指增系列报告之一：探索沪深300指数增强基金，指增中的明珠

——指增系列报告之一 探索沪深300指数增强基金，指增中的明珠 ‘ 主要观点 证券投资基金研究报告/基金专题 上海证券基金评价研究中心 分析师：刘亦千 电话：021-53686101 邮箱:liuyiqian@shzq.com 执业证书编号：S0870511040001 *员工江牧原、汪璐、钱佳乐对本文亦有贡献。 日期：2022年12月14日 指数增强基金是指数投资为基底、主动管理做增强收益的一类基金。基础目的是通过复制跟踪指数的部分特征从而获取市场本身的收益（β收益）；延伸目的是通过基金经理一系列主动的管理，获取超越市场的、额外的收益（α收益），从而争取市场下跌时跌幅比标的指数少、市场上涨时获取相较跟踪标的更多的收益。指数增强基金不仅为投资者提供相对跟踪标的更富有竞争力的收益水平也为市场提供了长线资金；此外，增强策略注重价值发现，能够促使资本市场定价效率提升，总体有利于市场长期健康的发展。 指增策略已经成为公私募领域主要的投资策略选择，在公募基金领域，截至2022年6月30日，我国公募指数增强基金数量已有180只（按主代码进行计算），规模达1670.41亿元。当前市场指数增强跟踪标的以宽基指数为主，共146只，总规模达1505.48亿元。其中主要跟踪宽基指数分别为中证500、沪深300以及中证1000。 沪深300指数增强是中国指数增强投资的起点，是中国指数增强最主要的组成部分，被几乎所有有志于指数增强投资的机构纳入增强目标。但沪深300指数增强投资也被视为指数增强投资最大的挑战，一个重要的原因在于沪深300指数是中国A股市场市值最大的300家公司股票组成，具有典型的大盘蓝筹特征，相应公司股票投资者参与众多，定价最为充分，阿尔法挖掘的难度极大，相对于中证500、中证1000指数的增强空间小得多，增强难度要大得多。有市场观点认为，一家投资机构只有在沪深300指数上获得持续稳定的增强投资效果，才可以更充分得证明其综合的增强投资能力。因此，本文就作为指数增强系列深度报告的第一篇，率先对沪深300指数增强基金展开深入探索。 目录 一、指数增强基金产品市场概况3 1、指数增强基金产品的发展3 2、沪深300指数增强的配置价值6 2.1指数成份6 2.2指数历史收益率8 2.3当前时点配置价值8 3、基金公司对沪深300指数增强基金的布局情况9 二、沪深300指数增强基金业绩分析12 1、基本收益情况12 1.1绝对收益和超额收益视角下的收益与波动12 1.2业绩相关性17 2、基金投资性价比18 三、沪深300指数增强基金策略介绍及业绩来源分析20 1、beta端——指数跟踪策略20 2、alpha端——指数增强策略22 2.1增强策略总览22 2.2具体产品分析24 3、小结35 四、沪深300指增产品分析36 4.1万家沪深300指数增强A——乔亮36 4.2诺安沪深300指数增强A——梅律吾,宋德舜36 4.3国投瑞银沪深300量化增强A——殷瑞飞37 4.4安信量化精选沪深300指数增强A——徐黄玮38 4.5申万菱信沪深300指数增强A——刘敦39 4.6华夏沪深300指数增强A——袁英杰，宋洋39 一、指数增强基金产品市场概况 1、指数增强基金产品的发展 指数增强基金是指数投资为基底、主动管理做增强收益的一类基金。基础目的是通过复制跟踪指数的部分特征从而获取市场本身的收益（β收益），特征包括：跟踪误差、市值风格、估值风格、行业权重配比、个股权重配比等；延伸目的是通过基金经理一系列主动的管理，获取超越市场的、额外的收益（α收益），从而争取市场下跌时跌幅比标的指数少、市场上涨时获取相较跟踪标的更多的收益。指数增强基金不仅为投资者提供相对跟踪标的更富有竞争力的收益水平也为市场提供了长线资金；此外，增强策略注重价值发现，能够促使资本市场定价效率提升，总体有利于市场长期健康的发展。 2002年中国的第一只指数增强基金问世，到现如今中国量化进入快速发展的阶段，指数增强基金的发行和募集情况均有所突破。量化策略在中国的发展整体可以分为四大阶段： 1）萌芽期（2002-2010）：量化策略初次登上国内舞台，但由于交易工具和制度并不完善，量化策略的有效性大打折扣。 2）策略丰富期（2010-2015）：2010年首只沪深300股指期货合约正式在中国金融期货交易所上市交易，标志做空机制的诞生，为不同的量化策略提供了有利的便利工具，在公募量化策略中以量化选股策略和量化对冲策略为主；较为中低频的因子；风险管理机制较为简单。 3）转型期（2015-2019）：2015年上证50、中证500股指期货上线，但股指期货的深度贴水导致对冲成本较高；更高频率的因子、更多维度的因子挖掘、机器学习等算法给量化策略带来了新的一轮迭代；风险管理机制规范化。 4）快速发展期（2019-至今）：2022年7月中证1000股指期货产品上 市，一方面可以缓解目前其他股指期货深度贴水情况，另一方面中证1000股指期货有助于促进小盘股的活跃程度；人工智能、超算逐步普及；百亿量化私募基金数量也在提升，迫使各大量化策略基金经理不断迭代策略/开发多元化的量化策略。 指增策略已经成为公私募领域主要的投资策略选择，在公募基金领域，截至2022年6月30日，我国公募指数增强基金数量已有180只（按主代码 进行计算），规模达1670.41亿元，处于历史最高位。观察历史规模变化， 指增基金从2019年其规模有了一个井喷式的发展，与我国量化策略整体迈入了快速发展期密不可分。从指增基金规模占比来看，由于全市场基金规模均发生了爆发式的扩张，当前处于历史低位，占全市场非货规模仅1.02%。 1800.00 200 指增产品规模（亿元）指增产品数量（右坐标） 1600.00 180 1400.00 160 140 1200.00 120 1000.00 100 800.00 80 600.00 图1：指数增强类产品的规模变化与数量变化 60 400.00 40 200.00 20 0.00 0 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心截止日期：2022年6月30日 1800.00 指增产品规模（亿元） 指增产品占全市场规模比例（右坐标） 指增产品占全市场非货规模比例（右坐标） 4.00% 1600.00 3.50% 1400.00 3.00% 1200.00 2.50% 1000.00 2.00% 800.00 1.50% 600.00 400.00 1.00% 200.00 0.50% 0.00 0.00% 图2：指数增强类产品的规模变化与指数增强类产品规模占全市场（非货币）规模的比例 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心截止日期：2022年6月30日 目前市场中180只指数增强基金所跟踪的指数可以划分为两大类：宽基 指数与窄基指数。存续中的指数增强基金主要以跟踪宽基指数为主，共146 只，总规模达1505.48亿元；而跟踪窄基指数的指增基金仅有34只，总规 模达164.93亿元。被跟踪最多的宽基指数为中证500、沪深300以及中证 1000。 图3：跟踪宽基指数的产品数量（公募）图4：跟踪窄基指数的产品数量（公募） 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心截止日期：2022年6月30日 三大宽基指数中，沪深300指数增强是中国指数增强投资的起点，是中国指数增强最主要的组成部分，被几乎所有有志于指数增强投资的机构纳入增强目标。但沪深300指数增强投资也被视为指数增强投资最大的挑战，一个重要的原因在于沪深300指数是中国A股市场市值最大的300家公司股票组成，具有典型的大盘蓝筹特征，相应公司股票投资者参与众多，定价最为充分，阿尔法挖掘的难度极大，相对于中证500、中证1000指数的增强空间小得多，增强难度要大得多。有市场观点认为，一家投资机构只有在沪深300 图5：三大宽基指数总市值占A股总市值占比图图6：三大宽基指数成分股中市值概况 指数成分股中： 最大市值 最小市值 中位市值 沪深300 25689.25 269.37 988.03 中证500 788.39 84.83 223.105 中证1000 526.79 31.19 101.23 其他1 4444.92 3.29 34.69 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心截止日期：2022年6月30日 1“其他”分类中有极少数个股市值偏大但并没有被列入三大宽基指数中，主要原因是上市时间尚未满足能够列入三大宽基指数成分股的要求。 2、沪深300指数增强的配置价值 当前沪深300估值处于历史偏低位置，具备较为广泛的投资价值。沪深 300的行业相对集中、个股盈利更稳定、偏向于价值风格。相对于主动选股的策略而言，量化指增产品有四大优势： 1）量化指增产品很好的分散了个股的非系统性风险，通常个股的持仓权重不会偏离对标指数过大；同时分散的持仓也体现出了更好的流动性。 2）量化策略可实现更高效的投资，从而捕捉市场上更为广泛的投资机会。相较于主动管理型基金经理因为精力有限通常只能覆盖20-30只个股， 量化策略的产品往往可以持有300多只股票； 3)量化策略是一种高纪律性的投资，可以规避人性弱点（例如：追涨杀跌），并及时把握市场中的投资机会； 4)量化策略通常会定期持续优化，从而确保策略的有效性。 总之，指数增强型基金在所跟踪的指数基础上进一步寻求超额收益，在指数本身优良的质地，以及基金经理超额收益获取能力加持下，可作为投资者优质的长期投资标的。下文将对沪深300进行投资价值的分析。 2.1指数成份 沪深300指数涵盖A股当前4000余家上市公司中市值排名前300的股票，代表了A股大盘股票的综合表现。市值优先的编制原则使得指数自带优胜劣汰机制，具备自我更新优化能力，能够自动筛选顺应经济发展规律的优质上市公司，指数的成份股质地优良。 宽基指数定位使得指数涵盖多行业，能够避免单一行业风险暴露。沪深300汇聚了各行业龙头，聚焦A股核心资产，具有抗风险能力强，盈利稳定性高的特点。 >1000亿 147 900-1000亿 18 800-900亿 16 700-800亿 22 600-700亿 25 500-600亿 25 400-500亿 26 300-400亿 18 200-300亿3 图7：沪深300指数成分股市值分布表1：沪深300指数前二十大重仓股 序号 股票简称 序号 股票简称 1 贵州茅台 11 东方财富 2 宁德时代 12 中国中免 3 中国平安 13 药明康德 4 招商银行 14 中信证券 5 隆基绿能 15 伊利股份 6 五粮液 16 立讯精密 7 比亚迪 17 泸州老窖 8 长江电力 18 恒瑞医药 9 美的集团 19 牧原股份 10 兴业银行 20 格力电器 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心截至日期：2022年6月30日 行业具体构成上，沪深300相对集中，前五大行业电力设备、食品饮料、银行、非银金融、医药生物合计权重为54%。行业构成变化方面，沪深300指数的行业构成风格相较于十年前有较大的变化，权重上升最多的行业分别为电力设备、电子、食品饮料、医药生物、计算机，五个行业的合计权重由15%上升至45%；权重下降最多的行业分别为银行、煤炭、房地产、有色金属、非银金融，五个行业的合计权重由51%下降至27%，指数风格在近十年来由深度价值逐渐转向相对均衡。 图8：沪深300指数行业分布 其他 电力设备 公用事业 基础化工 交通运输 食品饮料 家用电器 计算机 银行 有色金属 汽车 电子 非银金融 医药生物 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心截至日期：2022年6月30日 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 电力设备食品饮料银行非银金融医药生物电子汽车计算机有色金属家用电器 图9：沪深300指数行业分布近十年变化趋势 数据来源：W