国债期货周度报告：经济数据利多，期债小幅反弹

期货研究报告|金融研究 策略报告 经济数据利多，期债小幅反弹 2022年12月11日 国债期货周度报告20221205-20221209 国债期货主力合约走势图 资料来源：WIND，招商期货 研究员：于虎山 0755-82709642 yuhs1@cmschina.com.cnF0272480 Z0002746 �一凡 0755-82548539 wangyifan@cmschina.com.cnF3080307 Z0018423 微信公众号：招商期货 本周国债期货整体震荡小幅上行。10年期主力合约T2303上行0.12%；5年期主力合约TF2303下行0.1%；2年期主力合约TS2303下行0.1%。11月我国进出口总值5223.4亿美元，下降9.5%，前值为-0.4%。其中，出口2960.9 亿美元，增长-8.7%，前值为-0.3%；进口2262.5亿美元，增长-10.6%，前值为-0.7%。出口受国外需求快速放缓影响，出口增速继续下滑，且下降速度超市场预期。国内疫情反扑形势严峻造成国内经济基本面未得到明显改善，国内生产和消费修复受阻。11月CPI同比1.6%，较上月回落0.5%；环比-0.2%，较上月回落0.3%。PPI同比-1.3%，与上月持平；环比+0.1%，比上月低0.1%，自10月后连续第2个月恢复正增。具体来看，猪肉价格环比-0.7%，较上月大幅回落10.1%。养殖户当前集中出栏，供应压力阶段性减弱。同时，西南和中南地区腌腊需求不及预期，猪肉价格受到压制。目前生猪价格处于猪周期的筑顶阶段，呈现见顶回落之势。PPI环比自7、8月连续大幅下跌后，10、11月为正，稳增长政策下，工业需求有所改善。公开市场操作方面，央行本 周共计开展100亿元7天期逆回购操作，共有3170亿元7天期逆回购到期， 全周实现净回笼3070亿元。本周虽回笼资金量大，但短期资金利率仍边际小幅下行，整体流动性宽裕。资金利率方面，隔夜Shibor下行7.43BP至1.071%，7天Shibor上行3.90BP至1.759%，14天Shibor下行3.82bp至1.635%。降准后资金面整体转松。 交易策略：国债期货企稳反弹，长端表现优于短端。基差方面，除周三外，本周基差持续收敛，但整体仍处于年内高位。目前来看弱现实与强预期的博 弈仍在延续，经济数据发布对债市形成利多，叠加资金面转松，基差收敛动能也进一步释放，关注基差收敛机会。基本面上，经济数据偏弱，债市小幅反弹。近期债市持续围绕弱现实和强预期两条逻辑进行博弈，前期资金利率边际收敛叠加强预期，债市超跌，但近期公布的经济数据均显示经济复苏动力不足，资金利率也在降准后边际下行，债市逐渐企稳。中长期来看，稳地产政策数箭齐发，竣工端已见改善。“疫情防控二十条”的发布或为成为一个关键的转折点，在疫情防控政策转松的趋势下，消费的复苏值得期待。整体来看，短期现实数据支撑债市底部，但中长期经济复苏的预期都较为强烈。操作上，建议多单离场观望。 风险提示：国内经济复苏超预期，国内货币政策收紧（观点供参考） 敬请阅读末页的重要声明 一、国债期货行情 本周国债期货整体震荡小幅上行。10年期主力合约T2303下行0.15%；5年期主力合约 TF2303下行0.11%；2年期主力合约TS2303下行0.01%。11月我国进出口总值5223.4亿美元，下降9.5%，前值为-0.4%。其中，出口2960.9亿美元，增长-8.7%，前值为-0.3%；进口2262.5亿美元，增长-10.6%，前值为-0.7%。出口受国外需求快速放缓影响，出口增速继续下滑，且下降速度超市场预期。国内疫情反扑形势严峻造成国内经济基本面未得到明显改善，国内生产和消费修复受阻。11月CPI同比1.6%，较上月回落0.5%；环比-0.2%，较上月回落0.3%。PPI同比-1.3%，与上月持平；环比+0.1%，比上月低0.1%，自10月后连续第2个月恢复正增。具体来看，猪肉价格环比-0.7%，较上月大幅回落10.1%。养殖户当前集中出栏，供应压力阶段性减弱。同时，西南和中南地区腌腊需求不及预期，猪肉价格受到压制。目前生猪价格处于猪周期的筑顶阶段，呈现见顶回落之势。PPI环比自7、8月连续大幅下跌后，10、11月为正，稳增长政策下，工业需求有所改善。数据对基本面形成利多，期债小幅上行，长债表现优于短债。 图1：国债期货主力合约走势 资料来源：WIND，招商期货 图2：中国国债到期收益率 资料来源：WIND，招商期货 二、海外周度观察 美国PMI连续�个月处于收缩区间：美国11月Markit服务业PMI为46.2，较前值46.1 略有上调，预期46.1。Markit综合PMI录得46.4，略高于前值46.3，预期46.3。美国11月Markit服务业、综合PMI均连续�个月处于收缩区间。 美国PPI放缓，但幅度不及预期：美国11月PPI环比上升0.3%，高于预期值0.2%，与前值0.3%持平；同比上升7.4%，虽较10月的8.1%放缓0.7个百分点，但仍高于预期值7.2%。PPI预示美国想要彻底摆脱高通胀可能是一个漫长的过程。 欧元区经济延续弱预期：欧元区11综合PMI终值47.8，预期47.8，前值47.8。欧元区11月服务业PMI终值48.5，为21个月以来最低，预期48.6，前值48.6。欧元区10月零售销售月率录得-1.8%，为2021年12月以来最大降幅，前值0.8%，预期-1.7%。 欧元区三季度GDP超预期：欧元区第三季度GDP同比终值为2.3%，初值4.2%；环比增长终值为0.3%，前值0.2%。欧元区三季度GDP同比及环比增速均高于市场预期。尽管一些机构和经济学家认为欧洲大陆能源危机引发的经济衰退已经开始，但欧元区经济在第三季度的扩张规模显然超出市场预期。 三、公开市场操作 央行本周共计开展100亿元7天期逆回购操作，共有3170亿元7天期逆回购到期，全 周实现净回笼3070亿元。本周虽回笼资金量大，但短期资金利率仍边际小幅下行，整体流动性宽裕。 图3：公开市场净投放（周，亿元） 资料来源：WIND，招商期货 图4：MLF投放量：1年（亿元） 资料来源：WIND，招商期货 图5：MLF利率：1年 资料来源：WIND，招商期货 四、国内经济 制造业方面，11月官方制造业PMI为48，较上月下降1.2，连续两个月落入收缩区间。 具体来看，产需延续快速下滑趋势，生产、新订单指数在临界以下分别回落1.8、1.7个点；物流不畅加剧，供货商配送时间继续下滑0.4个点，企业生产经营活动预期自2020 年3月以来首次降至临界值以下。 图6：疫情影响持续，制造业PMI连续回落 资料来源：WIND，招商期货 非制造业PMI和综合PMI产出指数分别为46.7和47.1。非制造业表现分化，建筑业维 持高景气，服务业需求走弱。本月建筑业商务活动指数回落2.8个点，但仍然位于较高 景气区间。服务业商务活动指数下降1.9个点至45.1%，已经连续3个月位于临界值以下，受疫情冲击更为明显。 图7：建筑业维持高景气，服务业需求走弱 资料来源：WIND，招商期货 图8：制造业PMI分项 资料来源：WIND，招商期货 社融信贷方面，10月社融增量9079亿元，比上年同期少增7097亿元，前值35271亿元，预期值16000亿元。社融存量同比增长10.3%，前值10.6%，低于预期。基建相关融资 需求扩张明显，依然是社融主要的拉动项。本月最大的拖累项是政府债券，由于今年财政提前发力，今年专项债额度基本发放完毕，预计未来两个月会形成持续拖累。 人民币贷款同比少增，企业端拉动，居民端拖累：10月新增人民币贷款6152亿元，同 比少增2110亿元，前值24738亿元。结构上，企业部门信贷同比多增约1525亿元，其 中中长期贷款同比多增约2433亿元。政策推动下基建及企业设备更新相关融资需求发力。居民端购房需求持续疲软，对信贷数据形成拖累，房地产的信心有待进一步回升。 图9：社会融资规模：当月值（亿元） 资料来源：WIND，招商期货 物价方面，11月CPI同比1.6%，较上月回落0.5%，与预期值持平，CPI连续第4个月同比回落；环比-0.2%，较上月回落0.3%。分项上，食品CPI同比3.7%，较上月大幅回落3.3%；环比-0.8%，涨幅低于季节性。具体来看，猪肉价格环比-0.7%，较上月大幅回落10.1%。养殖户当前集中出栏，供应压力阶段性减弱。同时，西南和中南地区腌腊需 求不及预期，猪肉价格受到压制。目前生猪价格处于猪周期的筑顶阶段，呈现见顶回落之势。非食品CPI同比1.1%，与前期持平，此前连续4个月同比回落。非食品价格初步企稳，反映的是疫情新防控政策以及地产鼓励政策，对居民需求侧有所改善。11月PPI同比-1.3%，与前值持平，高于预期值-1.4%；环比+0.1%，较上月回落0.1%。PPI环比自7、8月连续大幅下跌后，10、11月为正，稳增长政策下，工业需求有所改善。 表1：CPI分行业环比情况 资料来源：WIND，招商期货 房地产方面，10月地产行业主要指标延续了之前的疲弱态势，同比增速继续保持大幅同比下降。10月商品房销售面积以及销售额累计同比增速分别为-22.3%、-26.1%；房地产 开发投资额、购地面积、新开工面积累计同比增速分别为-8.8%、-53%，-37.8%。目前中国房地产行业依然疲软，无论是房地产销售还是开发投资，均十分低迷。关注11月房地产数据在各项政策鼓励下是否逐渐企稳。 图10：房地产各环节表现情况：累计同比 资料来源：WIND，招商期货 五、资金利率 隔夜Shibor下行7.43BP至1.071%，7天Shibor上行3.90BP至1.759%，14天Shibor 下行3.82bp至1.635%。降准后资金面整体转松。图11：SHIBOR利率 资料来源：WIND，招商期货 图12：LPR利率 资料来源：WIND，招商期货 六、交易策略 国债期货企稳反弹，长端表现优于短端。基差方面，除周三外，本周基差持续收敛，但 整体仍处于年内高位。目前来看弱现实与强预期的博弈仍在延续，经济数据发布对债市形成利多，叠加资金面转松，基差收敛动能也进一步释放，关注基差收敛机会。 图13：T主力合约CTD券基差 资料来源：WIND，招商期货 图14：T前二十名持仓情况 资料来源：WIND，招商期货 图15：T总成交总持仓 资料来源：WIND，招商期货 图16：利差分析 资料来源：WIND，招商期货 基本面上，经济数据偏弱，债市小幅反弹。近期债市持续围绕弱现实和强预期两条逻辑进行博弈，前期资金利率边际收敛叠加强预期，债市超跌，但近期公布的经济数据均显示经济复苏动力不足，资金利率也在降准后边际下行，债市逐渐企稳。中长期来看，稳地产政策数箭齐发，竣工端已见改善。“疫情防控二十条”的发布或为成为一个关键的 转折点，在疫情防控政策转松的趋势下，消费的复苏值得期待。整体来看，短期现实数据支撑债市底部，但中长期经济复苏的预期都较为强烈。操作上，建议多单离场观望。 研究员简介 于虎山：大连理工大学金融工程硕士，吉林大学信息管理与信息系统、商务英语双学士。具有11年期货从业经验。对交易策略与量化交易有较深入研究。熟悉私募产品及 资产管理计划的设计与运作。具有期货从业资格证（证书编号：F0272480）、期货投资咨询资格证（证书编号：Z0002746）。 �一凡：招商期货研究所国债研究员，美国布兰迪斯大学金融硕士，具有海外工作经验，注重宏观经济、政策结合分析，具有期货从业资格证（证书编号：F3080307）、期货投资咨询资格证（证书编号：Z0018423）。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅