固定收益周报：短期参与收益率曲线做陡策略

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益周报 2021年07月11日 固定收益周报 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《6月金融数据点评：社融信贷增速或将低位企稳》，2021.7.10 2.《6月通胀数据点评：猪价止跌明显，降 准 或 将 进 一 步 抬 升 通 胀 》，2021.7.10 3.《债市策略系列之一：期货做空的成本，做多的超预期》，2021.7.5 4.《转债价格防御性有所突显可转债周报（2021/07/05）-》，2021.7.5 5.《10年国债利率下半年或将上行至3.5%》，2021.7.4 短期参与收益率曲线做陡策略 [Table_Summary] 投资要点： 利率债核心观点：  后续来看，降准的落地确实是利好债券市场，且当前流动性较为宽松，债券市场也存在欠配问题。但不排除市场存在走出利多出尽的可能性，类似于2019年9-10月的走势。而看到年底，考虑到通胀可能会进一步上行，经济增长将继续向上复苏，无论是从名义增速的角度还是通胀制约货币政策的角度，对债券市场依然是不友好的，债券利率依然存在上行动力。从节奏上来说，三季度债券市场整体表现预计将偏平稳，四季度债市压力可能较大。  在收益率曲线方面，后续来看，当前降准已落地，短端利率将受到政策面和资金面的支撑，此时收益率曲线变陡的概率较大。而展望到年底，考虑到通胀高企的因素最终还是会被纳入货币政策决策框架，因此认为货币政策在四季度前后依然存在收紧的可能性，此时收益率曲线大概率将走平。综合来说，年内收益率曲线的变化预计将先陡后平。  在国开-国债利差相对更低的2-5年期位置，建议投资者在配置和交易时可以更多考虑国债。 国债期货核心观点：  方向策略：后续来看，与现券一样，降准的落地确实是利好债券市场，短期债市表现稳定偏强的概率会高一些，但考虑到当前国债期货基差水平不高，甚至会相对偏低一些，所以相对买现券来说，现在选择做多国债期货的优势不强，短期的时间窗口可能在8月。当然，在预告降准到降准落地的这几天，债券利率的下行幅度也较大，也不能排除市场存在走出利多出尽的可能性，类似于2019年9-10月的走势，若是这一情况，那在当前选择做空国债期货会好一些，根据前文所述，当前做多期货的优势不强，自然做空期货的成本也不高，甚至可能会有超额收益。  期现策略：当前，10年国开与国债期货的利差依然较低，但30年国债与国债期货的利差已明显回升，特别是30年国债-TF的利差相对较高。因此，投资者可以考虑小仓位参与买入30年国债并做空5年期国债期货的投资策略，该策略既可以拿到30年国债的carry，也在交易30国债-TF利差的收敛。  曲线策略：国债收益率曲线在上周略微变平，后续来看，与现券的判断一样，降准后，短端利率将受到政策面和资金面的支撑，此时收益率曲线变陡的概率较大。因此可以考虑做陡期货收益率曲线，但因为期货收益率曲线整体较现券更陡峭一些，故做陡期货曲线的收益可能不及现券做陡，但是期货做陡成本更低。 风险提示：宏观政策超预期 固定收益周报 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 债市周观点：短期参与收益率曲线做陡策略 ............................................................. 5 1.1. 债市周度回顾 ............................................................................................... 5 1.2. 债市周观点：降准利好债市，也会刺激通胀上行 ............................................. 6 1.2.1. 降准利好债市，但也利好商品 .............................................................. 6 1.2.2. 大类资产比较来看，债券的性价比优势不显著 ....................................... 7 1.2.3. 利率预测模型对未来看多 ..................................................................... 8 1.2.4. 国债期货多空比值下降明显.................................................................. 8 1.3. 利率债择券性价比比较 .................................................................................. 9 1.3.1. 国债收益率曲线有望先陡后平 .............................................................. 9 1.3.2. 选择2年期债券做骑乘策略 ................................................................11 1.3.3. 国债在利率债中的性价比较高 ............................................................ 13 2. 国债期货周观点 ................................................................................................... 14 2.1. 方向性策略 ................................................................................................ 14 2.2. 期现套利策略 ............................................................................................. 15 2.2.1. IRR策略 ........................................................................................... 15 2.2.2. 基差策略 .......................................................................................... 16 2.3. 跨期策略 .................................................................................................... 18 2.3.1. 跨期价差方向策略 ............................................................................. 18 2.4. 跨品种策略 ................................................................................................ 19 3. 利率互换周观点 ................................................................................................... 21 3.1. 方向性策略 ................................................................................................ 21 3.2. 回购养券+IRS ............................................................................................ 22 3.3. 期差（Spread）交易 .................................................................................. 22 3.4. 基差（Basis）交易 ..................................................................................... 23 4. 风险提示 ............................................................................................................. 23 固定收益周报 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：10年期利率债每周涨跌跟踪 ...............................................................................5 图2：利率债每周涨跌跟踪...........................................................................................6 图3：10年国债利率在央行降准前后的变化（单位：BP）.............................................7 图4：国内各大类资产价格处于历史五年的百分位点情况（2021.07） ............................7 图5：沪深300市盈率倒数-10年国债利率（单位：%） ................................................8 图6：沪深300股息率/10年国债利率（单位：%） .......................................................8 图7：10年期国债利率及模型预测多（红）空（绿）时期（单位：%） ..........................8 图8：国债期货多空比（单位：元） .............................................................................9