汽车+智能终端双轮驱动，全球化布局成长可期

精细化管理夯实根基，产品覆盖优质客户：兴瑞科技成立于2001年，2018年于深交所中小企业板上市。公司专注于各类精密零组件的研发、制造和销售，产品主要应用于智能终端、汽车电子和消费电子三大领域。经20余年发展积累，公司产品已经覆盖下游头部客户包括康普、博世、日本松下、SONY、韩国三星等海外优质企业。 汽车电子业务从零组件向集成化发展，嵌塑件开启公司新增长极：公司凭借核心一体化集成解决方案设计与生产能力，实现了从零组件到模组的同步研发生产，自主研发设计的BDU、鱼眼端子连接器等已获得行业头部商户认可并拿下多项新项目。除此之外，镶嵌注塑技术能够提高电气系统的安全性和集成度，是新能源汽车未来应用趋势。公司嵌塑件产品已经率先在汽车电子电池和电容系统中得到应用，并通过松下体系快速切入奔驰、宝马、通用及日产尼桑等知名车企的新能源车型中。 智能终端业务横向拓宽产品矩阵，布局海外产能持续释放：随着5G商业化逐步渗透、物联网技术快速发展，公司紧握智能网联、网通客户产业链中的发展新机遇，充分发挥家庭智能终端精密零组件上的产研优势，不断拓宽产品矩阵，从智能机顶盒、智能网关扩展至智能音箱、智能穿戴、智能路由器等领域。另外公司积极在越南、印尼布局产线，展望未来家居智能收入将得到大幅提升。 盈利预测与投资评级：公司汽车电子业务高速增长，扩展智能终端产品布局。我们预计公司22/23/24年营收为16.50/22.70/28.10亿元，归母净利润为1.91/2.67/3.36亿元，EPS为0.6/0.9/1.1元，对应PE倍数为34.6/24.8/19.7，给予“增持”评级。 风险提示：行业景气度不达预期风险；主要原材料出口国（地区）和主要产品进口国（地区）政策调整风险；市场竞争加剧风险；汇率风险;大宗商品价 1拓展布局全球市场，主营产品结构快速升级 1.1公司简介：以模具技术为核心，一体化集成解决方案引领者 “阿米巴经营管理”和“精益生产”与公司业务特点相结合，助力公司成为全球精密制造领域领先系统化方案提供商。公司创立于1990年，深耕精密零组件制造及研发30年。兴瑞科技以模具技术为核心,通过与客户同步设计,采用精密注塑/冲压和自动化组装等先进技术,为客户提供精密电子零部件产品及模具产品，产品应用领域从最初的消费电子扩展升级至家庭智能终端、汽车电子和新能源汽车三电。 经过多年的工艺与技术沉淀，公司的产品从零组件向模组转变，并为客户提供一体化集成解决方案，呈现“传统业务稳中有升，汽车业务快速增长”的迸发姿态。 “阿米巴经营管理”和“精益生产”更与公司业务特点相结合，助力公司成为智能家庭终端和全球新能源高压连接领域系统方案解决商。 图1.公司发展历程 公司实现多领域、全球化布局，持续投入扩大产能。2001年，宁波兴瑞电子有限公司成立，同期引进K3/EPR启动公司信息化建设，并至2006年在国内陆续建立东莞工厂、苏州工厂、无锡工厂和宁波工厂，持续稳定发展。2014年，公司经有限制变更为股份制并全面启动精益生产，2016年公司市场转型，全面进入智能终端、汽车电子产业，并于2018年在深圳证券交易所中小企业板上市。2019年，公司开拓全球市场和海外制造基地，同年越南工厂开工建设、印度尼西亚工厂投产，2022年拟与宁波瑞境企业管理有限公司及秦茂华共同投资设立“宁波安纳杰新能源科技有限公司(筹)”，从事新能源汽车热管理业务。公司海内外6大建设生产基地的产能布局正在稳步扩张，东莞新工厂于今年6月正式竣工验收,将于今年三季度正式投产;慈溪新能源汽车零部件产业基地的总投资额由39,293.44万元调增至66,259.95万元,于2022年7月3日完成奠基仪式并正式开工,项目预计于2024年上半年投产。 1.2股权结构：下设多家子公司开展子业务，股权激励彰显未来信念 股权结构较分散，实际控人通过持股平台控制公司。截至2022Q3公司股份数为29,785.30万股，其中无限售流通股占比97.21%，公司实际控制人为张忠良、张华芬、张瑞琪、张哲瑞，该四人为家庭成员，并通过间接持股形式共同持有公司37.69%股权，张忠良通过宁波哲琪、和之瑞、和之琪、和之兴及和之合持股约25.77%。 张忠良任兴瑞科技董事长，硕士毕业于新加坡南洋理工大学，1990年开始深耕日本客户，推崇“阿米巴经营管理”，具有独到的战略眼光，布局家庭智能终端和新能源汽车电子。 图2.兴瑞科技股权结构 兴瑞科技下有12家境内外子/孙公司，各子/孙公司分工明确，开展各项子业务。 东莞中兴瑞电子科技有限公司主要从事生产和销售精冲模精密型腔模、模具标准件、电子元件、塑胶模具、塑胶制品，以及货物进出口及技术进出口。 苏州中兴联精密工业有限公司研发加工、制造销售电子调谐器、高频接插件等频率控制与选择元件、精密电子连接器及组件等新型电子元器件、智能式低压电器及其零组件、金属冲压零件、塑胶成型零件、模具及其零组件，并提供相关技术及售后服务，自营和代理各类商品和技术的进出口业务。 PT SUNRISE TECHNOLOGY BATAM主要业务为生产/销售电子元器件、OA电子、零部件商品。 兴瑞科技(越南)有限公司主要从事生产和销售电子零部件、模具、塑胶制品、金属产品，以及货物进出口及技术进出口，所营产品应用于机顶盒，手机和其他产品，是100%出口企业。 无锡瑞特表面处理有限公司主要从事金属产品表面处理。 上海瑞吉斯国际贸易有限责任公司主要从事技术进出口；货物进出口。 宁波中瑞精密技术有限公司主要业务为电子元器件、电子产品配件、塑料制品、五金配件、精密五金冲压模具、精密注塑成型模具制造，集成电路引线框架设计与制造，以及其他精密模具设计、制造及技术服务。 慈溪中骏电子有限公司主要业务为电子元器件、五金配件、模具制造。 宁波埃纳捷新能源科技有限公司基于全球汽车电动化、智能化的发展趋势，主要从事新能源汽车热管理业务。 CPT(新加坡)私人有限公司主要从事批发供应电子配件，以及电线、电缆管和配件的贸易和分销的业务。 兴瑞(中国)贸易有限公司主要生产销售电子元器。 香港兴瑞企业有限公司主要生产、销售OA电子、零部件商品件。 表1.兴瑞科技参控公司序号参控公司1 1.3产品趋势：沉淀顶级客户，向新能源汽车电子快速转型 公司产品涵盖电子连接器、结构件、塑料外壳、镶嵌注塑件等，广泛应用于智能终端、汽车电子及新能源汽车三电系统和消费电子等领域，以创新研发与先进制造技术为核心，聚焦新能源汽车电装系统、智能终端领域，为行业高端客户提供定制化系统解决方案。 智能终端业务包含散热件、外壳、插座、屏蔽片等产品，主要应用于下游智能机顶盒、智能网关、智能音箱、智能电视、智能穿戴、智能安防等领域，目前已与全球智能机顶盒头部厂商康普（Commscope）、特艺集团（Technicolor）、萨基姆（Sagemcom）、仁宝电脑建立了长期稳定的合作关系。 汽车电子业务包括电源、发电机部件、连接器、锁类、液晶部件等产品，针对BDU、OBC和连接器等三电相关的模组的配套，集成的产品包括注塑件、铜排和冲压件等，主要应用于下游汽车尤其是新能源汽车的三电领域子系统（小三电）。实现了对松下等优质老客户的销售快速提升，并通过松下、汇川先后进入了日产e-Power、宝马IBMU、通用bev3、LS32等平台，同时稳固与国内头部电池电控如宁德时代、国轩高科、欣旺达、川汇、日立等优质客户的良好合作关系，未来将持续深入开发博世、海拉。此外，公司以Tier1身份直供长城汽车主机厂客户，极佳的客户口碑为公司开拓国内其他客户提供背书。 消费电子业务包括结构件、连接器、电视调谐器、OA、插座、连接器、屏蔽件、电子模块、通讯天线、手机部件、五金切割件等产品。目前已与索尼（Sony）、柯尼卡美能达（KonicaMinolta）等知名品牌客户实现长期合作。 公司以优质客户作为核心竞争力之一，深耕全球头部客户并以自身优质产品广受相关领域全球知名客户的认可，持续深化与全球智能终端和新能源汽车领域优质客户的战略合作关系。 图3.公司智能终端领域主要产品场景应用图 图4.公司新能源汽车三电系统领域主要产品场景应用图 公司聚焦新能源汽车三电及智能家庭终端领域，营收增长快速。2022年前三季度，公司实现营业收入12.65亿元，同比增长40.41%,归属于上市公司股东的净利润1.44亿元，同比增长61.50%，其中第三季度实现营收5.1亿元，同比增长60.62%，归属于上市公司股东的净利润0.66亿元，同比增长155.02%。2022H1,公司智能终端业务实现销售收入3.18亿元，同比增长38.71%；汽车电子及新能源汽车业务实现销售收入2.52亿元，同比增长37.54%，其中新能源汽车业务翻倍增长。 公司2021年收入/净利润受宏观经济影响出现下滑，2022年公司及时调整产品结构，叠加汽车电子放量提高盈利水平。受国内外疫情、原材料涨价、汇率波动等因素影响，公司2021年毛利率下降5.86个百分点，净利率同比下降3.17个百分点。近期，国内外复产复工形势明朗，大宗商品价格逐步回调，此外，公司迅速优化产品结构，将主营业务重心转向智能终端和汽车电子应用领域，积极拓展国内外产能投资，与头部优质客户达成放量订单。截止到2022Q3，公司营业收入已超2021年全年营收，净利润已超过去三年历史最高水平（2019年全年净利润1.38亿）。2022年公司Q1/Q2/Q3毛利率为22.67%/24.52%/26.21%，主要系受益于新老产品交替、上游原材料价格下降因素，公司单季度毛利率环比持续提升。 图5.兴瑞科技营收及净利润情况（亿元） 图6.兴瑞科技毛利率及净利率情况 应对多变的全球经济环境，公司改变业务结构，多领域布局增强抗风险能力。面对全球经济的不确定性与复杂性，公司多领域布局，整体业务呈现以智能终端、汽车电子为主，消费电子平稳增长、智能终端慢增长、汽车电子快速增长并迅速向新能源汽车业务转型的趋势，拆分营收结构：1）按产品来看，2017-2020年结构件营收3.81/4.53/4.06/4.31亿元，占总营收49.79%/44.45%/36.69%/41.39%；连接器营收2.40/2.50/2.19/2.00亿元，占总营收31.3%/24.51%/21.43%/19.22%；塑料外壳营收0.70/1.39/1.85/2.27亿元，镶嵌注塑产品营收0.49/0.50/0.46/0.56亿元。 2）按应用领域来看，公司2019-2022H1年智能终端业务营收4.43/4.86/5.34/3.18亿元，汽车电子营收2.05/2.47/3.95/2.52亿元，消费电子营收2.41/1.95/1.60/0.73亿元。 图7.2017-2020公司主营收入产品构成（万元） 图8.2019-2022H1公司主营收入应用构成（万元） 公司综合毛利率维持在25%-30%，盈利能力稳定，其中汽车电子业务盈利增长强劲。1）按产品结构看，结构件、连接器和塑料外壳毛利率均维持在30%左右的高位，镶嵌注塑产品随着新能源汽车业务订单增长毛利率快速增长。2）按应用领域看，消费电子受疫情、缺芯等因素影响毛利率持续缓慢下滑，而智能终端和汽车电子领域毛利率持续维持较高水平 ，2022H1智能终端/汽车电子毛利率为25.61%/27.06%。 图9.2017-2020年公司主营产品毛利率 图10.2019-2022H1年公司主营应用领域毛利率 2高壁垒核心技术加速新产品定向研发设计与生产 2.1拓展模组同步研发，形成一体化集成解决方案，设计与生产铸就行业高壁垒 公司提供精密制造产业链设计端模具和中游端精密零组件，拓展模组同步研发设计与制造。公司处于精密制造产业链，提供涵盖设计端的模具和中游制造端的连接器及结构件，是精密零组件优质提供商，近年来拓展模组同步研发，实现设计、模具、注塑、电镀、冲压到封装的一体化集成方案的研发设计与生产流程，未来公司致力于成