大且稳的支柱型央企！

公司简介 xujunyigjzq.com.cn S1130519040001 S1130522060004 中国石油是中国最大体量的石油开采及炼化企业之一，2021年公 司已探明原油、天然气储量分别为60.64亿桶和74.92兆立方英尺。2022年前三季度公司原油、天然气产量分别为6.77亿桶和 3.44兆立方英尺，原油加工量为8.96亿桶，是国内重点上下游全网络的大型石油化工企业。 投资逻辑 中国石油的成品油业务保证了公司业绩的相对稳定性，与此同时 伴随着全球原油价格中枢维持相对高位，上游业务优势显著，且 chenlvlougjzq.com.cn 5.14 6.56 人民币(元)成交金额(百万元) 海外炼能出清以及天然气短缺，成品油裂解价差以及海外天然气 价格持续维持相对高位，公司投资价值逐步显著。 1、“双碳”政策推动下，上游油气价格中枢有望维持较高水平。由于全球上游油气企业开采意愿不足，供需中长期偏向紧或推动原油价格中枢维持中高位。公司上游油气产量稳定，业绩或持续稳健。与此同时，受地缘政治等多因素影响，欧洲LNG或持续紧缺，而公司拥有较大体量的天然气产能及大体量LNG长协，或有望获得业绩弹性。 2、成品油批零价差稳健带来业绩确定性。国内成品油批零价差持续维持较为稳健的状态，其中柴油批零价差中枢维持在1000元/ 吨，汽油批零价差中枢维持在400元/吨，公司仅成品油零售业务 公司基本情况（人民币） 贡献毛利占比达15%左右，且2009年以来成品油销售板块业务业绩毛利率维持3-7%。而海外炼能近年来持续出清，促使柴汽油海外裂解价差以及成品油批发及出口价差呈走阔趋势，伴随需求回暖，有望获得业绩弹性。 3、资产强防御属性逐步显现。通过对公司股利支付率和股息率的回溯，公司股利支付率2016年以来持续维持45%以上，受益于业绩未来的稳定性以及全球原油价格中枢维持高位震荡格局，在悲观/中性/乐观不同油价情景假设下，公司A股股息率有望维持5-8%，H股股息率有望维持7-12%，公司资产防御属性显著。 项目 202020212022E2023E2024E 营业收入(百万元) 1,933,8362,614,3493,249,8853,221,8933,222,765 营业收入增长率 -23.16% 35.19% 24.31% -0.86% 0.03% 归母净利润(百万元) 19,002 92,161 160,197 160,887 162,963 归母净利润增长率 -58.40% 385.01% 73.82% 0.43% 1.29% 摊薄每股收益(元) 0.104 0.504 0.875 0.879 0.890 每股经营性现金流净额 1.63 1.65 2.51 2.58 2.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 1.56% 7.29% 11.85% 11.17% 10.65% P/E 39.97 9.75 5.99 5.96 5.88 P/B 0.62 0.71 0.71 0.67 0.63 盈利预测、估值和评级 7.00 6.00 5.00 4.00 211209 3.00 成交金额中国石油沪深300 4,000 3,000 2,000 1,000 0 敬请参阅最后一页特别声明 1 我们看好原油价格中枢长期维持高位以及中国石油稳定生产带来 的业绩稳健性，在2022-2024年全球原油平均价格在100/90/90美元/桶的中性假设下，2022-2024年公司预计实现归母净利润1601.97亿元/1608.87亿元/1629.63亿元，对应EPS为0.88元 /0.88元/0.89元。我们参考了同业公司及稳健股利支付公司当前市盈率，给予公司2023年7.5倍PE，目标价6.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1.油气田投产进度不及预期；2.原油供需受到异常扰动；3.成品油 价格放开风险；4.终端需求不景气；5.三方数据误差影响；6.海外经营风险；7.汇率风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 1、未来业绩确定性较强，资产防御属性逐步显著5 1.1、上游油气资产供应稳定，能源安全需求保障资本开支稳健6 1.2、销售业务盈利能力持续稳健10 1.3、大体量LNG长协及成品油出口配额，海外贸易或存在业绩弹性可能14 1.4、公司坚持高股利政策，股东投资回报丰厚17 2、油价中枢有望持续维持高位19 2.1、资本开支与品位下滑双重影响，页岩油增量或低于预期19 2.2、俄乌冲突后遗症或持续23 2.3、增产多次不及配额，OPEC高油价诉求明显26 3、存量炼能稀缺度逐步提升，全球石化行业或周期反转28 4、盈利预测及投资建议36 4.1、盈利预测36 4.2、不同情景假设下股息率测算37 4.3、投资建议及估值38 5、风险提示40 图表目录 图表1：公司原油资产分布情况5 图表2：公司天然气资产分布情况5 图表3：公司已探明原油储量有所回升6 图表4：公司已探明天然气储量维持稳定6 图表5：公司油气总产量稳中有升6 图表6：公司原油产量（百万桶）7 图表7：公司天然气产量（十亿立方英尺）7 图表8：公司原油、天然气储采比整体维持稳定7 图表9：2000-2021年中国、美国、欧洲能源消耗量8 图表10：2021年化石能源仍是中国能源供应主导8 图表11：2021中国石油对外依存度达到74%8 图表12：2021中国天然气对外依存度达到44%8 图表13：2021-2022年能源安全相关文件、会议8 图表14：公司资本性支出逆行业趋势增长9 图表15：公司与全球油企资本支出对比10 图表16：公司与全球油企资本支出增速对比10 图表17：公司盈利能力持续提升10 图表18：公司成品油销售业务贡献毛利占比达15%左右11 图表19：成品油销售板块毛利率始终保持在3-7%的范围11 图表20：汽柴油消费需求有望得到修复12 图表21：公司柴油销量（万吨）12 图表22：公司汽油销量（万吨）12 图表23：公司加油站成品油零售量维持高位13 图表24：公司加油站数量稳步上升13 图表25：柴油批零价差有所收窄13 图表26：汽油批零价差震荡上升14 图表27：公司LNG长协年进口量14 图表28：公司海外天然气销量维持较高水平15 图表29：公司LNG长协价格与TTF、亚洲LNG价格和HenryHub比较（美元/百万英热）15 图表30：TTF、亚洲LNG价格与公司LNG长协价格价差（美元/百万英热）16 图表31：公司成品油出口配额（万吨）16 图表32：柴油出口价格与批发价格的差额走阔17 图表33：汽油出口价格与批发价格的差额走阔17 图表34：公司股利支付率维持在较高水平18 图表35：中国石油与可比公司股息率对比18 图表36：公路运输对原油消费量占比高达49.3%19 图表37：欧美等发达国家普遍计划在2025-2040年实现燃油车禁售19 图表38：美国页岩油气总资本开支（亿美元）20 图表39：美国页岩油气开发类资本开支（亿美元）20 图表40：美国页岩油气勘探类资本开支21 图表41：美国七大页岩油产区产量（桶/天）21 图表42：Permian产区总资本开支（亿美元）22 图表43：Permian产区开发类资本开支（亿美元）22 图表44：Permian产区勘探类资本开支（亿美元）23 图表45：Permian新钻井数及单井原油产量23 图表46：俄罗斯原油产量（千桶/天）24 图表47：俄罗斯原油出口量（百万桶/天）24 图表48：俄罗斯原油出口结构25 图表49：部分油气公司在俄罗斯资产情况25 图表50：部分油气公司和主权财富基金计划离开俄罗斯市场26 图表51：2021年8月以来OPEC10生产配额与产量变化（千桶/天）26 图表52：美国战略石油储备（千桶）27 图表53：全球原油供应边际变化测算27 图表54：全球炼厂原油加工能力分布28 图表55：全球炼厂原油加工能力衰退情况（2022年与近年峰值环比）28 图表56：全球炼厂产能关闭量（百万桶/天）29 图表57：美国炼厂产能（万桶/天）29 图表58：欧洲炼厂炼能（万桶/天）30 图表59：美国成品油出口量（万桶/天）30 图表60：欧洲及地中海区域成品油进口量（万桶/天）31 图表61：中东、亚洲和南美洲成品油净出口量（万桶/天）31 图表62：中国成品油净出口量（万桶/天）32 图表63：原油及美国成品油价格（美元/桶）32 图表64：2022年原油价格与美国成品油裂解价差33 图表65：原油及欧洲成品油价格（美元/桶）33 图表66：2022年原油价格与欧洲成品油裂解价差34 图表67：2022年原油价格与新加坡成品油裂解价差34 图表68：出行指数-美国34 图表69：出行指数-英国34 图表70：出行指数-德国35 图表71：出行指数-法国35 图表72：出行指数-意大利35 图表73：出行指数-西班牙35 图表74：盈利预测关键假设36 图表75：不同油价情景假设下A/H股股息率预测（以2022年12月8日收盘价为基准）37 图表76：可比公司估值比较（市盈率法）-以2022年12月8日收盘价为基准38 图表77：中国石油现金流量折现法（中性假设）39 图表78：中国石油现金流量折现法（悲观假设）39 图表79：中国石油现金流量折现法（乐观假设）40 1、未来业绩确定性较强，资产防御属性逐步显著 中国石油是中国油气行业占主导地位的最大的油气生产和销售商，也是世界最大的石油公司之一。在布局了上游油气资产之外，还具有大体量的炼能以及完善的成品油及天然气销售网络，上下游直至终端销售一体化的产业布局促使公司盈利能力稳定，且现金较为充沛，公司在此基础上积极回报股东，维持较高的股利支付率。受益于公司业绩整体稳定，股利支付率较高，近年来公司股息率也维持较高水平，从而促使公司资产具有较强的防御属性，与此同时，由于海外炼能持续出清，伴随着海外需求恢复，成品油裂解价差或大幅走廓，而中国成品油对外出口配额主要集中于中国石化和中国石油，公司在获得较为稳定的业绩同时，有望获得石化行业周期反转带来的盈利弹性。 图表1：公司原油资产分布情况 来源：Rystadenergy，国金数字未来Lab，国金证券研究所 注：圆圈越大表示储量越大 图表2：公司天然气资产分布情况 来源：Rystadenergy，国金数字未来Lab，国金证券研究所注：圆圈越大表示储量越大 1.1、上游油气资产供应稳定，能源安全需求保障资本开支稳健 2015年起公司已探明原油储量维持稳定，2021年已探明原油储量为60.64亿桶，同比增长16.48%。公司已探明天然气储量小幅回落，2021年达到74.92兆立方英尺，同比降低1.99%。公司油气储量持续增长，为产量提升打下坚实基础。 图表3：公司已探明原油储量有所回升图表4：公司已探明天然气储量维持稳定 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 已探明原油储量（百万桶）同比增速（右轴） 20112012201320142015201620172018201920202021 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 80000 78000 76000 74000 72000 70000 68000 66000 64000 62000 60000 已探明天然气储量（十亿立方英尺）同比增速（右轴） 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 20112012201320142015201620172018201920202021 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 公司原油、天然气产量自2011年开始稳中有升，2022年前三季度油气总产量达到12.51 亿桶，同比上升3.5%。其中，原油产量为6.77亿桶，同比上升2.2%，天然