激光振镜控制系统国内龙头，“软实力”打造强壁垒

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 2022年11月13日 138421 激光振镜控制系统国内龙头，“软实力”打造强壁垒 评级： 上次评级： 买入 首次覆盖 最新收盘价： 31.11 股票代码： 52周最高价/最低价： 688291 36.96/27.58 金橙子 沪深300 4% -1% -5% -9% -13% -18% 2022/10 分析师：刘泽晶 邮箱：liuzj1@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002 华西机械&计算机团队联合覆盖 评级及分析师信息 金橙子(688291) 公司成立于2004年，核心产品为激光振镜控制系统，其他产品包括激光系统集成硬件及激光精密加工设备。2019-2021年，公司营收从0.92亿元提升至2.02亿元，复合增速约48%；归母 净利润从1605.55万元提升至5262.53万元，复合增速约80%。 总市值(亿) 31.94 ►激光振镜控制系统内资龙头，公司优势显著。1）振镜控制系 自由流通市值(亿) 7.27 统国产化率低：激光加工软控方面，划分为激光振镜控制系统（金橙子）及伺服控制系统（柏楚、维宏）等。目前国内在中 自由流通股数(百万) 23.37 公司产品毛利率维持在60%以上，其中激光控制系统毛利率70%以上。公司四位实控人，深耕激光行业多年，对运动控制理解深刻，有利于产品延展和技术迭代进步。 相对股价% 低端振镜控制系统领域已经基本实现国产化，而在高端应用领域国产化率仅15%左右，主要国外厂商主导。根据公司招股书，2020年我国振镜控制系统的国产化率约15%。未来随着国内激光控制供应商的崛起，有望在高端领域对国外企业进行有效替代。2）公司客户资源丰富，客户粘性较高：公司的下游合作伙伴包括华工科技、飞全激光、TYKMA等超过千家激光设备制造商，其中华工科技、飞全激光均是近几年来前五大客户。3）扩展伺服控制系统：公司激光伺服控制系统自2021年 下半年投入市场至今已实现销售15.30万元，尚处于市场开拓阶段。伺服控制系统的推出有助于公司作为专业控制系统供应商的技术及产品覆盖布局，且预计未来将跟随市场开拓及激光加工市场发展成为重要业务增长点。 ►软硬协同，打开成长空间。1）振镜：公司集成硬件中高精密振镜产品主要系自研，公司在该领域已形成包括INVINSCAN、G3等系列振镜产品。2021年公司振镜销售收入1223.51万元，2D振镜产品销售占振镜产品的比例为84%，INVINSCAN振镜属于3D产品，2021年销售收入占公司振镜收入的5.71%。2）调阻：2019-2021年公司激光精密激光加工设备收入分别为1183.44万元、875.06万元和1484.75万元，激光调阻设备收入占激光精密加工设备的比例分别为52.74%、52.08%、42.46%。3）软硬协同：有助于形成良好的业务协同，进一步打开成长空间，构筑坚硬护城墙。 ►未来看点十足，想象空间巨大。1）激光控制系统空间巨大：根据《中国激光产业发展报告》数据，2021年中国激光加工设备市场规模约821亿元，假设激光控制系统占比约5%，预计2021年激光控制系统市场规模约40亿元。2）新能源行业具备较大进口替代空间：仅考虑锂电和光伏激光设备大多采用中高端振镜控制系统，进口依赖性强，且设备产能大多集中在中国。我们预计这部分的进口替代空间合计或达10亿元以上。3）打击盗版有望贡献收入：目前激光振镜控制系统盗版规模可观，上市后公司打击盗版力度有望加大，增厚业绩。4）募投 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 项目进一步提升竞争力：公司募投项目主要为“激光柔性精密智造控制平台研发及产业化建设项目”、“高精密数字振镜系统项目”等，届时有望加速向高柔性化、高精密程度及高集成度解决方案的方向发展，进一步提升公司在激光加工控制领域的市场竞争力与品牌影响力。 ►投资建议。我们预计2022-2024年营业收入分别为2.12/3.14/5.00亿元；实现归母净利润分别为0.47/0.78/1.38亿元，对应EPS分别为0.46/0.76/1.35元，对应2022年10月11日31.11元/股收盘价，22-24年PE分别为67/41/23倍。考虑到公司业务具备较大发展空间及盈利能力预计显著改善，首次覆盖，我们给予“买入”评级。 ►风险提示：下游行业景气度不及预期、盈利能力提升不及预期、行业竞争加剧、新产品或新行业拓展不及预期等。 盈利预测与估值 财务摘要2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)135 203 212 314 500 YoY（%）46.2% 50.1% 4.5% 48.4% 59.2% 归母净利润(百万元)40 53 47 78 138 YoY（%）150.4% 31.3% -10.3% 65.3% 76.9% 毛利率（%）61.3% 60.1% 59.9% 60.1% 61.1% 每股收益（元）0.55 0.69 0.46 0.76 1.35 ROE20.7% 20.6% 4.8% 7.3% 11.5% 市盈率56.56 45.09 67.49 40.83 23.08 资料来源：Wind，华西证券研究所 正文目录 1.金橙子：激光振镜控制系统内资龙头5 1.1.深耕振镜控制系统多年，产品品类不断丰富5 1.2.营收&业绩总体呈增长趋势，盈利能力有所下降7 1.3.布局多项核心技术，具有专业化优势8 1.4.四位实际控制人均为资深专家10 2.激光振镜控制系统内资龙头，金橙子优势显著11 2.1.振镜系统主要用于小功率、精密加工，应用范围广11 2.2.金橙子国内市场占有率高，高端领域进口替代有望加速13 2.3.客户相对分散，但客户粘性较高14 2.4.拓展伺服控制系统，产品仍处于推广期15 3.软硬协同发展，打开成长空间16 3.1.振镜等激光系统集成硬件细分产品16 3.2.调阻等激光精密加工设备17 4.未来看点十足，想象空间巨大18 4.1.看点一：“水涨船高”，行业蛋糕不断做大18 4.2.看点二：新能源行业进口替代空间大19 4.3.看点三：打击盗版力度有望加大21 4.4.看点四：战略视野超前，募投项目开拓新市场21 5.盈利预测22 6.风险提示22 图表目录 图1公司激光加工控制系统营收比重70%以上6 图2公司激光加工控制系统毛利比重80%以上6 图32019-2021年营收保持增长态势7 图42019-2021年归母净利润保持增长态势7 图5公司毛利率和净利率短期承压7 图6公司产品毛利率短期承压7 图7公司研发费用不断增长8 图8公司研发费用率处于较高水平8 图9员公司研发人员达到37%（2021年）9 图10公司以本科和硕士学历为主（2021年）9 图11上市前四位实际控制人合计持股比例近90%10 图12运动控制系统结构11 图13运动控制系统产业链11 图14公司激光控制系统收入不断增长13 图15公司激光控制系统产销量不断增长13 图162020年金橙子市占率达到32.29%（按套数）14 图17公司中高端控制系统营收占控制系统比例较高14 图182020年金橙子客户结构15 图192021年金橙子客户结构15 图20G3Pro-DLC17 图21InvinScan3D17 图22公司TS3335D型多功能（厚膜）激光调阻机18 图23公司TS4210系列（薄膜）激光调阻机18 图242016-2021年激光设备产量持续提升19 图252021年中国激光设备行业产量结构19 图262016-2021年激光设备市场规模持续提升19 图27激光切割设备价值量分布19 图28锂电极耳切割一般采用振镜控制系统20 图29金橙子极耳切割软件操作说明20 表1公司主要产品5 表2公司设立以来主要产品演变情况6 表3公司核心技术8 表4公司近年来获得的奖项认定较多9 表5公司近年来获得的资质认定较多9 表6公司四位实控人职务及负责工作介绍10 表7激光振镜控制与伺服电机控制技术的主要差异11 表8不同控制系统的典型适用场景的主要差异12 表9不同控制系统的典型适用场景的主要差异12 表10公司主要竞争对手13 表11公司中低功率伺服电机控制系统部分性能指标方面已达到国际企业同类产品水平15 表12公司激光系统集成硬件细分产品的营业收入情况（振镜自制）16 表13公司INVINSCAN振镜与德国ScanlabGmbH相关产品的核心性能指标对比情况17 表14金橙子调阻与杰普特性能对比18 表152025年锂电激光控制系统需求达8亿元20 表16公司募投项目情况21 表17盈利预测22 表18可比上市公司22 1.金橙子：激光振镜控制系统内资龙头 1.1.深耕振镜控制系统多年，产品品类不断丰富 表1公司主要产品 公司成立于2004年，已发展成为国内领先的激光加工控制系统企业之一。公司主要产品包括激光加工控制系统（主要指高精密振镜控制系统）、激光系统集成硬件（自主生产振镜及其他外购硬件）及激光精密加工设备（激光调阻及其他定制激光加工设备）等，产品系列覆盖激光标刻、激光切割、激光焊接等多个领域。凭借技术、品牌、产品等综合优势，公司与华工科技、飞全激光等建立了良好的合作关系，拥有优质的客户群体，与国内外超过上千家下游客户建立了直接或间接的合作关系，产品广泛应用于消费电子、新能源、半导体、汽车、服装、医药等领域。 激光加工控制系统 CAD/CAM软件和控制卡协同工作。通过电脑设计加工需求及生成激光加工轨迹、速率等指令参数，并向设备中控制卡发送信号，从而控制加工设备进行工作。 主要产品图例产品描述 公司激光加工控制系统应用于激光标刻、激光切割、激光焊接、增材制造等多种先进制造领域。 激光系统集成硬件 激光精密加工设备 公司向客户提供集成配套硬件，其中振镜产品自主研发，其他硬件视需求采购后测试使用。示例为公司振镜产品，将控制器与振镜集成用于控制电机运动以带动反射镜头偏转，从而控制激光轨迹及速率等。 基于长期对激光加工控制技术的研发及应用，公司自主研发生产激光调阻及其他定制激光加工设备。其中激光调阻设备主要是利用极细激光束对电阻体气化蒸发实现厚、薄膜电阻的切割，从而达到调整电阻阻值的高精密加工需要。 资料来源：招股说明书，华西证券研究所 公司产品不断迭代升级。公司初期主要从事激光加工控制系统的研发、设计 及销售，产品技术主要应用于平面标刻类型的激光设备。随着下游需求的不断演化及公司技术升级迭代，公司陆续开发出能够适用于标刻、切割、雕刻、微加工等多种下游用途的产品，如PCB板切割的宙斯系统、3D打印技术产品以及带有视觉功能和机器人自动化控制的柔性激光控制系统等。基于公司激光控制技术的发展，公司已逐步布局高精密数字振镜等加工设备核心控制硬件及根据客户定制化要求开发高精密加工设备。通过技术的持续开发及升级，公司不断拓宽产品线以及产品的适用领域，有效满足行业发展及下游客户的需求。 表2公司设立以来主要产品演变情况 年份发展阶段发展阶段情况 2004初代激光加工控制系统在基本的内容编辑机运动轴控制基础上，开发了振镜控制技术及矢量文件支持 2007第二代激光加工控制系统 2013公司首台激光调阻设备 增加了飞行功能、对AI类型文件的支持；开发PCI数字控制卡，并对接口信号进行优化 公司自主研发的精密加工应用设备TS4210D型激光调阻设备，设备可对各种厚膜印刷集成电路的相关参数进行精密激光修调，该设备广泛适用于压力传感器、电流传感器、充电器、衰减器等产品的激光修调 2015 大功率焊接控制系统针对大功率的焊接实现振镜电焊功能，并被套缓升缓降参数设置 第三代激光加工控制系统通过将控制软件重新构建开发出EZCAD3控制软件产品，在EZCAD2基础上增加3D曲面标刻、3D振镜校正等功能；同时配套开发DLC控制卡，增加3D振镜控制接口及可拓展功能 紧跟电子制造业日益增强的需求，从大幅