市场精粹周报：短期权益仍偏谨慎，商品强弱分化

中信期货研究|市场精粹周报 2022-12-12 短期权益仍偏谨慎，商品强弱分化 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 财富投顾团队 研究员：屈涛 021-60812982 qutao@citicsf.com从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547 要点提示 权益方面，与经济强关联领域后续将迎来修复，具有alpha，但未来1个月仍存在反复可能，在股市获利盘累计的情况下，短期谨慎。 商品方面，我们建议关注有色板块的抛空，黑色的远月多单续持机会，以及长期视角下原油逢高沽空机会。短期仍建议关注有色板块铜、铝等的抛空，螺纹、焦炭等做多机会。 摘要： 整体来看，上周市场有所分化。权益方面，国内市场延续强势，海外市场有所分化；大宗商品方面，能源板块表现疲弱。 宏观方面，我国通胀相对温和，政治局会议聚焦三稳。本周经济数据和事件主要关注美国11月零售数据、CPI等通胀数据，以及我国11月社零、固定资产投资等数据。 权益方面，借鉴香港、台湾、越南防疫政策优化之后的经验，我们线性外推如下结论：1）放开之后的20日至40日，病例数量增加，之后缓慢回落，受此影响故春节附近股市仍有扰动；2）政策优化之后，消费回暖趋势确定，其中旅游业恢复斜率高于餐饮业、服务业；3）股市趋势与美元流动性环境有关，但风格层面会加速消费及户外领域超额收益。由此，我们可外推结论，与经济强关联领域后续将迎来修复，具有alpha，但未来1个月仍存在反复可能，在股市获利盘累计的情况下，短期谨慎。 风险提示：经济恢复不及预期。 商品品种 周涨跌幅排名 沪镍 9.49% 沪锡 6.13% 玻璃 4.93% 焦煤 4.80% 铁矿石 4.76% LPG -4.99% 石油沥青 -5.22% 低硫燃料油 -10.30% 生猪 -11.07% 原油 -12.49% 大宗方面，长期（半年以上），我们从上至下的主逻辑线：国内和国外周期错配，各自产生预期差，分别是国内经济企稳反弹和海外经济需求走弱超预期。长期大方向上，我们维持空海外定价商品（铜、原油），多国内定价商品（黑色、建材、部分有色多头）的总思路，但在节奏方面，具体操作会有差异。短期仍建议关注有色板块铜、铝等的抛空，螺纹、焦炭等做多机会。贵金属方面，白银行情未走完。我们认为白银如果回调至21.7-22美元/盎司（沪银4900附近）可再加仓。 风险提示：经济韧性超预期，地产恢复不及预期。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、上周市场内外分化 图表1：国内股票市场反弹为主图表2：海外股票市场再次分化 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表3：国内股票市场融资净买入再度转负图表4：国内股票市场陆股通净买入有所回落 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表5：VIX有所反弹图表6：MSCI发达市场指数高位震荡 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表7：国内期货市场板块价格指数及沉淀资金变化 资料来源：Wind中信期货研究所注：以上沉淀资金计算均按照交易所最低保证金比例。 图表8：上周大宗商品能源延续偏弱 资料来源：Wind中信期货研究所 二、宏观|国内通胀温和，稳增长目标明确（宏观研究团队） 中共中央政治局召开会议，分析研究2023年经济工作。会议指出，明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加 强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。要加快建设现代化产业体系，提升产业链供应链韧性和安全水平。要切实落实“两个毫不动摇”，增强我国社会主义现代化建设动力和活力。要推进高水平对外开放，更大力度吸引和利用外资。要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线。 点评：中共中央政治局会议表示，明年经济工作要“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”。因此，“稳增长”是明年经济工作的重点之一。今年我国GDP预计同比增长3.3%左右，明显低于长期趋势水平。考虑到防疫政策优化以及稳增长政策发力，预计明年我国将实现5%左右的GDP增速，经济运行整体好转。 中国11月CPI同比上涨1.6%，预期1.6%，前值2.1%；PPI同比下降1.3%，预期降1.5%，前值降1.3%。 点评：近几个月多数大宗商品价格有所回升，因此11月份PPI环比上涨0.1%。未来几个月国内经济弱修复，而海外经济增长放缓，预计大宗商品价格总体震荡，我国PPI环比大体持平。鲜菜、猪肉等食品价格回落以及高基数效应推动11月CPI同比回落0.5个百分点至1.6%。随着国内防疫政策优化，我国消费会有所修复，但高基数效应使得明年上半年国内通胀压力不大，不过下半年CPI同比可能有所回升。 图表9：重要经济数据及事件 日期 北京时间 国家/地区 数据/事件 前值 预期 2022-12-12 16:00 中国 11月M2:同比(%) 11.8 11.7154 2022-12-12 16:00 中国 11月社会融资规模:当月值(亿元) 9079 2022-12-12 16:00 中国 11月社会融资规模存量:同比 10.3 2022-12-13 21:30 美国 11月CPI:季调:环比(%) 0.4 0.3 2022-12-13 21:30 美国 11月CPI:同比(%) 7.7 7.3 2022-12-13 21:30 美国 11月核心CPI:季调:环比 0.3 0.3 2022-12-13 21:30 美国 11月核心CPI:同比(%) 6.3 6.1 2022-12-14 18:00 欧盟 10月欧元区:工业生产指数:环比(%) 0.9 2022-12-14 18:00 欧盟 10月欧元区:工业生产指数:同比(%) 4.9 2022-12-15 03:00 美国 联邦基金目标利率 4 2022-12-15 09:20 中国 12月中期借贷便利(MLF):利率:1年 2.75 2022-12-15 09:30 中国 11月大中城市住宅销售价格报告 2022-12-15 10:00 中国 11月工业增加值:当月同比(%) 5 3.7 2022-12-15 10:00 中国 11月固定资产投资:累计同比(%) 5.8 5.6 2022-12-15 10:00 中国 11月社会消费品零售总额:当月同比(%) -0.5 -2.5 2022-12-15 21:30 美国 11月零售和食品服务销售:季调:同比(%) 8.27 2022-12-15 21:30 美国 11月核心零售总额:季调:环比(%) 1.27 2022-12-15 21:30 美国 12月10日当周初次申请失业金人数:季调(人) 230000 2022-12-15 22:15 美国 11月工业产能利用率(%) 79.88 79.8 2022-12-15 22:15 欧盟 12月欧洲央行公布利率决议 资料来源：Wind中信期货研究所 三、权益市场 （一）一周回顾|后疫情概念强势 样本内（1205-1209），权益市场震荡微升，其中主要宽基指数中，上证50 以及沪深300指数最强，中证1000基本收平。行业层面，后疫情概念领涨，其中食品、家电单周涨幅在5%以上，防疫政策松动强化消费恢复预期，而与经济关联性较弱的计算机、通讯、新能源领跌，资金正布局景气度反转方向。 图表10：中信一级行业周度表现（1205-1209） 资料来源：Wind中信期货研究所 图表11：风格指数周度表现（1205-1209） 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）权益|防疫政策调整将带来什么影响（权益策略团队） A.以香港、台湾、越南经验外推防疫政策松动的影响 为了进行横向对比，我们选择2022年防疫政策优化的香港、台湾、越南作为比较对象，以此外推结论。其中三地防疫政策松动的标志性事件分别为：1）香港：2022年4月21日放宽社交距离；2）台湾：2022年4月26日，密接隔离 从“1+7”缩短至“3+4”，2022年4月27日，取消实联制；3）越南：2022年3 月15日，出入境政策放宽。 B.潜在演绎逻辑 从影响路径来看，预计未来1月至2月病例数有所增加，但影响程度或低于香港，得出如上结论的理由如下：1）统计政策完全放开之后的病例人数，越南与香港、台湾经验不一，其中越南放开之后病例数量高位回落，香港、台湾在20 日至40日进入病例高峰。差异点在于越南在政策调整之前，病例数量已经呈现快速上行趋势，而香港、台湾相对可控。由此我们猜测在元旦至春节期间可能出现病例数量上升的情况；2）同时统计老年人接种加强针的比例数据，政策放开时点，香港80周岁以上接种占比仅有4%，而台湾75周岁以上接种占比为56%，因此香港在政策放开之后的医疗压力更甚。而中国目前80周岁以上加强针接种占比为40%，可以认为中国放开之后的冲击或低于香港，但略高于台湾，尤其是考虑到各地区医疗资源的差异情况。结合柳叶刀的统计，197个国家中，中国千人医生数量排名90，中国千人病床数量排名50，且医疗资源集中在长三角、珠三角以及京津冀地区。 图表12：防疫政策放开节点前后新增病例数量图表13：疫苗接种率 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 C.中期消费恢复趋势确定 另外，结合政策优化之后的经济数据，可以发现消费恢复趋势确定。分别统计香港、台湾、越南滚动12月零售数据，可以发现政策松动之后，零售额上行斜率均呈现变陡迹象，其中台湾、越南趋势尤为明显。同时统计越南零售额分项，可以发现旅游业恢复斜率高于餐饮业，餐饮业恢复斜率高于服务业。而从本周市场的演绎情况来看，也是沿着这一路径展开。 图表14：台湾滚动12月零售额图表15：越南滚动12月零售额 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表16：香港滚动12月零售额图表17：越南零售额分项滚动12月增速 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 D.对于股市的扰动更集中在风格层面 最后，我们发现防疫政策调整对于股市的传导路径更为复杂：1）趋势层面，政策调整之后，香港、台湾、越南股市均向下，猜测与美联储政策收紧有关；2）相对趋势层面，统计香港、台湾、越南股市与全球股市的比值，数据显示，比值同样中枢向下，结合前一点，防疫政策尽管能够产生EPS修复预期，但主导项仍是美元流动性环境的变化；3）风格层面，计算台湾行业指数与台湾加权指数的比值，可见食品、建材、观光等与消费、户外相关的领域相较于基准指数均有超额收益，由此可线性外推，市场会计价消费回暖、户外回暖的边际影响。 图表18：香港、台湾、越南相对全球股市的表现图表19：台湾行业指数/台湾加权指数 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （三）宽基指数|期权情绪进入高位，存在走弱可能（权益策略团队） IO/MO期权持仓量PCR中枢上行，并进入相对高位，同时成交额PCR与成交量PCR比值从低位抬升，数据显示当前情绪高位，但开始出现衰退迹象。中期维度，沪深300股息率/10年国债收益率滚动800日百分位数收于84分位数，沪深 300PE倒数/10年国债收益率滚动800日百分位数收于77分位数，沪深300中期仍处于高性价比配置阶段。 图表20：MO期权持仓量PCR图表21：MO期权成交额PCR/成交量PCR 资料