车及新能源等领域；现已掌握五大振镜控制核心技术，公司激光振镜控制系统产品现已成功应用在晶圆切割、光伏划片、远程焊接等多项高端应用领域，未来有望持续推进我国高端激光振镜系统的国产替代。根据通用机械需求变化历史规律，我们判断新一轮通用机械需求上升拐点有望在明年年初来临。而激光设备相对通用机械板块具有α属性，展望2023年，伴随通用机械板块复苏，激光振镜控制系统需求有望大幅增长。 布局高端振镜市场，有望打开第二增长曲线。我国高精密数字振镜市场长期以国外产品为主，经过自主研发，公司现已有2D、3D高精密振镜产品，产品技术水平较高，在我国竞品较少、对国外产品具有一定替代性。公司2020年与Technohands合资设立苏州捷恩泰，用于振镜电机生产，未来有望降低对振镜电机进口的依赖度。预计23-24年公司激光振镜收入增速为50%、50%。2022年，公司募集资金净额6.06亿元，公开发行2566.67万股，发行价26.77元，用于激光柔性精密智造控制平台研发及产业化建设、高精密数字振镜系统项目建设。 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润为0.43/0.70/0.99亿元，对应PE分别为67X/41X/29X。考虑到公司未来业绩的高成长性，给予公司23年55倍PE，对应目标价37.4元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期、新品研发进度不及预期、持续受盗版侵权、限售解禁的风险。 一、公司是国内激光加工振镜控制系统龙头 1.1深耕激光加工控制领域，团队技术实力深厚 公司成立于2004年，主营激光加工设备运动控制系统的研发与销售，为不同激光加工场景提供综合解决方案和技术服务，核心产品为激光加工控制系统。公司在激光加工控制系统领域处于领先地位，精密振镜控制、伺服电机控制等技术路线齐全。公司在激光振镜控制系统领域，已经形成细分领域龙头地位，根据公司招股说明书，公司2020年市场占有率32.29%，行业市场占有率第一，技术及产品在行业内具有显著优势。 图表1：公司发展历程 管理层技术背景出身，团队技术实力深厚。公司是国内首批从事激光加工控制系统开发的技术型企业，马会文、吕文杰、邱勇和程鹏四名联合创始人均来自通信与电子等相关学科。截至2021年，公司共有技术研发人员98人，占员工总数的37%，研发团队由专业的硬件工程师、软件工程师和激光工程师等人员组成，技术实力深厚。 1.2激光加工控制系统收入占比提升，整体规模高速增长 从激光加工控制系统到硬件、设备，产品品类逐渐丰富。公司产品包括激光加工控制系统、激光系统集成硬件和激光精密加工设备。其中，激光加工控制系统由运动控制软件和运动控制卡组成，是激光加工设备自动化控制的核心数控系统。其技术路线可分为振镜控制系统和伺服控制系统，公司以振镜控制系统为主，主要应用于激光标刻、激光切割、激光焊接及其他微加工领域，主要适用于低功率激光器对应的多种微加工。2021年，公司推出伺服控制系统，实现了两种技术路线的全面覆盖。激光系统集成硬件和激光精密加工设备为公司近年来新推出产品，可根据客户需求提供集成化解决方案、配套硬件以及激光调阻等加工设备。 图表2：公司主要产品分类 图表3：公司三类产品之间关系图 激光加工控制收入占比超7成。公司收入以激光加工控制系统为主，2018年以来收入占比稳定在70%以上。随着下游激光加工应用需求高增，1H22公司激光加工控制系统业务已提升至75.9%，收入规模达0.80亿元。激光系统集成硬件和精密加工设备合计占比呈下滑态势，1H22业务占比下滑至22.8%。 图表4：公司收入以激光加工控制系统为主 公司激光振镜控制系统包括标准功能控制系统、中高端控制系统。2022年占控制系统销售收入占比分别为38.44%、61.56%。其中，标准功能控制系统系中高端控制系统的裁剪版，主要适用于激光二维加工；中高端控制系统功能丰富，能够应用于激光二维加工、激光三维加工。 图表5：激光振镜控制系统的中高端、标准占比 图表6：激光系统集成硬件中各产品占比 2018-2021年收入CAGR超过40%，2022Q1-Q3归母净利润短期承压。 公司近年来营收高速增长，2018-2021年，营收规模从0.7亿元上涨至2亿元，CAGR为42.8%，主要系激光加工行业快速扩容叠加公司客户数量持续提升带动公司销售规模增长。1H22归母净利润为0.26亿元，同比下滑14.2%，主要系公司研发人员数量增加，研发费用同比增长近70%。截至22Q3，公司前三季度归母净利润0.31亿元，同比-22%。 图表7：公司近年营收高速增长 图表8：2022Q1-Q3归母净利润短期承压 22Q1-Q3公司收入降幅小于行业。2022年，由于上海、苏州、深圳等激光产业重要城市受疫情影响，行业内主要公司收入均有下降。22Q1-Q3公司和柏楚电子、维宏股份收入分别同比下滑2.7%/7.6%/4.6%，公司降幅显著小于行业。 图表9：2017-22Q1-Q3公司和竞争对手收入及增速对比（亿元，%） 22Q1-Q3毛利率开始回暖，研发费用投入较多拖累净利率。1）毛利率：2017-2021年，公司毛利率分别为70.1%/66.1%/64.0%/61.3%/60.1%，整体呈下滑趋势，主要系公司加大了毛利率较低的标准功能控制系统的产销力度（占控制系统的收入占比由2018年的20%提升至2021的38%），以及毛利率较低的激光器产品凭借性价比优势销量增长明显（占激光硬件的收入占比由2018年的20%提升至2021的48%）。22Q1-Q3，公司毛利率开始回暖，同比提升1.04p Ct 至61.1%。2）净利率：由于毛利率下降，净利率整体呈下滑态势，22Q1-Q3公司研发人员数量增加，研发费用提升至0.29亿元，同比+57.6%，净利率进一步下滑至21.8%。 图表10：公司毛利率近年稳中有降 图表11：公司净利率近年波动下滑 1.3募投项目有望提升公司研发能力和市场竞争力 募投项目有望助力公司提升研发能力和市场竞争力。2022年，首次公开发行2566.67万股，发行价26.77元，公司募集资金6.06亿元，用于激光柔性精密智造控制平台研发及产业化建设、高精密数字振镜系统项目建设、市场营销及技术支持网点建设和补充流动资金。未来随着募投项目逐步落地，公司将逐步提升激光柔性化加工控制、高精密振镜产品生产的技术水平，进一步增强公司市场竞争力。 图表12：公司募投项目资金使用计划 二、基本盘：激光加工应用广泛，高端激光振镜系统持股国产替代 2.1激光加工控制系统行业空间广阔 受下游行业需求驱动，激光加工控制系统发展空间广阔。据《2021年中国激光产业发展报告》，激光工艺持续发展带动激光加工渗透率持续提升，2012-2021年，我国激光加工设备市场规模CAGR达19.2%，其中，2021年市场规模达821亿元，同比提升18.5%。2022年，由于上海、苏州、深圳等激光产业重要城市受疫情影响，行业增速放缓，预计全年规模接近900亿元。 图表13：我国激光加工设备市场规模高速增长 图表14：2021年我国激光加工设备下游应用领域占比 中游通用机械行业需求变化趋势呈现一致的规律。通用机械为资本品，主要为下游扩产投资所用，处于产业链中游，与下游行业景气度和需求直接相关。因而，我国通用机械行业的需求周期亦是随经济周期波动而波动，也具备3-4年的规律。我们观测典型通用机械设备如工业机器人、金属切削机床、叉车等主要的资本品产量数据清晰可见，需求周期变化时间跨度约为43个月。通用机械行业需求主要来自于离散工业居多，需求灵敏度相对库存数据整体而言更高，需求周期领先库存数据变化6-12个月左右。 图表15：通用机械行业需求周期领先库存周期变化约6-12个月 通用机械行业需求筑底阶段确立，预计23年年初将逐渐开启新一轮上升周期。为了准确预判出新一轮通用机械行业的需求复苏起点，我们选取工业机器人、金属切削机床、叉车、交流伺服等典型的通用资本品产销量数据三个月移动平滑同比数据，并取平均数作为通用机械行业的代表、来表征行业变化趋势。根据行业需求下降周期历史均值约22个月的时间推算，则新一轮需求上升周期的启动时间约在2023年1月附近。 图表16：预计新一轮通用机械行业需求上升周期有望在2023年年初启动 从日本工业机器人订单数据看，底部基本确认。日本工业机器人订单增速今年5月见底之后，形成趋势性上升态势。通常，日本工业机器人订单领先国内订单1-2个季度，预示着国内工业机器人景气有望在年底附近回升。 图表17：日本工业机器人订单数据底部已现 激光作为工具随着技术进步不断向传统制造业加工领域（如打标、切割、焊接）渗透，此外，如激光医疗、激光雷达、激光显示、激光检测等新兴激光应用的蓬勃发展赋予了行业更强的长期发展动力。激光设备相对通用机械板块具有α属性，展望2023年，伴随通用机械板块复苏，激光设备需求有望集中释放。 2.2激光振镜控制系统主要应用于小幅面激光加工场景 公司核心产品激光加工控制系统是激光加工设备能够工作运转的运动控制操控系统，也是决定设备加工精密水平、加工速率、自动化水平等加工能力的关键控制中心。产品下游应用可覆盖激光标刻、激光切割、激光焊接、激光清洗等多种场景。 图表18：激光加工控制系统下游应用广泛 激光加工控制系统按照主流技术路线可划分为激光振镜控制系统及伺服控制系统等。激光振镜控制系统适用精密加工处理、小幅面加工领域，围绕高速、高精特点发展，已覆盖激光标刻、激光打孔、激光切割和激光焊接等激光加工应用场景；伺服电机控制主要应用于大幅面金属切割，强调切割厚度及速度，重点应用于金属板材或管材切割领域。 图表19：两种控制系统的技术原理和应用场景差异 公司高精密振镜控制系统主要应用于3C消费电子行业、精密五金加工行业、电气仪表行业、机械重工行业、汽车及新能源行业，并可广泛应用于其他激光加工领域。 图表20：2021年公司激光加工控制系统下游应用领域的占比 2021年振镜控制系统规模将近4亿元。据《2021年中国激光产业发展报告》，2016-2021年，我国激光器市场规模CAGR为15.2%。激光振镜控制系统主要适用于1.5KW以内的激光器，并与激光器按1：1比例配套于激光加工设备，2020年1.5KW及以下功率的光纤激光器出货量为15.50万台，按照报告中统计光纤激光器占各类激光器市场65%的市场份额测算，2020年1.5KW激光器的出货量为23.85万台，据此估算2020年低功率精密加工控制系统的销售数量为23.85万套，受益激光加工设备需求持续高增，2021年激光振镜控制系统销量增长35%；均价按照1200元/套算，则2021年激光振镜销售规模达3.86亿元。 图表21：2021年激光振镜控制系统规模将近4亿元 2.3公司激光振镜控制系统技术领先，高端激光振镜系统国产替代持续 公司是国内振镜控制系统龙头。国内振镜控制系统生产企业主要包括公司、大族激光、兴诚科技、八思量等，其中公司现已形成国产龙头优势。公司根据《2021年中国激光产业发展报告》测算，2020年我国低功率精密加工控制系统销量为23.9万套，其中公司销量为7.7万套，市场占有率为32.3%。我们沿用公司测算方法，2017-2021年，公司激光振镜加工控制系统国内市