策略周报：中央经济工作会议提振信心-没有大水漫灌，或非对称降息

证券研究报告|策略周报 2022年12月18日 策略周报 没有大水漫灌，或非对称降息 ——中央经济工作会议提振信心 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn孙希民 相关研究 邮箱：sunxm3＠tebon.com.cn 投资要点： 导读:11月社融脉冲下行，居民信心仍未修复。宏观经济再受冲击，尽管基建继续支撑，但消费、制造业与房地产投资走弱，除北京内地其余30省市“发烧”搜索量均创7日内新高。经济工作会议从提振信心入手部署工作。海外，美政府拟批准向乌输送“爱国者”防空系统。目前美国进入“通胀回落+就业强+金融环境维持紧缩，但二阶导放缓”的阶段。普林格周期10月转入衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。 国内：11月经济再受冲击，经济会议从提振信心入手部署工作。1）中央经济工作会议召开，部署明年经济工作。会议对明年形势判断仍然严峻，三重压力仍然较大，外部环境“动荡不安”，因此会议中对增长的诉求也就更高，体现底线思维，不同 于强刺激的是，要实现即质在量先的高质量发展。防疫不断优化，明年要从改善社会心理预期、提振发展信心入手，包括着力扩大国内需求，要多渠道增加居民收入，房地产市场维持平稳等。2）社融脉冲再回低点，居民信心仍未修复。11月社融脉 冲指数由27.95%下降至27.23%。M1-M2剪刀差继续下行、社融-M2剪刀差扩大， 经济活力待修复。新增社融的同比变化结构中，企业债券、政府债券、人民币贷款是主要拖累项。另外居民中长贷新减3718亿元，与上个月新减规模接近。3）11月经济再受冲击。11月工业增加值同比增长仅2.2%，失业率继续上行报5.7%，社消同比增长-5.9%；投资方面仅基建项增速提升，制造业多数分项也出现回落， 另外房地产数据，包括竣工面积、新开工面积、购置土地面积等再度全面回落。4）目前除北京，全国31个省市有30个省市的“发烧”搜索量均在创7日内新高。当前整体上可能处于感染扩散而部分省市待见峰值的阶段。 海外：美拟批准输送“爱国者”，通胀低于预期加息如期落地。1）美政府拟批准向乌输送“爱国者”防空系统。欧盟召开外长会，重点讨论对俄第九轮制裁方案。2）美国11月CPI增速低于市场预期，同比增长7.1%，预期7.3%，包括房租、汽车 在内的主要分项全面回落。12月美联储加息50BP，符合市场预期，FOMC声明显示美联储上调2022年经济增长数据，下调2023年数据。会后美联储主席鲍威尔继续释放紧缩信号，坚定将通胀率恢复至2％的目标，直至目标完成为止。目前美国进入“通胀回落+就业强+金融环境维持紧缩，但二阶导放缓”的阶段。 市场：医药生物正向共识，电力设备、电子负向共识。北向本周净流向力度+57亿元，连续6周累计净流入超800亿；两融资金本周整体净流向+16亿元小幅收敛，融资买入额占全A成交额比例由前值7.37%回落至7.02%。行业上，北向显著净 流入医药，显著净流出电力设备；杠杆资金则连续显著净流入医药生物，其余行业边际流向较小。以两大资金主体合力结果来看，医药生物本周共识加大，合计净流入超60亿，电力设备、电子均遭两大资金主体共同流出，但绝对流出金额不大。 行业配置建议：大考第二阶段闯关，理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。a.生命安全：医药、医疗器械；b.自主可控：国防军工、信创、半导体材料与设备、光伏、风电；c.民生安全：地产。详见《维护生命安全》、《战略 安全与底线思维》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内：11月宏观经济再受冲击，经济会议部署明年工作5 1.1.中央经济工作会议：提振发展信心5 1.2.金融数据：社融脉冲再回低点，居民信心仍未修复8 1.3.11月经济再受冲击9 1.3.1.工业生产再度回落9 1.3.2.消费再度下行10 1.3.3.地产继续探底拖累投资下行12 1.4.普林格同步高频指标跟踪15 1.4.1.工业生产腾落指数回落15 1.4.2.拥堵指数回落16 1.5.疫情情况跟踪：全国疫情相关搜索量增加16 1.5.1.百度搜索指数16 1.5.2.确诊、重症、死亡情况（卫健委）19 2.海外：美拟批准输送“爱国者”，美通胀低于预期加息如期落地21 2.1.俄乌冲突情况跟踪21 2.2.美国11月通胀主要分项全面回落，美联储放缓加息节奏22 3.市场：医药生物正向共识，电力设备、电子负向共识23 4.行业配置建议：大考第二阶段闯关，理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全26 5.风险提示26 6.策略知行高频多维数据全景图27 图表目录 图1：中央经济工作会议对比，形势严峻，提振发展信心入手7 图2：11月社融脉冲由27.95%下降至27.23%8 图3：11月新增社融同比下降主要是人民币贷款、政府债、企业债拖累8 图4：11月信贷低于预期主要由于居民贷款拖累9 图5：M1-M2剪刀差由-6.0%下行至-7.8%9 图6：11月经济数据多数回落9 图7：工业增加值11月同比增速为2.2%10 图8：2022年11月工业增加值环比为-0.31%，弱于季节性10 图9：工业增加值分项中仅有采矿业回升10 图10：高技术产业11月大幅下行10 图11：11月城镇调查失业率5.7%10 图12：25-59岁失业率继续上行至5%10 图13：11月社消季调环比0.15%11 图14：2020年至今社消增速低于2011-2019的下降趋势11 图15：仅有家具项11月增速继续提升11 图16：11月地产投资继续拖累投资12 图17：11月投资季调环比增速为-0.87%12 图18：基建投资各分项中电力热力燃气水生产供应处于高位13 图19：制造业主要分项累计同比增速情况，电气机械及器材制造业处于高位14 图20：11月新开工面积再度回落14 图21：11月房地产销售继续回落14 图22：11月购置土地面积累计同比处于低位15 图23：工业生产腾落指数回落15 图24：工业生产腾落指数回落（分年度）15 图25：主要工业城市加权拥堵延时指数回落16 图26：拥堵延时指数扩散指标处于低位16 图27：2022年4月、9月中国台湾新冠搜索热度领先确诊数量峰值16 图28：2022年3月中国香港新冠搜索热度领先确诊数量峰值16 图29：2020年2月全国发烧搜索指数峰值领先确诊数量峰值17 图30：2022年4月上海发烧搜索指数与实际阳性感染数同步见顶17 图31：全国新冠、发烧搜索量近期抬升迅速17 图32：北京、石家庄、保定从峰值小幅回落，但仍处高位17 图33：各省市搜索量变化18 图34：除了北京以外，内地其余省市发烧搜索量均创7日内新高18 图35：新增新冠确诊病例数企稳19 图36：有确诊数量的内地省市处在高位19 图37：过去7日内地没有死亡病例（截至12/16，单位例）19 图38：全国重症病例继续提升（截至12/16）19 图39：全国内地分省市新增确诊情况（单位例）20 图40：美国11月CPI同比增速22 图41：美国11月CPI细分（环比）22 图42：美联储FOMC经济预测（11月），上调联邦基金利率，下调2023年增长23 图43：北向资金显著净流入医药，电力设备持续净流出24 图44：杠杆资金持续大幅净流入医药生物25 图45：北向+两融资金流向，医药净流入显著领先25 图46：进口依赖度提升易受外部影响的商品26 图47：策略知行高频多维数据之大类资产27 图48：策略知行高频多维数据之股指估值（自2010年以来）27 图49：策略知行高频多维数据之资金价格28 图50：策略知行高频多维数据之重点大事前瞻28 图51：策略知行高频多维数据之资金供需29 图52：策略知行高频多维数据之风险偏好29 图53：策略知行高频多维数据之中观行业景气30 导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，8月提示《风起青萍之末》，《9月，正式进入一波三折》，《10月，中继不争》。11月社融脉冲下行，居民信心仍未修复。宏观经济再受冲击，尽管基建继续支撑，但消费、制造业与房地产投资走弱，除北京内地其余30省市“发烧”搜索量均创7日内新高。经济工作会议从提振信心入手部署工作。海外，美政府拟批准向乌输送“爱国者”防空系统。目前美国进入“通胀回落+就业强+金融环境维持紧缩，但二阶导放缓”的阶段。普林格周期10月转入衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。 1.国内：11月宏观经济再受冲击，经济会议部署明年工作 1.1.中央经济工作会议：提振发展信心 中央经济工作会议于2022年12月15-16日召开，分析研究2023年经济工作，对明年经济工作做出部署。 首先会议延续了去年对于经济的判断，“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”仍然较大，并且，外部环境“动荡不安”，给经济的影响加深。因此会议对于经济的判断仍然是严峻的。 因此整体会议基调颇具有底线思维。与2021年相比，字数相近，2022年出现7次“增长”，7次“加大”，31次“稳”；而2021年分别出现2次、5次、25次。在2022年增速下行的严峻经济环境下，对于增长的诉求也就更高。因此会议 鲜明指出，推动经济运行整体好转（2021年类似表述为保持经济运行在合理区间），加大宏观政策调控力度，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作（稳增长居首）。 但不同于过去强刺激的背景，会议的发展思路仍然是一脉相承的，即质在量先的高质量发展——实现质的有效提升和量的合理增长。这在文件的多处都能够得到体现，全文出现10次“风险”，21年为8次，并且指出明年的经济工作要有 效防范化解重大经济金融风险，而风险主要是：一是房地产风险，二是金融风险，三是地方政府债务风险（坚决遏制增量）。 会议也是延续了12月6日中央政治局的表述，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。对于财政和货币的基调在上一期周报中我们进行过讨论，中央经济工作会议展开讲了政策实施的具体内容。财政政策方面，指 出要保持必要的支出强度，赤字、专项债、贴息要优化组合，预计通过中央政府加杠杆继续扩充财政收入端。货币政策要精准有力，去年表述为“灵活适度”，通过结构性货币政策工具则既可以实现精准目标，又可以投放基础货币，实现“有力” 目标，预计结构性货币政策工具仍然是主要手段，并且会议指出，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。 在对明年政策具体展开阐述之后的内容则值得重点关注。比如2021年重点谈论了理论和实践问题：“进入新发展阶段，我国发展内外环境发生深刻变化，面临许多新的重大理论和实践问题，需要正确认识和把握。1）要正确认识和把握实现共同富裕的战略目标和实践途径。2）要正确认识和把握资本的特性和行为规律。3）要正确认识和把握初级产品供给保障。4）要正确认识和把握防范化解重大风险。5）要正确认识和把握碳达峰碳中和。”共同富裕、资本“红绿灯”监管、粮食能源安全以及双碳均是影响深远的资本市场主题。 今年则首先定调疫情防控要因时因势优