国债期货周度报告：经济数据偏弱，期债低位反弹

敬请阅读末页的重要声明期货研究报告|金融研究策略报告经济数据偏弱，期债低位反弹2022年12月4日国债期货周度报告20221128-20221202国债期货主力合约走势图资料来源：WIND，招商期货研究员：于虎山0755-82709642yuhs1@cmschina.com.cnF0272480Z0002746本周国债期货低位反弹。10年期主力合约T2303下行0.15%；5年期主力合约TF2303下行0.11%；2年期主力合约TS2303下行0.01%。11月中国制造业PMI为48.0，较上月下降1.2个百分点，低于预期值49。非制造业PMI为46.7，较上月下降2.0个百分点，低于预期值48。产需延续快速下滑趋势，物流不畅加剧，企业生产经营活动预期自2020年3月以来首次降至临界值以下。制造业PMI在9月反弹后转向，连续两月下行。非制造业表现分化，建筑业维持高景气，服务业需求走弱。本周整体呈现前低后高，经济数据公布后，基本面支撑国债，长端表现优于短端。公开市场操作方面，央行本周共计开展3220亿元7天期逆回购操作，共有280亿元7天期逆回购到期，全周实现净投放2940亿元。跨月后资金面整体宽松。降准资金于12月5日释放，短期资金面维持合理宽裕。资金利率方面，隔夜Shibor上行13.6BP至1.157%，7天Shibor下行5.1BP至1.693%，14天Shibor下行26bp至1.70%。降准靴子落地，资金面整体转松。交易策略：本周国债期货低位反弹，长端表现优于短端。基差方面，本周债市走势前低后高，基差相应的走高后收敛，但目前整体处于年内高位。目前来看弱现实与强预期的博弈仍在延续，经济数据发布以及资金面转松的情况下，基差收敛动能也进一步释放关注基差收敛机会。基本面上，经济数据偏弱，债市情绪低位反弹。当下的情境和上半年非常相似，现实差而预期好。今年以来疫情反复，基建再次成为托底经济的主要手段。稳地产政策数箭齐发，竣工端已见改善。11月以来，房地产行业支持政策密集出台，包括“地产16条”、“五项股权融资政策优化”等，从保交付、放开融资等多个角度提振行业信心。竣工同比降幅已持续4个月收敛，销售端也有积极信号出现。11中旬，“疫情防控二十条”的发布或为成为一个关键的转折点，长期来看，在疫情防控政策转松的趋势下，消费的复苏值得期待。整体来看，短期现实数据支撑债市底部，但中长期经济复苏的预期都较为强烈。操作上，建议多单离场观望。风险提示：国内经济复苏超预期，国内货币政策收紧（观点供参考）微信公众号：招商期货 金融研究Page2敬请阅读末页的重要声明一、国债期货行情本周国债期货低位反弹。10年期主力合约T2303下行0.15%；5年期主力合约TF2303下行0.11%；2年期主力合约TS2303下行0.01%。11月中国制造业PMI为48.0，较上月下降1.2个百分点，低于预期值49。非制造业PMI为46.7，较上月下降2.0个百分点，低于预期值48。产需延续快速下滑趋势，物流不畅加剧，企业生产经营活动预期自2020年3月以来首次降至临界值以下。制造业PMI在9月反弹后转向，连续两月下行。非制造业表现分化，建筑业维持高景气，服务业需求走弱。本周整体呈现前低后高，经济数据公布后，基本面支撑国债，长端表现优于短端。图1：国债期货主力合约走势资料来源：WIND，招商期货 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page3图2：中国国债到期收益率资料来源：WIND，招商期货二、海外周度观察美国非农数据强势，PCE涨幅收窄：美国11月季调后非农就业人口26.3万人，好于预期，结束连续三个月下降的趋势，且薪资增速较上月有所加快。失业率连续3个月维持在3.7%不变。美国10月核心PCE物价指数月率录得0.2%，为2022年7月以来最小增幅。美联储自3月以来的激进加息举措正在对物价产生影响。欧元区11月通胀形势缓和幅度远超预期：欧元区11月CPI月率-0.1%，预期0.2%，前值1.5%；11月CPI年率初值10%，预期10.4%，前值10.6%。欧元区11月核心CPI月率初值0.2%，前值0.7%；11月核心CPI年率初值6.6%，前值6.4%。能源价格通胀有所缓和，但食品价格通胀仍然顽固。不包括波动较大的食品和能源价格在内，基本价格增幅仍处于高位。欧元区工业景气指数连续下滑，经济景气指数小幅回升：欧元区11月工业景气指数录得-2，连续第9个月下滑，创2021年1月以来新低，前值-1.2，预期值-0.5。工业领域经营者普遍反馈订单量仍持续下降，同时产品库存不断积压。经济景气指数录得93.7，较10月份92.7小幅回升，也止住了自今年2月份以来持续下行的趋势。日本失业率维持不变：日本10月完全失业率为2.6%，与上月持平，预期值2.5%。10月有效求人倍率为1.35倍，较上月上升0.01点，连续10个月改善。随着针对新冠疫情的边境口岸措施大幅放宽和面向国内游客的全国旅行支援启动，以住宿和餐饮服务业为主招聘人数增多，成为推高该数据的主要原因。 金融研究Page4敬请阅读末页的重要声明三、公开市场操作央行本周共计开展3220亿元7天期逆回购操作，共有280亿元7天期逆回购到期，全周实现净投放2940亿元。跨月后资金面整体宽松。降准资金于12月5日释放，短期资金面维持合理宽裕。图3：公开市场净投放（周，亿元）资料来源：WIND，招商期货图4：MLF投放量：1年（亿元）资料来源：WIND，招商期货 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page5图5：MLF利率：1年资料来源：WIND，招商期货四、国内经济制造业方面，10月官方制造业PMI为48，较上月下降1.2，连续两个月落入收缩区间。具体来看，产需延续快速下滑趋势，生产、新订单指数在临界以下分别回落1.8、1.7个点；物流不畅加剧，供货商配送时间继续下滑0.4个点，企业生产经营活动预期自2020年3月以来首次降至临界值以下。图6：疫情影响持续，制造业PMI连续回落资料来源：WIND，招商期货非制造业PMI和综合PMI产出指数分别为46.7和47.1。非制造业表现分化，建筑业维 金融研究Page6敬请阅读末页的重要声明持高景气，服务业需求走弱。本月建筑业商务活动指数回落2.8个点，但仍然位于较高景气区间。服务业商务活动指数下降1.9个点至45.1%，已经连续3个月位于临界值以下，受疫情冲击更为明显。图7：建筑业维持高景气，服务业需求走弱资料来源：WIND，招商期货图8：制造业PMI分项资料来源：WIND，招商期货社融信贷方面，10月社融增量9079亿元，比上年同期少增7097亿元，前值35271亿元，预期值16000亿元。社融存量同比增长10.3%，前值10.6%，低于预期。基建相关融资需求扩张明显，依然是社融主要的拉动项。本月最大的拖累项是政府债券，由于今年财政提前发力，今年专项债额度基本发放完毕，预计未来两个月会形成持续拖累。人民币贷款同比少增，企业端拉动，居民端拖累：10月新增人民币贷款6152亿元，同 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page7比少增2110亿元，前值24738亿元。结构上，企业部门信贷同比多增约1525亿元，其中中长期贷款同比多增约2433亿元。政策推动下基建及企业设备更新相关融资需求发力。居民端购房需求持续疲软，对信贷数据形成拖累，房地产的信心有待进一步回升。图9：社会融资规模：当月值（亿元）资料来源：WIND，招商期货物价方面，中国10月CPI同比上涨2.1%，前值2.8%，预期值2.5%。食品依然是CPI的最大拉动力，其中猪价因生猪产出偏紧、压栏惜售叠加猪肉季节性需求增加影响而走高，但鲜菜价格回落明显，国内扩大蔬菜种植加大保供力度，市场供给增加带动蔬菜价格回落，抵消了猪价上涨的影响，拉低了整体CPI涨幅；PPI同比下降1.3%，前值上升0.9%，预期下降1.5%，环比上涨0.2%。10月国际油价反弹，带动大宗商品止跌企稳，因此环比小幅上涨，但因去年同期高基数影响，同比涨幅仍回落至下跌区间。表1：CPI分行业环比情况资料来源：WIND，招商期货 金融研究Page8敬请阅读末页的重要声明房地产方面，10月地产行业主要指标延续了之前的疲弱态势，同比增速继续保持大幅同比下降。10月商品房销售面积以及销售额累计同比增速分别为-22.3%、-26.1%；房地产开发投资额、购地面积、新开工面积累计同比增速分别为-8.8%、-53%，-37.8%。目前中国房地产行业依然疲软，无论是房地产销售还是开发投资，均十分低迷。关注11月房地产数据在各项政策鼓励下是否逐渐企稳。图10：房地产各环节表现情况：累计同比资料来源：WIND，招商期货 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page9五、资金利率隔夜Shibor上行13.6BP至1.157%，7天Shibor下行5.1BP至1.693%，14天Shibor下行26bp至1.70%。降准靴子落地，资金面整体转松。图11：SHIBOR利率资料来源：WIND，招商期货图12：LPR利率资料来源：WIND，招商期货 金融研究Page10敬请阅读末页的重要声明六、交易策略本周国债期货低位反弹，长端表现优于短端。基差方面，本周债市走势前低后高，基差相应的走高后收敛，但目前整体处于年内高位。目前来看弱现实与强预期的博弈仍在延续，经济数据发布以及资金面转松的情况下，基差收敛动能也进一步释放关注基差收敛机会。图13：T主力合约CTD券基差资料来源：WIND，招商期货 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page11图14：T前二十名持仓情况资料来源：WIND，招商期货图15：T总成交总持仓资料来源：WIND，招商期货 金融研究Page12敬请阅读末页的重要声明图16：利差分析资料来源：WIND，招商期货基本面上，经济数据偏弱，债市情绪低位反弹。当下的情境和上半年非常相似，现实差而预期好。今年以来疫情反复，基建再次成为托底经济的主要手段。稳地产政策数箭齐发，竣工端已见改善。11月以来，房地产行业支持政策密集出台，包括“地产16条”、“五项股权融资政策优化”等，从保交付、放开融资等多个角度提振行业信心。竣工同比降幅已持续4个月收敛，销售端也有积极信号出现。11中旬，“疫情防控二十条”的发布或为成为一个关键的转折点，长期来看，在疫情防控政策转松的趋势下，消费的复苏值得期待。整体来看，短期现实数据支撑债市底部，但中长期经济复苏的预期都较为强烈。操作上，建议多单离场观望。 金融研究敬请阅读末页的重要声明Page13研究员简介于虎山：大连理工大学金融工程硕士，吉林大学信息管理与信息系统、商务英语双学士。具有11年期货从业经验。对交易策略与量化交易有较深入研究。熟悉私募产品及资产管理计划的设计与运作。具有期货从业资格证（证书编号：F0272480）、期货投资咨询资格证（证书编号：Z0002746）。重要声明本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责