债市跟踪：防疫“新十条”落地，理财赎回潮再起

债券研究 证券研究报告 债券周报2022年12月11日 【债券周报】 债市跟踪（1205-1211）：防疫“新十条”落地，理财赎回潮再起 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】“新十条”再提振“强预期”— —每周高频跟踪20221211》 2022-12-11 《【华创固收】高收益债市场观察（第二十四期）——2022年11月19日至12月02日》 2022-12-06 《【华创固收】疫情加剧，基本面或再下探—— 11月经济数据预测》 2022-12-05 《【华创固收】债市跟踪（1128-1204）：房企“第三支箭”落地，防疫政策继续优化》 2022-12-04 《【债券周报】“赎回潮”后，转债价值抬升— —可转债周报20221204》 2022-12-04 周度政策跟踪：政治局会议定调“稳字当头”，防疫“新十条”落地。就宏观政策定调而言，政治局会议定调“稳字当头”，国务院部署落实“新十条”防控措施；就财政政策而言，积极的财政政策要加力提效，7500亿特别国债等额定向续作；就货币政策而言，物价稳定得益于没有超发货币，持续加大对制造业领域信贷支持力度；就金融监管而言，监管或指导险资承接理财赎回债券，完善银行国别风险管理体系；就房地产政策而言，支持房地产融资合理增长，武汉、南京、合肥多地松绑购房政策。 利率市场复盘：防疫优化政策集中落地，债市收益率先上后下。资金面整体均衡偏松，前半周多地防疫优化政策陆续出台，彭博报道中央经济工作会议或将释放更多支持房地产市场的信号，继续提振中期经济修复预期，叠加理 财赎回潮的负反馈影响，债市情绪持续走弱，现券收益率一度上行至2.95%附近，创年内新高；后半周在防疫“新十条”落地后债市走出“利空出尽”行情，现券收益率转为下行。整体而言，理财赎回导致短端和信用品种收益率调整压力较大，利率长端品种收益率相对较为稳定。 信用市场复盘：理财赎回潮影响下，信用利差进一步全线走阔。一级市场方面，信用债发行量环比上升，净融资额环比上升，本周城投、公用事业、建筑装饰、综合、房地产等行业发行较为活跃；二级市场方面，本周信用债市场整体成交活跃度有所上升，中短票收益率全线上行，信用利差全线走阔；城投债收益率全线上行，信用利差全线走阔；评级方面，本周无主体评级下调，9家主体评级上调。 海外市场复盘：10年期美债收益率从3.51%上行6bp至3.57%，主要受美国经济数据和海外能源供给担忧的影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度收窄1bp至-76bp；10年期中美利差倒挂幅度扩大4bp至-68bp左右；美元资金价格处于高位，美联储逆回购规模小幅上升，美元流动性或基本维持。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：政治局会议定调“稳字当头”，防疫“新十条”落地5 二、利率市场复盘：防疫优化政策集中落地，债市收益率先上后下7 （一）资金面：央行公开市场操作净回笼流动性，资金面整体均衡偏松9 （二）一级发行：国债净融资大幅下行，政金债、同业存单净融资处于高位，地方债净融资处于低位9 （三）基准变动：国债、国开债期限利差收窄10 三、信用市场复盘：理财赎回潮影响下，信用利差进一步全线走阔10 （一）一级市场：信用债发行量环比上升，净融资额环比上升10 （二）二级市场：成交活跃度有所上升，中短票收益率全线上行14 （三）期限利差和等级利差周变化16 （四）评级调整16 四、海外市场复盘：美债收益率区间震荡，能源供给担忧升温17 （一）利差变化：10Y-2Y美债利差倒挂幅度维持，10年期中美利差倒挂幅度扩大 ...............................................................................................................................18 （二）隐含预期：美债隐含通胀预期处于低位，市场预计美联储加息幅度或有上升 ...............................................................................................................................18 （三）资金面：美元流动性或基本维持，欧元资金价格小幅震荡18 （四）其他海外市场指标：海外多国股市下跌，大宗商品价格多数走强19 �、风险提示19 图表目录 图表1政治局会议定调“稳字当头”，防疫“新十条”落地6 图表2上周活跃券与次新券利差收窄（%，BP）8 图表3国债期货微涨、国开现券走跌（元，%）8 图表4央行公开市场操作净回笼流动性9 图表5资金情绪指数显示资金面整体均衡偏松9 图表6国债净融资大幅下行9 图表7地方债净融资处于低位9 图表8政金债净融资处于高位9 图表9同业存单净融资处于高位9 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）10 图表13国开期限利差变动（%，BP）10 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18各品种净融资额（亿元）11 图表19发行等级分布（亿元）11 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）12 图表23取消发行额（亿元）12 图表24周度取消发行明细12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）14 图表26交易所信用债成交金额（亿元）14 图表27中短票收益率及信用利差周变化14 图表28中短票据收益率分位数15 图表29中短票据信用利差分位数15 图表30城投债收益率及信用利差周变化15 图表31城投债收益率分位数15 图表32城投债信用利差分位数15 图表33中短期票据期限利差变动16 图表34城投债期限利差变动16 图表35中短期票据等级利差变动16 图表36城投债等级利差变动16 图表37主体评级上调16 图表3812月第2周，美债收益率区间震荡17 图表39短端美债收益率回落，长端美债收益率上行17 图表4010年-2年美债期限利差18 图表4110年美债-10年中债利差18 图表42美债隐含通胀预期处于低位18 图表43隔夜利率显示，市场对于美联储加息预期升温18 图表44Libor美元指数处于高位，Libor-OIS价差下降18 图表45Libor-3个月美债利差区间震荡18 图表46欧元对美元1年期流动性互换基点小幅震荡19 图表47美联储逆回购使用规模小幅反弹19 图表48海外市场主要股票指数19 图表49海外各国10年期国债收益率19 图表50全球主要国家汇率19 图表51全球主要大宗商品价格19 12月第二周，资金面整体均衡偏松，前半周多地防疫优化政策陆续出台，彭博报道中央经济工作会议或将释放更多支持房地产市场的信号，继续提振中期经济修复预期，叠加理财赎回潮的负反馈影响，债市情绪持续走弱，现券收益率一度上行至2.95%附近，创年内新高；后半周在防疫“新十条”落地后债市走出“利空出尽”行情，现券收益率转为下行。整体而言，理财赎回导致短端和信用品种收益率调整压力较大，利率长端品种收益率相对较为稳定。 一、周度政策跟踪：政治局会议定调“稳字当头”，防疫“新十条”落地 就宏观政策定调而言，政治局会议定调“稳字当头”，国务院部署落实“新十条”防控措施。（1）政策基调：政治局会议定调2023年经济工作，继续强调“稳字当头、稳中求进”的总基调，“稳增长”仍处于突出位置，明确积极的财政政策和稳健的货币政策导向，加强各类政策协调配合；在抓手上，强调扩大内需，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。（2）防疫政策：国务院联防联控机制部署落实新十条防疫优化举 措，坚决纠正简单化、“一刀切”、层层加码等做法，明确不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检，跨省出行的限制进一步放松。 就财政政策而言，积极的财政政策要加力提效，7500亿特别国债等额定向续作。 （1）政治基调：政治局会议明确明年积极的财政政策要加力提效，财政大概率保持前置发力状态，专项债规模有望维持较高水平，关注政策发力后“宽信用”生效情况。（2）特别国债：财政部将延续2017年做法，为中投公司注资的7500亿“07特别国债07” 按照进行等额到期续作，财政部向有关银行定向发行，央行同时面向有关银行开展公开市场操作，既不会增加财政赤字，也不会对流动性情况造成影响；值得说明的是，本期国债为3年期，期限较此前明显缩短。 就货币政策而言，物价稳定得益于没有超发货币，持续加大对制造业领域信贷支持力度。（1）通胀：政策层在第七次“1+6”圆桌对话会中强调各方需要加强政策协调，把握好防通胀稳增长平衡，今年中国实现稳就业稳物价、稳大盘，物价稳得益于没有超发货币，没有大幅增加赤字，加之粮食增产，能源供应得到保障。（2）信贷：央行营业 管理部召开货币信贷和金融服务通报会，提出着力推动政策性开发性金融工具、碳减排工具及再贷款专项资金加快落地见效，持续加大对制造业领域支持力度，保持制造业中长期贷款较高增速；此外，据证券时报，目前多个受疫情影响严重地区的多家银行均可受理个贷延期。 就金融监管而言，监管或指导险资承接理财赎回债券，完善银行国别风险管理体系。 （1）理财赎回：据21世纪经济报道，为应对银行理财赎回导致的债市压力，监管部门 “非强制性”介入指导，建议保险公司承接理财赎回卖出的债券，此外亦有银行提议可由自营资金接手。（2）银行：银保监会发布《银行业金融机构国别风险管理办法（征求意见稿）》，意在完善银行业金融机构国别风险管理体系，对于国别风险敞口计量口径按 照风险全面覆盖原则予以明确，完善了国别风险准备计提范围和比例，《办法》对国别风险准备新的计提要求，给予六个月的过渡期。 就房地产政策而言，支持房地产融资合理增长，武汉、南京、合肥多地松绑购房政策。（1）政策基调：央行营管部以及央行上海总部召开金融支持房地产市场座谈会，会议强调用好“保交楼”专项借款和民营企业债券融资支持工具等，加大对房企和建筑企 业的贷款投放力度，支持房地产融资合理增长；对于需求侧，强调支持个人住房贷款合理需求，持续优化住房租赁信贷服务。（2）REITs：证监会副主席李超表示，进一步扩大REITs试点范围，加快打造REITS市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓 展到市场化的长租房及商业不动产等领域。（3）销售政策：据证券时报，武汉市二环内限购区域首套和二套房首付比例和利率执行标准不变，二环外区域限购已经解除；南京 部分银行降低二套房贷门槛，对未结清首套房贷款的，购买二套房首付比例降至四成；合肥开启“二手房互换”新模式，房屋的所有权人将房屋等价或差价交换，交易后的学位按现行“市区学区内成套住房入学年限政策”执行。 图表1政治局会议定调“稳字当头”，防疫“新十条”落地 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观基调 2022/12/7 中央 政治局会议 明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策