自由现金流首次转正，会员业务持续承压

公司研究|季报点评 增持（维持） 爱奇艺IQ.O 股价（2022年12月02日）3.34美元 52周最高价/最低价5.77/1.65美元 自由现金流首次转正,会员业务持续承压 ——爱奇艺（IQ.O）3Q22季报点评 目标价格4.59美元 总股本/流通股（亿ADS）8.61/3.89 美股市值（亿美元）28.77 公司Q3实现营收74.71亿元，连续三个季度实现非公认会计准则的营业利润.公司Q3毛利率24.00%，同比上涨16.31pp，环比增加2.54pp。Q3运营利润3.10亿元，Non-GAAP归母净利润1.87亿元。Non-GAAP归母净利润21年同期值为- 14.00亿。 会员服务收入略有下降：Q3会员服务收入为42.10亿元，同比下降1.82%，环比下降1.75%。同比下降主要由于疫情影响，5、6、7月消费者意愿下降，且公司部 分内容延迟上线，过度缩减市场费用。环比下降系7、8月暑期目标群体多为学生用户，公司使用促销手段，造成收入数值略有下降。 广告收入表现回升：Q3在线广告收入12.45亿元，同比减少25.00%，环比上升4.27%，成功扭转下降的趋势。同比下降主要原因有外部宏观经济的下行压力加 大，广告投放更加谨慎。 内容分发业务同比上升：Q3内容分发收入7.30亿，同比上升16.43%，环比上升52.40%。主要原因是易货交易价值的增加。 经营现金流持续改善，自由现金流首次转正：Q3经营活动现金流为1.96亿，22Q2为0.47亿，21Q3为-20.80亿。自由现金流为1.48亿，22Q2为-0.19亿，21Q3为-21.97亿。本季度爱奇艺现金流明显改善，持续维持经营活动现金流为正。 公司会员服务业务或持续保持稳定增长状态，广告收入预期仍受到宏观经济和疫情因素的影响。综艺方面，22Q4已上线的《一年一度戏剧大赛2》等综艺受到较高的市场关注。剧集上，Q4《你安全吗》、《唐朝诡事录》等剧集取得较大成功，22Q4已播剧《谢谢你医生》等也取较高市场热度。预期未来优质内容持续推出和运营策略的调整将继续驱动ARPPU提升。我们预计公司2022~2024年的营业收入分别为290.14亿元、296.18亿元和311.28亿元（22~24年原预测值为287.59亿 元、297.27亿元和314.16亿元），根据可比公司调整后2023年P/S均值0.94X，汇率值为7.04，目标价为4.59美金/ADS，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧、行业监管风险、广告收入不及预期。 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 报告发布日期2022年12月05日 1周1月3月12月 绝对表现36.8956.07-5.38-40.25相对表现34.847.17-3.92-14.77纳斯达克2.098.9-1.46-25.48 项雯倩021-63325888*6128 盈利预测与投资建议 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平021-63325888*6065 公司主要财务信息 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元) 29,707 30,554 29,014 29,618 31,128 同比增长(%) 2.5% 2.9% -5.0% 2.1% 5.1% 营业利润(百万元) -6,041 -4,479 395 1,245 1,810 同比增长(%) -34.8% -25.8% -108.8% 215.0% 45.3% 会员收入态势良好，连续实现季度盈利：2022-09-09 归属母公司净利润(百万元) -7,038 -6,170 -468 325 925 ——爱奇艺（IQ.O）2Q22中报点评 同比增长(%) -31.8% -12.3% -92.4% -169.5% 184.6% 每股收益（元） -1.36 -1.11 -0.08 0.05 0.15 毛利率(%) 6.1% 10.0% 20.9% 20.7% 22.3% 净利率(%) -23.7% -20.2% -1.6% 1.1% 3.0% 净资产收益率(%) -74.5% -108.8% -8.6% 5.7% 13.9% 市盈率（倍） -3 -3 -43 62 22 市净率（倍） 2 4 4 4 3 会员业务增速良好，广告业务承压：爱奇 艺（IQ）2021年Q3财报点评 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2021-12-05 目录 一、Q3营收74.71亿元，连续实现盈利4 1.1、营收：会员服务态势良好4 1.2、成本：Q3成本57.05亿元，同比下降明显4 1.3、毛利：Q3毛利率24.00%，同比大幅上升5 1.4、费用：Q3三费同比均大幅下降6 1.5、Q3连续实现季度盈利，现金流持续增长6 二、Q3会员服务收入42.10亿元，同比环比略有下降8 2.1、Q3爱奇艺订阅会员数1.00亿，环比略有改善8 2.2、Q3ARPPU同比略有增长11 三、Q3广告收入12.45亿元，品牌广告业务环比改善12 四、Q3内容分发收入7.30亿元，环比、同比有显著回升15 五、盈利预测与投资建议15 5.1盈利预测15 5.2投资建议17 六、风险提示18 图表目录 图1：公司营收情况（亿）4 图2：爱奇艺营业成本变化（亿）5 图3：爱奇艺内容成本变化（亿）5 图4：爱奇艺毛利、毛利率变化（亿）6 图5：爱奇艺费用率变化6 图6：爱奇艺净亏损变化（亿）7 图7：自由现金流变化（亿）7 图8：爱奇艺会员服务收入变化（亿）8 图9：爱奇艺订阅会员数变化（百万）8 图10：爱奇艺MAU变化（亿）9 图11：爱奇艺付费率变化9 图12：爱奇艺电视剧热度、综艺热度和总热度季度对比11 图13：爱奇艺ARPPU变化11 图14：22Q3四大平台上新剧集&综艺部数（部）12 图15：爱奇艺广告服务收入季度对比（亿）12 图16：爱奇艺综艺广告品牌主数量季度对比13 图17：爱奇艺综艺广告时长季度对比（秒）14 图18：爱奇艺内容分发收入变化（亿）15 表1：爱奇艺22年Q4部分剧集排播表12 表2：爱奇艺22年Q4综艺排播表13 表3：7月-9月景气指数TOP30中爱奇艺版权转分销剧15 表4：核心假设及盈利预测变动分析表16 表5：主要财务数据变动分析表17 表6：可比公司PS估值（单位：百万美元，2022.12.2收盘价）17 一、Q3营收74.71亿元，连续实现盈利 1.1、营收：会员服务态势良好 公司Q3实现营收74.71亿元，同比下降1.55%，环比上升12.23%。环比上升主要系Q2营收下降明显，基数较低 图1：公司营收情况（亿） 营业收入(亿） 同比 环比 85.00 20% 80.00 15% 12.23% 15% 9% 75.00 7% 4% 7% 4% 4% 7% 4% 6% 2% 1% 2% -2% 70.00 -3% -3% -1% 3% -5% 0% -1% -3% 10% 5% -1.55%0% -5% 65.00 -9%-9% 60.00 71.1073.9774.9776.5074.1271.8874.5879.6876.0875.8973.8972.7766.5774.71 -13% -10% -15% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 会员服务：收入42.02亿元，同比下降2.01%，环比下降1.94%。同比略有下降主要由于疫情影响，5、6、7月消费者意愿下降，且爱奇艺部份内容延迟上线，过度缩减市场费用。 广告服务：收入13.45亿元，同比减少18.99%，环比上升12.65%。主要是由于具有挑战性的宏观经济环境。 内容分发：收入7.30亿元，同比上升16.40%，环比上升52.40%。主要由于本季度爱奇艺易货交易的价值增加。 1.2、成本：Q3成本57.05亿元，同比下降明显 Q3营业成本57.05亿元，同比减少18.82%，环比上升8.71%。自2021年Q4，营业成本一直保持下降的趋势，减少的主要原因系爱奇艺调整公司策略。 图2：爱奇艺营业成本变化（亿） 营业成本同比增长 90.0 80.0 70.0 88% 100% 80% 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 56% 39% 50% 14% 7% 9% -7% -2% 1% -14%-10% 10% -4% -16% 60% 40% 20% 0% -1-92%0% 10.0 0.0 -22% -24% -40% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 减少部分自研项目的投放使得内容成本同比较少了19%，以及经营效率的提高，使得营业成本也有大幅下降。 图3：爱奇艺内容成本变化（亿） 内容成本同比增长内容成本占总营业成本比 70 6097% 120% 100% 5080%77%78%76%73%72%76%72%75%75%74%75%76%74%75%75%74%74%758%0% 4054% 30 20 10 47% 66% 36% 6%3% 11%2% -12% -11%-8%0% 13% -4% -19% 60% 40% 20% 0% -19% 394760 0 655350 6257 5951 47-2541%54 5153 494439-2443%-20% -40% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.3、毛利：Q3毛利率24.00%，同比大幅上升 Q3爱奇艺毛利17.7亿元，毛利率24.00%，同比上涨16.31pp，环比增加2.54pp。主要系爱奇艺实施的组织结构优化、内容运营精细化、加强运营宣传等降本增效措施，取得显著成效。此外，过去四个季度爱奇艺的毛利率持续边际改善，并在22Q3达到历史新高，体现了公司运营效率不断提升。 图4：爱奇艺毛利、毛利率变化（亿） 毛利毛利率 20.0 15.0 10.0 8% 5.8 8.2 6.7 8.67.4 10% 5.6 8.8 13.114.1 18% 12% 17.7 21% 30% 24.2050% 20% 15% 5.0 0.0 1.3 2% -6%-2.5 11%9% 11% 7% 10% 5% 0% -5.0 19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 -11% -5% -10.0 -7.8 -4.2 -3% -10% -15% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.4、费用：Q3三费同比均大幅下降 Q3研发费用4.76亿元，同比下降30.31%，环比下降1.29%。同比大幅下降系员工薪酬费用的减少。 Q3销售、行政及一般费用9.80亿元，同比下降21.37%，环比上升22.41%。同比显著下降主要由于营销费用、员工薪酬费用和股权激励费用的减少。 图5：爱奇艺费用率变化 销售行政费率研发费率 9.2%9.5%9.5%8.9%9.0%9.3%8.9%8.4%8.9%9.0%10.3%6.5%7.2%