能源化工年度报告：新增产能压力与低估值博弈 聚酯原料弱震荡

年度报告 能源化工 兴证期货·研发产品系列 新增产能压力与低估值博弈聚酯原料弱震荡 2022年12月6日星期二 兴证期货•研发中心能源化工研究团队 林玲从业资格编号：F3067533投资咨询编号：Z0014903 王其强从业资格编号：F03087180投资咨询编号：Z0016577 联系人王其强 电话：0591-38117680 邮箱： wangqq@xzfutures.com 内容提要 我们的观点 从宏观来看，全球经济下行压力依然较大，海外衰退预期较强，国内存在一定修复动能。 成本端，目前化工产业链利润仍集中在原油及煤炭上，长时间利润集中能在源端，随着原油及煤炭供应端扰动降低，原油及煤炭估值存压缩空间，价格将进一步承压。 聚酯产业链不论原料还是聚酯端依然处于产能投放周期。PTA计划新增产能1450万吨，乙二醇计划新增产能480万吨，聚酯计划新增产能750万吨，PTA新增产能压力较大。产业链产能利用率总体维持低位，聚酯低基数及终端修复预期下，给予一定产量增速预期。 因此，成本端及供需依然压制聚酯原料，聚酯原料总体承压运行为主，关注阶段宏观偏暖预期下，聚酯原料修复估值可能。国内疫情防控政策趋向宽松，稳地产政策不断发力，明年一季度在宏观利好预期下存在修复估值反弹可能，但总体供需依然压制价格。此外，原油及煤炭压估值下，聚酯原料利润存在一定修复预期；PTA新增产能较大，且乙二醇修复估值动能较强，乙二醇及PTA价差存在进一步修复预期。 风险提示 能源价格超预期波动；新增产能释放不及预期；进出口大幅变动。 报告目录 一.2022年行情回顾4 二.成本：油价及煤价重心下移4 1.宏观：国内存修复可期海外衰退忧虑仍存4 2.成本：原油及煤价均有下行压力6 3.PX新增产能逐步释放7 三．供应：PTA仍处于产能扩张周期8 1.PTA产能延续投放龙头企业产能占比进一步攀升8 2.效益及原料紧张影响产能利用率偏低10 四．供应：乙二醇新增产能投放效益影响产能利用率11 1.乙二醇新增产能投放装置开工低位11 2.国内新增产能替代进口进口量下滑明显13 五．需求：聚酯产能投放延续产能利用率偏低13 1.聚酯产能延续扩张但产能利用率下滑明显13 2.2022年PTA出口量创新高2023年外需放缓或承压14 3.终端内弱外强向内强外弱转变15 六．库存：聚酯原料依然面临累库压力16 1.PTA存累库预期16 2.乙二醇依旧过剩16 图表目录 图表1：PTA期货及乙二醇期货价格走势4 图表2：国内房地产投资增速及疫情5 图表3：美国及欧元区制造业PMI及CPI6 图表4：原油价格及煤炭开采利润6 图表5：中国PX新增产能7 图表6：PX产能及开工率8 图表7：PTA产能情况9 图表8：PTA产能结构9 图表9：2023年PTA投产计划9 图表10：PTA产量及开工率10 图表11：PTA加工差10 图表12：乙二醇产能、产量及开工率12 图表13：煤制及石脑油制现金流12 图表14：2023年乙二醇装置投产计划12 图表15：乙二醇进口量13 图表16：聚酯产能、产量及开工率14 图表17：聚酯库存及现金流14 图表18：PTA出口量14 图表19：纺织、服装国内消费及出口总额15 图表20：PTA供需平衡表16 图表21：PTA社会库存16 图表22：乙二醇供需平衡表17 图表23：乙二醇港口库存17 一.2022年行情回顾 2022年PTA整体呈现先扬后抑，跟随成本端原油波动为主，波动幅度较大。第一阶段，年初，市场修复对奥秘克戎变异病毒的影响，原油持续反弹，成本端带动PTA反弹，PTA重心持续上行；第二阶段，2月底，俄乌战争爆发，地缘政治扰动带动原油上涨，成本继续支撑PTA上涨，特别是海外成品油强势，导致芳烃调油增强，PX供应紧张，亚洲PX流向美洲，PX大幅上涨带动PTA上涨至年内高点7700元/吨一线；第三阶段，6月上旬开始，市场交易美联储强加息下衰退逻辑，金融及宏观压力压制原油走弱，PTA跟随油价快速走弱；第四阶段，估值与供需及成本博弈，叠加国内疫情政策扰动，PTA处于底部震荡，虽然创出新低，但下探幅度较为有限。 2022年乙二醇重心走弱，全年重心不断下移。年初，随着煤价大幅下挫利空消化，以及原油持续反弹，乙二醇重心有所企稳，俄乌战争爆发后，原油大幅上涨，带动乙二醇阶段冲高至5900元/吨一线，这也是年内的高点。6月初在市场交易海外强加息周期衰退逻辑下，乙二醇被 空配，跌至3850元/吨一线，跟随市场大幅走弱。随着市场交易强衰退逻辑缓和，及需求端金九银十旺季预期下，乙二醇修复估值反弹，不过高度有限。随着需求季节性走弱，叠加国内广州中大及南通叠石桥疫情影响，终端需求走弱明显，国庆节后，乙二醇再度被空配，重心再度下移，跌至3700元/吨，创年内新低。 图表1：PTA期货及乙二醇期货价格走势 数据来源：文华，兴证期货研发部 二.成本：油价及煤价重心下移 1.宏观：国内存修复可期海外衰退忧虑仍存 政策暖风频吹，地产及消费拖累减弱，国内存修复预期。从国内来看，今年压制国内经济的一方面是因为疫情频发，另一个方面是地产进入下行周期，拖累国内经济。国内经济下行，GDP增速疲软，就业压力攀升，稳增长预期不断攀升。11月以来政策利好释放频繁，疫情方面 出台优化疫情防控20条，多地放松疫情防控措施，后期疫情仍有向松预期。地产方面，金融 20条出台，改善房企融资环境，保交楼持续推进，此外证监会决定在房地产企业股权融资方面 调整优化5项措施等，近期地产政策频发，地产有筑底预期。因此，在疫情防控政策放松下，消费或有所修复，在地产政策频繁，地产托底效应明显。此外，不论“一带一路”建设，还是中国经济东部和西部的再平衡，未来都会带来更多的基础设施建设投入。尤其是在2022年中国通过中亚到欧洲的中欧班列中线西线进一步开通，也会带来经济中基建项目进一步落地的可能性。总体而言，国内经济修复预期较强。 美国通胀见顶，加息放缓，但海外或大概率进入衰退。从国外来看，美国通胀从高位回落，美联储加息预期将逐步缓和，美元指数高位回落，从金融属性来看，对大宗商品的压制有所减弱。而海外经济或大概率进入衰退，欧元区制造业PMI已经连续5个月跌破荣估值，在俄乌战争及能源扰动下，欧洲已经进入实质性衰退；虽然对于美国是否进入衰退尚有争议，但是高通胀破坏经济已不言而喻，我们偏向认为美国也将步入衰退周期，美国10月Markit制造业PMI跌破荣估值，经济已有走弱迹象，美国依然面临消费降温、地产逆风，只是相对欧洲要好。因此，总体而言高通胀、能源紧张等因素下，全球经济体下行压力较大，海外逐步步入衰退，需求端压制原油等大宗商品，而国内可能是唯一增长的经济体，内需相关的大宗商品相对抗跌。 图表2：国内房地产投资增速及疫情 05-29 06-10 06-22 07-04 07-16 07-28 08-09 08-21 09-02 09-14 09-26 10-08 10-20 11-01 11-13 11-25 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2012-02 2012-12 2013-10 2014-08 2015-06 2016-04 2017-02 2017-12 2018-10 2019-08 2020-06 2021-04 2022-02 0.00 -10.00 -20.00 房地产投资增速 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 新增确诊新增本土 新增境外输入新增本土无症状 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 图表3：美国及欧元区制造业PMI及CPI 欧元区:制造业PMI美国:制造业PMI:初值美国CPI欧元区CPI 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2012-05 2013-03 2014-01 2014-11 2015-09 2016-07 2017-05 2018-03 2019-01 2019-11 2020-09 2021-07 2022-05 2012-01 2012-11 2013-09 2014-07 2015-05 2016-03 2017-01 2017-11 2018-09 2019-07 2020-05 2021-03 2022-01 0.00 -2.00 数据来源：Wind，兴证期货研发部 2.成本：原油及煤价均有下行压力 当前能源价格仍高企，在全球经济下行压力下，需求走弱，能源利润存压缩空间，原油及煤价存压力。原油方面，美联储加息预期逐步减弱，美元指数高位回落，原油金融属性压力减弱；不过大方向，市场开始逐步交易需求走弱逻辑，一方面全球经济下行压力不断攀升，原油需求存在走弱预期，另一方面化工品利润低迷，开工偏低，成品油需求及裂解价差有所走弱，使得原油需求有所下降。因此，总体而言2022年原油侵蚀了能化行业的大部分利润，在全球经济下行需求走弱背景下，地缘政治扰动缓和下，原油存在被估值价格受压制的预期。动力煤方面，经历2021年大幅波动后，保供的推进，供应量有所回升，而随着经济低迷，能源需求将走弱，煤化工仍处于亏损，煤化工需求低迷，因此在煤炭仍有利润，需求走弱预期下，也存在压 估值下的走弱预期。 图表4：原油价格及煤炭开采利润 美元/桶 WTI原油美元指数 万元煤炭开采和洗选业:利润总额:累计值 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 120.00 100.00 80.00 60.00 2014-05-06 2015-05-06 2016-05-06 2017-05-06 2018-05-06 2019-05-06 2020-05-06 2021-05-06 2022-05-06 40.00 20.00 0.00 100000000.00 90000000.00 80000000.00 70000000.00 60000000.00 50000000.00 40000000.00 30000000.00 20000000.00 10000000.00 2012-07 2013-07 2014-07 2015-07 2016-07 2017-07 2018-07 2019-07 2020-07 2021-07 2022-07 0.00 -10000000.00 数据来源：Wind，兴证期货研发部 3.PX新增产能逐步释放 PX新增产能逐步释放，海外芳烃调油逻辑缓和，供应紧张缓和。今年受俄乌战争等影响，成品油价格及裂解价差大幅走高，导致海外芳烃调油激增，PX供应缩量，亚美PX套利空间打开，亚洲PX转港美国。当前随着海外成品油需求及裂解价差走弱，芳烃调油逻辑缓和，亚美PX价差已经回归至230美元/吨相对正常水平。此外，国内新增产能逐步释放，2022年受成芳烃调油等影响，新增产能释放较慢，11月前仅九江石化90万吨新增产能释放。11月中上旬，盛虹石化一条200万吨PX装置在试车以来，负荷逐步提升，负荷已经至65%，另外一条生产线目前也在提交专家评审验收，12月可能也将试车，2023年1月可能也有新的产量贡献；山东东营威联化学二期100万吨PX装置，12月可能将量产；广东石化260万吨预计2023年1月投产； 中海油大榭石化芳烃联合石化已经在11月中左右中交，160万吨装置计划2023年2月份投产。 PX新增产能逐步投放，今年年底加上明年投产的新增产能超过1000万吨，加上12月镇海炼化检修结束重启，PX供应逐步宽松。 图表5：中国PX新增产能 装置 产能（万吨） 装置情况 九江石化 90 2022年7月投产 盛虹炼化 200 2022年11月中旬投产 东营威廉二期 100 预计2022年12月投产 中委广石化