2022年11月利率债市场运行报告：预期修复，十年期国债收益率大幅上行

作者：冯祖涵陈浩川简奖平邮箱：research@fecr.com.cn 相关研究报告： 1.《2022年10月利率债市场运行报告》，2022.11.15 2.《2022年9月利率债市场运行报告》，2022.10.15 3.《2022年8月利率债市场运行报告》，2022.9.15 4.《2022年7月利率债市场运行报告》，2022.8.15 5.《2022年6月利率债市场运行报告》，2022.7.15 6.《2022年5月利率债市场运行报告》，2022.6.15 预期修复，十年期国债收益率大幅上行 ——2022年11月利率债市场运行报告 摘要 货币市场与货币政策方面，11月，央行MLF与逆回购中标利率维持稳定，缩量平价续作MLF，公开市场操作和MLF共实现净回笼7390亿元。关键货币资金价格多在央行7天逆回购中标利率下方调整，于月中与月末上行至7天逆回购中标利率上方；LPR报价与前值持平，1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%；Shibor利率与同业存单到期收益率均呈上行趋势。整体来看，11月资金面总体平稳；央行缩量平价续作MLF，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。接下来，央行将加大稳健货币政策实施力度，着力支持实体经济，保持流动性合理充裕，支持重点领域和薄弱环节融资，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 利率债市场方面，从一级市场来看，11月国债和政策性银行债净融资共实现7341.8亿元，较上月增加4544.49亿元；10年期国债与政策性银行债发行利率均环比上升。11月地方债共发行2468.94亿元，实现净融资-1324.04亿元，较上月减少-5768.45亿元；新增专项债发行455.07亿元，较上月减少3824.02亿元。今年新增专项债发行已入尾声，已发行的新增专项债多投向基建领域，相关项目开工建设将带动基建投资增长，从而拉动投资与消费增长。 从利率债二级市场来看，10月国债与国开债成交活跃度环比上升；10年期国债收益率与10年期国开债收益率于月内显著上行；主要中长期地方政府债到期收益率走势相对平稳；随着中国国债收益率上行，中美、中英利差倒挂的情况有所缓解，中德利差也渐趋走阔；美元指数下跌，人民币贬值压力减轻，12月美联储如期放缓加息步伐，但上调利率峰值预期，预计人民币币值反弹态势或难延续。 综合来看，在市场预期修复的带动下，11月利率债收益率呈上行走势，月末10年期国债收益率回升至2.8850%。但受新冠肺炎疫情冲击，当前经济基本面修复基础不牢。需求端，11月金融数据依旧偏弱，实体融资需求不足，居民中长期贷款需求尤其疲弱；11月出口跌幅进一步扩大，当月出口同比增速为-8.7%，较上月下滑8.4个百分点；11月房价环比续降，但30大中城市商品房成交面积环比上涨6.9%，接连出台的地产政策有助于帮助房企化解信用风险与流动性危机，推动地产市场回暖。供给端，疫情多点散发导致物流不畅、企业生产活动受限。此外，央行已决定于2022年12月5日降低金融机构存 款准备金率0.25个百分点，这一举措在补充流动性、提振信贷需求的同时，也有助于稳定债券市场预期。综合当前经济基本面情况与后续降准落地影响，预计后续利率债收益率走势难以继续上行，或将维持相对稳定。后续可密切关注疫情形势、俄乌冲突、房地产市场、国际油价等重要变量。 目录 一、货币市场与货币政策2 （一）央行缩量平价续作MLF，月内净回笼7390亿元2 （二）11月资金面平稳，LPR继续持稳3 （三）货币政策：加大稳健货币政策实施力度，着力支持实体经济6 二、利率债市场运行7 （一）一级市场与财政政策7 三、总结与展望15 一、货币市场与货币政策 （一）央行缩量平价续作MLF，月内净回笼7390亿元 2022年11月（下称“11月”），央行公开市场操作（简称“OMO”，不包含CBS）和MLF（含TMLF）共实现净回笼7390亿元。其中，逆回购投放量为8050亿元，逆回购到期13940亿元；MLF（含TMLF）投放8500亿元，MLF（含TMLF）回笼10000亿元（见表1）。 表1：公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（截至2022年11月30日，单位：亿元） 时间 货币净投放 国库现金定存 国库现金到期 正回购投放 正回购到期 逆回购投放 逆回购到期 MLF投放 （含TMLF) MLF到期 (含TMLF) 2021年9月 5900 700 700 0 0 11800 5900 6000 6000 2021年10月 1600 700 700 0 0 13900 12300 5000 5000 2021年11月 -5700 0 700 0 0 15300 20300 10000 10000 2021年12月 -3200 0 700 0 0 8800 6800 5000 9500 2022年1月 6000 0 0 0 0 16900 12900 7000 5000 2022年2月 1000 0 0 0 0 12600 12600 3000 2000 2022年3月 -2300 700 0 0 0 10600 14600 2000 1000 2022年4月 -7100 700 0 0 0 2200 8600 1500 1500 2022年5月 -100 0 0 0 0 2000 2100 1000 1000 2022年6月 4000 0 0 0 0 6100 2100 2000 2000 2022年7月 -3940 400 0 0 0 840 5180 1000 1000 2022年8月 -2060 400 400 0 0 460 520 4000 6000 2022年9月 7180 0 400 0 0 10000 420 4000 6000 2022年10月 -580 0 0 0 0 9590 10170 5000 5000 2022年11月 -7390 0 0 0 0 8050 13940 8500 10000 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 具体来看，11月第一周，受跨月因素影响，逆回购到期规模达到8400亿元。11月上半月，鉴于市场流动性相对充裕，央行开展逆回购操作规模相对较小，连续多日投放的逆回购规模在200亿元以下。下半月，受1万亿元MLF到期影响，央行加大逆回购投放规模。最终央行于月内实现逆回购净回笼5890亿元。 央行于11月15日开展8500亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年，中标利率为2.75%，较上月持平，以对冲15日到期的10000亿元MLF。除此次开展的8500亿元MLF操作外，11月以来央行已通过抵押补充贷款 （PSL）、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量。同日，央行开展1720亿元7天逆回购操作，中标利率为2.00%，与前次持平。 逆回购 国库现金定存 MLF(含TMLF，右轴） 300010000 2000 1000 7500 5000 2500 00 -1000 -2000 -2500 -5000 -7500 2022-11-01 2022-11-02 2022-11-03 2022-11-04 2022-11-05 2022-11-06 2022-11-07 2022-11-08 2022-11-09 2022-11-10 2022-11-11 2022-11-12 2022-11-13 2022-11-14 2022-11-15 2022-11-16 2022-11-17 2022-11-18 2022-11-19 2022-11-20 2022-11-21 2022-11-22 2022-11-23 2022-11-24 2022-11-25 2022-11-26 2022-11-27 2022-11-28 2022-11-29 2022-11-30 -3000-10000 图1：2022年11月央行公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（正值为投放，负值为回笼，单位：亿元）数据来源：Wind资讯，远东资信整理 此外，为提高商业银行永续债的市场流动性，支持商业银行发行永续债补充资本，增强金融服务实体经济的能力，中国人民银行于11月30日开展了央行票据互换（CBS）操作，操作量为50亿元，期限3个月，费率为0.10%。 11月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共6.40亿元，其中隔夜期5.40亿元，7天期1.00亿元。期 末常备借贷便利余额为4.05亿元。常备借贷便利利率发挥了利率走廊上限的作用，有利于维护货币市场利率平稳运行。隔夜、7天、1个月常备借贷便利利率分别为2.85%、3.00%、3.35%。 此外，11月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款3675亿元。期末抵押补充贷款余额为31699亿元。抵押补充贷款连续三个月净新增，且11月净新增规模进一步扩大。 （二）11月资金面平稳，LPR继续持稳 11月15日，央行公开市场7天逆回购操作中标利率为2.0%，与前值持平。 银行间市场7天回购利率（R007）多在央行7天逆回购中标利率下方调整，于月中与月末上行至7天逆回购中标利率上方；银行间存款类机构以利率债为抵押的7天回购利率（DR007）整体走势与R007相近。具体来看，R007月内多在1.6%-1.9%的区间内调整，并于月中与月末大幅上行，11月15日升至2.0%上方，后有所回落，月末升至2.2646%。DR007整体走势与R007相似，多在1.6%-1.8%的区间内运行，于11月16日升至2.0%以上，后有所回落，月末升至2.0203%。R007-DR007价差于11月末走阔至24.43BP。11月，DR007的月内均值为1.7843%，较央行7天逆回购中标利率低21.57BP。 以上针对关键货币资金价格的观察反映了11月资金面总体平稳，7天回购利率受月内一万亿MLF到期与月末跨月资金需求因素影响有所上行。 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 300 R007-DR007(右轴) R007 DR007央行7天逆回购中标利率 250 200 150 100 50 2021-10-01 2021-10-16 2021-10-31 2021-11-15 2021-11-30 2021-12-15 2021-12-30 2022-01-14 2022-01-29 2022-02-13 2022-02-28 2022-03-15 2022-03-30 2022-04-14 2022-04-29 2022-05-14 2022-05-29 2022-06-13 2022-06-28 2022-07-13 2022-07-28 2022-08-12 2022-08-27 2022-09-11 2022-09-26 2022-10-11 2022-10-26 2022-11-10 2022-11-25 0.00 图2：R007、DR007利率及利差（单位：%，BP）数据来源：Wind资讯，远东资信整理 信贷市场方面，11月20日，全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%，与前值持平。LPR继续维持前值不变主要是由于其定价基准——MLF中标利率保持不变，且近期资金市场利率快速上行，报价行缺乏进一步调降贷款利率的动力。 11月，不同期限Shibor利率快速上行（见图3）。截至11月31日，3个月期、6个月期和1年期Shibor利率分别较上月末上升44.8BP、42.4BP和39.8BP。 11月，同业存单到期收益率也呈现上行趋势（见图4）。其中，AA级1年期和AAA级1年期同业存单收益率与上月末相比分别上升49.62BP和54.62BP。 Shibor3M Shibor6M Shibor1Y 3.8 3.4 3.0 2.6 2.2 1.8 1.4 2021-0