美联储12月FOMC会议点评：美联储紧缩进入新阶段

2022年12月15日 宏观研究团队 美联储紧缩进入新阶段——美联储12月FOMC会议 点评 ——宏观经济点评 何宁（分析师）潘纬桢（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 事件：美联储于北京时间12月15日凌晨3点发布2022年12月FOMC会议声明，宣布加息50bp。 声明及发布会要点 1.美联储宣布加息50bp，缩表将继续按5月计划有序进行。 2.美联储对美国经济情况保持较为乐观态度。美联储对美国经济的看法同11月份并没有改变。其认为最近的指标显示支出和生产有温和增长；美国就业市场近 几个月保持强劲，失业率维持在低位，通货膨胀依旧维持在高位；将继续监测即将发布的信息对经济前景的影响，同时如果出现可能阻碍相关货币政策目标实现，将会准备适当调整货币政策立场。 相关研究报告 3.美联储在此次会议上调经济增长预测与通胀预测，下调失业率预测，点阵图 显示2023年预计将加息至5%以上，较上次会议有小幅调升。点阵图方面，此次几乎所有美联储官员预计2023年将加息至5%及以上，且不会降息。 《通往繁荣之路——2023年宏观展望 —宏观深度报告》-2022.12.8 《美联储或迈向更高加息终点——美国11月非农就业数据点评—宏观经济点评》-2022.12.4 《通胀连续下行，美联储内部可能分化 ——美国11月CPI点评—宏观经济点评》-2022.12.14 4.发布会上，鲍威尔表态较为鹰派。从发布会上鲍威尔的发言和表态来看，其对于后续联储的加息政策的重心仍然放在保持限制性利率水平的持续时间上，并表示不会因实际利率上升降息，整体的表态较为鹰派。 美联储本轮加息终点预计已经临近 1.通胀连续回落、劳动力市场韧性放缓带动本次加息幅度下降。在通胀已经在 回落以及劳动力市场韧性放缓的背景下，考虑到利率水平的上升对于经济需求端的抑制需要一段时间才能发挥作用，若继续快速加息，可能会带来一定的紧缩过度的风险，叠加金融市场的可能波动与风险，本次加息幅度降至50bp是一个较为合适的选择。 2.美联储加息终点预计已经临近。一则当前通胀水平的回落较为确定，不需要 再进行快速大幅加息；二则当前美国经济增长逐渐放缓，因此需要放缓加息观察经济的可能走向，以避免造成严重的经济衰退；三则美国实际政策利率即将回正，因此美联储的政策目标已经接近完成。 市场已充分定价此次会议内容 决议发布后，市场整体走势保持微幅震荡。美股小幅收跌，美债、美元冲高回落。 我们认为市场已经充分定价此次会议，而美股与美债当前走势的背离，反映的是对未来美国经济增长放缓的担忧。利率期货显示2月FOMC会议美联储加息25bp概率为74%。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、声明及发布会要点3 1.1、美联储宣布加息50bp，缩表将继续按5月计划有序进行3 1.2、美联储对美国经济情况保持较为乐观态度3 1.3、经济预测再度上调通胀与失业率数据3 1.4、发布会上，鲍威尔表态较为鹰派3 2、美联储本轮加息终点预计已经临近5 2.1、通胀连续回落、劳动力市场韧性放缓带动本次加息幅度下降5 2.2、美联储加息终点预计已经临近5 2.3、市场已充分定价此次会议内容6 3、风险提示6 图表目录 图1：12月点阵图显示将加息至5%以上4 图2：9月点阵图显示加息不足5%4 图3：美国通胀趋势指标连续回落5 图4：美股最终小幅收跌6 图5：10年期美债收益率冲高回落6 图6：美元指数冲高回落6 图7：利率期货显示2月份美联储大概率加息25bp6 表1：美联储调低2023年经济增长预测4 事件：美联储于北京时间12月15日凌晨3点发布2022年12月FOMC会议声明，宣布加息50bp。 1、声明及发布会要点 1.1、美联储宣布加息50bp，缩表将继续按5月计划有序进行 美联储在此次会议上再次宣布加息50bp，幅度较11月份下降，终结75bp快速加息阶段，并表示利率目标区间的持续提高将是适当的，以达到足够紧缩的利率区间。缩表方面，将继续按照5月份会议上发布的《缩减美联储资产负债表规模的计划》来有序缩减持有国债及MBS。 1.2、美联储对美国经济情况保持较为乐观态度 在声明中，美联储对美国经济的看法同11月份并没有改变。具体而言：美国经济表现上，声明表示最近的指标显示支出和生产有温和增长； 就业与通胀方面，声明表示美国就业市场近几个月保持强劲，失业率维持在低位，通货膨胀依旧维持在高位。原因则依旧归因于新冠疫情、能源价格上涨和更广泛的价格压力相关的供需失衡； 货币政策立场方面，声明表示将继续监测即将发布的信息对经济前景的影响，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期以及金融和国际形势等信息，同时如果出现可能阻碍相关货币政策目标实现，将会准备适当调整货币政策立场。 1.3、经济预测再度上调通胀与失业率数据 美联储在此次会议上调经济增长预测与通胀预测，下调失业率预测，点阵图显示2023年预计将加息至5%以上，较上次会议有小幅调升。 经济预测方面，美联储上调经济增长预测，再度上调通胀、失业率和联邦基金利率预测。与2022年9月份相比，本次美联储将2022年GDP增速预测由0.2%上调至0.5%，2023年预测由1.2%下调至0.5%；失业率由9月份预测的2022年3.8%下调至3.7%，但2023年预测由4.4%上升至4.6%；通胀水平预测亦再度上调，其中2022年PCE从9月份预测的5.4%上调至5.6%，核心PCE则从4.5%上调至4.8%。2023年联邦基金利率由9月份预测的4.6%上调至5.1%，2024年由3.9%上调至4.1%。 点阵图方面，此次几乎所有美联储官员预计2023年将加息至5%及以上，2024年将开启降息，加息幅度较上次点阵图所示有一定幅度的提升。但与上次不同，此次参会者认为2023年不会降息。在2024年的联邦基金目标利率的判断上，虽然大 多数参会者认为2024年将迎来降息，但各参会者对利率水平的判断较9月份更高。 1.4、发布会上，鲍威尔表态较为鹰派 从发布会上鲍威尔的发言和表态来看，其对于后续联储的加息政策的重心仍然放在保持限制性利率水平的持续时间上，并表示不会因实际利率上升降息。在发言稿以及问答中，鲍威尔表示目前还需要足够充分的证据以证明通胀正处在一个可持续下行的通道上，通胀仍有一定的上行风险，因此需要提高利率，并将其维持在紧缩水平一段时间。但是在加息步伐上，鲍威尔表示经过前期较快的加息，现在很多紧缩的影响仍在发挥作用，因此需要对加息步伐进行调整，一方面给予联储更多的 时间来探索更合适的紧缩水平；另一方面也更好的平衡可能遭遇的风险，不过未来的加息幅度仍然高度依赖于未来的经济数据。而在可能的经济衰退问题上，鲍威尔虽然仍表示软着陆仍然可能，但是这依赖于持续的高通胀数据，而在更长时间内保持更高的利率，软着陆的可能性已经大为降低。 预测指标 预测年份 2022.06预测值2022.09预测值2022.12预测值 表1：美联储调低2023年经济增长预测 2023 1.7 1.2 0.5 20221.70.20.5 GDP增速 20241.91.71.6 2025 - 1.8 1.8 2023 3.9 4.4 4.6 20223.73.83.7 失业率 20244.14.44.6 2025 - 4.3 4.5 2023 2.6 2.8 3.1 20225.25.45.6 PCE 20242.22.32.5 2025 - 2 2.1 2023 2.7 3.1 3.5 20224.34.54.8 核心PCE 20242.32.32.5 2025 - 2 2.1 2023 3.8 4.6 5.1 20223.44.44.4 联邦基金利率 20243.43.94.1 2025 - 2.5 3.1 数据来源：美联储、开源证券研究所 图1：12月点阵图显示将加息至5%以上图2：9月点阵图显示加息不足5% 资料来源：美联储、开源证券研究所资料来源：美联储、开源证券研究所 2、美联储本轮加息终点预计已经临近 2.1、通胀连续回落、劳动力市场韧性放缓带动本次加息幅度下降 11月份美国新增非农就业26.3万人，虽然显示出了较为强劲的韧性，且薪资增速更进一步提升，但是美国劳动力市场仍然在继续放缓（可参考报告《美联储或迈向更高加息终点——美国11月非农就业数据点评》）。而通胀的连续两个月下行，更是显示当前美国通胀的上升动能正在减弱，后续的高基数基础上，通胀预计将会持续回落（可参考报告《通胀连续下行，美联储内部可能分化——美国11月CPI点评》），美联储主席鲍威尔亦表示最近两次的CPI报告都非常喜人。因此在通胀已经在回落以及劳动力市场的韧性放缓的背景下，当前放缓加息幅度是一个比较稳妥的选择，因利率水平的上升对于经济需求端的抑制需要一段时间才能发挥作用，若继续快速加息，可能会带来一定的紧缩过度的风险，叠加金融市场的可能波动与风险， 本次加息幅度降至50bp是一个较为合适的选择。 2.2、美联储加息终点预计已经临近 从本次美联储发布的最新的经济预测以及鲍威尔的讲话来看，本轮美联储的加息终点预计已经接近，虽然点阵图中有委员认为本轮加息终点会超过5.5%，但是我们认为快速加息甚至较快加息的阶段可能已经接近结束，本轮加息的终点预计已经接近。一则当前通胀水平的回落较为确定，从衡量美国通胀趋势的截尾平均CPI与中值CPI两项指标来看，已经连续两月出现下行，这意味着当前美联储控制通胀的努力已经初见成效，不需要再进行快速大幅加息，美联储主席鲍威尔亦表示当前美国民众的通胀预期得到了较好的锚定，这使得美联储对于通胀的管理难度降低；二则当前美国经济增长逐渐放缓，从一些前瞻性的预测指标来看，美国经济陷入衰退的概率并不低，因此需要放缓加息观察经济的可能走向，以避免造成严重的经济衰 退；三则当前美国实际利率已经在逐步回升，实际政策利率亦即将回正，因此美联储的政策目标已经接近完成。因此综合来看，快速加息阶段已经结束，美联储已经步入紧缩的下一步，即保持一个较高的利率水平，以确保通胀可持续性的回落，在此期间，利率水平的上升将会非常有限。 图3：美国通胀趋势指标连续回落 CPI中值 截尾平均CPI % 8 7 6 5 4 3 2 1 0 数据来源：克利夫兰联储、开源证券研究所 2.3、市场已充分定价此次会议内容 决议发布后，市场整体走势保持微幅震荡。美股方面，在美联储利率决议发布后，美股快速走低，虽然在发布会有所回升，但是后续又继续下跌，最终道琼斯工业指数与纳斯达克指数均小幅收跌；美债方面，决议发布后，10年期美债收益率一度冲高超过3.55%，但是在发布会后开始下降，最终仍然收跌；美元方面，亦呈现出相同的冲高回落走势。我们认为当前市场已对美联储此次加息充分定价，而美股与美债当前走势的背离，反映的是对未来美国经济增长放缓的担忧。利率期货显示2月FOMC会议美联储加息25bp概率为74%。 图4：美股最终小幅收跌图5：10年期美债收益率冲高回落 点道琼斯工业指数点% 10年期美债收益率 09:30 09:52 10:14 10:36 10:58 11:20 11:42 12:04 12:26 12:48 13:10 13:32 13:54 14:16 14:38 15:00 15:22 15:44 34600 34400 34200 34000 33800 33600 33400 33200 纳斯达克指数（右轴） 11400 11350 11300 11250 11200 11150 11100 11050 11000 10950 10900 3.58 09:30 09:51 10:1