2023年食品饮料行业投资策略：春风拂面，静待花开

春风拂面，静待花开 2023年食品饮料行业投资策略 2022年12月12日 丰毅执业证书编号：S0630522030001邮箱：fengyi@longone.com.cn 赵从栋执业证书编号：S0630520020001邮箱：zhaocd@longone.com.cn 任晓帆执业证书编号：S0630522070001 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明1 邮箱：rxf@longone.com.cn 聚焦研发创新 ●2023年投资策略报告 投资要点 机会：“疫情优化二十条”已带来消费行情的第一个阶段——行情来自估值提升，时间短暂；在疫情政策“新十条”的催化下，叠加未来趋势性的疫情优化预期，消费行情进入第二阶段——行情从估值转向基本面的持续优化，时间相对长久。（1）蓄水池相对较高：疫情主要影响消费意愿，收入增速一直高于支出增速背景下，消费蓄水池持续提升。（2）时序：结合复苏痛点、基数、疫情影响逐步减弱的趋势，我们认为2023Q1末、Q2食饮复苏脚步望加快，Q3遇高峰，随后进入平稳阶段。（3）顺序：结合疫情弹性，我们认为啤酒、速冻及预制菜、白酒、乳制品将先后复苏，而零食龙头望继续竞争格局优化，生产型龙头望继续维持高增，并在疫情优化后可能迎部分加速。 风险：（1）尾部干扰：以白酒为主的部分板块受疫情影响当下库存较高，消化仍需时间，2022年Q4、2023年Q1部分公司业绩仍有望迎波动风险。（2）挤压影响：基于大量数据观测，消费回升过程中，往往受到消费内外支出挤压影响，尤其在收入提升幅度受限的过程中（我国工业企业利润自7月起进入趋势性负增长阶段，人均收入趋势往往滞后1-1.5年表现），可选消费可能受到住宅支出、必选消费带来的“挤出效应”。部分行业2023年Q3、Q4谨慎相关风险。 策略：拥抱红利，优先布局。 一、拥抱红利。（1）速冻及预制菜——长短均优：基于疫情优化预期，疫情弹性较大的餐饮供应链板块望持续收益。在此基础上，短期来看，安井、三全等行业龙头产品提价、同时春节提前导致备货加速；长期来看，预制产品渗透率提升，不仅是是餐饮供应链成本节约、标准化需求带来的刚需，趋势不可阻挡，“B端高集中，C端百花放”带来的结构性机遇将长期存在。（2）零食——格局优化：生产型龙头对渠道型龙头的替代正在进行且加速成为龙头公司核心增长逻辑，零食专营门店的各地爆发及区域属性，则让生产型龙头又成为了笑到最后的人。在竞争优势不可逆转、疫情弹性相对较小的背景下，板块龙头业绩确定性较其他食饮板块更强。 二、优先布局：白酒——高端稳健，关注弹性。（1）警惕短期风险：原因主要在于此前不断累积的行业库存，和新年春节开门红高额打款之间的矛盾，这将进一步对去库存和单品价格带来压力，行业级别复苏预计从Q2开始。但从市场预期角度，防疫政策为目前消费核心变量、及估值主要催化剂，故我们认为在估值仍未修复完善的基础上，我们对短期受益疫情优化带来的估值提升、及长期受益基本面优化带来股价提升较有信心。（2）板块：次高端疫情疫情影响较高，库存较高，Q2后预计弹性较大；地产 酒龙头在基地市场动销强背景下，次高端仍望贡献可观增量，性价比较强；高端白酒业绩无虞，相对稳健，贵州茅台仍有望迎业绩大年。 投资建议：重点关注白酒公司有贵州茅台、山西汾酒、古井贡、洋河、迎驾贡等；重点关注的非白酒公司有盐津铺子、劲仔食品、安井食品、味知香、千味央厨等。风险提示：疫情尾部干扰；地产及消费挤压影响；疫情影响；原材料价格的影响；竞争加剧的影响；消费需求的影响。 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明2 CONTENTS 目录 01 消费趋势：警惕风险，Q2预计迎强复苏 02 白酒：高端稳，地产酒性价比高 03 零食：格局迎变，生产型龙头势优 04 速冻及预制菜：B端高集中，C端百花放 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 3 消费趋势：警惕风险，Q2预计迎强复苏 消费阶段：基于我们在此前报告中持续提到的“消费四周期嵌套理论”，从增速角度，消费中长周期特征（20-30年，主要受人口代际及地产裤子镊子周期影响）及短周期特征（3-4年，主要受地产“挤出效应”及“财富效应”以及财富周期影响）更加明显，当下处在新一轮20年周期开始、以及3-4年周期后半段。从经济复苏习惯角度，历次经济危机，复苏均为“地产先行”，这说明本轮疫后复苏过程中，部分时间段仍有可能对消费尤其是必选消费产生影响。（具体分析框架请参考我们已发布的报告） 社会消费品零售总额:累计同比（%） 约20-25年 新周期开始 20年左右 约30年预计开始于1940年附近 经济周期嵌套理论社零同比增速 1953-12 1956-05 1958-10 1961-03 1963-08 1966-01 1968-06 1970-11 1973-04 1975-09 1978-02 1980-07 1982-12 1985-05 1987-10 1990-03 1992-08 1995-01 1997-06 1999-11 2002-04 2004-09 2007-02 2009-07 2011-12 2014-05 2016-10 2019-03 2021-08 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2001年至今社会消费品零售总额累计增速消费品投资时钟 化妆品 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 粮油、食品类商品零售类值:当年同比 烟酒类商品零售类值:当年同比 饮料类商品零售类值:当年同比 服装类商品零售类值:当年同比 汽车 服装 饮料 食品粮油 中西药品 家具 书籍杂志 家电 体育娱乐烟酒 金银珠宝 家纺 高端或可选性强 当前位置 高端或可 地产销售选性适中 周期高点 资料来源：wind，东海证券研究所 消费周期向下地产上行周期 消费周期向上 地产下行周期 3-4年周期 3-4年周期 3-4年周期 3-4年周期 3-4年周期 可选性弱或消费习惯稳定 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明4 消费趋势：警惕风险，Q2预计迎强复苏 中周期：未来十年看好格局优化。从消费特征角度，消费结构、特征十年一变。在人均收入提升后、消费法律环境、渠道初步搭建后，2000年以来头十年，消费提量，2010年以来新十年，消费提质，并且迎渠道变革期，这导致大量消费行业分散化趋势。2022年以来，随着渠道变革逐步进入尾声，集中度重新步入普升阶段，利好龙头，格局优化。 短周期：短期驱动足。（1）收入增速大于支出，消费蓄水池提升。（2）工企利润对人均收入具有领先性，2020年是上行期，但2022年以来逐步步入下行期。（3）三大行业疫情期间促进收入增长推升必选需求（服务业、住宿餐饮、制造业）。（4）PPI-CPI剪刀差为负，消费企业减压。（5）疫情政策优化，消费场景、意愿恢复。 消费阶段图人均收入及工企利润对比 供给缺口阶段 （80年代） 政策环境变革 阶段 （90年代） 提量阶段 （2000年以 来十年） 提质阶段 （2010年以来十年） 竞争格局优化阶段 20% 16% 12% 8% 4% 0% 100% 居民人均可支配收入增速（%） 规模以上工业企业:利润总额（%，右轴） 80% 60% 40% 20% 0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q1-Q3 -20% 整体支出收入-社零剪刀差农民工收入近两年复合增速PPI-CPI剪刀差变化趋势 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 2019CAGR（pct）收入-社零剪刀差（pct） 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2019（%）2021-2022（%）15 PPI-CPI剪刀差（pct） 10 5 0 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 -5 交通运输仓储邮政建筑业服务业住宿餐饮制造业 资料来源：wind，东海证券研究所，*2013年之前数据采用城镇居民人均可支配收入增速计算 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明5 消费趋势：警惕风险，Q2预计迎强复苏 结合基数、库存、疫情影响等因素，我们预计消费Q1末望迎基本面强复苏。春：因2022Q3疫情影响环比加重，导致Q4部分库存敏感型行业动销、价格受到一定影响，在完成年度目标驱动下，部分消费行业的库存问题可能延续至Q1，但疫情优化后流量提升的春节可能成为各消费行业疫情问题的最后的“清洁工”。但需警惕疫情二次冲击导致的春节消费意愿下降。夏：在疫后政策逐步放开预期下、低基数、相对低库存影响下，可能迎来消费的真正复苏，并在没有疫情物流的情况下迎来一个健康的“618”。秋：社零因基数因素同比回落，环比稳定，并且迎来可能是疫情政策、消费意愿均放开后第一个七天长假的金九银十，双节间隔短，节前可能成为明年白酒提价最好时机。在旅游消费预计明显提升的背景下，带动消费达到新的高峰。冬：在消费基本面复苏基本落地、非日常消费支出可能同样恢复的背景下（如购房、购车及地产后周期需求，均为必选消费需求），可选为主的消费可能存在一定的挤压效应，带来部分风险。 86.70 2022社零同比及市场预期 2023年消费趋势图 3.10 2.91 4.21 2.70 1.70 2.50 6 44.62 2 0(0.83) -2(0.50) -4 5.28 5.40 春 夏 消费基本面复苏基本落地 、非日常消费支出可能同样恢复。可选为主的消费可能年底受到“挤压”，带来部分风险。 迎来疫情政策、消费意愿均放开后第一个七天长假的金九银十；双节间隔短，节前可能成为白酒提价最好时机。旅游消费预计明显提升。可能创造明年消费又一高峰阶段。 冬 秋 在疫后政策逐步放开预期下、低基数、相对低库存影响下，Q2可能迎来消费的真正复苏。在没有疫情物流的情况下迎来一个健康的 “618”。 22年Q4部分库存敏感型行业动销、价格受到影响，库存问题可能延续至Q1。春节可能成为各消费行业疫情问题的最后的“清洁工”但需警惕疫情二次冲击导致的春节消费意愿下降。 (0.50) -6 -8 -10 -12 (3.50) (5.93) (11.10) (6.70) (7.61) 资料来源：wind，东海证券研究所 说明： 红色——高于预期，蓝色——低于预期 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明6 CONTENTS 目录 01 消费趋势：Q2预计迎强复苏 02 白酒：高端稳，地产酒性价比高 03 零食：格局迎变，生产型龙头势优 04 速冻及预制菜：B端高集中，C端百花放 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 7 复盘：白酒进入量减价增时期 白酒进入量减升级时期：行业调整期过后，进入量减价增阶段，价格为赛点，渠道为痛点。提价为成长共识，新价格带填充正在进行且仍有空间。 1949-1997年：供给