固定收益周报：短期的国债期货做多与曲线做陡策略

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益周报 固定收益周报 2022年12月05日 固定收益周报 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《12月转债配置观点及十大转债推荐》，2022.12.03 2．《短期流动性压力不大，同业存单利率有下行空间》，2022.12.02 3.《“三箭齐发”的地产政策对于债市的影响如何》，2022.11.29 4.《有哪些钠电池相关转债的投资机会》，2022.11.28 3.《7月中央政治局会议后，下半年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博22转债投资价值分析-》，2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场——2022基金二季报策略部分总结-》，2022.7.26 短期的国债期货做多与曲线做陡策略 [Table_Summary] 投资要点： 国债期货核心观点：  方向策略：当前考虑到国债期货价格依然便宜，如果投资者想要参与反弹，选择流动性好且价格低的国债期货依然是最优的。目前来看，TS2303、TF2303和T2303合约的基差水平分别为0.27元、0.69元和1.06元，平均来看，只要2年、5年和10年利率到2023年2月底不上行12BP、11BP和11BP，当前做多国债期货获利的概率很高（假设2，5，10年期合约的基差在交割月前最后5天分别收敛到0.06，0.15和0.17元）。 另外，从长时间来看，做多国债期货的性价比也较高。2016年以来，将国债期货多头收益与相应国债/政金债财富指数收益比较，仅在2018年，国债期货多头收益低于国债财富指数。另外，除了在2019年TF多头收益低于政金债财富指数、2021-2022年T多头收益低于政金债财富指数外，其余时间，国债期货多头收益同时大于相应国债和政金债财富指数收益。考虑到当前基差水平明显偏高一些，国债期货的多头收益也更具有竞争力。  曲线策略：12月月初开始，资金水平重新回到偏宽松的位置。展望12月，央行5000亿左右降准资金落地，同时预计各类再贷款投放量（包括保交楼再贷款、PSL、科技创新再贷款、民营企业债券融资工具）较高，对于流动性也能构成有效补充，预计至少12月中上旬流动性压力不大。收益率曲线在短期有变陡的可能性。因此在国债期货上，我们建议短期可以择机参与曲线变陡交易，10-2Y和10-5Y均可，但长期思路应该是趋势性变平。  国债期货投资者行为：从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5年期维度进行整合。前5大多头为平安期货、格林大华、永安期货、华泰期货、上海东证。前5大空头为国泰君安、海通期货、建信期货、中信建投和银河期货。过去一周，债市在低位震荡，下半周反弹意愿较强，主要做多力量大于主要做空力量。 从多方来看，上周做多的机构席位分为：1.原先主要多头中，上海东证，永安期货分别进一步增加净多头15439手和6480手；2.中原期货增加净多头4496手；3.部分机构由空转多，招商期货、方正中期净多头持仓增加10130手和8133手。 从空方来看，上周做空的机构席位主要是多头减仓或转空，中信期货、渤海期货、广发期货、国金期货分别增加净空单10050手、7100手、4641手和4458手。  风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期 固定收益周报 2 / 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 国债期货周观点 ........................................................................................................... 4 1.1. 方向性策略 ........................................................................................................ 5 1.2. 期现套利策略 .................................................................................................... 6 1.2.1. IRR策略 .................................................................................................. 6 1.2.2. 基差策略 ................................................................................................. 7 1.3. 跨期策略 ............................................................................................................ 9 1.4. 跨品种策略 ...................................................................................................... 10 1.5. 国债期货投资者行为 ....................................................................................... 12 2. 利率互换周观点 ......................................................................................................... 13 2.1. 方向性策略 ...................................................................................................... 14 2.2. 回购养券+IRS ................................................................................................. 14 2.3. 期差（Spread）交易 ....................................................................................... 15 2.4. 基差（Basis）交易 ......................................................................................... 15 3. 风险提示 .................................................................................................................... 16 信息披露 ......................................................................................................................... 17 固定收益周报 3 / 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：2303合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元） ...................................... 5 图2：历年国债期货多头收益与现券收益的比较（2022年数据截止12.02） ................. 5 图3：主力国债期货做多的净值表现 ................................................................................ 6 图4：国债期货多空比（单位：元） ................................................................................ 6 图5：2303合约IRR走势图（根据中债估值测算） ....................................................... 7 图6：国债期货主连合约基差走势图（单位：元） .......................................................... 9 图7：国债期货与10年国开的利差比较（单位：bp） ................................................... 9 图8：国债期货与30年国债的利差比较（单位：bp） ................................................... 9 图9：TS、TF和T合约跨期价差（近-远）走势图（单位：元） ................................. 10 图10：国债期现货期限利差（10-5Y）走势图（单位：bp） ........................................ 11 图11：国债期现货期限利差（10-2Y）走势图（单位：bp） ........................................ 11 图12：蝶式策略跟踪指标走势图（BP） ....................................................................... 12 图13：国债期货的前5大多头持仓（TF为基准，单位：手） ..................................... 12 图14：国债期货的前5大空头持仓（TF为基准，单位：手） ..................................... 13 图15： 5年国开债与互换利率利差走势图（单位：%） .............................................. 14 图16：利率互换利差（IRS-Repo5Y-IRS-Repo1Y）走势图（单位：%） ................... 15 图17：Shibor3M与Repo互换利差走势图（单位：bp） ........................................... 15 表 1：IRR周回顾（2303合约，根据中介成交情况测算） ...............................